熊雷

[摘 要]進入21世紀以來，隨著經(jīng)濟全球化步伐的加快，國際資本流動對金融穩(wěn)定的影響日益突出，大量國際資本的進入造成了我國獨特的對外貿(mào)易“雙順差”格局，短期內(nèi)的過度投資也引發(fā)了中國經(jīng)濟的潛在危機，一般來講，一國的金融安全都會通過國際資本的流向、形式以及持續(xù)時間受到某種程度的影響。對于我國來說，在十二五建設(shè)期間深化金融界改革、加強國際金融合作與監(jiān)管以及完善國內(nèi)對于短期資本流動的監(jiān)控建設(shè)十分必要，要切實保障國家金融安全。

[關(guān)鍵詞]國際資本流動金融穩(wěn)定資本管理金融改革

一、世界范圍內(nèi)對于國際資本流動的金融穩(wěn)定影響研究情況

國際資本流動的經(jīng)濟以及金融影響效應(yīng)得到了學術(shù)界以及實踐操作人士的廣泛關(guān)注，馬克思就曾經(jīng)指出資本的國際間轉(zhuǎn)移與金融危機的爆發(fā)間存在助力作用的觀點，世界范圍內(nèi)的資本國際間流動效應(yīng)研究認為國際資本在某個國家的過度流入會使得資本流入國的宏觀經(jīng)濟運行出現(xiàn)動蕩，若一國的開放金融體系造成其金融機構(gòu)的超常借債與過度投資，則這種信用的擴張會很快地造成其金融市場的泡沫形成與擴大，脆弱的金融體系會被加速摧毀。此外，由于過度的投資，一國的金融資產(chǎn)也會造成價值與價格的嚴重偏離，一旦泡沫破裂，其金融市場的穩(wěn)定性就會造成嚴重動蕩的情況，威脅金融安全。

1997年爆發(fā)的東南亞金融危機證實了學術(shù)界關(guān)于投資者對于貨幣貶值預(yù)期而造成的資本投機行為會導(dǎo)致國際資本大規(guī)模流動的觀點，短期外債巨額囤積形成的投資恐慌和“羊群效應(yīng)”的存在使得這種資本的國際間流動被加速推進，在這種情況下，金融危機的爆發(fā)是不可避免的，其破壞性也大為增強。當然，這也在一定的角度印實了巨額、過量的短期資本流動相對于長期資本流動的巨大破壞與危機效應(yīng)，其中，在眾多的資本流動形式中，金融機構(gòu)貸款的波動與危機效應(yīng)最強，國際直接投資與證券投資的回流效應(yīng)則弱于金融機構(gòu)貸款。

對于我國這樣的發(fā)展中國家來說，由于金融開放水平不高以及國家對于金融業(yè)的監(jiān)管能力不足等情況的客觀存在，國際直接投資的利用效率低下、國際證券投資的管理欠缺以及外國信貸的增加等方面都會對國家金融系統(tǒng)的穩(wěn)定造成潛在沖擊因素，因此，開展對國際資本流動的多樣形式與其對金融系統(tǒng)的影響的理論及實踐研究是十分必要的，這直接關(guān)系到國家的金融安全等核心利益。

二、國際資本流動對于金融穩(wěn)定影響的傳導(dǎo)路徑

目前情況下，F(xiàn)DI、FII以及國際借貸是構(gòu)成資本國際間長期流動的三種基本形式，而銀行資本轉(zhuǎn)移、投機性資本活動以及國際貿(mào)易收支等流動性較高的資本則構(gòu)成了國際間的短期資本流動與轉(zhuǎn)移。

