林艷　王小方　李煒

【摘 要】 中介聲譽(yù)假說指出，高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所為了維護(hù)自身的聲譽(yù)，會(huì)自發(fā)的對(duì)外提供高質(zhì)量的信息，有效地降低IPO抑價(jià)，從而使得投資者能夠通過對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的判斷考慮IPO定價(jià)的合理性。文章以我國A股市場2005年至2012年IPO公司為研究對(duì)象，對(duì)實(shí)施詢價(jià)制度8年多的IPO公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，最后得出結(jié)論：從A股總體市場來看，詢價(jià)制度施行至今，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)；這一結(jié)論在主板和中小板市場上得以驗(yàn)證，但是在創(chuàng)業(yè)板市場上，并沒有得出一致的結(jié)論。

【關(guān)鍵詞】 會(huì)計(jì)師事務(wù)所； 機(jī)構(gòu)聲譽(yù)； IPO抑價(jià)； 詢價(jià)制度

中圖分類號(hào)：F233；F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2014）10-0109-04

一、引言

伴隨著我國證券市場的發(fā)展，新股定價(jià)方式也在不斷地改革，由最初的政府管制定價(jià)到現(xiàn)在的詢價(jià)定價(jià)制度。新股定價(jià)采用詢價(jià)方式體現(xiàn)了我國證券市場化的大趨勢。投資者參與股票定價(jià)，將會(huì)有更多的投資者根據(jù)自己的判斷做出選擇。會(huì)計(jì)師事務(wù)所作為連接發(fā)行人與投資者的“紐帶”，將在IPO過程中發(fā)揮著更加重要的作用。

2005年正式施行詢價(jià)制度，使得更多的投資者有機(jī)會(huì)參與新股的定價(jià)過程。詢價(jià)制度的實(shí)施為會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)機(jī)制的建立提供了良好的制度背景。如今，IPO重啟傳聞四起，新股發(fā)行又成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。基于以上背景，本文選取2005年至2012年A股IPO公司為研究對(duì)象，對(duì)我國證券市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，期望得到有價(jià)值的結(jié)論。

二、文獻(xiàn)回顧

Titman和Trueman（1986）研究認(rèn)為，高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠降低發(fā)行人與投資者之間的信息不對(duì)稱性，進(jìn)而可以降低IPO新股的抑價(jià)水平。

Beatty（1989）、Holland和Horon（1993）、Andre F.Gygax和Elaine（2008）分別對(duì)美國、英國和澳大利亞證券市場上市的公司進(jìn)行研究。研究表明，高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)水平，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)呈現(xiàn)顯著的負(fù)向相關(guān)。

與歐美國家成熟的證券市場相比，我國證券市場成立時(shí)間較短，證券市場發(fā)行制度和運(yùn)行機(jī)制等方面都還有待于進(jìn)一步的完善。近年來，有關(guān)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的關(guān)系問題逐漸引起我國學(xué)者的關(guān)注，許多學(xué)者對(duì)二者的關(guān)系進(jìn)行研究，并沒有得出統(tǒng)一結(jié)論。

李常青和林文榮（2004）認(rèn)為，我國會(huì)計(jì)師事務(wù)聲譽(yù)不能降低IPO的抑價(jià)水平。我國尚未出現(xiàn)具有高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

劉衛(wèi)和覃智勇（2009）以我國A股市場2004—2007年IPO公司為樣本，通過對(duì)IPO公司數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)國際四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)信號(hào)逐漸被投資者接收，其審計(jì)的IPO公司股價(jià)的抑價(jià)水平較低，但并沒有發(fā)現(xiàn)國內(nèi)會(huì)計(jì)師事務(wù)所在降低公司新股抑價(jià)水平上的作用。

王兵、辛清泉和楊德明（2009）研究認(rèn)為：審計(jì)師聲譽(yù)能夠顯著降低新股的首日抑價(jià)率，尤其是在民營上市公司中，這一結(jié)論更加穩(wěn)健。肖小鳳和唐紅（2010）實(shí)證表明：審計(jì)師聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，審計(jì)師的聲譽(yù)機(jī)制在我國開始顯現(xiàn)。

