張云

【摘 要】 文章以我國2008—2012年間A股上市公司披露內(nèi)部控制評價報告及實行股權(quán)激勵的公司為研究對象，考察了管理層股權(quán)激勵、內(nèi)部控制缺陷與公司信息透明度之間的關(guān)系。研究結(jié)果顯示：管理層股權(quán)激勵與公司信息透明度之間存在顯著的倒U型關(guān)系，內(nèi)部控制評價報告中披露的內(nèi)部控制是否存在缺陷對信息透明度的影響不顯著，但內(nèi)部控制缺陷弱化了管理層股權(quán)激勵與信息透明度之間的正相關(guān)關(guān)系，并且在管理層股權(quán)激勵程度較高時，加劇了股權(quán)激勵對公司信息透明度的不利影響，拓展了股權(quán)激勵與內(nèi)部控制相關(guān)方面的研究成果，為促進(jìn)股權(quán)激勵計劃的有效實施和內(nèi)部控制制度的完善提供一些參考。

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)激勵； 內(nèi)部控制缺陷； 盈余操縱； 信息透明度

中圖分類號：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2016）01-0031-08

一、引言

反映企業(yè)經(jīng)營活動的信息在生成、傳遞和吸收的過程中會受到公司內(nèi)部治理及宏觀市場環(huán)境多方面因素影響，很大程度上決定著公司信息的透明度或者說公司的信息質(zhì)量。其中，公司管理層影響信息透明度主要是通過影響信息的生成和傳遞來實現(xiàn)，而公司信息被外界所吸收則主要取決于證券市場制度的完善程度能否保證公司的特質(zhì)信息（Firm-Specific information）較好地納入投資者的資產(chǎn)定價中，即通過股價波動反映公司的特質(zhì)信息（游家興等，2007）。隨著我國市場化改革的推進(jìn)，證券市場通過價格配置資源的效率逐步提高。但當(dāng)擁有公司內(nèi)部信息優(yōu)勢的管理層出于自身利益考慮，不能準(zhǔn)確、及時和充分地披露反映公司實際經(jīng)營狀況的信息時，不利于外部投資者接收可靠的公司特質(zhì)信息，將加劇公司管理層與投資者之間的信息不對稱。尤其是會計盈余這一公司最重要的特質(zhì)信息（葉建芳等，2009），容易受到管理層的違規(guī)操縱，管理層也有很強動機(jī)通過盈余管理，導(dǎo)致降低公司信息的透明度。而公司信息越不透明，一方面意味著公司可能隱藏或延遲披露更多的壞消息，壞消息累計到一定程度被迫披露時，往往會帶來強烈的負(fù)面市場反應(yīng)，導(dǎo)致公司股價暴跌（Jin and Myers，2006；潘越等，2011）；另一方面公司信息披露的不準(zhǔn)確或不全面，將影響企業(yè)的融資成本、分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性及外部投資者決策等，可見信息不透明將對資本市場的資源配置產(chǎn)生重要影響。可能導(dǎo)致管理層進(jìn)一步利用自身的信息優(yōu)勢進(jìn)行內(nèi)幕交易，攫取公司價值，損害投資者利益。正因如此，公司信息透明度尤其是財務(wù)報告信息透明度問題受到了監(jiān)管部門、投資者及學(xué)界的廣泛關(guān)注，也成為公司治理研究領(lǐng)域的重要課題之一。

