樊融杰 胡偉凡 孟德陽(yáng)

溫州炒房團(tuán)走了，洋炒房團(tuán)來(lái)了？

今年9月黑石再次出手中國(guó)地產(chǎn)，人們猛然間發(fā)現(xiàn)原來(lái)外資進(jìn)出國(guó)內(nèi)地產(chǎn)是如此輕松。而近年來(lái)，凱德、鐵獅門等地產(chǎn)巨頭紛紛搶灘中國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)，更是讓眾多業(yè)內(nèi)人士感到外資兇猛。

摩根士丹利全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼全球經(jīng)濟(jì)聯(lián)席主管約希姆·石清（Joachim Fels）對(duì)《英才》記者表示：“如果在以前有過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的國(guó)家里，讓這些家庭或者投資者再次進(jìn)行房地產(chǎn)投資，至少也要等五年之后”。

2008年在美國(guó)發(fā)生次貸危機(jī)之后，眾多國(guó)際地產(chǎn)資本開(kāi)始來(lái)中國(guó)尋找新的機(jī)會(huì)。募集地產(chǎn)資金、設(shè)立子公司、創(chuàng)建合資公司，低調(diào)抄底樓盤，高價(jià)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，以最小的資金成為撬動(dòng)最大的商業(yè)利益，在不經(jīng)意間完成一個(gè)周期的操作，使這些外資滿是“魅影”。

而國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)公司為了應(yīng)對(duì)今年來(lái)的銀根收緊與地產(chǎn)調(diào)控措施，也將“橄欖枝”拋向了手握重金的境外資本。

隨著美國(guó)第三輪量化寬松政策（QE3）的實(shí)施，外資進(jìn)一步流向房地產(chǎn)大宗交易市場(chǎng)可能性越來(lái)越大。根據(jù)某行業(yè)報(bào)告顯示，今年第三季度外資參與房地產(chǎn)大宗交易的比例從第二季度的16%上升至36%。

面對(duì)著復(fù)雜的中國(guó)房地產(chǎn)現(xiàn)狀，這些國(guó)際上叱咤風(fēng)云的資本大佬，究竟懷揣著怎樣的一本中國(guó)生意經(jīng)？在面對(duì)中國(guó)不斷升級(jí)的房地產(chǎn)調(diào)控時(shí)，他們又是如何調(diào)整自己的戰(zhàn)略？在這些資本大腕眼中哪些地產(chǎn)業(yè)態(tài)才是最具發(fā)展?jié)摿Φ模?/p>

黑石 增持中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)

位于上海市北京西路的一座名為“華敏帝豪大廈”，9月間又一次吸引了無(wú)數(shù)人的目光。在這座大廈中有共計(jì)約47491平方米，25套房源有了新的主人——美國(guó)黑石集團(tuán)。

作為國(guó)際私募巨頭，黑石集團(tuán)已經(jīng)不是第一次涉足上海的商業(yè)地產(chǎn)了。一年前，黑石以14.6億元的價(jià)格將其在上海Channel1購(gòu)物中心（調(diào)頻壹廣場(chǎng)）95%的股份出售給香港富豪鄭裕彤旗下的新世界發(fā)展有限公司。

彼時(shí)，盡管黑石對(duì)外宣稱退出只是一個(gè)正常的商業(yè)行為。但對(duì)于“資本之王”這種退出行為還是讓許多人感到外資在看空中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)。今年黑石再次登陸上海的商業(yè)地產(chǎn)，才讓許多人認(rèn)識(shí)到原來(lái)商業(yè)地產(chǎn)依然是一塊肥肉。

“我對(duì)中國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)依然敢興趣?！焙谑瘓F(tuán)董事長(zhǎng)兼CEO斯蒂芬·施瓦茨曼（StephenSchwarzman）對(duì)《英才》記者表示“中國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)依然很好，但要在合適的價(jià)位去買”。

再次進(jìn)入上海地產(chǎn)界的黑石顯然是有備而來(lái)。早在今年初就有消息表明，黑石正在募集黑石房地產(chǎn)合伙人（第七期）基金（Blackstone Real EstatePartners VII）。而在10月這筆全球房地產(chǎn)基金最終完成了募資，其133億美元的募資規(guī)模使其成為了史上最大的機(jī)會(huì)主義房地產(chǎn)基金。