本文以詢價(jià)制度實(shí)施為切入點(diǎn)，引入會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)，為解釋我國證券市場IPO抑價(jià)提供了新視角；運(yùn)用實(shí)施詢價(jià)制度以來最全面、最完整的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，實(shí)證檢驗(yàn)詢價(jià)制度實(shí)施至今，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系。

隨著證券市場化改革的推進(jìn)，證券價(jià)格機(jī)制的作用將日益顯現(xiàn)。財(cái)政部和中注協(xié)在積極推動(dòng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所做大做強(qiáng)，這一措施將有助于提高會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)質(zhì)量，培育聲譽(yù)良好的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，從而推動(dòng)并滿足市場對(duì)高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的需求，改善注冊(cè)會(huì)計(jì)師的執(zhí)業(yè)環(huán)境。同時(shí)，本研究對(duì)于進(jìn)一步推進(jìn)我國IPO定價(jià)市場化改革、上市公司選聘會(huì)計(jì)師事務(wù)所、降低信息不對(duì)稱以及幫助投資者在選擇股票時(shí)更好地估計(jì)公司真實(shí)價(jià)值和前景都具有一定的貢獻(xiàn)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

邊一輝（2005）認(rèn)為在獨(dú)立審計(jì)市場上，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)是指社會(huì)公眾對(duì)注冊(cè)會(huì)計(jì)師及事務(wù)所的審計(jì)服務(wù)質(zhì)量給予贊美和信任的程度，聲譽(yù)基于事務(wù)所卓越的審計(jì)服務(wù)質(zhì)量、優(yōu)秀的管理水平、悠久的歷史沉淀與品牌維護(hù)形成。

中介聲譽(yù)假說指出，高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所為了維護(hù)自身的聲譽(yù)，會(huì)自發(fā)的對(duì)外提供高質(zhì)量的信息，有效地降低IPO抑價(jià)，從而使得投資者通過對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的判斷考慮IPO定價(jià)的合理性。

（二）選取樣本

本文研究目的在于檢驗(yàn)證券市場的不斷完善，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能否對(duì)降低IPO抑價(jià)產(chǎn)生影響。因而，以詢價(jià)制度的實(shí)施為研究起點(diǎn)，選取2005年至2012年我國A股市場IPO公司為研究對(duì)象，剔除銀行類、保險(xiǎn)類、證券類上市公司以及數(shù)據(jù)缺失的上市公司之后，最終得到研究樣本1 049家。與研究相關(guān)的數(shù)據(jù)來源主要為：國泰君安CSMAR數(shù)據(jù)庫、銳思數(shù)據(jù)庫以及中國注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)公布的2005至2012年《會(huì)計(jì)師事務(wù)所全國百家信息》。對(duì)以上數(shù)據(jù)進(jìn)行手工整理，采用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS16.0進(jìn)行數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)分析。

（三）模型設(shè)計(jì)

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表1為2005—2012年A股上市公司IPO抑價(jià)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表1中可以發(fā)現(xiàn)，整個(gè)研究區(qū)間大致可以分為三個(gè)時(shí)間段：上升階段（2005年至2007年）、下降階段（2008年至2011年）和小幅回升階段（2012年）。2007年整個(gè)股票市場異?；钴S，IPO公司抑價(jià)率的最大值、最小值和均值分別為536.63%、0和199.47%，均值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他年份；從2008年開始，新股抑價(jià)率呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，2011年新上市的公司中，抑價(jià)率的最大值、最小值和均值已經(jīng)降至198.89、-23.16%和17.02%；2012年IPO公司中，IPO抑價(jià)率最小值為-26.33%，同時(shí)也是研究區(qū)間的抑價(jià)率最小值，IPO抑價(jià)率最大值為626.91%，同時(shí)也是研究區(qū)間的抑價(jià)率最大值，2012年IPO抑價(jià)率的均值較2011年均值相比也有所回升。endprint