對管理層施加激勵和約束是緩解代理沖突的主要公司治理手段。已有大量文獻(xiàn)研究了股權(quán)激勵與公司內(nèi)部控制有效性對公司財務(wù)報告質(zhì)量及公司績效的影響，業(yè)已取得豐碩成果。但其研究往往側(cè)重于單個因素討論管理層激勵與內(nèi)部控制缺陷的披露對管理層財務(wù)行為（如盈余管理、財務(wù)錯報、會計欺詐等）的影響，而并未考慮公司內(nèi)部控制有效性在減少管理層行為對公司盈余質(zhì)量影響方面的重要作用?；诖?，本文使用我國A股上市公司2008—2012年間披露內(nèi)部控制評價報告及實行股權(quán)激勵的公司數(shù)據(jù)，重點考察了管理層股權(quán)激勵對公司信息透明度的影響，并以內(nèi)部控制存在缺陷作為企業(yè)內(nèi)部控制有效性的反面例證，探討公司治理環(huán)境對管理層股權(quán)激勵效果的影響。本文的貢獻(xiàn)在于從影響公司信息透明度的角度出發(fā)，檢驗了管理層股權(quán)激勵的實施效果；并進(jìn)一步研究了公司內(nèi)部控制失效對管理層股權(quán)激勵與公司信息透明度之間關(guān)系的影響，較為全面地分析了公司治理機(jī)制對信息透明度的作用機(jī)理，豐富了公司管理層激勵與監(jiān)督機(jī)制經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)方面的研究，同時也為股權(quán)激勵計劃的實施及公司內(nèi)部控制制度的完善提供些許借鑒。

二、理論分析與研究假設(shè)

管理層行為對公司信息透明度產(chǎn)生重要影響，尤其會計盈余這一公司最重要的特質(zhì)信息，很可能受到自利管理層的操縱，導(dǎo)致公司信息透明度降低（王亞平等，2009）。股權(quán)激勵在一定程度上能緩解企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)分離所引發(fā)的不良后果，但也可能促使管理層為個人利益操縱盈余信息。同時，在公司信息生成和傳遞過程中，內(nèi)部控制通過對管理層行為進(jìn)行監(jiān)督控制以確保公司披露的信息質(zhì)量，但治理效應(yīng)取決于內(nèi)部控制有效性?；诖耍疚膶墓芾韺庸蓹?quán)激勵及公司內(nèi)部控制是否存在缺陷兩方面，綜合分析兩者對公司信息透明度的影響。

（一）股權(quán)激勵與信息透明度

Jesen and Meckling（1976）的理論模型表明，股權(quán)激勵使管理層參與到公司剩余收益分配，隨著管理層所持股份的增加，所獲報酬與股東回報相聯(lián)系，管理層經(jīng)營管理公司的積極性在提高，愿意付出更多的努力為公司創(chuàng)造價值。因此，股權(quán)激勵作為實現(xiàn)管理層與股東利益共享與風(fēng)險共擔(dān)的公司治理機(jī)制，能發(fā)揮利益協(xié)同效應(yīng)，降低代理成本，提高公司業(yè)績（Mehran，1995；Kato et al.，2005）。依據(jù)信號傳遞理論，管理層為避免市場信息不對稱可能引發(fā)的逆向選擇問題，將會主動披露更多或更及時的信息，向市場傳遞企業(yè)經(jīng)營良好及公司價值被低估的訊號，以提高自身所持公司股票的價值（譚勁松等，2010），進(jìn)而公司信息質(zhì)量得以改善。盡管有學(xué)者指出，股權(quán)激勵使管理層的報酬與股票價格相聯(lián)系，管理層有動機(jī)通過盈余管理、錯報或虛假陳述等方式操縱財務(wù)報告信息，以使公司業(yè)績呈現(xiàn)出最好的狀態(tài)，最大化個人收益（Bergstresser and Philippon，2006；Harris and Bromiley，2007；Efendi et al.，2007）。但通過修飾財務(wù)報表帶來的股價上升只是暫時的，一旦不當(dāng)行為被發(fā)現(xiàn)，會向市場傳遞對公司不利的信號，公司的股價會顯著降低（Bardos et al.，2011），除非管理層能在違規(guī)信息公布前出售所持股票，否則將遭受股價下跌的損失。但由于出售限制，加之會導(dǎo)致控制權(quán)收益的損失，因而管理層不能、也不愿出售公司股票。除此之外，錯報或虛假陳述的行為還可能給管理層帶來大量其他的貨幣或非貨幣性損失的風(fēng)險（Karpoff et al.，2008），如被解雇、未來就業(yè)受到限制及大額罰款、聲譽損失等。與股東不同，管理層并不能通過多元化分散風(fēng)險，前景理論認(rèn)為管理層往往厭惡風(fēng)險，為避免可能遭受的損失，管理層會降低其在財務(wù)報告方面的機(jī)會主義行為，進(jìn)而提高公司信息的透明度。

