作者簡介：劉文浩（1985-），男，福建上杭人，廣東商學(xué)院2010級碩士研究生，主要研究方向：金融學(xué)。

摘要：2005年開始的股權(quán)分置改革和人民幣匯率形成機(jī)制改革使匯率與股價之間的分割機(jī)制被打開，兩者之間的聯(lián)動關(guān)系變成可能。本文由此出發(fā)探討了股價與匯率的相關(guān)性和傳導(dǎo)機(jī)制的基礎(chǔ)理論，并且結(jié)合中國實際給出了相應(yīng)政策建議。

關(guān)鍵詞：匯率；股價；聯(lián)動性；傳導(dǎo)機(jī)制

隨著中國市場化的經(jīng)濟(jì)改革的不斷進(jìn)行，股價和匯率之間的相互聯(lián)系不斷增強(qiáng)，特別是自2005年以來，中國股市和匯率政策的變化使股票與匯率之間的聯(lián)動性不斷的形成與發(fā)展。2002的12月QFII獲得有關(guān)部門批準(zhǔn)而進(jìn)入中國，2005年4月29日劃時代的股權(quán)分置改革開始實施，股改促進(jìn)和改善了中國股市市場的供需關(guān)系和定價機(jī)制。“7.21匯改”之后，人民幣從實行單一盯住美元的匯率制度轉(zhuǎn)而改變?yōu)橛泄芾淼母訁R率制度。人民幣開始了漫漫的升值道路。直至2008年年底人民幣已經(jīng)升值19%。而后發(fā)生的金融危機(jī)對股市和匯市造成了極大的影響，股市進(jìn)入熊市，中國政府為了維持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定而在危機(jī)時期停止人民幣升值。危機(jī)過后各項改革紛紛繼續(xù)進(jìn)行，股指期貨，融資融券的推出，人民銀行決定進(jìn)一步改革人民幣匯率的形成機(jī)制擴(kuò)大匯率的波動空間等等使兩者之間的相互關(guān)系更加引起廣大學(xué)者興趣。

關(guān)于股價與匯率關(guān)聯(lián)性方面的基礎(chǔ)的理論解釋主要有兩種，即為傳統(tǒng)理論與資產(chǎn)組合理論。傳統(tǒng)理論認(rèn)為主要從國際貿(mào)易的角度出發(fā)，它提出觀點認(rèn)為一國匯率的貶值使此國商品的價格在國際市場上具有競爭優(yōu)勢，從而使國內(nèi)的相關(guān)企業(yè)的收入和利潤變好，從而這體現(xiàn)在資本市場上就是公司的股價上漲。因而傳統(tǒng)理論認(rèn)為匯率貶值會引起股市的上漲。

而資產(chǎn)組合理論則從資本市場的角度出發(fā)，認(rèn)為股市的上漲將吸引國際資本的流入，從而增加該國貨幣在外匯市場的需求，從而引起匯率的上漲，在直接標(biāo)價法下表現(xiàn)為匯率與股票價格的負(fù)相關(guān)。

在匯率與股價的傳導(dǎo)機(jī)制方面，一般認(rèn)為主要有經(jīng)常項目傳導(dǎo)機(jī)制與資本與金融項目傳導(dǎo)機(jī)制。匯率和股票價格經(jīng)常賬戶傳導(dǎo)的主要在于外貿(mào)的傳導(dǎo)機(jī)制。匯率是兩國貨幣的相對價格，匯率變動使在國際貿(mào)易中該國商品的競爭力會產(chǎn)生重大影響，這在該國的進(jìn)口和出口量均有顯著的影響。企業(yè)在國際貿(mào)易中的貿(mào)易額會影響整個企業(yè)的業(yè)績，從而反映到上市公司股價上。一般來說，國際收支的作用是一個國家的貨幣升值會減少的競爭力，出口導(dǎo)向型企業(yè)隨著公司業(yè)績的下降股票價格出現(xiàn)下跌，另一方面，升值的貨幣可以使企業(yè)在國際市場上購買到更多的商品從而有利于進(jìn)口企業(yè)，有利于提升公司的經(jīng)營業(yè)績和股票價格。一個國家的股價指數(shù)的變化依賴于研究的國家主要是出口導(dǎo)向型或是以進(jìn)口為主，推斷出整體形勢的變化從而判斷此國家的股票指數(shù)的變化。相反，從居民和企業(yè)的角度出發(fā)，一個國家的股票價格水平影響匯率水平。股價的上漲可能會使本國的居民增加對國外商品的需求和對國外資產(chǎn)的投資需求，從而使外幣的需求變大。在國內(nèi)外匯市場表現(xiàn)為對外幣的需求增加，從而這兩個效果的作用就是導(dǎo)致本幣的貶值。在中國現(xiàn)今的環(huán)境下，是一個出口導(dǎo)向型的國家，從而，經(jīng)常賬戶的傳導(dǎo)在匯率價格和股票價格中的作用就是，人民幣幣值與股票的正相關(guān)關(guān)系，即匯率貶值，股價上漲。

資本與金融項目的傳導(dǎo)機(jī)制主要包括利率傳導(dǎo)機(jī)制和貨幣供應(yīng)量的傳導(dǎo)機(jī)制。貨幣的持續(xù)升值會導(dǎo)致一個國家的貨幣升值的預(yù)期，從而吸引境外的資金流入，使本國的貨幣供應(yīng)增加，市場流動性充裕的情況之下從而股票價格出現(xiàn)上漲。另一方面，本國貨幣的升值預(yù)期的基礎(chǔ)上的國際熱錢流入，會減少借入資金的成本，而資金的成本的降低將使相應(yīng)借款的利息率也降低，從而利率水平也會降低，這樣的情況下使股價上漲。而貶值將會導(dǎo)致市場出現(xiàn)本國貨幣的貶值預(yù)期，在貶值預(yù)期的影響下，熱錢紛紛退出此國市場，從而使這個國家的貨幣供應(yīng)量減少，流動性水平下降而股價下跌，而借款利率也因此上漲，國內(nèi)企業(yè)不能以較低的利率借入所需要的錢，從而使經(jīng)營成本上漲，業(yè)績下降股價下跌。從而資本與金融項目的傳導(dǎo)機(jī)制的效果表現(xiàn)在股價與匯率的相關(guān)關(guān)系上為股價與匯率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即匯率升值，股價上漲。

從上文的探討可知，匯率和股票價格之間存在著很復(fù)雜的關(guān)系。因此，相關(guān)決策部門應(yīng)了解資本市場和外匯市場的調(diào)控關(guān)系，調(diào)同時節(jié)市場從而引起進(jìn)一步的市場反應(yīng)。若分開調(diào)控，最有可能忽略兩者之間的關(guān)系，對國民經(jīng)濟(jì)造成損失。

而股價與匯率之間的相互的影響取決于不同渠道之間的傳輸機(jī)制上的作用力。貨幣當(dāng)局應(yīng)充分研究，以對比不同傳輸機(jī)制的強(qiáng)弱來確定匯率和股價方向的關(guān)系，從而制定相應(yīng)的監(jiān)管手段。

目前，在中國資本的自由流動仍然受到了嚴(yán)格的控制，并且匯率也并非完全由市場決定，居民和企業(yè)無法利用外匯市場與股票市場之間的相互關(guān)系進(jìn)行風(fēng)險對沖或套利。根據(jù)前文的探討，外匯市場與股票市場存在相互的影響。因此，逐步的放開對金融市場的管制，使其更加的自由化和國際化，有利于企業(yè)和居民對沖風(fēng)險，有利于市場效率進(jìn)一步提高。

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