1.在國際資本的長期流動中，國際借貸通常會造成資本流入國的資金過度充裕，若沒有或欠缺相應(yīng)的金融監(jiān)管，則金融機構(gòu)往往會肆意擴大信貸規(guī)模，此時便會產(chǎn)生銀行的流動性風險，因為一旦投機性資本發(fā)生國際轉(zhuǎn)移，這些國家便會頃刻間陷入流動性嚴重不足的漩渦，例如，在上世紀的東南亞金融危機中，印尼和南韓等國都把持了相對于其外匯儲備數(shù)倍規(guī)模的外債，也正是過高的外債導(dǎo)致了金融危機的巨大破壞性，另一方面，債權(quán)國往往還會因為某個債務(wù)國的金融惡劣情況而對其他本運作良好的債務(wù)國推而廣之，出于規(guī)避風險的動機而大量的抽逃資本，使得危機不斷加深和循環(huán)。

2.在國際資本流動為FDI時，短期投資行為會被觸發(fā)，F(xiàn)DI若得到合理利用，則資本流入國的國際收支情況能夠得到有效改善，但是一旦FDI過量，短時間內(nèi)大量資本的流入會使得銀行等金融機構(gòu)的負債約束降低，道德風險問題發(fā)生，而在過量的資金流入房市和股市后，經(jīng)濟泡沫也就開始形成。此外，當FDI流向?qū)嶓w產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟后，生產(chǎn)過剩情況會緊接著發(fā)生，企業(yè)效益低下，而出口下降帶來的外匯儲備減少會使得國家失去危機發(fā)生時的償債能力，長期內(nèi)，F(xiàn)DI的撤出會使得流入國經(jīng)濟陷入資金危機。當然，F(xiàn)DI投資方的利潤匯回本國行為也會給東道國造成沖擊，本國金融機構(gòu)與外國金融機構(gòu)的激烈競爭直接加劇了金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定性。

3.在國際資本流動為FII時，資本流入國金融資產(chǎn)價格的波動同樣對泡沫具有“吹大”作用，而且外資流入會對國內(nèi)的資本有帶動和示范作用，即國內(nèi)資本同樣擠壓泡沫部門，雙倍吹大泡沫，若一旦發(fā)生國內(nèi)投資環(huán)境看跌以及投機資本預(yù)期金融資產(chǎn)價格貼水，則資本在金融市場的迅速撤出和對國內(nèi)資本的帶動效應(yīng)往往會對一國的證券市場造成災(zāi)難性效應(yīng)，這同樣可以在已過去的東南亞金融危機中得到驗證，有數(shù)據(jù)顯示，在危機爆發(fā)前夕，僅僅泰國的證券資本流入額在五年間就由五億美元激增到了四十多億美元，而南韓更是創(chuàng)紀錄的由負向流入額狂升至超過一百億美元，這也是直接造成危機發(fā)生的助燃劑，此外，同F(xiàn)DI和國際借貸類似，F(xiàn)II也具有債權(quán)國“同化債務(wù)國”效應(yīng)，導(dǎo)致危機的債務(wù)國間傳播。

4.當國際資本流動為短期資本轉(zhuǎn)移時，一國的貨幣供應(yīng)量會被迅速逼升，國內(nèi)利率下調(diào)，進而導(dǎo)致投資的增加，此時國內(nèi)經(jīng)濟就有過熱與通脹風險；而短期資本的迅速撤出造成貨幣供應(yīng)量的下降也會使得實體經(jīng)濟受到威脅，國家中央銀行難以實行獨立的貨幣政策。而短期資本由于其自身的輸出入靈活的特點以及借助電子轉(zhuǎn)賬和衍生金融工具的運用會使得大量游離資金短時間內(nèi)迅速集中在和抽離出某個國家的金融證券市場，造成資本流入國的股市非正常大起大落，在墨西哥金融危機中，這種短期資本的迅速集中和離去造成的虛假繁榮和破壞效應(yīng)就得到了充分的體現(xiàn)。

三、國際資本流動對我國金融穩(wěn)定性的影響

目前情況下，國際上公認的資本流入指標（短期外債／外債總額）的合理比例為低于２５％，而目前我國的這一比例已經(jīng)遠遠超過這一比例，雖然我國的巨額外匯儲備使得這一比例的偏離暫時不會造成支付危機，但是結(jié)合我國的對外資本流入及流出規(guī)模來看，資本流動的安全性也不容樂觀，一旦短期資本大量流出，國際收支危機難以避免。

