金融危機后，各國央行進入新的貨幣政策周期，以平抑危機期間非常態(tài)的寬松貨幣政策影響，監(jiān)管者們對原有貨幣政策的有效性亦進行反思，宏觀審慎管理成為各國央行防范系統(tǒng)性風(fēng)險的主流政策傾向。
　　自上世紀80年代以來，國際金融市場創(chuàng)新加速。過度的金融創(chuàng)新，又脫離監(jiān)管視野之外，被認為是此次金融危機的直接因素。
　　中國銀行業(yè)改革上市之后，金融領(lǐng)域的發(fā)展、創(chuàng)新也不斷加快，2009年銀行表外業(yè)務(wù)增長迅速，股票、債券、股權(quán)投資規(guī)模不斷擴大，新增信貸規(guī)模已無法準確體現(xiàn)貨幣供應(yīng)量對實體經(jīng)濟的影響。
　　圍繞通貨膨脹的起落，改革開放后，中國宏觀調(diào)控政策已歷經(jīng)數(shù)個周期，由于利率傳導(dǎo)機制不暢，采用的調(diào)控工具較為復(fù)雜多樣。因投資推動型的經(jīng)濟模式，信貸規(guī)模作為貨幣供應(yīng)量的代理變量，成為控制廣義貨幣供應(yīng)量（M2）的主要手段。但隨著金融創(chuàng)新及直接融資市場的發(fā)展，這一方式已顯過時。
　　社會融資總規(guī)模（社會融資總量）今年被決策層屢次提及，并被央行官員認為是“更為合適的統(tǒng)計監(jiān)測指標和宏觀調(diào)控的中間目標”。
　　作為中間目標，其可測性、可控性、傳導(dǎo)性及其與宏觀調(diào)控最終目標的相關(guān)性等要求就隨之而生。當前，這四點都需要時間檢驗。因此，這一調(diào)控體系的建立及其有效性，在一定時間內(nèi)仍屬探索階段。
　　在中國現(xiàn)有金融格局下，推行更系統(tǒng)性的金融調(diào)控和風(fēng)險防范體系，部門鴻溝無法回避，只有建立更合理、完善的金融監(jiān)管框架，這一目標方能實現(xiàn)。目前，金融領(lǐng)域的諸多發(fā)展障礙，均指向這一根源，金融改革的“頂層設(shè)計”亟需進行。
　　——編者
　　
　　4月5日，中國人民銀行（下稱央行）宣布，自4月6日起上調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準利率，金融機構(gòu)一年期存貸款基準利率分別上調(diào)0.25個百分點。
　　這是央行今年以來的第二次加息。此前不久，央行還實施今年第三次上調(diào)法定存款準備金率。為抑制通脹，央行同時動用了數(shù)量和價格工具調(diào)節(jié)貨幣供給，而這一從緊政策取向，自去年10月便已開始。
　　金融危機之后，中國的融資市場格局亦隨之發(fā)生變化。
　　來自央行的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，原本占融資市場八成份額的銀行貸款，雖然連續(xù)兩年創(chuàng)下“天量”，但占比卻直線下降。
　　2008年金融危機全面爆發(fā)時，人民幣新增貸款4.91萬億元，在整個融資規(guī)模中占比為72％。2009年和2010年，銀行新增貸款激增至9.59萬億元和7.95萬億元，同期占比反降為68％和56％。
　　如此反差，單以銀行新增貸款為指標，已不能完全反映貨幣供應(yīng)與實體經(jīng)濟的關(guān)系。
　　今年初，央行一改近幾年慣例，并未設(shè)定銀行新增貸款目標。而一個新的概念——社會融資總量（亦稱社會融資規(guī)模）屢被提及。
　　2010年12月，中央經(jīng)濟工作會議首次提出要“保持合理的社會融資規(guī)?！?，此后，這一表述在今年全國“兩會”的政府工作報告中也曾出現(xiàn)。央行行長周小川亦在全國“兩會”答記者問時表示，“最近除了觀察貸款總量，還要注意觀察社會融資總規(guī)模，也就是說，還有很多中間變量都會反映整個經(jīng)濟情況對貨幣政策的需求。”