盡管股權(quán)激勵在一定程度上有助于解決股東與管理層之間的代理問題。但隨著管理層持股的增加，人們擔(dān)心股權(quán)激勵反倒可能誘發(fā)管理層為謀取個人收益操縱會計信息的動機(jī)和行為，因為高的股權(quán)激勵會使管理層因股價下跌遭受更大的損失，而股價下跌往往是因公司未達(dá)盈余目標(biāo)或盈余波動性大，使投資者及分析師面臨著更大的不確定性（Graham et al.2005）。同時，隨著管理層持股增加、控制權(quán)隨之?dāng)U大，也擁有了更大的會計自由裁量權(quán)，會計盈余調(diào)整變得更為容易。當(dāng)管理層通過操縱會計信息的付出相比努力經(jīng)營的付出少，但卻能獲得業(yè)績和報酬增加、所持股票升值等好處。利益驅(qū)使下管理層極有可能鋌而走險，通過財務(wù)舞弊或盈余管理粉飾公司業(yè)績獲取大量的控制權(quán)收益，但卻降低了公司信息的透明度。已有大量研究證實管理層很有可能通過操縱盈余以增加其所持股票價值，高股權(quán)激勵使管理層報告的盈余更可能達(dá)到或超過分析師的預(yù)期。如Kedia et al.（2009）通過構(gòu)建代理理論模型指出管理層權(quán)益性薪酬是一把雙刃劍，既可能激勵管理層努力工作，也可能導(dǎo)致管理層通過會計欺詐轉(zhuǎn)移公司價值。Cheng and Warfield（2005）認(rèn)為股權(quán)激勵使管理層報酬與未來股市表現(xiàn)聯(lián)結(jié)更敏感，導(dǎo)致管理層儲存當(dāng)前收益以避免未來不佳的業(yè)績表現(xiàn)。他們還指出管理層當(dāng)期股權(quán)激勵高，也更有可能在未來有較高的股權(quán)激勵，高股權(quán)激勵的管理層能通過平滑收益以維持股價的穩(wěn)定并從中獲利。謝振蓮、呂聰慧（2011）也發(fā)現(xiàn)由于股權(quán)激勵是管理層的一種不確定收入，須在若干年后達(dá)到業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)等才能兌現(xiàn)，管理層為實現(xiàn)自身利益最大化，會在基準(zhǔn)年度對報告盈余做出下調(diào)處理，為后期的盈余增長留空間，當(dāng)管理層股權(quán)激勵程度越大，盈余管理程度也越大。Feng et al.（2011）發(fā)現(xiàn)，發(fā)生會計操縱的公司CEO擁有更高的權(quán)益性薪酬及權(quán)力，并且強權(quán)的CEO還會影響公司的決策，雖然CFO對財務(wù)信息的形成過程起到監(jiān)督作用，對財務(wù)報告的質(zhì)量具有重要影響，但具有控制權(quán)的CEO往往能施壓于CFO進(jìn)行盈余操縱，夸大公司盈余以獲取股價上漲收益。除此之外，Cheng and Farber（2008）研究股權(quán)激勵對管理層風(fēng)險承擔(dān)行為的影響，過高股權(quán)激勵會導(dǎo)致管理層進(jìn)行高風(fēng)險投資，一旦投資回報未達(dá)預(yù)期，管理層極有可能通過盈余管理隱瞞不利的消息。還有學(xué)者指出在公司業(yè)績報告中若明顯地呈現(xiàn)出公司綜合收益，會影響公司股價及管理層的業(yè)績評價，因此高股權(quán)激勵的管理層在業(yè)績報告中會避免報告公司的綜合收益，從而影響公司信息的透明度（Bamber et al.，2010）。這些研究表明，股權(quán)激勵程度超過最優(yōu)水平反而會激發(fā)管理層的機(jī)會主義行為，或為這種行為提供條件，進(jìn)而影響到公司信息的質(zhì)量，降低公司信息透明度。