總的來說，詢價(jià)制度實(shí)施以來新股抑價(jià)率還是呈現(xiàn)總體下降趨勢，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。2012年IPO抑價(jià)率小幅回升的原因可能為：2012年年末暫停IPO，所以市場上的資金更傾向于抓緊時(shí)機(jī)投資新股，新股供需矛盾進(jìn)一步加深，而IPO抑價(jià)率最高的公司正是2012年上市的最后一家公司——浙江世寶（002703）。

表2為不同聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)IPO公司抑價(jià)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。2005年至2012年上市的公司中，有39.18%的公司會(huì)選擇高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)其財(cái)務(wù)報(bào)表，60.82%的公司選擇普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所。高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所提供的審計(jì)服務(wù)質(zhì)量會(huì)比較高，但同時(shí)收取的審計(jì)費(fèi)用也會(huì)比普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所收取的費(fèi)用高，公司在衡量審計(jì)質(zhì)量和審計(jì)費(fèi)用的時(shí)候可能會(huì)作出不同的選擇。高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率的均值為55.55%，低于普通聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率均值69.12%。由此推斷：高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。

表3是對(duì)模型中主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。發(fā)行中簽率（Bt）最小值為0.01%，最大值為15.53%，表明我國證券市場上的投資者對(duì)新股的需求很旺盛，新股供需嚴(yán)重不均衡；首日換手率（Tr）均值57.51%，最大值達(dá)到95%，表明二級(jí)市場的投機(jī)氛圍比較濃厚；發(fā)行市盈率（Pe）最小值6.67，最大值150.82表明投資者承受新股投資風(fēng)險(xiǎn)的差別較大，投資者更傾向于購買發(fā)行價(jià)遠(yuǎn)高于每股收益的股票。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

表4為基于A股整體市場的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）的系數(shù)為負(fù)數(shù)，這表示會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，與假設(shè)H相符，且其t值為-2.025，在5%的顯著性水平下（雙側(cè)）顯著，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，進(jìn)而提高IPO定價(jià)效率。

表5為基于不同上市板塊的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。

（1）基于主板和中小板IPO公司的數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）為-0.108，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，t值為-1.675，在0.1顯著性水平下顯著，表明主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)。

（2）基于創(chuàng)業(yè)板IPO公司數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）系數(shù)為負(fù)，說明創(chuàng)業(yè)板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，但t值僅為-0.137，不能通過顯著性檢驗(yàn)，表明創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還不能進(jìn)行很有效的識(shí)別。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

通過改變計(jì)量IPO抑價(jià)的方法，即不考慮市場對(duì)IPO抑價(jià)的影響，對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

通過改變IPO抑價(jià)的計(jì)量方法對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果與模型結(jié)果基本一致：會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)；主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)；而創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還沒有進(jìn)行顯著的識(shí)別。（由于篇幅限制，只列出部分穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果。）

五、結(jié)論

本文研究結(jié)果表明：從A股總體市場來看，詢價(jià)制度施行至今，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)，高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)機(jī)制已初步形成，成為投資者判斷股票價(jià)值的一個(gè)重要信號(hào)?；诓煌鲜邪鍓K的實(shí)證分析表明：主板和中小板市場上，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，但是這一實(shí)證結(jié)果并沒有在創(chuàng)業(yè)板市場上得以驗(yàn)證。其原因可能為：同主板和中小板市場相比，創(chuàng)業(yè)板公司上市的時(shí)間還不是很長，相關(guān)的法律制度可能還不夠完善；創(chuàng)業(yè)板公司上市條件同主板和中小板公司上市條件還存在差異。隨著詢價(jià)制度的推進(jìn)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)效應(yīng)逐步在我國證券市場上發(fā)揮作用。這對(duì)于進(jìn)一步推進(jìn)我國IPO定價(jià)市場化改革、上市公司選聘會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及投資者選購新股等方面具有重要的啟示意義。

【參考文獻(xiàn)】

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[9] 邊一輝.獨(dú)立審計(jì)監(jiān)管新視角：聲譽(yù)機(jī)制[J].技術(shù)與市場，2005（8）：44-46.endprint

