畢娜君

摘 要：企業(yè)在選擇融資方式上的一個(gè)關(guān)鍵問題就是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決定著企業(yè)的盈利水平。文章通過對(duì)國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有理論的研究，對(duì)我國(guó)的國(guó)有企業(yè)及民營(yíng)企業(yè)加以分析，對(duì)企業(yè)尋找最適合的資本結(jié)構(gòu)提出優(yōu)化建議，最大可能性地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu) 最佳資本結(jié)構(gòu) 因素 優(yōu)化 對(duì)策

中圖分類號(hào)：F275 ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2015）11-283-02

最佳資本結(jié)構(gòu)主要是指企業(yè)在融資過程中所選擇的融資渠道、融資方式以及融資比例等都是最適合于企業(yè)的，能夠最大化地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值和股東收益，并且能夠使企業(yè)獲得較多收益。企業(yè)受益越多的資本布局就是相對(duì)企業(yè)來說的資本布局的最佳點(diǎn)。

不同企業(yè)在不同的成長(zhǎng)階段都有不同的的合適資本布局，為了能夠最大化地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值和股東價(jià)值，獲得更多利益，企業(yè)都必須找到一個(gè)最適合的資本局部。不管是大的宏觀經(jīng)濟(jì)政策還是小的內(nèi)部企業(yè)環(huán)境，都需要企業(yè)盡量克服這些作用成分，尋找企業(yè)資本布局的最佳點(diǎn)或者最佳區(qū)間，讓企業(yè)更迅速地成長(zhǎng)，最大化地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。

我國(guó)當(dāng)前企業(yè)資本布局所存在的兩大問題：第一個(gè)是國(guó)有企業(yè)在成長(zhǎng)中大多數(shù)是依靠負(fù)債借款獲得以解決企業(yè)的資金需求。但是，負(fù)債率越大，企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)也就越大，相應(yīng)地所投入的資金成本也就越多。第二個(gè)是民營(yíng)企業(yè)本身規(guī)模比較小、收益不高，實(shí)際控制人一般都是家族企業(yè)，在決策方面不夠理智。公司主要通過自由資金來進(jìn)行運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)，從外部融資比較困難，民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低又是一個(gè)普遍存在的現(xiàn)象，所有就更加需要調(diào)整企業(yè)資本布局，最大化地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。

一、我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)分析

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)跟企業(yè)管理之間有著緊密聯(lián)系。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論在國(guó)內(nèi)外已經(jīng)有了很多研究，但是針對(duì)中國(guó)各類企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀、影響因素等的分析都比較少。本文從國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)兩個(gè)不同企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行整理分析，希望在分析的基礎(chǔ)之上提出對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的方式。

二、國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

（一）現(xiàn)狀

1.資產(chǎn)負(fù)債率偏高。企業(yè)回報(bào)不佳一方面是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)生產(chǎn)設(shè)備陳舊，沒有很好地管理，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等等導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)作不善，經(jīng)濟(jì)回報(bào)不佳。另一方面也是由于企業(yè)的資本布局不合理造成的。資產(chǎn)負(fù)債率高，還本付息壓力大，使得國(guó)有企業(yè)運(yùn)作回報(bào)較差。資金使用效率低下是因?yàn)槠髽I(yè)資本局部不佳。國(guó)有企業(yè)的短期負(fù)債以及銀行借款、應(yīng)付賬款等等使得企業(yè)受制于銀行，資金流動(dòng)不暢使得企業(yè)運(yùn)營(yíng)不佳。短期資金的周轉(zhuǎn)流動(dòng)并不能通過長(zhǎng)期資金來獲取支撐，因此企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯變大。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)下，國(guó)有企業(yè)資金主要通過財(cái)政撥款和銀行貸款，之后國(guó)家改變政策，對(duì)企業(yè)提供資金的辦法發(fā)生了變化，財(cái)政撥款的方式慢慢改變?yōu)榻ㄔO(shè)性的貸款，銀行主要成為國(guó)有企業(yè)融資渠道。

2.負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。企業(yè)籌集資金的辦法包括直接籌集間接籌集、長(zhǎng)期借款短期借款、外部借款自有資金、債務(wù)籌集股權(quán)籌集等等。企業(yè)的財(cái)力、人力和風(fēng)險(xiǎn)等等都是可以從融資方式和資本布局比例方面觀察出來的。國(guó)有企業(yè)融資比較難以通過債券的發(fā)行或股票發(fā)行的方式，再加上因?yàn)樗鶎贆?quán)是國(guó)家，銀行對(duì)此要求沒那么高，更加容易從銀行獲得貸款，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)比較偏向于銀行借款，銀行成為國(guó)有企業(yè)融資的主要來源，單一的融資渠道并不能滿足國(guó)有企業(yè)的資金需求。

