摘要：在發(fā)達經(jīng)濟體未明顯脫離底部之前，中國等新興經(jīng)濟體實現(xiàn)了率先復(fù)蘇，也正先于發(fā)達經(jīng)濟體遭遇高通脹的考驗，面臨寬松政策提前退出的壓力。全球政策博弈推遲了貨幣政策退出的時點。中國經(jīng)濟已率先復(fù)蘇，通脹形勢和流動性局面都要求貨幣政策更早向中性過渡。未來的政策導(dǎo)向要求宏觀調(diào)控更加關(guān)注資產(chǎn)價格，并引入相應(yīng)的逆周期機制，抑制金融投機。
　　關(guān)鍵詞：經(jīng)濟復(fù)蘇　政策退出　金融市場　資產(chǎn)價格　貨幣供應(yīng)
　　中圖分類號：F123.16
　　
　　一、LUV：全球經(jīng)濟復(fù)蘇的多選題
　　
　　復(fù)蘇進程是當(dāng)前和未來一段時期全球經(jīng)濟形勢的主題。全球經(jīng)濟雖已觸底，未來二次探底可能性也很小，但復(fù)蘇之路遠非一馬平川。包括中國在內(nèi)的一些新興經(jīng)濟體至少在同比意義上實現(xiàn)了V型復(fù)蘇，但這些國家還無力帶動其他主要經(jīng)濟體快速復(fù)蘇。很多證據(jù)顯示，歐洲和日本將經(jīng)歷L型復(fù)蘇，美國經(jīng)濟境況稍好，有望出現(xiàn)U型復(fù)蘇，但至少從失業(yè)率等指標看，美國經(jīng)濟將在底部停留較長時間。近期美國經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)主要是由再庫存化的存貨周期推動，在其出口和消費真正增長之前，這種“無就業(yè)增加的復(fù)蘇”只能是微弱的。
　　對發(fā)達經(jīng)濟體來說，理解和預(yù)判危機一復(fù)蘇演化的一個有效視角是，對歷史上最嚴重的危機進行歸納分析。哈佛大學(xué)的羅格夫和馬里蘭大學(xué)的瑞恩哈特對包括大蕭條在內(nèi)的20次危機的研究顯示，相對這些危機的一般表現(xiàn)而言，當(dāng)前的危機還有較長的路要走。首先，一般而言，危機爆發(fā)后的資產(chǎn)市場會經(jīng)歷深度而長久的下跌。房地產(chǎn)價格會經(jīng)歷持續(xù)6年的下降，下跌幅度為35％，股市下跌要持續(xù)3年半左右的時間，累計跌幅達55％。其次，隨著金融危機而來的是產(chǎn)出和就業(yè)的顯著下滑。一般而言，危機之后失業(yè)率將累計上升7個百分點，這個上升過程會持續(xù)4年以上，產(chǎn)出平均下降超過9％，不過產(chǎn)出下降的持續(xù)時間比失業(yè)率上升持續(xù)時間要明顯較短，差不多兩年時間。最后，政府的實際債務(wù)迅速增加并維持在高位。
　　危機史對當(dāng)前危機提供了三點重要啟示：
　　其一，即便發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟增長企穩(wěn)，但復(fù)蘇之路通常相當(dāng)漫長，而不大可能出現(xiàn)V型復(fù)蘇。歷次危機顯示，產(chǎn)出可能會較早止跌，但失業(yè)率和房地產(chǎn)市場卻要經(jīng)歷更長的惡化過程。從這點來說，即便當(dāng)前美國經(jīng)濟初現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象，但失業(yè)人口可能繼續(xù)增加，房地產(chǎn)也可能持續(xù)低迷，這將制約美國經(jīng)濟的復(fù)蘇勢頭，并迫使其在低位徘徊。
