湯瀾

摘 要：多元化問題一直以來都是國內(nèi)外學術界和實業(yè)界爭議的焦點之一。本文的目的是為了確定多元化戰(zhàn)略是否是公司重要的金融決策。因此在本次研究中提出了一個假設，多元化經(jīng)營的企業(yè)比單一經(jīng)營的企業(yè)有更好的業(yè)績。針對了這一個假設本文以2001年至2008年的2088個中國上市公司作為樣本，選用資產(chǎn)收益率作為公司業(yè)績的衡量指標，通過實證來衡量實施多元化戰(zhàn)略對企業(yè)產(chǎn)生的影響如何。本文還是針對這些上市公司進行研究分析，發(fā)現(xiàn)我國的上市公司在實行多元化戰(zhàn)略上，其程度越高，它與資產(chǎn)收益率之間的關系就呈負相關。

關鍵詞：多元化；上市公司；資產(chǎn)收益率

一、多元化的實證研究

通過對過往公司數(shù)據(jù)的分析和總結，我們發(fā)現(xiàn)在美國這個經(jīng)濟發(fā)達的國家，公司實施多元化戰(zhàn)略管理并沒有讓企業(yè)的價值增加，反而隨著時間的向前發(fā)展，多元化帶來的價值反而遞減，公司的價值也在時間里被消磨掉了。對整個公司來講，企業(yè)在進行多元化實施過程中，付出的成本將會超過其對公司創(chuàng)造的實際價值，在這么發(fā)達的資本市場，這種影響一直存在。對于新興市場，一切制度都在實際過程中不斷完善，逐漸向成熟過渡，所以可能在多元化戰(zhàn)略過程中會得到與美國發(fā)達市場不一樣的結果，根據(jù)數(shù)據(jù)分析，新興市場也存在以下幾個不足之處：

（一）資本市場的不完善。資本對企業(yè)來講一直都有無限吸引力，資本市場完善程度對企業(yè)的影響也相互存在。不過市場是多個個體互相融合的產(chǎn)物，既然相互獨立，那么信息之間就存在不對稱現(xiàn)象，投資者跟企業(yè)之間就會因信息產(chǎn)生隔閡，有些時候投資者對企業(yè)的利好消息反應遲緩，有時候對企業(yè)的利空消息反應過度，這時候對企業(yè)來講，資金來去迅速，極不穩(wěn)定，這樣不利于企業(yè)長期發(fā)展。當這種情況存在時，國外的發(fā)達企業(yè)經(jīng)常聘請具有能力較強的分析師、銀行家和有信息中介的媒體，通過對各種信息的集合來改善信息不對稱的現(xiàn)在，進而解決融資難的困境，信息流通速度加強，對決策產(chǎn)生的效果就好?，F(xiàn)階段，我國只存在少量的這種具有權威性的媒體以及中介機構，那么企業(yè)在進行多元化戰(zhàn)略的時候就有天然的自身優(yōu)勢，在內(nèi)部進行籌資和相互調(diào)撥資金，減輕因對場外資金的依賴程度，促進自身發(fā)展。

（二）勞動力市場不完善。作為市場發(fā)達的美國市場，很多高級管理人才可以通過企業(yè)來培養(yǎng)和選拔，也能從名牌大學里招聘和培訓，其速度和效率都挺快的，但是現(xiàn)在我國還不具備這種環(huán)境，很多高級管理人才都比較缺失，培養(yǎng)速度較慢，市場對這些人才的需要遠大于市場的供給，在供需不平衡的關系下，企業(yè)互相爭奪高級管理人才。根據(jù)實際情況，正在進行多元化公司的企業(yè)不得不通過內(nèi)部培養(yǎng)為企業(yè)不斷輸送急需的管理人才，在不同的行業(yè)里鍛煉、學習，再回歸管理，循序漸進提升管理能力。這樣一來，經(jīng)營比較單一的公司就沒有這種優(yōu)勢存在了，那么其要求就沒那么高。

（三）產(chǎn)品市場不完善。產(chǎn)品是企業(yè)的核心，產(chǎn)品得到越多的人認同和購買，那么其產(chǎn)生的效益就越好。對于不同的企業(yè)來講，企業(yè)對產(chǎn)品的認知還存在表象上，不同的產(chǎn)品有自己的產(chǎn)品信息，其他公司很難得到最真實的信息，信息的不對稱不容易讓一個產(chǎn)品迅速產(chǎn)生品牌效應，產(chǎn)品知沒推廣開來，其對企業(yè)的影響很大，但是對于多元化企業(yè)來講，原有的知名度和信譽將會對其進入到新的行業(yè)領域造成良好影響，市場上存在一批忠誠的消費群體，其產(chǎn)品推廣速度容易進入快車道。