3.股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。國(guó)有企業(yè)雖然在很大程度上已經(jīng)進(jìn)行了改革，慢慢發(fā)展為有限公司，但是國(guó)有股占主導(dǎo)地位的趨勢(shì)仍然沒有得到改變，缺乏一定的股權(quán)制約和監(jiān)督管理制度，這樣反而促進(jìn)一股獨(dú)大的風(fēng)氣，同時(shí)也對(duì)公司管理和運(yùn)營(yíng)效率產(chǎn)生了重要影響，企業(yè)不得不付出更多的成本。

（二）影響因素

1.銀行體制。我國(guó)資本市場(chǎng)不夠完善，直接募集資金比較難。國(guó)有企業(yè)流通性受到部分限制，因此國(guó)有企業(yè)的貸款來源主要是銀行，間接募集資金占比較高，直接募集資金占比較低，國(guó)有企業(yè)比較依賴于銀行借款。政府從穩(wěn)定的角度授權(quán)銀行向某些運(yùn)作狀況不好或者快破產(chǎn)的企業(yè)繼續(xù)放款，提供某些優(yōu)惠政策，使得該破產(chǎn)的企業(yè)不能破產(chǎn)，企業(yè)貸款壓力降低，銀行越來越成為企業(yè)貸款的主體。

2.所有權(quán)問題。一直以來，國(guó)家就是國(guó)有企業(yè)的主導(dǎo)者，銀行和其他金融機(jī)構(gòu)是國(guó)有企業(yè)的主要債權(quán)人，因此也導(dǎo)致企業(yè)貸款受到銀行的約束。國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)或者政府部門直接任命國(guó)有企業(yè)的管理人員，國(guó)有獨(dú)資是國(guó)有資金的主要來源，這也就給國(guó)有企業(yè)在出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)不會(huì)損害管理人員的利益。但是，這往往也會(huì)導(dǎo)致一種不好的現(xiàn)象，管理者在面對(duì)機(jī)遇的時(shí)候，要么錯(cuò)失機(jī)遇，要么不考慮風(fēng)險(xiǎn)盲目進(jìn)去，這些都會(huì)對(duì)國(guó)有企業(yè)產(chǎn)生危害。

3.歷史問題。這是歷史遺留下來的矛盾。國(guó)有占股比例仍然在股權(quán)分離改革之后占據(jù)比例較多。因此國(guó)有企業(yè)運(yùn)作過程中仍然具有濃重的行政色彩，無法擺脫行政干預(yù)。GDP中國(guó)家的財(cái)政收入占有的比重越來越少，無法給國(guó)有企業(yè)更多的資金扶持，再加上社會(huì)閑散資金并不能被國(guó)有企業(yè)吸納過多，從而出現(xiàn)了國(guó)有企業(yè)資金不夠的現(xiàn)象。

（三）優(yōu)化方式

1.提升經(jīng)濟(jì)收益率，資產(chǎn)負(fù)債率的優(yōu)化。國(guó)有企業(yè)在經(jīng)歷過一長(zhǎng)串經(jīng)濟(jì)改革后，企業(yè)控制權(quán)和決策權(quán)逐漸落到企業(yè)經(jīng)營(yíng)者。國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率一直很高，所以就需要企業(yè)重新確立產(chǎn)權(quán)制度，選拔國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的時(shí)候提高標(biāo)準(zhǔn)，健全機(jī)制，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者加強(qiáng)監(jiān)管力度。

2.調(diào)整銀行體系以及負(fù)債結(jié)構(gòu)。在科學(xué)技術(shù)快速成長(zhǎng)和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)生質(zhì)的飛躍下，外企將其資本產(chǎn)品等想方設(shè)法投入到我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中去。國(guó)有企業(yè)想要在這種環(huán)境下生存成長(zhǎng)，就需要國(guó)有企業(yè)學(xué)會(huì)調(diào)整自身負(fù)債布局，把不合理的部分調(diào)整到合理，強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)的運(yùn)作機(jī)制，提高企業(yè)自身的盈利水平。