　　接近決策層的人士透露，這一全新概念出于央行高層的最新考量，并被決策層接受，意在面對復(fù)雜的金融市場新格局，以新的監(jiān)測指標，衡量金融宏觀調(diào)控創(chuàng)造的貨幣量及貨幣流量，從而更準確地反映貨幣政策和實體經(jīng)濟的關(guān)系。
　　此后，央行調(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成就社會融資總量問題連續(xù)發(fā)文，闡釋其內(nèi)涵和涵蓋的范疇。
　　盡管如此，社會融資總量仍引起熱議：現(xiàn)有統(tǒng)計涵蓋的范疇能否反映整個社會融資總量？這一監(jiān)測量與經(jīng)濟運行相關(guān)性如何？在中國現(xiàn)有金融發(fā)展框架下，如何實現(xiàn)“監(jiān)測”與“調(diào)控”的有效結(jié)合？
　　諸多討論與爭議表明，這一新的貨幣政策的監(jiān)測量，成為實際政策的調(diào)控指標，仍需時日。
　　無可否認，社會融資總量概念的提出，預(yù)示著中國貨幣決策者正以一種新的思路考量貨幣政策的制定與執(zhí)行。盡管貨幣調(diào)控的重要變革仍有待時日，但變化已然開始。
　　
　　金融統(tǒng)計變革
　　央行上下隨即緊張工作，反復(fù)尋找最適當?shù)姆秶?。一則使之與貨幣政策最終目標相關(guān)，二則在條塊分割的行政框架下具有可調(diào)控性
　　
　　4月中旬，社會融資總量的季度數(shù)據(jù)將首次披露。
　　“我們將先試行公布季度的社會融資總量數(shù)據(jù)，未來條件成熟，可按月公布總量數(shù)據(jù)和各組成部分?！毖胄姓{(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成4月1日在央行辦公室接受《財經(jīng)》雜志專訪，詳解社會融資總量的形成過程，并透露了該項工作的最新進展。
　　目前，央行已經(jīng)與銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會建立了數(shù)據(jù)溝通機制。同時，央行也在逐步規(guī)范對信托等綜合領(lǐng)域的統(tǒng)計，部分數(shù)據(jù)已經(jīng)可以實時編制。
　　盛松成表示，未來將及時監(jiān)測社會融資規(guī)?？偭亢蜆?gòu)成變化，分析其變化特點以及與主要經(jīng)濟指標的關(guān)系。
　　由于直接融資市場和商業(yè)銀行創(chuàng)新業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，改變了以商業(yè)銀行貸款為主的融資結(jié)構(gòu)，貨幣政策僅僅調(diào)控貸款顯得力度有限。央行從去年11月起，開始在內(nèi)部討論社會融資總量的概念。
　　2010年12月的中央經(jīng)濟工作會議，決定由央行牽頭編制社會融資總量。至此，這一新的指標被決策層認可。
　　央行上下隨即緊張工作，反復(fù)尋找最適當?shù)姆秶?。一則使之與貨幣政策最終目標相關(guān)，二則在條塊分割的行政框架下具有可調(diào)控性。
　　為此，央行行長周小川曾在半個月內(nèi)兩次主持召開行長辦公會，專題研究社會融資規(guī)模；分管調(diào)查統(tǒng)計工作的副行長杜金富，也主持召開社會融資規(guī)模專家論證會。
　　一位人民銀行太原中支的人士透露，央行分支機構(gòu)的相關(guān)人員也在緊張籌備、探討、論證社會融資總量的合理范疇與具體指標，一邊統(tǒng)計、一邊研究和修正。
　　今年2月17日，盛松成首次撰文闡釋社會融資總量的概念：即一定時期內(nèi)（每月、每季度或每年）實體經(jīng)濟從金融體系獲得的全部資金總額。
　　他在文中表示，央行當前執(zhí)行的統(tǒng)計口徑為：社會融資總量等于人民幣各項貸款、外幣各項貸款、委托貸款、信托貸款、銀行承兌匯票、企業(yè)債券、非金融企業(yè)股票、保險公司賠償、保險公司投資性房地產(chǎn)等各項之和。
