摘要：投資基金對證券市場的影響主要表現(xiàn)在市場質(zhì)量與效率兩個方面，包括對證券市場波動性、流動性和透明度的影響；在理論分析的基礎上，以“羊群行為度”為解釋變量，以上證A股綜合指數(shù)的增長率為被解釋變量，以證券市場公開資料為數(shù)據(jù)來源，通過建立數(shù)學模型進行回歸分析，結果證明，證券投資基金的“羊群行為”與股票市場波動性有著顯著的相關關系，證券投資基金的“羊群行為”是導致股票市場上下波動的重要因素之一；依據(jù)研究結論提出了完善法規(guī)、堅持基金業(yè)發(fā)展的市場化方向、促進基金產(chǎn)品創(chuàng)新等促進基金業(yè)健康發(fā)展的政策建議。
　　關鍵詞：投資基金 證券市場效率 影響
　　
　　隨著我國證券市場規(guī)模的迅速壯大，作為證券市場重要組成部分的投資基金也得以快速發(fā)展，投資基金市場規(guī)模日益擴大，投資基金的品種及結構日趨豐富，其對證券市場的影響也日漸顯現(xiàn)。作為證券市場的投資者，投資基金的運作既可能有助于證券市場的健康發(fā)展，也可能對證券市場產(chǎn)生一定的負面影響。本文旨在研究我國投資基金業(yè)運行對證券市場效率的影響，這對于促進我國證券市場效率的提高，推動我國基金業(yè)的健康發(fā)展具有一定的意義。
　　一、投資基金對證券市場影響的理論分析
　　投資基金對證券市場的影響主要表現(xiàn)在市場質(zhì)量與效率兩個方面，其中包括波動性、流動性和透明度等。波動性通常是指證券價格波動的程度，其高低程度決定著交易者持有證券的風險程度。如果市場波動性較高，則價格將可能出現(xiàn)較大程度的變化，交易者也將面臨較大的風險。流動性一般是指能夠以較低的交易成本即時完成一定數(shù)量的指令，同時對市場價格影響小的交易能力。從市場流動性的屬性來看，一般認為流動性包括寬度、深度、即時性、市場影響力和彈性等4個因素，寬度、深度和即時性從靜態(tài)角度衡量了流動性，市場影響力和彈性從動態(tài)角度衡量了流動性。透明度是指一般市場參與者通過合法公眾渠道就能夠得到?jīng)Q策所需的各種信息的程度。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，市場參與者決策所需的信息包括商品供求、交易價格、市場監(jiān)管以及財政、經(jīng)濟和金融的各項指標和政策等。市場透明度就是指這些信息的完整、全面、真實和可靠的程度。
　?。ㄒ唬┗饘ψC券市場波動性的影響
　　證券投資基金主要投資于股票市場，對股票的價格波動產(chǎn)生重要的影響。雖然股票市場價格波動受多方面因素影響，例如大量的資金流動或運作交易可能會對股票市場造成一定影響，但證券投資基金的羊群效應會對股票市場以及相關個股價格變動產(chǎn)生影響。金融活動中所謂的羊群行為是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策，或者過度依賴于輿論（即市場中占有絕對數(shù)量的觀念），而忽略自己所擁有和掌握的信息的行為。金融活動中的羊群行為是一種特殊的非理性行為，一方面，羊群行為由于具有一定的趨同性，從而削弱了市場基本面因素對未來價格走勢的作用，引起市場波動。另一方面，如果羊群行為是因為投資者對相同的基礎信息作出了迅速反應，在這種情況下，投資者的羊群行為加快了股價對信息的吸收速度，促使市場更為有效。
　?。ǘ┗饘ψC券市場流動性的影響
　　基金家族的競爭對股票市場的流動性具有重要的影響。如果股票被所在基金家族里基金數(shù)量多和投資者需求大的基金持有，那么這種股票具有較高的流動性；如果被風險容忍度大的基金經(jīng)理持有，則流動性較低；如果被基金規(guī)模大、投資者風險容忍度大的基金持有，則具有較高的流動性；如果被所獲得信息多的基金持有，則表現(xiàn)出較低的流動性。同時，證券投資基金在組合投資管理過程中對所投資證券進行深入的研究和分析，會促進信息的有效利用和傳播，使定價不合理的證券大大減少，有利于市場有效性的提高和資源的有效配置。證券投資基金發(fā)揮專業(yè)理財優(yōu)勢，推動市場價值判斷體系的形成，倡導理性的投資文化，有助于防止市場的過度投機。
　?。ㄈ┗饘ψC券市場透明度的影響
