鄢行燊

【摘 要】 并購(gòu)是企業(yè)成長(zhǎng)與擴(kuò)張的重要途徑，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)能獲得更多的效應(yīng)與收益，但也會(huì)面臨一些難以預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)并購(gòu)在追求效應(yīng)的同時(shí)，采取恰當(dāng)?shù)拇胧┓婪讹L(fēng)險(xiǎn)十分必要。文章研究了企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)，分析了企業(yè)并購(gòu)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并提出了相應(yīng)的防范措施。

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)效應(yīng)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范措施

在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)只有不斷發(fā)展壯大才能生存下去。通常情況下，企業(yè)既可以通過(guò)內(nèi)部投資、資本自身積累獲得發(fā)展，也可以通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張，兩者相比，并購(gòu)是更為快速有效的方式。企業(yè)并購(gòu)因能帶來(lái)諸如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同等效應(yīng)而為世界各國(guó)所追逐。近些年來(lái)，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立和完善，企業(yè)之間的并購(gòu)行為日益頻繁，并購(gòu)的規(guī)模和領(lǐng)域也不斷擴(kuò)大。但是并購(gòu)在給企業(yè)帶來(lái)明顯財(cái)務(wù)效應(yīng)的同時(shí)，也使企業(yè)面臨著極高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)能否成功防范和規(guī)避，成為了企業(yè)并購(gòu)是否成功的決定因素。

一、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)

1.籌資效應(yīng)

并購(gòu)企業(yè)通常盈利狀況良好，但資金不一定充足，而被并購(gòu)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況可能不太理想，卻因?yàn)橥顿Y渠道有限擁有大量的資金盈余，如果這樣的兩家企業(yè)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)重組，并購(gòu)方在取得被并購(gòu)企業(yè)資源的同時(shí)，還能獲得大量的資金，而且并購(gòu)后整體企業(yè)的現(xiàn)金流更廣泛更均衡。此外，如果并購(gòu)方經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，收益水平高，有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，還可以利用杠桿收購(gòu)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)籌資，即以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和未來(lái)收益做抵押籌集信貸資金。

2.財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)

財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)是指通過(guò)企業(yè)并購(gòu)使市場(chǎng)對(duì)企業(yè)評(píng)價(jià)改變從而影響企業(yè)估值的效應(yīng)。并購(gòu)活動(dòng)的出現(xiàn)使市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的評(píng)價(jià)發(fā)生變化，提高了對(duì)企業(yè)未來(lái)收益的預(yù)期，從而推高股價(jià)。在資本市場(chǎng)上，并購(gòu)?fù)ǔＲ馕吨繕?biāo)企業(yè)的價(jià)值被低估了，所以傳遞出并購(gòu)消息后，目標(biāo)企業(yè)的股價(jià)往往會(huì)有一定的上漲，意味著股東財(cái)富的增加。并購(gòu)方可以選擇兼并較低市盈率、較高每股收益的企業(yè)，使并購(gòu)后整體企業(yè)的市盈率維持在較高水平，引起企業(yè)股票價(jià)格上漲，產(chǎn)生財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)。

3.合理避稅效應(yīng)

稅法規(guī)定，納稅人發(fā)生的年度虧損可以遞延彌補(bǔ)。實(shí)現(xiàn)較大盈利的企業(yè)并購(gòu)擁有相當(dāng)數(shù)額累積虧損的企業(yè)，盈虧相抵即可少繳所得稅，從而達(dá)到降低當(dāng)期稅收負(fù)擔(dān)的目的，納稅收益可以增加企業(yè)價(jià)值。為了扶持特定行業(yè)的發(fā)展，稅法上往往規(guī)定了優(yōu)惠所得稅率，各地區(qū)各種類型的企業(yè)在稅收政策上有一定的差異性。這種差異性使得不同行業(yè)、地區(qū)、類型的企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)組合，只要科學(xué)籌劃，就能起到合理避稅的效果。

4.企業(yè)價(jià)值增值效應(yīng)

被并購(gòu)企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)效率不佳，市盈率一般較低，并購(gòu)后如能發(fā)揮協(xié)同作用，市盈率通常能提高到與并購(gòu)方相同的水平，從而提高股價(jià)增加了股東財(cái)富。另外，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)資源要素的有效配置與運(yùn)用，增強(qiáng)控制成本、技術(shù)和資金的能力，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值增值。