1.國際直接投資利用率低下影響我國的金融穩(wěn)定。由于目前FDI構(gòu)成了我國資本流入的主體，在其具體的落實工作中，直接責任方往往忽視整體協(xié)同效應(yīng)，表現(xiàn)為地方責任政府相互爭奪利益，造成外資的無形損耗；另一方面，F(xiàn)DI資金大多形成了儲備資產(chǎn)，實際利用率非常低，且有效投入方向大部分都集中向了房地產(chǎn)領(lǐng)域，帶來的跟風效應(yīng)也直接造成了國內(nèi)房地產(chǎn)價格的持續(xù)上漲。

2.央行貨幣政策的獨立性受到外資流入的挑戰(zhàn)。為保持人民幣的幣值穩(wěn)定，央行需要投放大量基礎(chǔ)貨幣來吸收流入的外幣，并協(xié)同采取沖銷政策來緩解通脹壓力，這樣我國的貨幣政策獨立操作空間就受到擠壓，而隨著更多的外資銀行和QFII進入我國，由于政策約束的放松使得它們的地位上升，進而加大央行調(diào)控金融系統(tǒng)的復(fù)雜性。

3.資本流出造成的金融監(jiān)管挑戰(zhàn)。由于我國金融控制手段的缺乏和不成熟，在2008年金融危機中我國銀行業(yè)對外投資的損失非常大，而我國銀行業(yè)由于其特殊的國家擔保關(guān)系，這些損失實際上最終是由國家買單的，因此，若銀行業(yè)集中爆發(fā)虧損，疏松的金融監(jiān)管難辭其咎，在目前世界金融市場持續(xù)低迷、經(jīng)濟增速陷于停滯以及資本市場劇烈波動的大背景下，在我國房地產(chǎn)市場不確定因素增多的情況下，金融資本監(jiān)管中的任何一個因素的破壞性觸發(fā)都會對我國的金融穩(wěn)定造成深遠而難以估計的影響。

四、穩(wěn)定我國金融安全的國際資本流動建議

1.金融業(yè)改革深化，通過金融深化以及金融制度的創(chuàng)新穩(wěn)步推進衍生金融市場的發(fā)展和規(guī)范，提高居民儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的比例，適度縮小FDI比例，降低經(jīng)濟增長對于出口的依賴，推進商業(yè)銀行改革，建立金融機構(gòu)自我約束機制，規(guī)范風險準備。

2.制定有效的金融危機應(yīng)對方案，重新梳理現(xiàn)有外匯管理政策，央行采取多樣措施對匯率進行干預(yù)，適度提高國內(nèi)利率，防止資本外流過度造成的人民幣匯率下跌，可以適度采取行政手段對來自外部的惡意做空等行為進行反制，使我國抵御外來資本沖擊的能力增強。

3.構(gòu)建金融安全監(jiān)控體系，及時預(yù)防和反制可能出現(xiàn)的危機，健全對外商的投資資格審定機制，防止惡意做空基金的進入，對外資銀行實行監(jiān)管評級，防止境內(nèi)金融機構(gòu)與外資銀行進行的非法交易行為，對個人結(jié)售匯進行現(xiàn)場監(jiān)管指標考核。

4.積極提升我國在世界金融領(lǐng)域里的話語權(quán)與對金融規(guī)則的制定權(quán)，發(fā)揮地區(qū)性大國在維護金融穩(wěn)定和保護本幣幣值穩(wěn)定方面的作用。提倡IMF進行組織改革，促進以“巴塞爾協(xié)議”為中心的發(fā)展中國家與發(fā)達國家的金融合作，落實對跨國金融機構(gòu)的經(jīng)營業(yè)務(wù)規(guī)范，維護世界金融體系的安全與穩(wěn)定。

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