3.改變?nèi)谫Y方式和融資比例。減少流動(dòng)負(fù)債在國(guó)有企業(yè)總負(fù)債中所占的比重，增加長(zhǎng)期負(fù)債以此來平衡融資比例。以發(fā)行股票或者發(fā)行債券的方式來還貸款;準(zhǔn)備償債基金，根據(jù)企業(yè)長(zhǎng)期借款的到期時(shí)間和貸款金額按照一定期限一定比例提取基金。合理的籌資辦法以及籌資比例對(duì)國(guó)有企業(yè)的成長(zhǎng)有很大的幫助，這個(gè)主要靠市場(chǎng)環(huán)境和企業(yè)自身成長(zhǎng)來調(diào)整。

三、民營(yíng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)特點(diǎn)與影響分析

（一）結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1.資產(chǎn)負(fù)債率偏低?；I集資金的途徑不順暢是導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率偏低的一個(gè)主要原因，這已經(jīng)成為一個(gè)普遍存在的現(xiàn)狀。從而無法使企業(yè)最佳資本布局實(shí)現(xiàn)，不能使加權(quán)平均成本最低，也沒有辦法最大化實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。目前，個(gè)人或家族控股在民營(yíng)企業(yè)中占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，股權(quán)達(dá)90%及以上，其他股東占比非常低。民營(yíng)企業(yè)僅僅依靠自己積累來擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模是不現(xiàn)實(shí)的，還需要靠外部籌集資金，民營(yíng)企業(yè)的規(guī)模又因?yàn)檎姆龀至Χ炔淮?，從銀行貸款受到限制等原因受到影響，然后企業(yè)規(guī)模的大小又影響著企業(yè)的資本布局，這就更加重了民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率越來越低。

2.負(fù)債布局不合理。流動(dòng)負(fù)債在負(fù)債總額中占一半才算是比較合理的，一旦流動(dòng)負(fù)債偏高就會(huì)使企業(yè)資金周轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)增大，使公司存在潛在隱患。然而民營(yíng)企業(yè)又偏向于短期負(fù)債，長(zhǎng)期負(fù)債很少，這就更增加了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

3.資產(chǎn)布局不合理。不動(dòng)產(chǎn)加上固定資產(chǎn)組成資金密集型企業(yè)的資產(chǎn)，抵押擔(dān)保是在籌資負(fù)債資本時(shí)經(jīng)常出現(xiàn)的矛盾，導(dǎo)致企業(yè)流動(dòng)比率偏低;無形資產(chǎn)比率在技術(shù)密集型企業(yè)中偏高，在會(huì)計(jì)核算上使用歷史成本法，導(dǎo)致資產(chǎn)變現(xiàn)水平偏低。企業(yè)資本布局在很大程度上受資產(chǎn)布局的作用。

4.上市民營(yíng)企業(yè)重股輕債。大多上市民營(yíng)企業(yè)選擇股票募集資金，認(rèn)為股票募集資金不需要像銀行信貸一樣到期還本付息，利息支出也相對(duì)減少，擴(kuò)大企業(yè)利潤(rùn)。所以大多數(shù)民營(yíng)企業(yè)認(rèn)為股票募集資金才是最好的募集資金辦法。

（二）影響因素

1.自身運(yùn)作管理。民營(yíng)企業(yè)規(guī)模一般比較小，或者處在培育階段，想要擴(kuò)大生產(chǎn)，企業(yè)自有資金不能滿足企業(yè)培育的速度，所以必須要依靠外部資金。但是，財(cái)務(wù)制度不健全、在信貸市場(chǎng)上缺乏信譽(yù)等是民營(yíng)企業(yè)普遍存在的矛盾，從而使得民營(yíng)企業(yè)很難向社會(huì)募集資金，銀行對(duì)此有所保留，貸款金額也就比較小。民營(yíng)企業(yè)又喜歡通過拖欠貸款來提高資金使用率，導(dǎo)致應(yīng)付賬款增加，再加上國(guó)家法律法規(guī)的作用，民營(yíng)企業(yè)很難通過外部資金來緩解企業(yè)自身需求。

2.金融市場(chǎng)不完善。民營(yíng)企業(yè)獲得募集資金的工具比較少。商業(yè)銀行、信托投資公司等金融中介機(jī)構(gòu)，尚不完善，還存在著一些矛盾，而這些中介機(jī)構(gòu)又是資金需求供給雙方的橋梁，還沒有將社會(huì)閑散資金有效利用起來，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的不健全從而導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)資金跟不上企業(yè)培育。

3.募集資金途徑狹窄。貸款是民營(yíng)企業(yè)外部籌集資金的主要途徑，但是從現(xiàn)有狀況來看，貸款越發(fā)不容易，是一個(gè)刻不容緩的問題。因?yàn)槊駹I(yíng)企業(yè)自身處境和法律法規(guī)的作用，民營(yíng)企業(yè)很難從社會(huì)市場(chǎng)上獲得資金。