所以，跟發(fā)達市場不同的是，新興市場在這方面存在獨特的優(yōu)勢，特有的市場環(huán)境，固有的客戶群體，狹窄的市場環(huán)境，都會讓多元化企業(yè)發(fā)揮好這種優(yōu)勢。本文通過假設，我國的企業(yè)在實施多元化戰(zhàn)略過程中能夠得到比單一經(jīng)營的公司較好的收效，這種效益表現(xiàn)在業(yè)績或者收益上，以下將是重點進行驗證和得出結論的過程。

二、樣本選取和數(shù)據(jù)及變量描述

（一）樣本選取

從2001年到2008年這期間的上市公司是本文選取的公司樣本，主要選取它們有三個理由：

1 在2001年，證監(jiān)會對外公布了《上市公司行業(yè)分類指引》，對現(xiàn)有的企業(yè)進行明確劃分，一些新興行業(yè)也出現(xiàn)在里面，這樣我們在衡量企業(yè)多元化效果的時候就更真實和清晰，在此標準的基礎上得出準確的結果，也為后面的分析提供依據(jù)。

2 在這選取時間段內(nèi)，上市公司得到快速發(fā)展，數(shù)量也迅猛增加，這樣大量的公司數(shù)據(jù)可以拿來分析、參考，數(shù)據(jù)越豐富，得出的結論就越接近真實。

3 眾多上市公司的數(shù)據(jù)為檢驗結論提供基礎，在多元化趨勢過程中看懂變化，哪些好，哪些壞，都對后期的實踐活動影響深遠。

在公司發(fā)展過程中，一些選取的公司經(jīng)歷過主營業(yè)務的變更，有些也經(jīng)歷過衰落和崛起，這些較大的變化，跟本文探討的結果背離較大，超出了討論范圍，所以人為的進行了相對刪除，這樣保留后的數(shù)據(jù)作為檢驗基礎更真實、有效，也是實證研究必須堅持的原則。

（二）多元化程度的衡量

1 多元化戰(zhàn)略的衡量指標：赫芬達指數(shù)（Herfindhal Diversified Index，HDI）

赫芬達指數(shù)主要被大家用來權衡企業(yè)多元化實施的程度，該數(shù)值有大有小，其代表的含義也各不相同。通過高等數(shù)學進行計算，得出的這個赫芬達指數(shù)有助于大家評判這個企業(yè)的集中化程度，該數(shù)值在0-1之間，沒有負數(shù)，也不會大于1。其公式為：

HDI=1-∑ni=1（Pi）2

2 公司績效的測度TobinQ 值

TobinQ 值即指資產(chǎn)市值與其重置成本之比例。根據(jù)公式可得，當該數(shù)值大于1時，其結果就告訴大家此時的公司市值比公司現(xiàn)有的賬面價值高出一定比例，廣大投資人對公司經(jīng)營結果持滿意態(tài)度；當該數(shù)值小于1時，其結果就告訴大家此時的公司市值比此時的賬面價值要低相對比例，廣大投資人看到的公司經(jīng)營狀況沒有理想中好。具體公司如下：

Tobin′Q=資產(chǎn)市場價值/資產(chǎn)賬面價值 （2）

三、實證分析結果和評述

（一）單一經(jīng)營與多元化經(jīng)營企業(yè)的統(tǒng)計描述

如表2所示，通過列舉單一經(jīng)營公司和多元化公司在各個數(shù)值里的中位數(shù)和平均數(shù)。從2001年到2008年這8年間，我們?nèi)〕?088家上市公司，統(tǒng)計好數(shù)據(jù)進行分析得出其中有431家公司是屬于單一經(jīng)營狀態(tài)，1657家公司屬于多元化經(jīng)驗狀態(tài)，從分布上講，多元化企業(yè)是主流。從表中的計算數(shù)值可以看出，越是高度多元化的企業(yè)在經(jīng)營過程中所對應的資產(chǎn)收益與托賓Q值相對應，這是該表中得出的結論。

