李 佳

（南京農(nóng)業(yè)大學(xué)，江蘇南京210095）

一、企業(yè)并購(gòu)理論基礎(chǔ)

（一）企業(yè)并購(gòu)

企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)達(dá)到擴(kuò)張與資本集中目的的重要捷徑，是企業(yè)兼并與收購(gòu)的總稱，通常簡(jiǎn)稱為“M＆A”。兼并（Merger）在《大不列顛百科全書(shū)》中是指，“大于等于兩家的獨(dú)立企業(yè)并為一家企業(yè)，通常是一家優(yōu)勢(shì)企業(yè)吸收別的大于等于一家的企業(yè)?！薄洞竺腊倏迫珪?shū)》中把其定義為：“指兩個(gè)或更多個(gè)公司合為一個(gè)公司，除了一個(gè)公司存在，其他公司均喪失它們的獨(dú)立的身份?！笔召?gòu)（Acquisition）的定義是一家企業(yè)為了得到另一家企業(yè)的控制權(quán)而購(gòu)買其資產(chǎn)、股票等交易行為，但另一企業(yè)法人地位并沒(méi)有因?yàn)槭召?gòu)而不存在。以收購(gòu)對(duì)象的相異進(jìn)行劃分，可以分為資產(chǎn)收購(gòu)和股權(quán)收購(gòu)。

把“企業(yè)并購(gòu)”中的“并”與“購(gòu)”的概念與他們的經(jīng)濟(jì)和法律意義結(jié)合，可以對(duì)“企業(yè)并購(gòu)”定義為：企業(yè)運(yùn)用自身能夠掌控的資產(chǎn)，去購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)，使目標(biāo)方改變控制權(quán)或其法人地位不存在的行為，從而獲取目標(biāo)方或全部或部分的掌控權(quán)。

（二）企業(yè)同業(yè)并購(gòu)

同業(yè)并購(gòu)（horizontal merger）是指具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系、經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域相同或生產(chǎn)同質(zhì)產(chǎn)品的同行業(yè)之間的并購(gòu)，這種并購(gòu)方式使企業(yè)獲取自己不具備的優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)、削減了成本、擴(kuò)大了市場(chǎng)份額、進(jìn)入新的市場(chǎng)領(lǐng)域。如2004年聯(lián)想收購(gòu)IBM；2010年吉利收購(gòu)沃爾沃100%的股權(quán)等都屬于同業(yè)并購(gòu)。同業(yè)并購(gòu)對(duì)行業(yè)結(jié)構(gòu)影響的主要表現(xiàn)為以下三個(gè)方面：

一是通過(guò)減少競(jìng)爭(zhēng)者的數(shù)量，來(lái)改善行業(yè)結(jié)構(gòu)。如果行業(yè)內(nèi)水平差不多的競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)目很多，則其中所有的企業(yè)進(jìn)行著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，其結(jié)果必然使利潤(rùn)水平維持在最低的限度。為了降低企業(yè)之間競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度，把利潤(rùn)水平維持在較高的程度上，企業(yè)進(jìn)行了同業(yè)并購(gòu)，使同一種行業(yè)由少數(shù)幾家控制，把行業(yè)相對(duì)集中起來(lái)，達(dá)到改善行業(yè)結(jié)構(gòu)的目的；二是解除了行業(yè)整體生產(chǎn)能力的擴(kuò)大速度和市場(chǎng)的擴(kuò)大速度不同步的分歧。企業(yè)因?yàn)閾碛幸?guī)模經(jīng)濟(jì)的理念，為了提高生產(chǎn)率就得大幅度地提高生產(chǎn)能力，這種生產(chǎn)能力的提高速度與市場(chǎng)擴(kuò)大的速度通常是不一致的，其結(jié)果是破壞了供求平衡，使整個(gè)行業(yè)陷在生產(chǎn)能力過(guò)剩與價(jià)格戰(zhàn)的困境中。兼并的好處是使行業(yè)中生產(chǎn)能力得以相對(duì)集中，企業(yè)在實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)這一目的的同時(shí)，還能避免盲目提高生產(chǎn)能力的危險(xiǎn)；三是兼并使行業(yè)的退出障礙降低。有些固定資產(chǎn)所占比例很大的行業(yè)，如鋼鐵業(yè)等，他們的資產(chǎn)專業(yè)化程度比較大，一旦進(jìn)入經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域就很難全身而退，頑強(qiáng)地走下去只會(huì)導(dǎo)致無(wú)法降低行業(yè)內(nèi)的過(guò)剩生產(chǎn)能力，以至于整個(gè)行業(yè)維持在較低的平均利潤(rùn)上。通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)，使行業(yè)降低了退出障礙，使供求關(guān)系和價(jià)格穩(wěn)定。

