朱振艷

[摘 要] 股指期貨是一種業(yè)已發(fā)展成熟,具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、套期保值、完善金融市場架構(gòu)的重要作用。我國資本市場要得到進(jìn)一步的發(fā)展,就需要建立制度完善的股指期貨市場。本文借鑒國際經(jīng)驗(yàn),從正反兩個(gè)方面分析了股指期貨對(duì)股票市場的影響,在此基礎(chǔ)上對(duì)股指期貨在中國發(fā)展的可行性進(jìn)行了簡要的評(píng)述。

[關(guān)鍵詞] 股指期貨 股票市場 積極影響 負(fù)面影響

一、股指期貨的概念

股指期貨是股票指數(shù)期貨(stock index futures)的簡稱,是以股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的的一種金融期貨,買賣雙方根據(jù)事先的約定,同意在未來某一個(gè)特定的時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。股指期貨自上世紀(jì)80年代初期推出以來,歷經(jīng)20余年的發(fā)展,已經(jīng)成為最重要、最成功的金融衍生產(chǎn)品,其特點(diǎn)在于,股指期貨合約的交易對(duì)象既不是具體的實(shí)物商品,也不是具體的金融工具,而是衡量各種股票平均價(jià)格變動(dòng)水平的無形指數(shù),虛擬性較高;其價(jià)格是股指點(diǎn)數(shù)乘以人為規(guī)定的每點(diǎn)價(jià)格形成的;股指期貨合約到期后進(jìn)行現(xiàn)金交割,即合約持有人只需交付或收取到期日股票指數(shù)與合約成交指數(shù)差額所對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金,即可交割了結(jié)交易。

因上述的其自身特點(diǎn),股指期貨的交易就存在利用股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)之間價(jià)格差異進(jìn)行套利的機(jī)會(huì)。狹義的股指期貨套利是指股指期貨和現(xiàn)貨指數(shù)之間的套利。由于股指期貨和現(xiàn)貨指數(shù)之間存在密切的關(guān)系,一旦兩者之間出現(xiàn)不合理的價(jià)格偏離,且偏離程度超過交易成本,就產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)。投資者可以同時(shí)買入被低估的一方,賣出被高估的一方,當(dāng)股指期貨價(jià)格在到期日或之前向正常狀態(tài)回歸時(shí),即可通過反向交易賺取一定的利潤。套利的存在為股指期貨功能的正常發(fā)揮提供了保障,股指期貨也就擁有了價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值、套利和投機(jī)等功能,滿足投資者多元化的投資要求,因此成為了廣受歡迎的金融衍生工具。

二、股指期貨對(duì)股票市場的積極影響分析

1.吸引各方投資者,擴(kuò)大市場規(guī)模

前文中提到,股指期貨具有套期保值、套利投機(jī)等多種功能,且交易方便,運(yùn)作所需資金較少,對(duì)于包括機(jī)構(gòu)投資者、投機(jī)者和普通投資者在內(nèi)的各方投資者都具有較強(qiáng)的吸引力。一方面,投資者得到股指期貨作為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的保障,得以更為放心的參與股票現(xiàn)貨市場的運(yùn)作;另一方面,股指期貨作為一種先進(jìn)的金融工具,對(duì)廣大機(jī)構(gòu)投資者和投機(jī)者來說具有較強(qiáng)的吸引力。從海外發(fā)行股票期貨的經(jīng)驗(yàn)來看,股指期貨推出往往帶動(dòng)期貨現(xiàn)貨兩個(gè)市場交易量的大幅增長。芝加哥商品交易所在1982年推出S&P500;股價(jià)指數(shù)后,短短3年時(shí)間就大幅超過紐約證券交易所現(xiàn)貨股票成交量。香港在1986年推出恒生股指期貨后,股票交易量當(dāng)年就增長了60%,到2000年上半年,香港股票交易金額已達(dá)到17566億港元,比恒指期貨推出前同期香港股票交易金額增加近50倍。可見,股指期貨的推出能夠在一定程度上推動(dòng)期貨與現(xiàn)貨市場的發(fā)展,提高各方投資者的投資積極性,活躍資本市場。