長(zhǎng)期以來(lái)，黑石集團(tuán)在全球商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域動(dòng)作頻繁。2005年，黑石集團(tuán)以32.4億美元收購(gòu)了知名連鎖酒店溫德姆國(guó)際（Wyndham International）；2006年，其又以377億美元收購(gòu)了全美最大的寫(xiě)字樓物業(yè)持有者權(quán)益辦公物業(yè)投資信托（Equity OfficeProperties Trust）；2007年，黑石集團(tuán)再次出資約260億美元收購(gòu)了全球領(lǐng)先的酒店管理集團(tuán)希爾頓集團(tuán)（Hilton Hotels Corporation）。

“在別人悲觀的時(shí)候?qū)ふ彝顿Y機(jī)會(huì)”是黑石所擅長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)理念。金融危機(jī)后，黑石更是以低價(jià)買入很多商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。有些項(xiàng)目的購(gòu)入價(jià)格甚至比新建的成本還低。據(jù)悉，2011年黑石在美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)上就投資了至少70億美元。

斯蒂芬·施瓦茨曼表示，在完成133億美元的全球房地產(chǎn)基金的募資后，黑石計(jì)劃開(kāi)始在亞洲的房地產(chǎn)領(lǐng)域進(jìn)行投資。與同類基金相比，手握巨資的黑石顯然比其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有更強(qiáng)的溢價(jià)能力。

除此之外，對(duì)杠桿的充分利用、強(qiáng)有效的運(yùn)營(yíng)能力以及完善的退出渠道等方面也是黑石地產(chǎn)基金所具有的眾多核心優(yōu)勢(shì)。然而，其在進(jìn)入中國(guó)地產(chǎn)界時(shí)又顯得蜿蜒曲折。

早在2008年，黑石便參與創(chuàng)建了面向中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)——盈石資產(chǎn)管理有限公司。2011年，盈石與上海本地民企鵬欣集團(tuán)合作，雙方首個(gè)合作項(xiàng)目便是鵬欣旗下的“水游城”系列項(xiàng)目。今年5月盈石又與SOHO中國(guó)成立合資公司“盈石搜候（上海）有限公司”，雙方各持股50%。

根據(jù)公開(kāi)資料顯示，除去2009年購(gòu)入Channel1，黑石近年來(lái)在上海、南京等地攻城略地，先后運(yùn)營(yíng)悅達(dá)989、芳匯廣場(chǎng)、天印樂(lè)盈購(gòu)物中心等5個(gè)商業(yè)項(xiàng)目。

但黑石大中華區(qū)主席梁錦松認(rèn)為，因?yàn)橛嘘P(guān)交易頗為昂貴等原因過(guò)去兩年黑石并沒(méi)有積極參與內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)投資?！爸袊?guó)內(nèi)地房地產(chǎn)的估值越來(lái)越具有吸引力?！绷哄\松表示，未來(lái)，黑石在中國(guó)內(nèi)地的投資會(huì)更激進(jìn)一些，尤其是在房地產(chǎn)投資方面。

KKR蕭條期買房保值

同為華爾街巨擘，KKR（Kohlberg KravisRoberts，科爾伯格-克拉維斯-羅伯茨集團(tuán)）又豈能坐視黑石在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)獨(dú)秀？

但不像后者疾風(fēng)快馬般出手，KKR布局地產(chǎn)領(lǐng)域如同信手落子，近年僅有寥寥數(shù)筆。2011年9月，KKR與遠(yuǎn)洋地產(chǎn)旗下的盛洋房地產(chǎn)投資公司各出7000萬(wàn)美元成立了房地產(chǎn)投資基金，專門投資中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，此時(shí)距離“限購(gòu)令”出臺(tái)已有一年之久——2012年春節(jié)之后，中國(guó)樓市銷量開(kāi)始回升。

兩個(gè)月后，KKR聯(lián)合YTC太平洋完成了對(duì)美國(guó)約克鎮(zhèn)中心的投資，這是K K R在美國(guó)的首個(gè)商業(yè)地產(chǎn)投資項(xiàng)目，規(guī)模近2億美元。與前次相似，這回KKR又押中了：8月美國(guó)樓市復(fù)蘇跡象趨于明顯，高盛、摩根大通等投行紛紛上調(diào)地產(chǎn)股評(píng)級(jí)，就連房貸“雙熊”——房利美（Fannie Mae）和房地美（FreddieMac）的二季度業(yè)績(jī)都有顯著改善。