（三）企業(yè)多元化并購(gòu)“

企業(yè)多元化”是指多元化與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相聯(lián)系。根據(jù)Chandler（1977）對(duì)美國(guó)的企業(yè)發(fā)展歷史分析，從早期經(jīng)濟(jì)功能單一，只是生產(chǎn)一種產(chǎn)品的企業(yè)到后來(lái)由于科技大幅前進(jìn)與市場(chǎng)的開(kāi)拓發(fā)展，出現(xiàn)了一直在成長(zhǎng)過(guò)程中比較成熟的多產(chǎn)品部門的企業(yè)。上述演化中，企業(yè)從只生產(chǎn)一種產(chǎn)品演化為生產(chǎn)一系列的不同種類的產(chǎn)品，再演化為生產(chǎn)不同系列的不同種類的產(chǎn)品。到了20世紀(jì)30年代左右，此種演化過(guò)程在社會(huì)上形成廣泛反響的同時(shí)也引起了很多領(lǐng)域中學(xué)者的注意。學(xué)者們把此現(xiàn)象稱作“企業(yè)多元化”，并對(duì)其從各自的研究視角予以說(shuō)明。最早Ansoff（1957）提出“多元化”的概念是在他的著作里從產(chǎn)品種類的視角提出的“企業(yè)多元化是以新產(chǎn)品去開(kāi)拓新市場(chǎng)”。Penrose（1959）認(rèn)為，“企業(yè)的多元化是在保有原來(lái)生產(chǎn)線的條件下從事新的產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)與生產(chǎn)，多元化包含‘三個(gè)增加’，即產(chǎn)成品的增加，垂直一體化的深度增加以及企業(yè)的生產(chǎn)部門的數(shù)目增加，而最后一點(diǎn)對(duì)度量多元化起到關(guān)鍵作用?！盵1]311962年，M.Gort發(fā)表了著作《美國(guó)產(chǎn)業(yè)中的多元化和一體化》一書(shū)，他是首個(gè)用數(shù)量分析考察多元化經(jīng)營(yíng)的。他提出：“多元化在企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)異質(zhì)性的范疇中，但與其并不是完全相同的，因?yàn)檫@種異質(zhì)性也要與不同種類的產(chǎn)品相關(guān)?！盵2]51980年后，學(xué)者們基于不同視角對(duì)于多元化定義的爭(zhēng)論鮮有發(fā)生。1990年后，學(xué)者們統(tǒng)一的定義了多元化的概念，為某一企業(yè)生產(chǎn)出了多樣化不同種類的產(chǎn)品[3]。本文中，多元化指的是企業(yè)同時(shí)經(jīng)營(yíng)兩種或兩種以上行業(yè)的行為或經(jīng)營(yíng)策略。

多元化并購(gòu)是以多元化經(jīng)營(yíng)為目標(biāo)，通過(guò)兼并其他和本企業(yè)無(wú)業(yè)務(wù)或無(wú)產(chǎn)品關(guān)聯(lián)的企業(yè)，以獲取目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)或資產(chǎn)所有權(quán)的一種并購(gòu)方式。按照CSRC行業(yè)大類代碼（即單字母加兩位數(shù)字編碼）對(duì)行業(yè)進(jìn)行劃分，看并購(gòu)雙方是否歸屬于同一行業(yè)來(lái)看，劃分為同業(yè)并購(gòu)或多元化并購(gòu)。其中同業(yè)并購(gòu)是指并購(gòu)雙方屬于同一行業(yè)；而多元化并購(gòu)是指并購(gòu)雙方是不屬于同一行業(yè)。通過(guò)上述劃分，本文把橫向并購(gòu)劃分為同業(yè)并購(gòu)，縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)劃分為多元并購(gòu)。

