王志浩

本輪危機(jī)加深的時(shí)候，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬的高級(jí)幕僚Rahm Emanuel曾說(shuō)道：“不應(yīng)該讓一次嚴(yán)重的危機(jī)白白浪費(fèi)掉?！?無(wú)論是西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，還是像中國(guó)這樣的新興經(jīng)濟(jì)體，都迫切需要加快改革進(jìn)程。

中國(guó)要保持經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，就必須轉(zhuǎn)型為消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)。而在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的現(xiàn)階段，高投資仍將是有利的。目前中國(guó)城鎮(zhèn)化率已超過(guò)50%，我們相信中國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)程將繼續(xù)很多年，城市、工廠和相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施還將繼續(xù)建設(shè)。

國(guó)務(wù)院副總理李克強(qiáng)在《求實(shí)》雜志的一篇文章中表示，國(guó)內(nèi)消費(fèi)必須成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力，并提出兩大驅(qū)動(dòng)家庭消費(fèi)的因素——更高的家庭收入和更低的家庭儲(chǔ)蓄率。有些人可能會(huì)將注意力放在降低儲(chǔ)蓄率上， 但我們認(rèn)為未來(lái)十到二十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)是提高家庭收入。一旦收入上升，儲(chǔ)蓄率自然會(huì)降低。

近些年強(qiáng)勁的工資增長(zhǎng)促進(jìn)了家庭收入增長(zhǎng)，但通貨膨脹抵消了一部分增長(zhǎng)。我們希望，勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)仍將帶來(lái)更多的收入增長(zhǎng)，這將是家庭收入增長(zhǎng)的一個(gè)基本動(dòng)力。

同時(shí)，盡管中國(guó)家庭已經(jīng)建立了一個(gè)很大的儲(chǔ)蓄池，但使用這些儲(chǔ)蓄的投資者并未向其支付相應(yīng)的費(fèi)用。我們呼吁中國(guó)推動(dòng)甚為關(guān)鍵的利率改革。過(guò)去幾年，利率市場(chǎng)化改革已經(jīng)取得了一些初步成果：從2006年到2012年上半年，銀行貸款利率可以在中國(guó)人民銀行基準(zhǔn)利率以上和10%以下自由定價(jià)；存款利率允許降至中國(guó)人民銀行所定的基準(zhǔn)利率以下；國(guó)內(nèi)貿(mào)易的匯票貼現(xiàn)利率由銀行流動(dòng)性決定，因此可以比標(biāo)準(zhǔn)存款利率高出很多；理財(cái)產(chǎn)品讓中產(chǎn)階級(jí)可以獲得高于基準(zhǔn)利率的收益，等等。

在2012年中期，隨著中國(guó)人民銀行放寬了銀行存貸款利率的波動(dòng)幅度，利率改革被重新提上了日程。這是重要的第一步，但任重而道遠(yuǎn)，還有很多需要做。

首先，銀行業(yè)還需要一些時(shí)間以適應(yīng)截至目前的一些改革。至2012年7月，還未有銀行真正實(shí)施低于基準(zhǔn)利率20%或30%放貸的案例，可能銀行會(huì)嘗試慢慢推進(jìn)定價(jià)下浮以防對(duì)利差造成大沖擊，而很多銀行已經(jīng)推行存款利率上浮10%。每次的經(jīng)濟(jì)低迷都會(huì)有一波不良貸款出現(xiàn)，在中國(guó)則表現(xiàn)為基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)貸款方面的問(wèn)題會(huì)被放大，在這種情形下，必須注意不要過(guò)快擠壓凈息差。

第二，銀行利率和同業(yè)拆借利率需要銜接起來(lái)。目前，回購(gòu)利率——同業(yè)市場(chǎng)上流動(dòng)性最強(qiáng)的工具——和銀行的借貸利率關(guān)系甚微。最終，中國(guó)人民銀行可能會(huì)將兩大利率體系銜接起來(lái)，這可以通過(guò)以7天期回購(gòu)利率或者SHIBOR利率作為基準(zhǔn)利率來(lái)完成。另外，可以給出一定的利率浮動(dòng)區(qū)間，7天期回購(gòu)協(xié)議幾乎都是以基準(zhǔn)利率左右的利率交易的。

然而，同業(yè)拆借市場(chǎng)的波動(dòng)過(guò)大將是一大挑戰(zhàn)。在回購(gòu)利率或SHIBOR利率作為基準(zhǔn)利率之前，我們需要一個(gè)更加穩(wěn)定的同業(yè)拆借市場(chǎng)。這反過(guò)來(lái)需要銀行改善其資產(chǎn)和負(fù)債管理，以及中央銀行要提高預(yù)測(cè)和釋放流動(dòng)性的能力。

伴隨通脹下跌，2012年上半年實(shí)際存款利率呈上升態(tài)勢(shì)，但正的實(shí)際利率需要有持續(xù)性，而不僅僅是周期性的出現(xiàn)。當(dāng)下一次通脹上升時(shí)， 如果能通過(guò)基準(zhǔn)利率和同業(yè)拆借利率的上升來(lái)實(shí)現(xiàn)政策效果，而非采用量化緊縮政策，這將可以保證家庭儲(chǔ)蓄在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)期間會(huì)得到正的實(shí)際回報(bào)。

最后，我們需要使債券市場(chǎng)正確運(yùn)轉(zhuǎn)。中國(guó)的債券市場(chǎng)很大，但超過(guò)1年期的品種流動(dòng)性尤其不好，銀行和其他金融機(jī)構(gòu)都傾向于買(mǎi)入并持有債券作為投資， 并且由于交易有限，沒(méi)有流動(dòng)性無(wú)風(fēng)險(xiǎn)曲線。如果政府選擇增加中央政府債務(wù)，而不是通過(guò)銀行為準(zhǔn)財(cái)政基礎(chǔ)設(shè)施支出融資，這將大大刺激在岸市場(chǎng)國(guó)債的發(fā)行規(guī)模。

作者為渣打銀行大中華區(qū)

研究主管