兩戰(zhàn)兩捷，是運(yùn)氣爆棚還是早有圖謀？KKR創(chuàng)始合伙人亨利·克拉維斯（Henry Kravis）則說(shuō)：“我們往往喜歡在多數(shù)人不愿意投資的情況下進(jìn)行投資。”

在大部分投資者仍對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)心有余悸，K K R先行一步布局，而去年一項(xiàng)人事任命的價(jià)值已開(kāi)始凸顯：2011年3月8日，K K R宣布雇用拉爾夫·羅森博格（Ralph F. Rosenberg）為公司的全球房地產(chǎn)部門主管。

羅森博格此前在高盛工作超過(guò)17年，曾擔(dān)任高盛地產(chǎn)部門的高級(jí)管理人員，近年也主要活動(dòng)在房地產(chǎn)和信貸領(lǐng)域。千軍配良將，秉持逆向投資思想，K K R于蕭條期進(jìn)軍地產(chǎn)便在情理之中。

所以當(dāng)西班牙樓市崩潰、當(dāng)?shù)貥I(yè)內(nèi)人士聲稱“購(gòu)房是現(xiàn)在最糟糕的投資”之時(shí)，克拉維斯又不失時(shí)機(jī)地表達(dá)了對(duì)西班牙房地產(chǎn)的興趣：“當(dāng)人們?cè)谖靼嘌朗袌?chǎng)以低廉的價(jià)格出售資產(chǎn)時(shí)，我們就在探尋接手這些資產(chǎn)的投資機(jī)遇。當(dāng)然，不僅僅是不動(dòng)產(chǎn)?！苯Y(jié)果這句話上了英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的頭條：《KKR著眼抄底西班牙市場(chǎng)》。

其實(shí)中國(guó)也好，美國(guó)、西班牙也罷，都只是KKR的投資地點(diǎn)，并無(wú)特別之處。在KKR資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)人比爾·索恩本（BillSonneborn）看來(lái)，如果（像中國(guó)這樣的亞洲大經(jīng)濟(jì)體的）經(jīng)濟(jì)增速下降50%，那幾乎等同于美國(guó)或歐洲的嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)衰退，但“許多投資機(jī)會(huì)將因此產(chǎn)生”。

“從長(zhǎng)期角度來(lái)講，房地產(chǎn)行業(yè)無(wú)疑可以推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，不過(guò)市場(chǎng)信心有高低起伏，需要注意?！盞KR高級(jí)顧問(wèn)、匯豐控股集團(tuán)前董事局主席龐約翰爵士（SirJohn Bond）對(duì)《英才》記者表示：“根據(jù)世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)還是可以保值的?！?/p>

凱德置地 左手地產(chǎn)右手資本

住宅限購(gòu)，商業(yè)地產(chǎn)火了，但并不是誰(shuí)都能“玩得起”，惹“火”燒身者也并不鮮見(jiàn)。但產(chǎn)業(yè)行家還是甘心向資本大鱷妥協(xié)：“誰(shuí)有錢、誰(shuí)的錢便宜誰(shuí)說(shuō)了算。”

盡管新加坡上市房地產(chǎn)公司嘉德置地集團(tuán)（下稱嘉德置地）深耕中國(guó)已經(jīng)10余年，但其最近得到的關(guān)注度才大幅攀升。圈里圈外的，忽然發(fā)現(xiàn)這位新加坡的“洋和尚”在中國(guó)念經(jīng)念得的確不錯(cuò)，曾經(jīng)低調(diào)的嘉德置地在中國(guó)總資產(chǎn)近700億元，占集團(tuán)資產(chǎn)規(guī)模的40%。更抓人眼球的是，其憑借房地產(chǎn)各環(huán)節(jié)的“全產(chǎn)業(yè)鏈”并輔以房地產(chǎn)金融，產(chǎn)融結(jié)合的模式讓本土企業(yè)羨慕不已。

作為嘉德置地在中國(guó)的子公司之一，凱德置地（中國(guó)）投資有限公司（下稱凱德置地）負(fù)責(zé)中國(guó)住宅地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，旗下品牌城市綜合體“來(lái)福士”已分別在中國(guó)的一、二線城市加速布局。

而在地產(chǎn)金融領(lǐng)域，凱德中國(guó)專注中國(guó)市場(chǎng)私募基金已達(dá)10只，總募集規(guī)模已逾60億美元。與內(nèi)地的私募基金不同，由于項(xiàng)目增長(zhǎng)較穩(wěn)定，凱德中國(guó)已培養(yǎng)了一批穩(wěn)定的跟隨投資者。針對(duì)這些投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)偏好，資金管理者在投資品種上的設(shè)計(jì)也各不相同。