二、我國(guó)上市公司并購(gòu)的制度背景及特征

（一）我國(guó)上市公司并購(gòu)的制度背景

我國(guó)的資本市場(chǎng)當(dāng)前還存在著弱有效性的特征，由于信息披露的不明顯以及有關(guān)企業(yè)并購(gòu)的法律法規(guī)的不規(guī)范，在并購(gòu)市場(chǎng)上，直接導(dǎo)致了一些違規(guī)操作，從而損害了企業(yè)利益。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)案雖然同西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比出現(xiàn)得比較晚，最早可以追溯到1984年的河北保定，但從發(fā)展的程度上來(lái)說(shuō)，比較迅速，從并購(gòu)的形式上也可以很明顯地看出日趨多樣。同時(shí)，我國(guó)也陸續(xù)頒布了與之相配套的法律法規(guī)。1989年2月19日，國(guó)家體改委、財(cái)政部等發(fā)布了《關(guān)于企業(yè)兼并的暫行辦法》以及《關(guān)于出售國(guó)有小型企業(yè)產(chǎn)權(quán)的暫行辦法》，前者把“企業(yè)兼并”定義為企業(yè)兼并是這樣一種行為：一個(gè)企業(yè)通過(guò)購(gòu)買方式，獲得其它企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其喪失法人資格或者改變法人實(shí)體①國(guó)家體改委、財(cái)政部頒布《關(guān)于企業(yè)兼并的暫行辦法》，1989年2月19日。。后者對(duì)重點(diǎn)出售的小企業(yè)劃分為三類，作了明確的規(guī)定：第一類為資不抵債與瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)；第二類為由于長(zhǎng)期的經(jīng)營(yíng)不善，導(dǎo)致連年虧損的企業(yè)；第三類為當(dāng)?shù)卣鲇趦?yōu)化內(nèi)部結(jié)構(gòu)的考慮，認(rèn)為要出售的企業(yè)②國(guó)家體改委、財(cái)政部頒布《關(guān)于出售國(guó)有小型企業(yè)產(chǎn)權(quán)的暫行辦法》，1989年2月19日。。由此可以看出，由于那時(shí)對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不清晰認(rèn)識(shí)，國(guó)家兼并的目標(biāo)企業(yè)大多是負(fù)債嚴(yán)重的國(guó)有小型企業(yè)，國(guó)家還沒(méi)有建立完善的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)理論和現(xiàn)代企業(yè)制度。1992年《全民所有制工業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制條例》的發(fā)布，使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍有所擴(kuò)大，有效地推動(dòng)了政企分開(kāi)原則。1993年12月的《公司法》闡述了公司合并可以吸收和新設(shè)兩種合并形式進(jìn)行。如果某個(gè)公司把別的公司吸收了稱作吸收合并，使被吸收的公司解散；如果兩個(gè)以上公司合并成一個(gè)新的公司稱作新設(shè)合并，在這種情況下，解散合并各方，新設(shè)立的公司繼承合并各方的債權(quán)與債務(wù)[4]。隨后，國(guó)務(wù)院于1993年4月22日發(fā)布了《股票發(fā)行與交易管理暫行辦法》，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于1993年6月12日發(fā)布了《公開(kāi)發(fā)行股票公司信息披露細(xì)則（試行）》，國(guó)有資產(chǎn)管理局于1994年11月3日發(fā)布了《股份有限公司國(guó)有股權(quán)管理暫行辦法》。隨著股票市場(chǎng)的日臻完善，在證券市場(chǎng)上的并購(gòu)勢(shì)頭日趨激烈。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2002年9月發(fā)布了《上市公司收購(gòu)管理辦法》，當(dāng)中說(shuō)明了上市公司的收購(gòu)其實(shí)是一種投資者以股份轉(zhuǎn)讓與控制形式來(lái)獲得實(shí)際操控權(quán)的行為。投資者在進(jìn)行上市公司收購(gòu)時(shí)，可以采取要約收購(gòu)、協(xié)議收購(gòu)以及在證券交易所集中競(jìng)價(jià)等多種交易方式進(jìn)行。國(guó)家稅務(wù)局于2003年1月23日發(fā)布了《企業(yè)債務(wù)重組業(yè)務(wù)所得稅處理辦法》。國(guó)務(wù)院又在同年發(fā)布了《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》，對(duì)有關(guān)國(guó)有獨(dú)資、控股參股公司的董事會(huì)、股東大會(huì)決定公司的合并相關(guān)事宜等做了具體的規(guī)定。直至2005年10月27日又對(duì)《公司法》和《證券法》作了重新修訂。其中《證券法》規(guī)定了上市公司可以采取要約、協(xié)議和其他合法的途徑進(jìn)行收購(gòu)。