　　3月17日、18日，央行調(diào)查統(tǒng)計系統(tǒng)工作會議在四川成都舉行，議題之一就是討論新的經(jīng)濟金融形勢下，如何定義社會融資總量、廣義貨幣供應(yīng)量（M2）等統(tǒng)計量的范疇。
　　外界有所質(zhì)疑的是，當前披露的社會融資統(tǒng)計口徑中，將規(guī)模巨大的外匯占款、國債和外商直接投資（FDI）等剔除在外，可能令統(tǒng)計數(shù)據(jù)缺乏足夠代表性。
　　央行數(shù)據(jù)顯示，2010年新增外匯占款3.16萬億元，同比增長23.8％，國債凈融資9753億元，同比增長19％，當年FDI折合人民幣7416億元，同比增長15.4％。三者之和相當于2010年新增人民幣貸款規(guī)模的六成。因此，央行的社會融資規(guī)模統(tǒng)計被一些專業(yè)人士看做意義不大。
　　盛松成表示，從地域上看，社會融資規(guī)模是實體經(jīng)濟從境內(nèi)金融體系獲得的資金總額。FDI和外債是從國外部門獲取的資金；外匯占款是金融性公司收購?fù)鈪R資產(chǎn)而相應(yīng)占用的本國貨幣，其發(fā)行主體本質(zhì)是國外部門，而在我國“雙順差”貿(mào)易結(jié)構(gòu)下，其增長是被動的。他認為，F(xiàn)DI和外匯占款都不具備可調(diào)控性，不屬于金融調(diào)控的范疇。
　　國債的發(fā)行主體為政府，籌集的資金大部分用于政府的各項日常開支，以及彌補財政赤字，并不進入實體經(jīng)濟生產(chǎn)領(lǐng)域。盛松成進一步解釋，國債發(fā)行、兌付政策屬于財政政策，與貨幣政策相互補充，不應(yīng)該將國債作為貨幣政策監(jiān)測指標和中間變量的組成部分。
　　
　　一名接近央行高層的人士則認為：這三個領(lǐng)域的資金量足夠大，應(yīng)該納入調(diào)控范圍，但國債是財政資金調(diào)控的手段，屬于財政政策范疇，貨幣政策難以插手；而其他兩項統(tǒng)計是外部資金流，央行又缺乏調(diào)控能力。
　　私募股權(quán)、民間融資、對沖基金以及一些非金融機構(gòu)的融資，由于目前沒有權(quán)威的統(tǒng)計，暫未納入。接近央行人士表示，央行內(nèi)部仍在討論統(tǒng)計監(jiān)測這些指標，“一些當前未入選的指標，不代表未來不會納入?！?br/>　　面對這場牽涉面頗廣的貨幣統(tǒng)計變革，一位人民銀行分行人士透露，由于中國金融統(tǒng)計一直比較薄弱，缺乏科學(xué)規(guī)劃，指標界定和分類不一，往往相同名稱表示不同內(nèi)容，中央各部門乃至央行內(nèi)部的各種指標都存在口徑不一的問題，梳理一套可得、可測、可比的數(shù)據(jù)并非易事。
　　
　　收編“影子銀行”
　　央行提出管理社會融資總量，與監(jiān)管部門提出的影子銀行監(jiān)管，是殊途同歸，兩把利刃指向的是同一個目標
　　
　　不過，大范圍統(tǒng)計并公布社會融資總量，卻是當下央行不得不為之策。
　　金融危機之前，以銀行信貸為主的間接融資占據(jù)中國融資市場總量的80％至90％，構(gòu)成貨幣供應(yīng)的絕對主力。比如，2002年人民幣貸款占比為92％。央行貨幣政策調(diào)控也可以簡略概括為：根據(jù)GDP增速確定廣義貨幣供應(yīng)量M2的大致增速，并將之折算為當年新增貸款規(guī)模。央行貨幣政策目標名義瞄準M2，實質(zhì)只須控制住信貸規(guī)模，則不會偏離目標。
　　前述人民銀行太原支行人士表示，這種 調(diào)控模式下，常常銀行通過理財產(chǎn)品、銀信合作等表外創(chuàng)新業(yè)務(wù)，來規(guī)避信貸規(guī)模管制。但近幾年這些業(yè)務(wù)規(guī)模增長非常快，都游離在監(jiān)管之外，按照老路子控制信貸規(guī)模就出現(xiàn)“按下葫蘆浮起瓢”的狀況，“這種市場環(huán)境倒逼貨幣當局擴大監(jiān)測范圍?！倍饲把胄姓{(diào)查統(tǒng)計司內(nèi)部對部分數(shù)據(jù)已有統(tǒng)計，因此應(yīng)景而出。