　　其二，主要發(fā)達經(jīng)濟體的復(fù)蘇過程很可能還要經(jīng)歷反復(fù)。1929～1933年的大蕭條期間，美國股票市場出現(xiàn)過4次幅度超過20％的反彈。而伯南克的研究也顯示，走出大蕭條的復(fù)蘇經(jīng)歷了多次反復(fù)。第一次銀行危機的爆發(fā)(1930年11月12日)使得美國從1929～193。年衰退中實現(xiàn)復(fù)蘇的努力付諸東流；1931年年中的金融恐慌使初露端倪的經(jīng)濟復(fù)蘇退化成一場新的衰退；在1933年3月實行銀行休假時，整個經(jīng)濟和金融體系分別陷入谷底。
　　其三，國家層面上的去杠桿化壓力將持續(xù)困擾許多國家的復(fù)蘇進程。在許多發(fā)達經(jīng)濟體，非政府部門的去杠桿化部分是以政府部門的增杠桿化為代價的。經(jīng)濟下滑大幅致使財政收入大幅下降，而大規(guī)模刺激計劃大舉增加財政支出，緩慢的經(jīng)濟復(fù)蘇使得財政政策一時難以退出；同時金融市場的動蕩不定，財政融資的不確定性和成本高企，加之一些國家經(jīng)常帳戶持續(xù)赤字，預(yù)計在相當(dāng)長時間里，部分國家的財政狀況將處于警戒狀態(tài)，不排除發(fā)生主權(quán)債務(wù)違約事件的可能性，進而對國際貨幣體系構(gòu)成挑戰(zhàn)。
　　在發(fā)達經(jīng)濟體未明顯脫離底部之前，中國等新興經(jīng)濟體實現(xiàn)了強勁反彈。這一反差在一定程度上支持了“脫鉤(Decoupling)”假說。事實上，既然中國經(jīng)濟在超日趕美，那就不會完全受制于其他主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟周期。宏觀基本面的快速好轉(zhuǎn)，表明中國只是受到全球金融危機的影響。就實體經(jīng)濟而言，只有出口出現(xiàn)了明顯下滑。中國的金融部門尤其是銀行系統(tǒng)本身是穩(wěn)健的。正因如此，一攬子刺激計劃才得以迅速發(fā)揮作用。中國政策的有效性固然得益于強有力的領(lǐng)導(dǎo)體制，同時中國經(jīng)濟增長的基礎(chǔ)未受危機沖擊發(fā)生動搖也是重要原因。發(fā)達經(jīng)濟體也出臺了類似的極度寬松的貨幣政策和擴張性的財政政策，但效果并不顯著。
　　中國經(jīng)濟基本面有望重新回歸“高增長、溫和通脹”的大格局。中國經(jīng)濟有望在2010年延續(xù)較快增長態(tài)勢。在通脹形勢上，盡管存在不確定性，但一般物價出現(xiàn)明顯上漲的可能性較小。新興市場在經(jīng)歷率先復(fù)蘇之后，也正先于發(fā)達經(jīng)濟體遭遇高通脹的考驗。目前越南和印度均已宣布出現(xiàn)了較為嚴重的通脹。雖然中國經(jīng)濟增速更為強勁，但總體通脹形勢會好于越印兩國。新興國家的通脹主要不是實體經(jīng)濟復(fù)蘇的結(jié)果，自然災(zāi)害導(dǎo)致糧食產(chǎn)量下降是主因。
　　值得注意的是，一年多來的大規(guī)模刺激寬松政策的負面效應(yīng)已有顯現(xiàn)。產(chǎn)生上述現(xiàn)象的部分原因在于，貨幣信貸環(huán)境以及項目審批過于寬松，產(chǎn)能過剩問題凸顯。超過經(jīng)濟增長率的貨幣增速雖尚未帶來顯性的一般物價上漲，但它們并沒有消失，在某種供給沖擊下，通脹壓力有可能迅速上升，而資產(chǎn)部門也將不斷面臨泡沫化風(fēng)險。此外，大規(guī)模擴張之后的信貸質(zhì)量問題有可能不斷出現(xiàn)，政府融資平臺的償債能力將面臨考驗。
　　
　　二、危機凸顯出的宏觀經(jīng)濟新特點及其政策含義
　　
　　(一)經(jīng)濟危機越來越讓位于金融危機