總的來說，詢價(jià)制度實(shí)施以來新股抑價(jià)率還是呈現(xiàn)總體下降趨勢，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。2012年IPO抑價(jià)率小幅回升的原因可能為：2012年年末暫停IPO，所以市場上的資金更傾向于抓緊時(shí)機(jī)投資新股，新股供需矛盾進(jìn)一步加深，而IPO抑價(jià)率最高的公司正是2012年上市的最后一家公司——浙江世寶（002703）。

表2為不同聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)IPO公司抑價(jià)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。2005年至2012年上市的公司中，有39.18%的公司會(huì)選擇高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)其財(cái)務(wù)報(bào)表，60.82%的公司選擇普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所。高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所提供的審計(jì)服務(wù)質(zhì)量會(huì)比較高，但同時(shí)收取的審計(jì)費(fèi)用也會(huì)比普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所收取的費(fèi)用高，公司在衡量審計(jì)質(zhì)量和審計(jì)費(fèi)用的時(shí)候可能會(huì)作出不同的選擇。高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率的均值為55.55%，低于普通聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率均值69.12%。由此推斷：高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。

表3是對(duì)模型中主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。發(fā)行中簽率（Bt）最小值為0.01%，最大值為15.53%，表明我國證券市場上的投資者對(duì)新股的需求很旺盛，新股供需嚴(yán)重不均衡；首日換手率（Tr）均值57.51%，最大值達(dá)到95%，表明二級(jí)市場的投機(jī)氛圍比較濃厚；發(fā)行市盈率（Pe）最小值6.67，最大值150.82表明投資者承受新股投資風(fēng)險(xiǎn)的差別較大，投資者更傾向于購買發(fā)行價(jià)遠(yuǎn)高于每股收益的股票。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

表4為基于A股整體市場的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）的系數(shù)為負(fù)數(shù)，這表示會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，與假設(shè)H相符，且其t值為-2.025，在5%的顯著性水平下（雙側(cè)）顯著，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，進(jìn)而提高IPO定價(jià)效率。

表5為基于不同上市板塊的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。

（1）基于主板和中小板IPO公司的數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）為-0.108，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，t值為-1.675，在0.1顯著性水平下顯著，表明主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)。

（2）基于創(chuàng)業(yè)板IPO公司數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）系數(shù)為負(fù)，說明創(chuàng)業(yè)板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，但t值僅為-0.137，不能通過顯著性檢驗(yàn)，表明創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還不能進(jìn)行很有效的識(shí)別。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

通過改變計(jì)量IPO抑價(jià)的方法，即不考慮市場對(duì)IPO抑價(jià)的影響，對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

通過改變IPO抑價(jià)的計(jì)量方法對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果與模型結(jié)果基本一致：會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)；主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)；而創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還沒有進(jìn)行顯著的識(shí)別。（由于篇幅限制，只列出部分穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果。）

五、結(jié)論

本文研究結(jié)果表明：從A股總體市場來看，詢價(jià)制度施行至今，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)，高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)機(jī)制已初步形成，成為投資者判斷股票價(jià)值的一個(gè)重要信號(hào)?；诓煌鲜邪鍓K的實(shí)證分析表明：主板和中小板市場上，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，但是這一實(shí)證結(jié)果并沒有在創(chuàng)業(yè)板市場上得以驗(yàn)證。其原因可能為：同主板和中小板市場相比，創(chuàng)業(yè)板公司上市的時(shí)間還不是很長，相關(guān)的法律制度可能還不夠完善；創(chuàng)業(yè)板公司上市條件同主板和中小板公司上市條件還存在差異。隨著詢價(jià)制度的推進(jìn)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)效應(yīng)逐步在我國證券市場上發(fā)揮作用。這對(duì)于進(jìn)一步推進(jìn)我國IPO定價(jià)市場化改革、上市公司選聘會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及投資者選購新股等方面具有重要的啟示意義。

【參考文獻(xiàn)】

[1] Titman S，Trueman B. Information quality and the valuation of new issues[J].Journal of Accounting and Economics ，1986，6（8）：159-172.