上述法律法規(guī)的發(fā)布實(shí)施，從某個(gè)層面上講雖然彌補(bǔ)了我國(guó)企業(yè)并購(gòu)在法律制度方面的空缺，對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)起到了規(guī)制作用，使我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)擺脫了無(wú)法可依的困境，但與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比，其法律體系還是不完整的，沒(méi)有能夠?qū)ι鲜泄静①?gòu)行為起到嚴(yán)格的規(guī)范。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)應(yīng)當(dāng)更加重視戰(zhàn)略上的并購(gòu)而非僅僅是財(cái)務(wù)方面的并購(gòu)。所以，在企業(yè)并購(gòu)新形勢(shì)下，使并購(gòu)行為得以規(guī)范，建立起更有效、更完善、更全面的證券市場(chǎng)法律體系依然任重而道遠(yuǎn)。

（二）我國(guó)上市公司并購(gòu)的特征

1.我國(guó)上市公司并購(gòu)數(shù)目日益增加，并且并購(gòu)規(guī)模日益增大，并購(gòu)金額也越發(fā)的可觀。

2008年，并購(gòu)數(shù)目為167起，并購(gòu)金額則創(chuàng)下峰值，達(dá)648.98億美元；隨后的一年中，我國(guó)的上市公司并購(gòu)數(shù)目為212起，涉及331.47億美元的并購(gòu)金額。2010年并購(gòu)?fù)伙w猛進(jìn)到622起，其中有501起披露金額的，數(shù)字為193.89億美元。最近的2011年上半年并購(gòu)數(shù)目為469起，有416起披露金額的數(shù)目為277.79億美元①清科研究中心http：//www.zero2ipogroup.com/research/2011/11/18。從中可以看出企業(yè)并購(gòu)的規(guī)模和金額都維持在一個(gè)較高的水平上。中國(guó)由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展持續(xù)高漲，成為了世界舞臺(tái)上最閃耀的明星。

2.中國(guó)上市公司的海外并購(gòu)形式逆轉(zhuǎn)，在全世界表現(xiàn)的如火如荼。

2002年，在并購(gòu)方面，我國(guó)上市公司的對(duì)外投資額僅為2億美元，到了2003年，一躍為8.34億美元，呈跳躍式上升趨勢(shì)。2004年，聯(lián)想收購(gòu)IBM這一項(xiàng)并購(gòu)案件的交易金額就已經(jīng)達(dá)到了17.5億美元。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年我國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)總值上升為70億美元。2009年僅中國(guó)鋁業(yè)并購(gòu)力拓這一案例就使交易額達(dá)到了195億美元，在規(guī)模方面和數(shù)量方面都有穩(wěn)步地提升。到了2010年，海外并購(gòu)案例總共有57起，并購(gòu)總額為131.95億美元。2011年上半年，海外并購(gòu)案46起，涉及并購(gòu)總值147.38億美元。中國(guó)上市公司的海外并購(gòu)上升勢(shì)頭迅猛。

企業(yè)并購(gòu)的有效性在于實(shí)現(xiàn)了公司的擴(kuò)張，使所有權(quán)和控制權(quán)得以調(diào)整、轉(zhuǎn)移，從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。同時(shí)，企業(yè)并購(gòu)還促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和企業(yè)制度的變遷，使企業(yè)資本運(yùn)作得以增值，提高了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，成為企業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)并購(gòu)早就已經(jīng)成為最為引人注目的經(jīng)濟(jì)行為之一。它的產(chǎn)生和迅速發(fā)展對(duì)整個(gè)社會(huì)資源優(yōu)化配置、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、中國(guó)企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)中競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的增強(qiáng)有著極為深遠(yuǎn)的影響。

[1] 彭羅斯.企業(yè)成長(zhǎng)理論[M].趙曉，譯.上海：上海人民出版社，2007.

[2] Michael Gort.Diversification and Integration in American Industry[M].Nwe Jergey，USA.Princeton University Press.1962.

[3] 洪道麟，劉力，熊德華.多元化并購(gòu)、企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效損失及其選擇動(dòng)因[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2006，（5）.

[4] 張新.并購(gòu)重組是否創(chuàng)造價(jià)值？——中國(guó)證券市場(chǎng)的理論與實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2003，（6）.