　　過去25年時間里，全球主要經(jīng)濟體經(jīng)歷了所謂“大緩和”(Great Moderation)時期，即經(jīng)濟保持較快增長的同時，通脹基本處在低位，然而金融危機卻時有發(fā)生，包括日本的資產(chǎn)價格泡沫危機、亞洲金融危機、美歐的信貸危機以及近期的國際金融危機。自1930年代以后，經(jīng)濟史中已很少單獨提及經(jīng)濟危機，取而代之的是金融危機的肆虐。危機越來越以金融危機的方式表現(xiàn)出來，一方面可以在金融領(lǐng)域緩沖掉經(jīng)濟周期的大部分痛苦，使得實體經(jīng)濟遭受更少的沖擊；另一方面，實體經(jīng)濟受金融部門的影響越來越大，而不是相反。對金融危機更成功的解釋是受人類所謂動物精神支配，這使得經(jīng)濟周期變得更不可控。
　　理論認識還有待跟上這一轉(zhuǎn)變。直到1997年亞洲金融危機爆發(fā)，主流理論家還習(xí)慣于從實體經(jīng)濟中找尋金融危機的總根子，但這一線索已變得日益模糊。上述危機主要是資產(chǎn)價格泡沫崩潰的結(jié)果，甚至國際資本投機在許多危機爆發(fā)中起到了較大作用，因而從實體經(jīng)濟角度解釋經(jīng)濟周期的有效性明顯下降。
　　這次危機主要是場金融危機。從危機治理來看，與傳統(tǒng)的經(jīng)濟危機相比，金融危機更多地是源于信心和流動性危機，伴隨著市場恐慌和資產(chǎn)價格的大幅下挫。這兩點央行的印鈔機能夠解決大部分問題。危機爆發(fā)后，貨幣政策和財政政策的及時性超過了大蕭條的開始期。這是大蕭條沒有再次發(fā)生的重要原因之一。
　　危機表現(xiàn)形式的轉(zhuǎn)變使得貨幣政策應(yīng)更多地從金融市場和資產(chǎn)價格而不僅是實體經(jīng)濟來考慮退出。在極度寬松的貨幣政策刺激下，資產(chǎn)價格已經(jīng)出現(xiàn)了明顯反彈，但實體經(jīng)濟仍有較大困難。放松銀根主要是應(yīng)對資產(chǎn)價格下挫而不是實體經(jīng)濟危機。實體經(jīng)濟的明顯衰退，在一定程度上是資產(chǎn)價格下降以及信心危機導(dǎo)致的。這意味著，一旦資產(chǎn)價格和市場信心有了確定性恢復(fù)，整體政策就應(yīng)該逐步轉(zhuǎn)向中性。實體經(jīng)濟的困難應(yīng)更多地依賴財政政策。
　　
　　(二)資產(chǎn)價格越來越相對獨立于一般價格變動
　　金融部門的發(fā)達致使傳統(tǒng)的貨幣數(shù)量理論適用性下降。近幾十年來的一個重要宏觀現(xiàn)象是，各國經(jīng)常出現(xiàn)無明顯通脹下的資產(chǎn)價格上升。金融部門和制造業(yè)的發(fā)展對宏觀經(jīng)濟所帶來的不同影響，是造成資產(chǎn)價格與一般物價脫鉤的主要原因。制造業(yè)的發(fā)達抑制了一般物價上漲，而金融業(yè)的發(fā)達吸收了貨幣供給。制造業(yè)的繁榮增加了一般商品的供給，而金融業(yè)的發(fā)達創(chuàng)造了貨幣需求。貨幣供給很大程度上只是在金融部門流轉(zhuǎn)，而不是像傳統(tǒng)理論認為的那樣，會主要流入實體經(jīng)濟。中國有可能比成熟經(jīng)濟體更容易出現(xiàn)資產(chǎn)價格和一般物價的脫鉤。中國貨幣供給主要作用于投資，并增加一般商品的產(chǎn)能，進而在一定程度上抑制CPI上升。在成熟經(jīng)濟體，貨幣供給增加部分是消費信貸增加的結(jié)果，因而會刺激消費，并引致通脹壓力。