“選擇早期進(jìn)入的投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力強(qiáng)，”凱德置地副首席執(zhí)行官兼首席投資官羅臻毓對(duì)《英才》記者說(shuō)：“盡管在發(fā)展的過(guò)程中風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)高一些，但我們會(huì)給予更高的回報(bào)。”

值得注意的是，在投資對(duì)象上，凱德中國(guó)旗下的私募基金只針對(duì)公司自身項(xiàng)目，不考慮“外擴(kuò)”。

按照一般規(guī)律，房地產(chǎn)私募基金只有在鎖定項(xiàng)目的情況下才能夠啟動(dòng)募集程序，而凱德中國(guó)由于其項(xiàng)目發(fā)展的長(zhǎng)期性以及投資對(duì)象的確定性，開(kāi)發(fā)資金到位時(shí)間便會(huì)更短。

“凱德的資金管理業(yè)務(wù)已經(jīng)運(yùn)營(yíng)很久，因此并無(wú)須一下子募集大筆資金，或者花時(shí)間等待獵物的出現(xiàn)?！绷_臻毓表示。

事實(shí)上，作為一家國(guó)際背景的房地產(chǎn)公司，凱德中國(guó)也不得不積極融入中國(guó)市場(chǎng)。較于本土企業(yè)，外資房地產(chǎn)公司在政策上以及資本運(yùn)作方面均受諸多限制。

“國(guó)家并不支持國(guó)外資本直接投資房地產(chǎn)行業(yè)，而是支持其投資實(shí)業(yè)?！北本┐髮W(xué)房地產(chǎn)發(fā)展研究基金中心副主任杜猛對(duì)《英才》記者稱，“外資資本進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)只有通過(guò)私募股權(quán)的形式，而其總規(guī)模在1000億元左右?！?/p>

在選擇投資機(jī)會(huì)時(shí)，外資資本則體現(xiàn)出輕業(yè)態(tài)重伙伴的特點(diǎn)?！斑x項(xiàng)目不如選企業(yè)，尤其是與央企合作，安全性高。畢竟外資資本賣的是錢，并不直接涉及開(kāi)發(fā)產(chǎn)品?！倍琶驼f(shuō)。

外資“逐利”，國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)股權(quán)私募基金自然也毫不示弱。雖然起步至今時(shí)間并不久，但據(jù)杜猛介紹，總量已達(dá)6000億—8000億元人民幣。

不難看出的是，國(guó)外的財(cái)富積淀要遠(yuǎn)比國(guó)內(nèi)雄厚，房地產(chǎn)私募基金有限合伙人（LP）包括家族基金、養(yǎng)老基金等大型基金，而國(guó)內(nèi)LP則以個(gè)體投資為主，后者在投資經(jīng)驗(yàn)上顯然不能夠與前者同日而語(yǔ)。

“國(guó)內(nèi)的投資人喜歡短平快的債權(quán)投資，而不同于國(guó)外對(duì)長(zhǎng)期價(jià)值的投資。如果投資人都要求我們兩年就退出，我們能做什么？”全國(guó)房地產(chǎn)投資基金聯(lián)盟秘書(shū)長(zhǎng)閆宗成頗為無(wú)奈的向《英才》記者表示，中國(guó)本土一般合伙人（GP）也并不夠?qū)I(yè)，其為獲得的投資也會(huì)向介入投資決策LP妥協(xié)，“沒(méi)辦法，這個(gè)行業(yè)畢竟太新了”。

而凱德置地與其房地產(chǎn)基金二者相輔相成，操作更加從容。據(jù)了解，凱德中國(guó)投資住宅的基金退出通常需要花5—8年，而商業(yè)地產(chǎn)基金退出則會(huì)花上8—10年。

“我們退出的渠道包括散售和資產(chǎn)打包、成立公司上市等方面，其主要還是考慮價(jià)值。當(dāng)然，如果劃算，選擇出售整棟物業(yè)也未嘗不可?！绷_臻毓告訴《英才》記者。

但在國(guó)內(nèi)，由于房地產(chǎn)投資信托（REITS）等資產(chǎn)證券化手段行不通，房地產(chǎn)私募基金退出的渠道并不通暢。