7月15日，銀華轉債指數(shù)增強分級債券基金（下稱“銀華轉債”）開始募集。

由于投資標的為轉債，以及在收益端進行了分級，該基金的B份額具有與此前市場上股票B份額和債券B份額都不同的風險收益特征。

由于四大轉債（中行、工行、民生銀行、中石化）的權重占指數(shù)70%以上，而這四只正股同有周期股特征，因此轉債指數(shù)成份債之間的表現(xiàn)差異不大，可大致將轉債指數(shù)看做一只大盤轉債。

這樣一來，就存在兩個指數(shù)位，將轉債指數(shù)的風險收益特征分為三段：

在上段，轉債具有轉股價值，表現(xiàn)與股價正相關。銀華轉債B份額3.33倍的初始杠桿，使得該品種的進攻性甚至強于股票B份額。主要表現(xiàn)為股性。

在中段，轉債雖然不能直接轉股，但距離轉股價不遠，其“看漲期權”的價值較高，股性與債性參半。轉債指數(shù)隨著股價下跌，與股價的相關性越來越低（債性占比加大）。

在下段，由于深度價外，期權價值幾乎完全喪失，轉債變?yōu)榧儌?。此時，銀華轉債相當于債券基金，而3.33倍的初始杠桿，與其它債券B份額類似，銀華轉債B份額無異于債券B份額。

有了上述的“三段論”，就可以解釋銀華轉債的凈值和銀華轉債B在不同市況下的表現(xiàn)了。

大型牛市中，隨著股價上漲，轉債指數(shù)上穿一個或兩個節(jié)點，轉股價值出現(xiàn)，但“看漲期權”價值消失（即溢價率下跌），再加上贖回條款倒逼的轉股操作，使得轉債指數(shù)在大牛市中表現(xiàn)不如相關股票。但B份額3.33倍的初始杠桿，彌補了轉債指數(shù)表現(xiàn)上的不足，使得B份額仍不失為一個進攻性品種。

小型牛市中，如果轉債指數(shù)處于上段、中段偏上，其與股價表現(xiàn)的相關性高；如果轉債指數(shù)處于中段偏下、下段，由于股性還不夠強，就會表現(xiàn)為B份額的彈性不足。

小型熊市類似。最極端的情況下，銀華轉債表現(xiàn)為純債屬性，幾乎不受股價下跌的影響，銀華轉債B份額的風險遠遠小于股票B份額。

大型熊市中，轉債中所包含的幾乎所有“看漲期權”效應都得以體現(xiàn)。一是債券底價；二是上市公司股權融資偏好導致不斷下修轉股價；三是回售條款；四是利率調(diào)整。這些都有機會在大熊市中發(fā)生，使得轉債指數(shù)的跌幅遠小于股價。

目前轉債規(guī)模約為1500億元，中短期可預期的增量約700億元。作為一個標的指數(shù)，這樣的市值規(guī)模遠小于各類股票指數(shù)。不過，轉債被保險公司等機構投資者大量持有，因此整體上是一個比較有效和理性的市場。在目前的熊市中，轉債的防御性受到歡迎，四大轉債的換手率遠高于正股，但價格并未出現(xiàn)太大偏離。

如果持有者結構不發(fā)生巨變，即使進入牛市，在機構主導下，轉債市場依然難以出現(xiàn)過度投機。

但轉債并非沒有成為投機標的的潛質。從2013年一季報來看，公募基金所持可轉債僅占全部轉債市值的2.05%，而其所持A股流通市值的占比則為7.40%，是可轉債占比的3.61倍。

一旦代表急功近利散戶心態(tài)的公募基金增加了轉債的持倉比例，就可能動搖轉債市場本來的持有者結構。

銀華轉債B份額這樣一個品種，在眼下的熊市顯然難有作為。可一旦牛市到來，隨著股價上漲，轉債股性顯現(xiàn)，銀華轉債B份額高杠桿帶來的進攻性就將發(fā)揮。假如銀華轉債規(guī)模因B份額受到歡迎而大幅擴張，短線資金的轉債持倉比例就會大增，加上牛市中一定比例的轉債將進行轉股、以及轉債供給量難以在短期內(nèi)大幅增加，轉債市場的流動性將受到考驗。

雖然正股表現(xiàn)可以約束轉債的價格，但流動性沖擊之下，難保不出現(xiàn)轉債溢價的短期大漲；而由于銀華轉債B份額的高杠桿，正股上漲、轉債溢價、B份額高杠桿三項疊加，就可能出現(xiàn)驚人的脈沖式暴漲；進而吸引更多短線資金介入，實現(xiàn)一個價格自我實現(xiàn)的正反饋過程。

這種假設看似杞人憂天，但考慮到中國股市一以貫之所表現(xiàn)出的非理性投機沖動，其發(fā)生的概率未必真的很小。