　　來自央行的數(shù)據(jù)顯示了融資新渠道的加速擴張。在貨幣政策逐步企穩(wěn)回收的2010年，委托貸款規(guī)模達到1.13萬億元，比2009年增長約六成。2010年，包含了銀行信用的表外業(yè)務(wù)銀行承兌匯票，規(guī)模為2.33萬億元，比2009年增長約4倍。
　　此外，Wind統(tǒng)計顯示，中期票據(jù)、短期融資券、企業(yè)債和公司債規(guī)模也翻了一倍，2008年發(fā)行總規(guī)模為8730億元，2009年和2010年均達到1.6萬億元。規(guī)模超過股市融資。通過發(fā)債籌資并償還貸款，成為大中型企業(yè)的優(yōu)選之策。同時，債市正在醞釀進一步擴容，并引進更多中小型企業(yè)發(fā)債。
　　保險資金近年來亦不斷松綁，投向?qū)嶓w經(jīng)濟資金，僅保險公司投資性房地產(chǎn)2010年的規(guī)模為143億元，是2007年的兩倍余。
　　中國社科院金融所金融重點實驗室主任劉煜輝分析，隨著金融市場不斷發(fā)育與監(jiān)管主動放松，表外業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，及中期票據(jù)、短期融資券等直接融資領(lǐng)域的創(chuàng)新，加速了中國的金融脫媒。另一方面，通脹預(yù)期下，負利率把錢從銀行往外趕，“2009年開始，社會融資總量發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，資金不斷脫離銀行體系，央行通過數(shù)量工具是管不了的?！?br/>　　面對不斷活躍的金融創(chuàng)新與規(guī)避信貸規(guī)模管制的沖動，央行調(diào)查統(tǒng)計司前任司長張濤曾于2010年10月表示，央行對近年來不斷涌現(xiàn)的新型金融機構(gòu)和金融工具的統(tǒng)計存在不足。目前的統(tǒng)計框架著重于商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)，對衍生產(chǎn)品表外業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、或有資產(chǎn)負債等缺乏關(guān)注；缺乏監(jiān)測跨境、跨市場風(fēng)險傳染的經(jīng)驗；各項金融統(tǒng)計標準制定缺乏協(xié)調(diào)性；中央銀行獲取高頻度及交易關(guān)聯(lián)數(shù)據(jù)的手段有待加強。
　　數(shù)項問題，均指向央行的調(diào)控視野與監(jiān)測工具不足。因此，央行第一步是將便于統(tǒng)計、監(jiān)測的金融機構(gòu)資金納入監(jiān)管范疇，并逐步考慮擴展范圍，減少盲區(qū)。
　　“央行提出管理社會融資總量，與監(jiān)管部門提出的影子銀行監(jiān)管，是殊途同歸，兩把利刃指向的是同一個目標。”一名央行人士一語中的。
　　金融危機后，國際金融監(jiān)管改革的重點之一就是加強對各種“影子銀行”的監(jiān)管，范圍涉及對沖基金、私募股權(quán)、貨幣市場基金等，而中國也存在大量具有放款、接受抵質(zhì)押的非銀行金融機構(gòu)，僅受較少的監(jiān)管。
　　銀監(jiān)會亦動作頻頻，規(guī)范銀行理財合作業(yè)務(wù)，推出信托、租賃等非銀行金融機構(gòu)的新的管理辦法，類比銀行監(jiān)管指標約束其融資性業(yè)務(wù)，以市場化方式約束其業(yè)務(wù)擴張規(guī)模。
　　2010年推出的《信托公司凈資本管理辦法》，要求信托公司根據(jù)不同業(yè)務(wù)屬性計算風(fēng)險資本，明確資本約束。同時，銀監(jiān)會還要求各銀行限期將萬億元銀信合作表外業(yè)務(wù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)入表內(nèi)，壓縮業(yè)務(wù)規(guī)模。