二、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

1.財(cái)務(wù)信息風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)信息風(fēng)險(xiǎn)指對(duì)并購(gòu)雙方的財(cái)務(wù)信息掌握不足引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱，被并購(gòu)方為了抬高并購(gòu)價(jià)格，總是盡量夸大資產(chǎn)價(jià)值與提高盈利預(yù)期，甚至刻意隱瞞債務(wù)，倘若并購(gòu)方不能對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表信息進(jìn)行有效甄別，實(shí)際承擔(dān)的成本可能遠(yuǎn)高于真實(shí)價(jià)值。如果并購(gòu)方對(duì)自身的財(cái)力與并購(gòu)能力估計(jì)不足，收購(gòu)價(jià)格與市場(chǎng)價(jià)值脫節(jié)，也容易引發(fā)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.評(píng)估定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理評(píng)估定價(jià)是企業(yè)并購(gòu)順利進(jìn)行的基礎(chǔ)，它與財(cái)務(wù)信息的掌握息息相關(guān)，同時(shí)受到評(píng)估方法的影響。對(duì)目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流量大小和時(shí)間的預(yù)期直接影響到評(píng)估定價(jià)，信息掌握不充分，價(jià)值評(píng)估模式方法不適用，會(huì)導(dǎo)致定價(jià)過(guò)高或過(guò)低，面臨定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。如果并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力預(yù)期過(guò)高，支付超過(guò)應(yīng)有價(jià)值的并購(gòu)價(jià)款，即使目標(biāo)對(duì)象將來(lái)運(yùn)行良好，高昂的并購(gòu)成本也很容易使并購(gòu)企業(yè)背上沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，影響并購(gòu)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

3.并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指與并購(gòu)資金供應(yīng)及資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，具體包括資金在數(shù)量上和時(shí)間上不能滿足需要的風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)、融資方式不合適影響并購(gòu)方控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)?fù)枰罅康馁Y金，如何在規(guī)定的期限內(nèi)籌集到足夠的資金就成為并購(gòu)流程中的重要環(huán)節(jié)，如果資金不能及時(shí)籌措到位，就會(huì)引起資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債融資影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和后續(xù)舉債能力，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率提高時(shí)，債權(quán)人可能要求提前還款或是提供抵押及其他限制性條款，降低企業(yè)再融資能力；權(quán)益融資容易分散企業(yè)的控制權(quán)，甚至?xí)恍钜獠倏v形成反向收購(gòu)。

4.并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)企業(yè)并購(gòu)主要有現(xiàn)金支付、股票支付、混合支付這三種支付方式。每一種支付方式都存在風(fēng)險(xiǎn)性，對(duì)不同的并購(gòu)企業(yè)和并購(gòu)管理模式應(yīng)采用不同的支付方式，否則會(huì)引起支付不到位的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金支付確實(shí)可以使企業(yè)感到踏實(shí)，但這其實(shí)包含著很大的風(fēng)險(xiǎn)，如果并購(gòu)方在并購(gòu)過(guò)程中存在現(xiàn)金流不佳等情況，那么整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)必須終止，而且現(xiàn)金承受力影響企業(yè)并購(gòu)的規(guī)模，如果是跨國(guó)并購(gòu)，現(xiàn)金支付還涉及到匯率問(wèn)題，存在一定的風(fēng)險(xiǎn)；股份支付時(shí)間跨度大、操作不便、稀釋股東控股權(quán)、成本高；混合支付中現(xiàn)金、債務(wù)、股份的比例構(gòu)成不當(dāng)會(huì)引起資本結(jié)構(gòu)混亂，導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

三、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.并購(gòu)前進(jìn)行全面細(xì)致的盡職調(diào)查

企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，并購(gòu)后沒(méi)能達(dá)到預(yù)期目標(biāo)的機(jī)率很高，其中一個(gè)很重要的原因就是沒(méi)有做好并購(gòu)前的盡職調(diào)查工作。并購(gòu)前企業(yè)面臨著各種風(fēng)險(xiǎn)，盡職調(diào)查的目的就是要發(fā)現(xiàn)價(jià)值，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。這就要求企業(yè)全面細(xì)致地開(kāi)展盡職調(diào)查，從并購(gòu)戰(zhàn)略、調(diào)查方法和內(nèi)容、信息遴選和法律保障等方面多下工夫，在查實(shí)財(cái)務(wù)報(bào)表信息的基礎(chǔ)上，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行科學(xué)合理的評(píng)估，確保并購(gòu)能給企業(yè)帶來(lái)效益。