4.國(guó)家政策。國(guó)家會(huì)對(duì)不同時(shí)期的經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行調(diào)整，一旦進(jìn)行調(diào)整就會(huì)使得企業(yè)籌集資金的環(huán)境發(fā)生變化，從而企業(yè)的資本布局也要進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。地方政策也會(huì)針對(duì)不同企業(yè)，不同時(shí)期相應(yīng)作出變化。民營(yíng)企業(yè)只有順應(yīng)整個(gè)大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)目標(biāo)保持一致，才能在發(fā)展的過程中少走彎路。

5.資本成本。民營(yíng)企業(yè)籌集資金的成本在資本市場(chǎng)上也算是高的，主要是由于投資人對(duì)民營(yíng)企業(yè)的態(tài)度不夠堅(jiān)定，導(dǎo)致成本和風(fēng)險(xiǎn)增大。因此，在調(diào)整資本布局中民營(yíng)企業(yè)必須要考慮到資本成本。

（三）民營(yíng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化要素

1.負(fù)債比例的合理性。民營(yíng)企業(yè)必須通過自身的財(cái)富累積來擴(kuò)大規(guī)模，想要在整個(gè)行業(yè)當(dāng)中占據(jù)穩(wěn)定的地位必須得有較大的企業(yè)規(guī)模。光有自身財(cái)富累積還是不夠的，實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)還會(huì)通過資本運(yùn)營(yíng)的方式獲得更多的資金。當(dāng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和競(jìng)爭(zhēng)力達(dá)到一定程度時(shí)，這個(gè)時(shí)候民營(yíng)企業(yè)就應(yīng)該適當(dāng)?shù)靥岣咂髽I(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)獲得更多的收益。債務(wù)的擴(kuò)大在某一范圍之內(nèi)是不會(huì)使債務(wù)的資金成本擴(kuò)大的。所以，在滿足資金需求的同時(shí)又不會(huì)引起資金過剩的情況下，因?yàn)閭鶆?wù)資金過剩會(huì)導(dǎo)致權(quán)益收益的減少，更應(yīng)該選擇資本運(yùn)營(yíng)。從民營(yíng)企業(yè)現(xiàn)有的狀況來看，更加應(yīng)該適當(dāng)調(diào)整企業(yè)的財(cái)務(wù)政策：按時(shí)還清短期借款，減少流動(dòng)負(fù)債以此降低負(fù)債比率;在資金充足的處境下，加大短期項(xiàng)目的投資，提高資金周轉(zhuǎn)率，不要讓資金閑置不動(dòng);將企業(yè)外部籌集資金的政策進(jìn)行調(diào)整，了解適度負(fù)債會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生很大的重要性，使得企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率有所上升;如果企業(yè)培育比較好，所需資金不大時(shí)，企業(yè)就可以減少股票的發(fā)行，不僅能夠使權(quán)益比重減少，而且可以保留控股權(quán)。

2.強(qiáng)化企業(yè)財(cái)務(wù)管理制度。民營(yíng)企業(yè)想要得到更多的資金的重要一點(diǎn)就是要提高企業(yè)信譽(yù)，但是企業(yè)進(jìn)行借款時(shí)都會(huì)遇到或多或少的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在生產(chǎn)運(yùn)作過程中一旦沒有償債的水平，就會(huì)被迫面臨財(cái)務(wù)相關(guān)的矛盾，面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)可以通過增設(shè)審計(jì)部門來避免這種風(fēng)險(xiǎn)，審計(jì)人員要知道影響企業(yè)最佳資本布局的相關(guān)要素，高收益高風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的聯(lián)系，尋找一個(gè)在可規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)下能獲得更多收益的資本布局，此時(shí)就是企業(yè)資本布局的最佳點(diǎn)。

3.確定組成資本的最佳比例。企業(yè)在選擇資本布局時(shí)，一切從實(shí)際出發(fā)，具體矛盾具體分析，當(dāng)企業(yè)處于初創(chuàng)期或者衰退期時(shí)，應(yīng)該偏向于權(quán)益籌資，避免還債壓力，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);當(dāng)企業(yè)處于成熟期時(shí)，應(yīng)該偏向于債務(wù)籌資，采用資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)資本布局。

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（作者單位：杭州市高科技投資有限公司 浙江杭州 310001）

（責(zé)編：賈偉）