　　今年1月，銀監(jiān)會修訂發(fā)布《銀行業(yè)金融機構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，建立衍生品交易業(yè)務(wù)的分層市場準入機制，新設(shè)了資本補償計提以及風(fēng)險暴露的限制等指標，為創(chuàng)新業(yè)務(wù)設(shè)立管控標準。
　　此外，由于中國特有的分業(yè)監(jiān)管格局，不少具有融資功能的機構(gòu)尚未被劃入金融機構(gòu)范疇，其融資行為也游離于宏觀調(diào)控之外，如小額貸款公司、典當行、產(chǎn)業(yè)投資基金等。
　　劉煜輝認為：“金融脫媒后，央行要關(guān)注總的社會信用，就必須靠價格工具影響信用的需求，才能管得住。而且這也會直接影響到資產(chǎn)價格，因為銀行和市場提供的信用都是以各種資產(chǎn)為抵押品，資產(chǎn)價格變化，也能約束信用供給的能力。”
　　
　　調(diào)控思路變調(diào)
　　央行有意在下階段將社會融資總量作為調(diào)控的中間目標，以達到經(jīng)濟增長、充分就業(yè)、物價穩(wěn)定和國際收支平衡的最終貨幣政策目標
　　
　　社會融資總量的提出，無疑給了央行一個更全面的監(jiān)測指標，但其用意絕不止于觀測。上述接近央行高層人士坦言，“一個指標如果最終成不了調(diào)控指標就沒有意義?！?br/>　　一個可資借鑒的例子是，中國從1992年開始研究貨幣供應(yīng)量M1和M2；到1994年央行開始按季度向社會公布貨幣供應(yīng)量，以此作為監(jiān)測目標；在試運行了大約兩年后，貨幣供應(yīng)量于1996年正式成為貨幣政策調(diào)控的中間目標。
　　上述接近央行高層人士表示，央行有意在下階段將社會融資總量作為調(diào)控的中間目標，以達到經(jīng)濟增長、充分就業(yè)、物價穩(wěn)定和國際收支平衡的最終貨幣政策目標。
　　只是，從監(jiān)測目標到宏觀調(diào)控中間目標，社會融資總量的運用仍要經(jīng)歷不短的過渡期。
　　前述人民銀行分行人士分析，社會融資總量統(tǒng)計的具體步驟，至少有三：首先要把指標口徑確定下來，然后是根據(jù)指標統(tǒng)計數(shù)據(jù)，再用數(shù)據(jù)來實證。如果數(shù)據(jù)指標實證的效果比原來好，那這個指標可實際使用；如果實證效果跟原來沒有多大差別，就意義有限。
　　目前尚處于第一階段，后續(xù)實施須經(jīng)基層相關(guān)建設(shè)與人才培訓(xùn)。數(shù)位央行人士認為，統(tǒng)計最終實證并投入使用，尚待時日。
　　而早期參與央行編制社會融資總量征求意見會議的人士，對此亦持觀察態(tài)度。
　　劉煜輝參會后對《財經(jīng)》記者表示，中國還處于金融市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，尚未摸清楚各種信用供給方式和貨幣供應(yīng)量之間的穩(wěn)定關(guān)系，因此社會融資總量就只具備參考意義，而不是一個可量化的調(diào)控目標。
　　央行貨幣政策委員會委員、國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長夏斌認為，當前用貸款指標不太準確，單純控制貨幣供應(yīng)量又缺乏市場機制，準確把握社會中貨幣供應(yīng)量對實體經(jīng)濟的影響，必須找到切合的指標。
　　因此，把社會融資總量作為一個臨時性的監(jiān)測目標，配合貨幣供應(yīng)量和貸款規(guī)模這兩個指標共同分析，具短期合理性。
　　“但應(yīng)該看到社會融資總量的局限性，我們的導(dǎo)向還是建立市場化方向的體系，完善金融市場，完善利率、匯率體系，最終目標是通過利率來調(diào)控貨幣供應(yīng)量。”
　　