有學(xué)者指出，管理層持股同時具有協(xié)同效應(yīng)與塹壕效應(yīng)，并在不同的持股區(qū)間有不同效應(yīng)表現(xiàn)。比如，馬晨、張俊瑞（2012）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)管理層持股比例較低時，協(xié)同效應(yīng)起主導(dǎo)作用，此時公司不易發(fā)生財務(wù)重述，而當(dāng)管理層持股較高時塹壕效應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo)作用，管理層可能會投機(jī)性地操縱會計數(shù)字，從而導(dǎo)致財務(wù)重述。本文認(rèn)為，在股權(quán)激勵較低情況下，管理層操縱盈余的可能性較??；而當(dāng)股權(quán)激勵程度較高時，究竟哪種效應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo)作用，還取決于管理層對盈余操縱所獲收益與盈余操縱被發(fā)現(xiàn)所帶來的損失的權(quán)衡。綜上分析，本文提出以下假設(shè)。

H1a：管理層股權(quán)激勵與信息透明度顯著負(fù)相關(guān)；

H1b：管理層股權(quán)激勵程度與信息透明度存在倒U型關(guān)系。

（二）股權(quán)激勵、內(nèi)部控制缺陷與信息透明度

研究表明，內(nèi)部控制缺陷會影響公司盈余質(zhì)量，主要基于兩方面的考慮：一是當(dāng)公司缺乏適當(dāng)監(jiān)督及規(guī)范政策時，會計循環(huán)（周期）中過失發(fā)生的可能性增大，從而導(dǎo)致盈余信息生成過程中融入了噪音；二是在有限會計政策或沒有明確定義的程序可遵循時，管理層擁有較大的會計估計和方法的決定權(quán)，當(dāng)內(nèi)部控制存在缺陷就會為管理層通過操縱財務(wù)報告來掩飾其侵占企業(yè)資源的行為提供便利。換言之，管理層在內(nèi)部控制缺失的情況下會使用額外的自由裁量權(quán)使盈余存在偏差而導(dǎo)致盈余質(zhì)量降低。Doyle et al.（2007），Chan et al.（2009）發(fā)現(xiàn)公司在報告重大內(nèi)部缺陷的前一兩年進(jìn)行盈余管理而降低盈余質(zhì)量的證據(jù)。Abashbaugh-Skaife et al.（2008）也發(fā)現(xiàn)，相比于無內(nèi)部控制缺陷的公司，存在內(nèi)部控制缺陷的公司應(yīng)計項目噪音更大，并進(jìn)一步指出正向異常應(yīng)計可能是管理層為調(diào)高利潤而進(jìn)行正向盈余管理，而負(fù)向異常應(yīng)計更可能是由于管理層無意的錯報導(dǎo)致。總的來說，內(nèi)部控制缺陷導(dǎo)致的有意盈余管理或失誤都會對財務(wù)報告帶來不利影響，將導(dǎo)致會計盈余對于公司未來業(yè)績表現(xiàn)的預(yù)測作用較?。⊿uh and Fernando，2013），分析師提供的盈余預(yù)測報告準(zhǔn)確性降低，預(yù)測誤差更大（Clinton et al.，2014）以及影響公司投資效率（Cheng et al.，2013）等后果。此外，有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制修正后企業(yè)的盈余管理程度降低（葉建芳等，2012），公司的盈余質(zhì)量及確認(rèn)損失的及時性提高（Goh and Li，2011），這也為內(nèi)部控制存在缺陷降低公司信息質(zhì)量提供了間接的證據(jù)。由此，本文提出以下假設(shè)。