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總的來說，詢價(jià)制度實(shí)施以來新股抑價(jià)率還是呈現(xiàn)總體下降趨勢，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。2012年IPO抑價(jià)率小幅回升的原因可能為：2012年年末暫停IPO，所以市場上的資金更傾向于抓緊時(shí)機(jī)投資新股，新股供需矛盾進(jìn)一步加深，而IPO抑價(jià)率最高的公司正是2012年上市的最后一家公司——浙江世寶（002703）。

表2為不同聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)IPO公司抑價(jià)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。2005年至2012年上市的公司中，有39.18%的公司會(huì)選擇高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)其財(cái)務(wù)報(bào)表，60.82%的公司選擇普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所。高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所提供的審計(jì)服務(wù)質(zhì)量會(huì)比較高，但同時(shí)收取的審計(jì)費(fèi)用也會(huì)比普通聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所收取的費(fèi)用高，公司在衡量審計(jì)質(zhì)量和審計(jì)費(fèi)用的時(shí)候可能會(huì)作出不同的選擇。高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率的均值為55.55%，低于普通聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的新股抑價(jià)率均值69.12%。由此推斷：高聲譽(yù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠在一定程度上降低IPO抑價(jià)。

表3是對(duì)模型中主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。發(fā)行中簽率（Bt）最小值為0.01%，最大值為15.53%，表明我國證券市場上的投資者對(duì)新股的需求很旺盛，新股供需嚴(yán)重不均衡；首日換手率（Tr）均值57.51%，最大值達(dá)到95%，表明二級(jí)市場的投機(jī)氛圍比較濃厚；發(fā)行市盈率（Pe）最小值6.67，最大值150.82表明投資者承受新股投資風(fēng)險(xiǎn)的差別較大，投資者更傾向于購買發(fā)行價(jià)遠(yuǎn)高于每股收益的股票。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

表4為基于A股整體市場的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）的系數(shù)為負(fù)數(shù)，這表示會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，與假設(shè)H相符，且其t值為-2.025，在5%的顯著性水平下（雙側(cè)）顯著，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，進(jìn)而提高IPO定價(jià)效率。

表5為基于不同上市板塊的會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。

（1）基于主板和中小板IPO公司的數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）為-0.108，說明會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，t值為-1.675，在0.1顯著性水平下顯著，表明主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)。

（2）基于創(chuàng)業(yè)板IPO公司數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果。會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)（Ar）系數(shù)為負(fù)，說明創(chuàng)業(yè)板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)負(fù)相關(guān)，但t值僅為-0.137，不能通過顯著性檢驗(yàn)，表明創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還不能進(jìn)行很有效的識(shí)別。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

通過改變計(jì)量IPO抑價(jià)的方法，即不考慮市場對(duì)IPO抑價(jià)的影響，對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

通過改變IPO抑價(jià)的計(jì)量方法對(duì)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果與模型結(jié)果基本一致：會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，即高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)；主板和中小板市場上會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)能夠顯著降低IPO抑價(jià)；而創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)還沒有進(jìn)行顯著的識(shí)別。（由于篇幅限制，只列出部分穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果。）

五、結(jié)論

本文研究結(jié)果表明：從A股總體市場來看，詢價(jià)制度施行至今，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)，高聲譽(yù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所能夠顯著降低IPO抑價(jià)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)機(jī)制已初步形成，成為投資者判斷股票價(jià)值的一個(gè)重要信號(hào)?；诓煌鲜邪鍓K的實(shí)證分析表明：主板和中小板市場上，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與IPO抑價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，但是這一實(shí)證結(jié)果并沒有在創(chuàng)業(yè)板市場上得以驗(yàn)證。其原因可能為：同主板和中小板市場相比，創(chuàng)業(yè)板公司上市的時(shí)間還不是很長，相關(guān)的法律制度可能還不夠完善；創(chuàng)業(yè)板公司上市條件同主板和中小板公司上市條件還存在差異。隨著詢價(jià)制度的推進(jìn)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)效應(yīng)逐步在我國證券市場上發(fā)揮作用。這對(duì)于進(jìn)一步推進(jìn)我國IPO定價(jià)市場化改革、上市公司選聘會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及投資者選購新股等方面具有重要的啟示意義。

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