　　夏斌向《財經(jīng)》記者強調(diào)，“不能將社會融資總量分解為信貸、債券、股權(quán)等規(guī)模調(diào)控指標，否則就是大倒退?！?br/>　　中國銀行副行長王永利認為，如果把社會融資總量作為貨幣政策的中間目標，則只能把社會融資總量界定為各階段社會融資余額的增量指標，而不可能是一定時期各種融資渠道的累計發(fā)生額，也就很難用來“反映金融對經(jīng)濟的總體支持力度”。
　　盛松成在接受《財經(jīng)》記者專訪時表示，“央行絕對不會搞具體指標的分割調(diào)控，而且未來一定是通過數(shù)量和價格相結(jié)合的方式，進行市場化調(diào)控?！?br/>　　央行的研究表明，利率與社會融資規(guī)模有密切的相關(guān)性，利率調(diào)控對直接融資的效果比間接融資更有效。盛松成說，“這意味著社會融資總量的調(diào)控，會反過來促使宏觀調(diào)控進一步使用價格和數(shù)量手段相結(jié)合，進一步促進宏觀調(diào)控的市場化方向?！?br/>　　“接下來，央行將主要采用利率和存款準備金率等工具，從成本上來控制貨幣供應(yīng)?！币幻咏胄懈邔拥娜耸肯颉敦斀?jīng)》記者透露。
　　現(xiàn)實中，計劃將社會融資總量作為貨幣政策監(jiān)測量的央行已經(jīng)作出了選擇。4月5日，央行年內(nèi)第二次宣布加息——自4月6日起提高一年期基準存款和貸款利率各25個基點。
　　來自農(nóng)業(yè)銀行戰(zhàn)略管理部的分析報告認為，利率上調(diào)的主要原因是物價快速上漲，但另一個原因則是，實際負利率使得銀行資金脫媒嚴重，已影響金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。
　　因銀行資金脫媒趨勢越來越明顯，2月M2增速已降至16％以內(nèi)，M1降至14.5％。但由于直接融資的發(fā)展，上述兩項指標的下降并不意味著市場流動性的下降，因而不構(gòu)成政策調(diào)控放緩的理由。
　　今年以來，市場化利率，如銀行間拆借回購利率升幅明顯高于存款基準利率，存貸款基準利率上調(diào)，可以部分彌補市場利率高于基準利率的現(xiàn)狀，抑制資金需求，減少社會融資總量。
　　資金脫媒對信貸投放有重要影響，主要表現(xiàn)在兩個方面。一是銀行可自由運用資金比率下降；二是脫媒資金流向直接融資市場，直接融資規(guī)模增加，信貸擴張速度放緩。上述分析報告據(jù)此認為，這種變化，可能導(dǎo)致貨幣政策調(diào)控重點從信貸轉(zhuǎn)向兼顧間接融資和直接融資，更加依靠價格工具調(diào)節(jié)社會融資總量。
　　一位接近央行的業(yè)界人士的表態(tài)，則印證了上述觀點。他表示，現(xiàn)在的操作方法，已經(jīng)體現(xiàn)出央行對利率價格工具運用更加頻繁，更具有傾向性，這也是貨幣政策調(diào)控不以規(guī)模來論的一個傾向。
　　劉煜輝認為，隨著貨幣政策目標從銀行信貸轉(zhuǎn)向社會融資總量這樣一個更大的范圍，貨幣政策取向?qū)l(fā)生實質(zhì)變化，從數(shù)量調(diào)控轉(zhuǎn)向利率擔綱，用價格調(diào)控社會資金供求。
　　
　　下一步攻堅
　　社會融資總量難以逃脫M2調(diào)控所面臨的老問題——利率不改革，如何解決貨幣政策傳導(dǎo)機制問題。所以，問題關(guān)鍵是貨幣調(diào)控手段要從數(shù)量工具為主逐步走向價格工具為主
　　
　　顯然，央行希望通過社會融資總量來搭建更翔實的貨幣監(jiān)測、調(diào)控體系，既如實反映金融體系進入實體經(jīng)濟的資金情況，又可以找到適當?shù)氖袌龌虚g變量，便于靈活調(diào)控。
　　但業(yè)界人士認為，此法道路曲折。
　　建設(shè)銀行獨立董事、清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院金融學(xué)系教授宋逢明對《財經(jīng)》記者強調(diào)，以社會融資總量作為調(diào)控觀測變量時，要深入研究貨幣供給的傳導(dǎo)機制，比如存貸業(yè)務(wù)是直接創(chuàng)造貨幣而形成貨幣乘數(shù)的，非信貸業(yè)務(wù)與貨幣創(chuàng)造之間的關(guān)系還需要深入研究。這樣，中間目標如社會融資總量才可與最終目標厘清關(guān)系。
