鑒于一季度流動性釋放再創(chuàng)新高、海外量化放松導(dǎo)致資本流入壓力加大、以及當(dāng)前企業(yè)面臨高利息成本，筆者認(rèn)為，下半年貨幣政策要減弱對量的控制，采用價格手段調(diào)節(jié)，預(yù)計(jì)下半年存在降息的可能

4月消費(fèi)者和生產(chǎn)者價格指數(shù)出現(xiàn)明顯背離。從消費(fèi)品價格來看，由于蔬菜價格反季節(jié)上漲，4月CPI達(dá)到2.4%，比3月回升了0.3個百分點(diǎn)。而工業(yè)生產(chǎn)者價格方面，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲軟、部分行業(yè)產(chǎn)能過剩情況突出以及國際大宗商品價格回落，4月PPI通縮加劇。而這兩者背離也凸顯了政策難度。

僅就貨幣政策而言，筆者認(rèn)為，近日央票重啟發(fā)行是央行應(yīng)對今年以來資本流入新形勢的正常流動性管理，并不意味著貨幣政策緊縮。相反，鑒于一季度流動性釋放再創(chuàng)新高、海外量化放松導(dǎo)致資本流入壓力加大、以及當(dāng)前企業(yè)面臨高利息成本，筆者認(rèn)為，下半年貨幣政策要減弱對量的控制，采用價格手段調(diào)節(jié)，預(yù)計(jì)下半年存在降息的可能。

菜價大幅反彈帶動4月CPI回升

4月CPI同比升至2.4%，高于3月0.3個百分點(diǎn)。其中，食品價格同比上漲4個百分點(diǎn)，高于3月的上漲2.7%，影響居民消費(fèi)價格總水平同比上漲約1.33個百分點(diǎn)。而不同于食品價格上漲走勢，4月非食品價格同比增速從3月的1.8%下降至1.6%。

具體來看，4月食品價格分項(xiàng)漲跌有異。其中，鮮菜價格漲幅明顯，環(huán)比上漲了11.2個百分點(diǎn)，影響居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比上漲約0.36個百分點(diǎn)，而就在早前一個月，蔬菜價格對通脹的影響還是負(fù)貢獻(xiàn)，影響居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比下降約0.49個百分點(diǎn)。對蔬菜價格漲幅的低估，是導(dǎo)致4月CPI高于筆者預(yù)期的原因。

另外，受到禽流感與上海黃浦江死豬事件的影響，近一段時間雞肉和豬肉價格下滑顯著，4月肉禽制品價格環(huán)比下降3.6%，影響居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比下降約0.27個百分點(diǎn)，其中豬肉價格環(huán)比下降6.1%，影響居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比下降約0.19個百分點(diǎn)。

非食品價格方面，4月非食品價格價格環(huán)比上漲0.2%，影響居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比上漲約0.10個百分點(diǎn)。其中，受到油價下調(diào)影響，交通和通信價格環(huán)比下降0.4%。受政府提倡節(jié)儉與簡化行政宴請的影響，今年以來，4月煙酒及用品價格并未出現(xiàn)上漲勢頭，環(huán)比與上月持平。而衣著、娛樂教育文化用品及服務(wù)、居住、家庭設(shè)備用品及維修服務(wù)價格環(huán)比分別上漲0.7%、0.4%、0.2%和0.1%。

4月PPI通縮加劇，顯示上游依舊疲軟的需求端

4月PPI同比增速降至-2.6%，創(chuàng)下自去年11月以來的新低。其中，生產(chǎn)資料價格的下降是主要原因，例如，采掘工業(yè)價格下降1.6%，原材料工業(yè)價格下降1.3%，加工工業(yè)價格下降0.3%。PPI持續(xù)下降一方面與國際大宗商品價格走勢吻合。1-4月，鐵礦石進(jìn)口價格同比下降4.3%，煤和原油進(jìn)口價格同比也分別下跌了17.8%和5.2%。另一方面，也反映了國內(nèi)部分行業(yè)產(chǎn)能過剩造成的困局。

此外，4月PPI通縮加劇也與早前PMI購進(jìn)價格指數(shù)大幅回落相互印證。4月購進(jìn)價格指數(shù)40.1%，比上月大幅下降了10.5個百分點(diǎn)至臨界點(diǎn)以下。上游產(chǎn)品價格上漲動能減弱，從另一個側(cè)面驗(yàn)證了當(dāng)前依舊疲軟的需求端。當(dāng)然，來自上游的通脹壓力減輕也將降低終端消費(fèi)品價格的傳導(dǎo)。

貨幣政策沒有緊縮跡象，下半年降息空間仍然存在

5月9日央行時隔一年半重啟央票發(fā)行引發(fā)了市場對于貨幣政策緊縮的擔(dān)憂。但筆者認(rèn)為，央行此舉實(shí)際上是對于貨幣新環(huán)境，即今年資本由去年的流出轉(zhuǎn)為大量流入做出的流動性管理，不代表貨幣政策收緊。

相反，鑒于國內(nèi)方面，一季度流動性釋放再創(chuàng)新高但卻未帶動實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，部分企業(yè)借新債還舊債的壓力較大，且成本較高（一年期基準(zhǔn)貸款利率為6%，加上2.6%的PPI通縮，實(shí)際利率高達(dá)8.6%），實(shí)體經(jīng)濟(jì)并未因?yàn)榱鲃有栽黾佣匦禄謴?fù)活力。以及國外方面海外量化放松導(dǎo)致資本流入壓力不斷加大，筆者認(rèn)為，下半年貨幣政策要減弱對量的控制，而采用價格調(diào)節(jié)，預(yù)計(jì)下半年存在降息的可能。

當(dāng)然，仍有來自于對未來通脹與房價走勢的不確定性。鑒于5-7月翹尾因素有所回升，筆者預(yù)計(jì)5月CPI或進(jìn)一步上升至2.8%。顯然，未來貨幣政策需要更多地在增長與通脹之間尋求平衡，也凸顯了政策困境。