2.完善資本市場架構(gòu),減少股票投資的不確定風(fēng)險(xiǎn)

我國的股票市場缺少做空機(jī)制,是一個(gè)單邊做多的市場,投資者需要在現(xiàn)貨市場上先行買入股票,然后等待股票價(jià)格上漲才能夠獲取收益,投資收益的多少完全取決于持有股票的價(jià)格上漲幅度,一旦股票市場遭遇外生沖擊,出現(xiàn)低迷或較大幅度的下跌,缺乏金融避險(xiǎn)工具的投資者將蒙受很大的損失,股票市場也難以得到發(fā)展。從我國經(jīng)驗(yàn)來看,從2001年6月13日滬綜指創(chuàng)下2245.43點(diǎn)的高點(diǎn)之后近4年的熊市中,由于沒有股指期貨或期權(quán)等做空機(jī)制,投資者在這種單邊下跌的行情中損失慘重,上萬億的股票市值蒸發(fā)。而2007年10月中旬以來我國上證指數(shù)自6000點(diǎn)的高位一路狂跌至1600多點(diǎn),各路投資者特別是中小投資者的損失極為慘重。如果推行股指期貨,則能夠?yàn)楣善笔袌鲆M(jìn)做空機(jī)制,為廣大投資者提供投資工具的同時(shí),還通過其自身套利保值的功能,為投資者提供一種避險(xiǎn)的手段。由于股指期貨使得人們規(guī)避股票現(xiàn)貨市場的風(fēng)險(xiǎn)成為可能,無論股票市場的走勢(shì)如何,都可以吸引投資者和投機(jī)者,利用股指期貨的雙向交易的靈活機(jī)制進(jìn)行操作。因此,引進(jìn)股指期貨,一方面為我國的股票市場提供金融避險(xiǎn)的機(jī)制,而另一方面又能夠豐富我國金融市場的架構(gòu),為投資者提供更多的投資選擇,促進(jìn)資本市場的發(fā)展與完善。

3.提高信息的透明度,增強(qiáng)市場的穩(wěn)定性

我國股市單邊做多的運(yùn)營機(jī)制很容易造成市場交易中信息不對(duì)稱現(xiàn)象的產(chǎn)生,特別是由于我國股市發(fā)育上不成熟,在運(yùn)行體制、交易過程中都存在很多漏洞,信息不對(duì)稱造成的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)容易造成股市的過量波動(dòng),不利于市場的健康有序發(fā)展。通過股指期貨市場的建立,股票市場的穩(wěn)定性也將得以提高。股指期貨市場吸引大量投機(jī)者、避險(xiǎn)者和套利者的積極參與,在擴(kuò)大市場規(guī)模的同時(shí),由于期貨市場集合信息資料較現(xiàn)貨市場迅速,而且期貨交易所特有的低交易成本與高杠桿作用,一旦發(fā)生信息的變化,這種變化會(huì)在期貨市場上率先反應(yīng),這類市場信息和經(jīng)濟(jì)信息的傳播速度就得以加快,信息透明度也隨之提高。在這種機(jī)制之下,當(dāng)股指期貨市場上的波動(dòng)傳遞到現(xiàn)貨市場時(shí),由于信息已率先反應(yīng),現(xiàn)貨市場的價(jià)格波動(dòng)就不會(huì)過于劇烈,股票市場穩(wěn)定性隨之增強(qiáng)。

三、股指期貨對(duì)股票市場的負(fù)面影響分析

1.虛擬性較高,容易對(duì)現(xiàn)貨市場產(chǎn)生不良影響

股指期貨的一大很大的特點(diǎn)在于其具有很高的虛擬性。從交易的對(duì)象上來看,它的交易對(duì)象是人為設(shè)立的股價(jià)指數(shù),作為一種投資標(biāo)的,股票指數(shù)期貨的交易沒有真實(shí)的商品流動(dòng),也沒有有價(jià)證券或其他的金融工具的實(shí)際交易,而是僅僅有盈虧的外表;從交易方式上來看,它僅僅只有買賣的虛擬形式,卻沒有買賣的實(shí)質(zhì)內(nèi)容。股票指數(shù)這種高度的虛擬性,再加上這種期貨推出的初期,會(huì)吸引大量投機(jī)者而非套期保值投資者的進(jìn)入,投資者的投資目的容易產(chǎn)生變異,可能會(huì)對(duì)股票現(xiàn)貨市場的正常發(fā)展造成不良影響。