　　資產(chǎn)價格高漲，而一般物價穩(wěn)定也使得傳統(tǒng)宏觀調(diào)控理論部分失效。當(dāng)格林斯潘在1997年被問及這一問題時，他直言不知道如何解決。美聯(lián)儲的確也沒有成功應(yīng)對這種挑戰(zhàn)。1993年代的美國股市在新經(jīng)濟和高科技浪潮的推動下，經(jīng)歷了一輪大牛市，與此同時，一般物價水平卻保持在低位。美聯(lián)儲遲遲沒有找到啟動緊縮周期的依據(jù)。主要原因在于，美聯(lián)儲主要盯住的是非加速通貨膨脹失業(yè)率、生產(chǎn)率、通脹率以及產(chǎn)出缺口等。將這些指標與當(dāng)時的貨幣政策對照起來看，美國貨幣政策的方向、節(jié)奏和力度均契合經(jīng)濟周期。與此類似，在2000年高科技泡沫破滅的初期，經(jīng)濟仍在高速增長，失業(yè)率走低，通脹壓力高企。這些關(guān)鍵變量為緊縮政策提供了切實依據(jù)。日本是另一個失敗案例。資產(chǎn)價格泡沫在1990年破滅之前，一般物價平穩(wěn)，日本央行因此將利率保持低位。以刺激出口增加和經(jīng)濟增長，致使泡沫急劇膨脹。
　　不存在通貨膨脹而資產(chǎn)價格高漲時的困難之處在于，央行面臨相互沖突的兩個目標，而只有一種工具。央行通常選擇的是，以寬松政策刺激經(jīng)濟增長，坐視資產(chǎn)價格走高。歷史經(jīng)驗顯示，長期來看，這種政策的風(fēng)險是很大的。未來的政策導(dǎo)向要求宏觀調(diào)控更加關(guān)注資產(chǎn)價格，并引入相應(yīng)的逆周期機制，抑制金融投機。
　　
　　(三)“脫鉤”世界的宏觀政策錯配風(fēng)險
　　從各國經(jīng)濟情況出發(fā)，美聯(lián)儲、歐央行、英格蘭銀行以及日本銀行均在最近的議息會議上決定將利率繼續(xù)維持在歷史低位，并暗示將持續(xù)一段時間。澳大利亞、以色列、挪威等較發(fā)達國家曾掀起一輪小型加息潮，但加息周期在這些國家大都沒能延續(xù)，也沒有得到更多國家響應(yīng)。迫于國內(nèi)通脹壓力，印度和中國均上調(diào)了銀行存款準備金率，菲律賓央行則上調(diào)了短期再貼現(xiàn)窗口利率，但無一選擇升息。
　　全球政策博弈也推遲了貨幣政策退出的時點。對于很多國家而言，先于主要經(jīng)濟體加息需要承擔(dān)較高的政策成本。加息使得國際資金流入國內(nèi)，將通過外匯市場帶來本幣升值壓力，進而影響本國的出口。從這點來說，盡管部分新興經(jīng)濟體客觀上有較早加息的條件和需要，但是考慮到它們對本幣升值壓力的擔(dān)憂，也將會盡力避免出現(xiàn)這種狀況。
　　此外，中央銀行之所以會推遲加息，是因為它們還有替代政策可選。除了將利率降至零附近之外，中央銀行還通過各種數(shù)量寬松政策擴大了自己的資產(chǎn)負債表。在加息之前，各國央行會先進行數(shù)量寬松政策的退出。這些退出相比降息，對本國匯率和出口會造成更少的影響。預(yù)計各國會逐步縮小數(shù)量寬松的規(guī)模、停止部分刺激政策、設(shè)定甚至提前結(jié)束數(shù)量寬松的截至日期等等。這些政策將被置于加息之前。
　　應(yīng)該指出，從經(jīng)濟基本面來看，包括中國在內(nèi)的新興市場國家面臨提前退出的壓力。中國經(jīng)濟已確定率先復(fù)蘇，通脹形勢和流動性局面都要求貨幣政策更早向中性過渡。
　　
　　三、我國宏觀調(diào)控政策中的幾個問題
　　
　　(一)宏觀政策如何在保持基調(diào)不變的同時，合理微調(diào)，在保增長和管理通脹預(yù)期間達到合理的平衡點
　　自貨幣政策200g年8月份提出動態(tài)微調(diào)開始，宏觀政策已經(jīng)不再是一邊倒地保增長了。日前，治理產(chǎn)能過剩問題被提上議事日程，房貸政策有所收緊，現(xiàn)在又進一步明確了管理通貨膨脹預(yù)期的重要性。應(yīng)該指出，這些調(diào)整實際上只是由寬松向中性的回歸，并且這個回歸是結(jié)構(gòu)性的，在速度上是漸進緩慢的，在力度上是小步微弱的。在相當(dāng)長時間里，政策面的整體效應(yīng)還是擴張性的，而不是收縮性的。這些調(diào)整有助于繼續(xù)鞏固經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭，同時加快結(jié)構(gòu)調(diào)整，并防止通脹壓力上升。