注：資產(chǎn)收益率，即凈利潤與總資產(chǎn)之比。H值指數(shù)為公司各經(jīng)營單元的收入與總營業(yè)收入之比的平方和。

從表2中可以看出，現(xiàn)在我國的公司存在時間越長，其多元化經(jīng)營程度就越高。從公司的發(fā)展歷史來看，當某公司長期在該行業(yè)里長時間經(jīng)營，而經(jīng)受住了起步-成長-發(fā)展-成熟等歷程，現(xiàn)在所占的市場份額和知名度都已經(jīng)趨于穩(wěn)定，繼續(xù)向上發(fā)展空間受到限制，因而才有實力和基礎去進入其他行業(yè)，獲取更多的市場空間和利潤。這種現(xiàn)象在美國就有所不同，現(xiàn)階段的公司規(guī)模還相對較小，而規(guī)模更大的卻是單一經(jīng)營的公司，所以結果也有不同之處。

（二）多元化與資產(chǎn)收益率

下圖的表3主要列舉了資產(chǎn)收益率跟企業(yè)多元化經(jīng)營之間存在怎樣的關系。根據(jù)表2的結論得知，企業(yè)自身在資產(chǎn)收益率上并沒有跟隨業(yè)務多元化程度的增加而相應的單邊上漲或單一下降的走勢，同時經(jīng)營多元化的企業(yè)在資產(chǎn)收益率上比單一公司經(jīng)營的還小。從表3里的數(shù)據(jù)可以看出，在資產(chǎn)收益率上可以看到0.296是單一經(jīng)營公司的數(shù)值，0.199是其中位數(shù)。與之相對應的是多元化公司，由于其多元化程度不同，但整體數(shù)值低于單一經(jīng)營公司，這樣從整體數(shù)據(jù)來看，多元化經(jīng)營都會影響公司在資產(chǎn)收益率上的影響。

注：回歸方程為 ROA=a+b2 D（2）+ b3 D（3）+ b4 D（4）+ b5 D（5）+

其中，ROA是資產(chǎn)收益率，凈收益與總資產(chǎn)之比；D（j）為離散變量，如果公司的經(jīng)營單元數(shù)大于或等于j個，那么就取1；否則取0；j =2，3，4，5。

如表4中的數(shù)據(jù)可以知道，公司在擴大規(guī)模和經(jīng)歷時間逐漸增長時，這兩個變量會對資產(chǎn)收益率產(chǎn)生影響，并求出產(chǎn)生影響的多元回歸。公司在發(fā)展過程中公司規(guī)模會不斷增長，人數(shù)會增多，在行業(yè)里的市場份額也會發(fā)生變化，那么用公司的資產(chǎn)衡量其規(guī)模并在時間這個變量上發(fā)生變化。通過回歸結果，我們也清晰的發(fā)現(xiàn)這種結論跟之前的結論一致，那么證明多元化與資產(chǎn)收益率之間的負相關關系成立，進一步印證了本文一開始提出的觀點。不過需要補充說明一點的就是通過表4中發(fā)現(xiàn)，他們之間的關系還比較弱，在統(tǒng)計上不是很強烈。

經(jīng)過上述分析和論證，觀點多元化經(jīng)營跟資產(chǎn)收益率二者的負相關關系存在，但與論證之初提出的假設相沖突。

四、結論

多元化問題一直以來都是國內(nèi)外學術界和實業(yè)界爭議的焦點之一。在中國，多元化的動機可以理解為是公司為了探索多元化的鼓勵性措施。在以往的實證研究中，還沒有回答這個基本的問題，為什么企業(yè)要實行多元化以及受多元化的影響。

本文在回顧、總結、論證的基礎上分析了公司實施多元化戰(zhàn)略對自身產(chǎn)生的影響，其中有些是研究了國內(nèi)外專家學者在多元化與公司績效二者方面的文獻觀點，對比論證了多元化戰(zhàn)略跟公司績效中的指標之間的關系。在對2001年到2008年間上市公司數(shù)據(jù)取樣，分析其年報和不同行業(yè)的經(jīng)營數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)多元化與資產(chǎn)收益率負相關，多元化程度越高企業(yè)的盈利能力越低。（作者單位：重慶師范大學涉外商貿(mào)學院藝術設計學院）

參考文獻：

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[3] 《中國上市公司多元化經(jīng)營的實證研究》 李鈴、趙瑜綱編著 《證券市場導報》，1998 年第3 期。

[4] 《我國上市公司多元化與經(jīng)濟績效關系的實證研究》姚俊、呂源、藍海林編著 《管理世界》，2004 年第11 期