　　劉煜輝也認為，中國處于金融市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，信用供給的結(jié)構(gòu)不一樣，社會融資總量和貨幣供應(yīng)量之間的對應(yīng)關(guān)系還不穩(wěn)定，需要一段時間磨合才能形成，即多大規(guī)模的社會融資總量對應(yīng)M2。
　　一位央行內(nèi)部人士認為，“社會融資總量是個新概念，我們不能完全用老套的思維來對它，也不能用以前調(diào)控人民幣貸款規(guī)模指標方法套用。推出一個新的指標，大家都希望馬上得到怎么調(diào)控的答案，但這一時是做不到的，需要經(jīng)過一個階段的研究和摸索。”
　　而在目前金融機構(gòu)分業(yè)監(jiān)管情況下，央行如何實現(xiàn)各方協(xié)調(diào)，則更是艱巨的挑戰(zhàn)。
　　中國社科院金融所副所長殷劍鋒對《財經(jīng)》記者表示，要有效調(diào)控社會融資總量，就需要首先建立有效運轉(zhuǎn)的“一行三會”協(xié)調(diào)機制，甚至是建立一個架構(gòu)于之上的超級部門。但這顯然是一個艱難的工程。
　　目前，“一行三會”是平行治理，國務(wù)院高層組織四部委和重要金融機構(gòu)負責人召開旬會，溝通事宜。而隨著社會融資總量數(shù)據(jù)進一步編制公布，以及央行對整個金融體系風(fēng)險傳導(dǎo)管理的深入，需要“一行三會”等部門間建立更協(xié)調(diào)、有效的分工合作機制。
　　然而，各監(jiān)管部門所推行的監(jiān)管策略恰恰是各自“以我為主”。
　　當前，央行推出逆周期宏觀審慎監(jiān)管，動用差別存款準備金率動態(tài)調(diào)整銀行杠桿率，社會融資總量也列為與之一脈相承的理論創(chuàng)新。
　　銀監(jiān)會則依照新巴塞爾協(xié)議Ⅲ推出資本充足率、動態(tài)撥備率、杠桿率、流動性比率四大監(jiān)管新工具，對商業(yè)銀行實施新的審慎監(jiān)管框架。
　　夏斌提醒，當前階段，宏觀調(diào)控需要注意的是，防止不同監(jiān)管政策各自為政所產(chǎn)生的過度疊加。據(jù)其觀察，數(shù)政齊出，實體經(jīng)濟中已經(jīng)出現(xiàn)了資金緊張的情況。
　　盛松成則認為，社會融資總量基本涵蓋了整個金融體系，有利于宏觀調(diào)控部門加強金融體系穩(wěn)健性監(jiān)測分析和評估。通過社會融資總量，不僅從總量上了解金融系統(tǒng)性風(fēng)險，還能反映金融風(fēng)險在不同金融機構(gòu)、不同金融市場之間的傳導(dǎo)。
　　但一名接近銀行監(jiān)管高層的不同意見者表示，在中國現(xiàn)有體制下，很難計算清楚社會融資總量；而且，不同時期資金的流動性差別很大，這個指標的參考意義有限。
　　他認為，社會融資總量也難以逃脫M2調(diào)控所面臨的老問題——利率不改革，如何解決貨幣政策傳導(dǎo)機制問題。所以，問題關(guān)鍵不在于調(diào)控社會融資總量還是調(diào)控M2，而是要從數(shù)量工具逐步走向價格工具。
　　中國銀行首席經(jīng)濟學(xué)家曹遠征表示，盡管央行調(diào)控的最終目標是社會融資總量，但是影響社會融資總量的核心中介目標是價格工具?！爸灰獌r格一變，總量也就變了”。
　　而中國利率市場化改革進入攻堅階段后，存貸款基準利率上下限遲遲未松動，相應(yīng)的利率傳導(dǎo)機制亦難以實現(xiàn)。因此，中國的貨幣政策調(diào)控與傳導(dǎo)機制，一直在數(shù)量與價格之間徘徊。
　　多位金融政商界高層屢次提醒，應(yīng)配套推進利率市場化改革，才能避免貨幣調(diào)控革新行百里、半九十。