　　(二)從宏觀審慎監(jiān)管和金融穩(wěn)定的視角，更多地關(guān)注資產(chǎn)價格變動，以及流動性在各部門的分布
　　如果通過分解構(gòu)成物價指數(shù)的各個項目來研判未來的通貨膨脹趨向，通常會認為出現(xiàn)明顯通脹的可能性不大。的確，許多普通商品部門都擁有很大的生產(chǎn)供應(yīng)能力，從而這些商品價格很難出現(xiàn)持續(xù)大幅上漲。但僅關(guān)注傳統(tǒng)的物價指數(shù)已無法適應(yīng)現(xiàn)代經(jīng)濟周期。金融市場和資產(chǎn)價格在通脹預(yù)期和流動性管理中處于越來越重要的地位。近些年國內(nèi)外的經(jīng)濟周期顯示，即便在資產(chǎn)價格不斷膨脹、金融市場風(fēng)險急劇放大的時期，一般消費物價指數(shù)也并不一定就伴隨有明顯上漲?；仡欉^去25年來的全球物價走勢，各國央行相當(dāng)成功地實現(xiàn)了穩(wěn)定物價的目標。但就金融體系的穩(wěn)定性而言，這一時期發(fā)生金融泡沫和危機的頻率卻在不斷上升。更重要的是，所有這些泡沫都是在低通脹環(huán)境下發(fā)生的。
　　為此，各方政策首先應(yīng)更加關(guān)注資產(chǎn)價格。貨幣政策是否應(yīng)需要考慮資產(chǎn)價格，一直是存有很大爭議。然而，金融危機再次證明，資產(chǎn)價格的大起大落，日益成為經(jīng)濟周期的重要誘因，并會危及金融穩(wěn)定。此外，資產(chǎn)價格的大幅調(diào)整在多數(shù)時候是經(jīng)濟的領(lǐng)先指標。次貸危機之后，監(jiān)管趨勢是向投資銀行基金等影子銀行系統(tǒng)擴展。對這些傳統(tǒng)銀行業(yè)之外的金融機構(gòu)提出更高的穩(wěn)健性要求，也是為了限制泡沫的過度膨脹。我國也應(yīng)該將資產(chǎn)部門變動更多地納入到政策考量之內(nèi)。
　　其次，貨幣環(huán)境不僅要關(guān)注傳統(tǒng)意義上的貨幣供給，還要考察整體流動性狀況以及流動性在備部門之間的分布和流動。危機之后，宏觀審慎金融監(jiān)管思路受到各方關(guān)注。這一思路倡導(dǎo)宏觀政策當(dāng)局應(yīng)該跟蹤考察經(jīng)濟活動、金融市場以及金融機構(gòu)之間的關(guān)系，特別要關(guān)注高增長、低通脹、低利率環(huán)境下，寬松的流動性格局所造成的過高的杠桿率和金融工具的期限錯配。
　　
　　(三)國內(nèi)政策調(diào)整不能囿于其他主要經(jīng)濟體政策的調(diào)整周期，我國貨幣政策應(yīng)更多從國內(nèi)經(jīng)濟金融環(huán)境出發(fā)保持主動性和靈活性
　　各經(jīng)濟體復(fù)蘇的進程參差不齊，客觀上要求在不同時間啟動退出或緊縮周期。相比包括中國在內(nèi)的率先復(fù)蘇國家而言，美國政策的退出時點可能過晚。做好率先進入緊縮周期的準備，適度調(diào)控流動性寬裕局面。與其他主要經(jīng)濟體相比，中國經(jīng)濟已領(lǐng)先復(fù)蘇，資產(chǎn)價格漲幅較大，通脹壓力也將較快到來，這要求國內(nèi)相關(guān)政策要提前緊縮。提前進行貨幣政策微調(diào)，能起到邊際意義上的改進，回收部分過多的流動性。