2.股票現(xiàn)貨市場缺乏做空機(jī)制,股指期貨的運(yùn)營效率難以達(dá)到預(yù)期

股指期貨的順利推行,需要股票市場提供一些相應(yīng)的配套機(jī)制,其中做空機(jī)制正是我國單一做多股票市場缺乏的重要內(nèi)容。當(dāng)股指期貨推出后,如果市場上不能提供有效的融券和賣空股票機(jī)制,仍將導(dǎo)致多空平衡向多方傾斜。其中的機(jī)制是由于股指期貨交易具有做空和做多的雙重取向性,在缺乏做空機(jī)制的情況下,會(huì)形成單邊的套期保值,即股指期貨的多方可以通過買入股票達(dá)到推高指數(shù)的目的,在股指期貨和股票持倉上同時(shí)獲利。但股指期貨的空方在缺乏融資融券或者賣空機(jī)制下,僅能通過先買入股票,再以集中拋售打壓股價(jià)的方式獲利,對(duì)于空方來說需要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn),這對(duì)空方是極為不利的,因此許多國家和地區(qū)在推出股指期貨初期,市場大多出現(xiàn)單邊上升,而后又下跌的現(xiàn)象。國際經(jīng)驗(yàn)表明,從推出股指期貨到股市轉(zhuǎn)跌通常要經(jīng)歷相當(dāng)長的時(shí)間,有過半數(shù)的例子在轉(zhuǎn)跌之前要經(jīng)歷接近1年甚至更長時(shí)間的持續(xù)上漲。這樣,空方就缺乏進(jìn)入市場的積極性,股指期貨市場的運(yùn)行效率也就相應(yīng)較低。

3.股指期貨為人為操控股市提供動(dòng)力,損害中小投資者的利益

股指期貨和現(xiàn)貨市場存在明顯的聯(lián)動(dòng)效應(yīng),新興的股指期貨合約制度設(shè)計(jì)的合理性難以保證,資本市場監(jiān)管力度也有待加強(qiáng),這就給市場操縱者以可乘之機(jī),利用這種聯(lián)動(dòng)作用來獲取暴利。此外,由于股指期貨的交易者通常也是股票現(xiàn)貨的經(jīng)紀(jì)商或自營商,期貨市場監(jiān)管不嚴(yán)密、制度設(shè)置不合理的情況之下,就給了這些經(jīng)紀(jì)商以牟取私利的動(dòng)力,出現(xiàn)“搶轎”現(xiàn)象,即搶在客戶在一個(gè)市場進(jìn)行交易之前在另一市場上下單,為其自營賬戶賺取利潤,從而牟取暴利的行為。

四、結(jié)語

通過以上分析,本文認(rèn)為,我國為了能夠與世界資本市場接軌,同時(shí)為投資者提供規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、套利保值的有力工具,同時(shí)推進(jìn)做空機(jī)制的形成,完善資本市場運(yùn)作模式,股指期貨的推行是十分必要的。但是同時(shí)也應(yīng)當(dāng)看到我國的資本市場發(fā)育不夠完善的現(xiàn)狀,在不完善的監(jiān)管機(jī)制之下股指期貨的貿(mào)然推廣容易對(duì)現(xiàn)貨市場甚至是實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。因此,在肯定股指期貨正面作用的同時(shí),我國應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)資本市場機(jī)制的完善,營造一個(gè)適于股指期貨運(yùn)行的市場環(huán)境,以盡可能的消除股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場的負(fù)面影響,發(fā)揮其對(duì)資本市場發(fā)展的推動(dòng)作用。

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