（1）調(diào)查核實(shí)目標(biāo)企業(yè)報(bào)表信息

目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表是并購(gòu)決策的重要依據(jù)，只有在真實(shí)準(zhǔn)確的報(bào)表基礎(chǔ)上才能得出有價(jià)值的信息，但目標(biāo)企業(yè)提供的財(cái)務(wù)報(bào)表不一定客觀和可靠，所以對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表信息進(jìn)行核實(shí)顯得十分必要。盡職調(diào)查過(guò)程中，通過(guò)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債確認(rèn)核實(shí)，防止虛增資產(chǎn)隱瞞負(fù)債；通過(guò)收支項(xiàng)目和現(xiàn)金流量的審查，防止增報(bào)收入少報(bào)費(fèi)用。

（2）科學(xué)全面的價(jià)值評(píng)估

目標(biāo)企業(yè)定價(jià)是否合理關(guān)系到并購(gòu)活動(dòng)能否順利開(kāi)展，但企業(yè)價(jià)值受評(píng)估方法和范圍的影響，選擇科學(xué)全面的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法能夠降低定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)法、收益法、成本法等常用的價(jià)值評(píng)估方法各有各的優(yōu)缺點(diǎn)，評(píng)估時(shí)應(yīng)結(jié)合企業(yè)所處的行業(yè)和經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)來(lái)選擇評(píng)估方法，并分析評(píng)估方法的適用性。評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)既包括有形資產(chǎn)也包括無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值，商標(biāo)權(quán)、專有技術(shù)，商譽(yù)等能為并購(gòu)方帶來(lái)源源不斷的遠(yuǎn)期利益，是影響企業(yè)價(jià)值的重要因素。

2.拓展融資渠道，確認(rèn)合理融資結(jié)構(gòu)

企業(yè)應(yīng)根據(jù)并購(gòu)對(duì)資金的需要，積極擴(kuò)展融資渠道，將不同的融資方式相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，確保并購(gòu)順利推進(jìn)。根據(jù)成本最小化的原則，科學(xué)確定融資結(jié)構(gòu)，保持債務(wù)和資本的合理比例。首先，在科學(xué)預(yù)測(cè)并購(gòu)資金需求量的基礎(chǔ)上，合理安排籌措資金；其次，對(duì)內(nèi)部融資、銀行借款、股票融資和債券融資等各種融資方式進(jìn)行選擇和組合，使融資成本最低；最后，確定最佳資本結(jié)構(gòu)，使得企業(yè)價(jià)值最大化。

3.采取多樣化的支付方式

企業(yè)并購(gòu)應(yīng)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和金融環(huán)境的改善，綜合運(yùn)用多種支付方式進(jìn)行并購(gòu)價(jià)款的支付?，F(xiàn)金支付方式的資金壓力最大，要采用分期付款的方式，以緩解資金緊缺的局面，同時(shí)還可降低被并購(gòu)方后期不配合的風(fēng)險(xiǎn)。如果資金充足、資金融入量穩(wěn)定，發(fā)股票代價(jià)大或股份被低估，要以現(xiàn)金為主的混合支付；如果并購(gòu)企業(yè)發(fā)展前景好，為使并購(gòu)后通過(guò)整合獲取更大的盈利空間，應(yīng)以債務(wù)主為的混合支付方式，這樣可以降低成本。如果財(cái)務(wù)狀況不佳，資產(chǎn)負(fù)債率高，資金流動(dòng)性差，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，可以采用股權(quán)支付，以優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。

四、結(jié)束語(yǔ)

現(xiàn)階段企業(yè)并購(gòu)越來(lái)越多，金額越來(lái)越大，成為很多企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模、應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)和進(jìn)行資本運(yùn)作的重要手段。企業(yè)并購(gòu)能帶來(lái)諸如拓展融資渠道、合理避稅、提高財(cái)務(wù)預(yù)期、實(shí)現(xiàn)企業(yè)增值等財(cái)務(wù)效應(yīng)，但也使企業(yè)面臨著財(cái)務(wù)信息不對(duì)稱、評(píng)估定價(jià)不合理、并購(gòu)融資不順暢、并購(gòu)價(jià)款支付不到位等風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行積極有效的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)，充分認(rèn)識(shí)和高度重視可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在獲取并購(gòu)效應(yīng)的同時(shí)防范面臨的風(fēng)險(xiǎn)，以達(dá)到預(yù)期的并購(gòu)目標(biāo)。

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