　　未來一段時間的宏觀數(shù)據(jù)還將進一步顯示，中國經(jīng)濟至少部分脫鉤于其他主要經(jīng)濟體，這將對國內(nèi)宏觀政策的制定和執(zhí)行帶來長遠而深刻的影響。中國的宏觀政策需要考量越來越多的來自國際層面的因素，但同時也要注意保持自身政策的相對獨立性。大量觀點強調(diào)有關(guān)國內(nèi)政策需要從發(fā)達經(jīng)濟體角度來考量，這在一定程度上制約了對政策相對獨立性的討論。
　　認為中國不能先于美國緊縮，主要是擔(dān)心加息會吸引熱錢流入。應(yīng)該注意到，已有多個央行已先于美聯(lián)加息，這些國家中還包括了小型開放經(jīng)濟體。就國際帳戶的開放程度來說，這些國家的開放程度要大于中國，國內(nèi)市場對利差的敏感性要高于中國?，F(xiàn)階段，熱錢進出中國是有一定成本的。熱錢流入中國最為看重的還不是利息收入。利差在資本流動動因中并不占據(jù)主導(dǎo)地位。并且，中國的退出政策更多地從數(shù)量型工具開始。
　　
　　(四)權(quán)衡數(shù)量型與價格型工具的利弊得失
　　當(dāng)前我們主要依賴著行政性和數(shù)量型政策工具來完成率先退出的任務(wù)。這些政策工具一方面有著立竿見影的效果；另一方面，行政性和數(shù)量型政策工具也能夠?qū)⑷蚝暧^經(jīng)濟政策失調(diào)效應(yīng)的負面影響降到最小。在中國貨幣政策的退出上，利率和匯率政策將被非常謹慎地使用。一直以來，眾多學(xué)者對率先啟動加息總是持有排斥態(tài)度，認為這會加劇中國經(jīng)濟的外部失衡，國內(nèi)泡沫化壓力。提前美聯(lián)儲加息的可能性的確存在，但這需要較多的條件。此外，在敏感的人民幣匯率問題上，中國面臨較大壓力。2007年“匯改”的重要背景是中國出口規(guī)?？涨芭蛎?，以至于看不見20％左右的匯率升值所帶來的影響。而這個背景在當(dāng)前已不復(fù)存在。
　　值得研究的是，利率和匯率同時保持穩(wěn)定的難度有可能增加。在未來一段時間，加息和升值可能會有一個會成為必要的緊縮手段。如果繼續(xù)凍結(jié)這兩個政策工具，就需要更加依賴信貸控制和資本帳戶管制的行政手段，經(jīng)濟基本面有可能較為令人滿意，但也會掩蓋很多問題。此外，這些價格性工具一旦被鎖定，許多結(jié)構(gòu)調(diào)整工作的難度將有所增大。當(dāng)利率保持在較低水平，獲得貸款就等于獲得一筆補貼，這反而會增加中小企業(yè)和民企企業(yè)的貸款難度。從維持外向型增長模式而言，保持人民幣匯率穩(wěn)定是必要的，但這意味著中國經(jīng)濟的內(nèi)外失衡有可能在危機前的程度上進一步強化。
　　
　　(五)及時傳遞正確信息，引導(dǎo)公眾對通脹形勢形成合理判斷
　　通貨膨脹預(yù)期是否會自我實現(xiàn)，在很大程度上取決于政策面在治理通貨膨脹上是否具備公信力，以及公眾如何評估未來通脹的程度及持續(xù)性。貨幣供應(yīng)量在一段時期出現(xiàn)明顯增加，并不會立即誘發(fā)通貨膨脹，及時有效的溝通是控制通脹局面的必要一環(huán)。(編輯：張小玲)
　　
　　編輯后記
　　此次國際金融危機爆發(fā)以來，全球央行聯(lián)手上演了一幕經(jīng)濟刺激大戲，全球經(jīng)濟亦不負眾望趨于復(fù)蘇。然而，刺激政策的后遺癥便是，過剩的流動性進一步泛濫。經(jīng)濟政策應(yīng)如何定奪，考驗著各國政府的智慧。就我國而言，早在2009年，經(jīng)濟學(xué)家們對寬松貨幣政策就持截然不同的觀點，支持者有之，反對者有之。如今，人民幣升值的壓力和通脹預(yù)期進一步加劇，政策的選擇尤為微妙和謹