　　基金作為一種集合證券投資方式，市場對其透明度的要求很高。應該說，基金公司應充當證券市場上管理最規(guī)范、信息透明度最高、最專業(yè)、最有上進心的專業(yè)投資機構?；饘κ袌龅耐该鞫染哂袃煞矫娴淖饔?，一是基金的操縱行為十分普遍。基金的市場操縱行為是指基金以獲取超額利潤或減少風險為目的，利用資金、信息優(yōu)勢影響股票價格，制造市場假象，誘導投資者在不了解事實真相的情況下做出投資決策。市場操縱行為一方面增加了投資者的風險，另一方面扭曲了市場的價格信號，導致市場無序與紊亂。二是基金能夠有效地解決信息不對稱引發(fā)的逆向選擇與道德風險。金融市場中存在的信息不對稱所導致的逆向選擇和道德風險會使金融市場失靈，信息不對稱應該成為解釋金融中介存在性的一個基本原因。一般而言，在證券投資過程中往往存在著嚴重的信息不對稱現(xiàn)象，而基金作為專業(yè)化的投資中介，能夠有效地解決信息不對稱引發(fā)的逆向選擇與道德風險?；鸬墓芾砣送ǔＳ蓪μ囟ㄐ袠I(yè)富有相當專業(yè)知識和經(jīng)驗的產(chǎn)業(yè)界和金融界的精英組成，他們所擁有的專業(yè)技能與經(jīng)驗積累使他們在選擇、管理、監(jiān)督所投資企業(yè)方面具有比較優(yōu)勢。他們通過投資前對企業(yè)進行深入的考察和投資后的監(jiān)督控制，可以縮小信息差距，并且可以利用自身的信息優(yōu)勢和規(guī)模效應降低監(jiān)督成本。
　　二、投資基金對證券市場影響的實證分析
　　（一）數(shù)據(jù)樣本
　　本文選用的數(shù)據(jù)來源為國泰君安數(shù)據(jù)庫提供的開放式證券投資基金的季報中公布的十大重倉股持股明細公告，以及上證A股綜合指數(shù)。文中用上證A股綜合指數(shù)的增長率代表股市的波動性。數(shù)據(jù)樣本期間為2003年第四季度到2007年的第三季度共15個季度。
　?。ǘ┠Ｐ偷慕?br/>　　由于證券投資基金的“羊群行為”會影響股市的波動性，因此，本文以“羊群行為度”為解釋變量，用Xt表示。同時，選取Yt(上證A股綜合指數(shù)的增長率，表示股市波動性)為被解釋變量。模型的建立如下：
　　Yt＝c＋Xt＋ut （1）
　　其中，c為常數(shù)，u 為隨機擾動項。
　　而“羊群行為度”的計算公式如下：
　　Hit＝MAX（Hitb，Hits）÷（Hitb + Hits）
　　其中，Hitb表示在t季度買入股票i的基金數(shù)量，Hits表示在t季度賣出股票i的基金數(shù)量，Hit表示t季度投資基金買賣股票i的“羊群行為度”，表示買賣股票i的所有基金中，采取相同買賣行為的基金比例，Hit的取值在0.5和1之間，Hit值越大，則表示基金的“羊群行為度”越顯著。
　?。ㄈz驗
　　R2＝0.68Adjusted R2＝0.65
　　S.E＝0.12F－Statistic＝24.71
　　方程：Y＝-2.23＋3.15X
　　從表1的回歸結果看，方程的擬合度R2為0.68，調(diào)整后R2的值為0.65，F(xiàn)統(tǒng)計量的值均在20以上，這是一個比較理想的結果，說明證券投資基金的“羊群行為”在很大程度上是影響股票市場波動的重要因素。關于t檢驗，模型中C、X的t絕對值較大，P很小，通過檢驗的可能性很大，這說明x與Y的線性關系是顯著的。在回歸方程中X的系數(shù)為3.15，這說明“羊群行為度”每變動1個單位，將導致股指波動3個單位以上。
　　三、結論與政策建議
　　（一）結論
　　證券投資基金的“羊群行為”與股票市場波動性有著顯著的相關關系，股票市場的波動與證券投資基金的“羊群行為”呈現(xiàn)出同向變化；導致證券市場波動的因素多樣，其中證券投資基金的“羊群行為”是導致股票市場上下波動的重要因素之一。
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　　首先，完善法律法規(guī)，加強制度建設。目前，我國的基金法律尚不完善，有關部門應盡快完善相關的法律規(guī)定，取消基金特權，防止投資基金利用法律或規(guī)則漏洞打擦邊球，消除對證券市場的負面影響。其次，堅持基金業(yè)發(fā)展的市場化方向?；鹨云髽I(yè)成長潛力和效率作為投資選擇原則，用資金作為選票，將社會稀缺生產(chǎn)資源使用權投給社會最需要發(fā)展的產(chǎn)業(yè)和最有效率的企業(yè)，這樣整個社會的稀缺生產(chǎn)資源的配置效率才可以大幅度提高。我國基金的發(fā)展應堅持市場化方向，防止市場化取向發(fā)生扭曲。第三，積極穩(wěn)妥地促進基金產(chǎn)品創(chuàng)新，做好新產(chǎn)品風險防范。對于基金品種的創(chuàng)新，證券監(jiān)管部門應給予積極的扶持，鼓勵基金管理公司開發(fā)基金新品種，滿足各類投資者的不同需要。監(jiān)管部門應重點關注新的基金品種可能存在的風險和對基金行業(yè)發(fā)展的影響，督促基金管理公司建立相應的風險防范機制，做好風險防范工作?！?br/>　　
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　?。▌㈡面?，1985年生，天津財經(jīng)大學金融系碩士研究生。研究方向：投資學）