H2：內(nèi)部控制存在缺陷時，公司信息透明度降低。

薪酬激勵機(jī)制促使管理層與股東利益趨于一致，有助于解決代理問題，在一定程度上能提高公司財務(wù)報告的質(zhì)量，但僅使用薪酬激勵而不配合有效監(jiān)督，會使薪酬激勵效果大打折扣甚至適得其反（羅宏和劉寶華，2012）。內(nèi)部控制作為公司重要的監(jiān)督治理機(jī)制，除了對公司信息質(zhì)量產(chǎn)生直接影響外，還能通過改善公司治理環(huán)境為其他治理機(jī)制的有效實施提供有力保障，進(jìn)而間接地影響公司信息質(zhì)量。這意味著股權(quán)激勵與內(nèi)部控制監(jiān)督的共同作用將有助于提高公司信息透明度，股權(quán)激勵作用發(fā)揮程度受到內(nèi)部控制環(huán)境的影響。一方面，雖然低股權(quán)激勵下管理層控制權(quán)小，但內(nèi)部控制失效可能為管理層塹壕提供機(jī)會，管理層很可能通過盈余管理甚至財務(wù)舞弊獲取除權(quán)益性薪酬之外更大的私人收益，管理層為此將會進(jìn)一步隱瞞公司的壞消息（Xu et al.，2014），導(dǎo)致公司信息的透明度降低，意味著內(nèi)部控制缺陷使管理層行為難以受到約束，弱化了低股權(quán)激勵與信息透明度之間的正相關(guān)關(guān)系。另一方面，隨著股權(quán)激勵程度增加，管理層在會計信息生成等方面權(quán)力也增大，當(dāng)內(nèi)部控制存在缺陷時，公司內(nèi)部治理對財務(wù)報告監(jiān)管的有效性降低，導(dǎo)致管理層權(quán)力缺乏有效的監(jiān)督和制衡，會計信息可能成為內(nèi)部人尋租的工具。為了降低市場和監(jiān)管者識別其盈余管理的可能性，管理層可能會操控信息披露以配合盈余管理（代彬等，2011），降低公司信息的透明度。此外，寬松的內(nèi)部控制環(huán)境為管理層通過盈余管理提高股票價格提供便利的同時，也導(dǎo)致管理層內(nèi)幕交易的盈利能力顯著提高（Hollis et al.，2013）。由此推斷，當(dāng)內(nèi)部控制存在缺陷時，公司內(nèi)部控制缺乏對管理層機(jī)會主義行為的有效監(jiān)督和制衡，不但影響到股權(quán)激勵協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮，也加劇了高股權(quán)激勵對公司信息透明度的負(fù)面影響。基于此，本文提出以下假設(shè)。

H3a：管理層股權(quán)激勵與信息透明度的正相關(guān)關(guān)系在內(nèi)部控制不存在缺陷時更顯著；

H3b：在管理層持股較低（高）時，管理層股權(quán)激勵與信息透明度的正（負(fù)）相關(guān)關(guān)系在內(nèi)部控制不存在（存在）缺陷時更為突顯。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2的變量描述性統(tǒng)計結(jié)果看，信息透明度的最大值為1.181，最小值為0.028，其標(biāo)準(zhǔn)差為0.211，說明不同樣本公司的信息透明度存在一定差異。管理層基于股票持有的權(quán)益性薪酬的中位數(shù)7.154大于其平均值6.553，說明樣本中大部分公司管理層持股均達(dá)到一定比例，但其標(biāo)準(zhǔn)差高達(dá)5.463，同時對比其最大值和最小值也可以看出不同公司管理層之間的股權(quán)激勵存在明顯差距。ICW的平均值為0.181，說明在本文選取的3 857個樣本中，內(nèi)部控制存在缺陷的公司將近有699家，占總體的比例較小，說明披露內(nèi)部控制缺陷的公司較少。經(jīng)過Winsorize方法處理后，其他變量的統(tǒng)計指標(biāo)并沒有異常的取值。

（二）相關(guān)性分析

表3是主要變量的相關(guān)性分析?？梢猿醪娇闯龉芾韺庸蓹?quán)激勵與公司信息透明度存在一定的正相關(guān)關(guān)系，在一定程度上支持本文的假設(shè)1a，內(nèi)部控制是否存在缺陷的虛擬變量與信息透明度的相關(guān)系數(shù)為正，但不顯著。由于篇幅限制，本文未標(biāo)示變量之間相關(guān)性的顯著性水平，但各變量之間，除了MB和Size的相關(guān)系數(shù)較高，其余變量相互之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.4。此外，本文還利用逐步回歸的方法進(jìn)行了多重共線性檢驗，其中最大的VIF值為1.46，表明多重共線性問題不嚴(yán)重。

（三）實證結(jié)果與分析

表4報告了股權(quán)激勵、內(nèi)部控制是否存在缺陷對信息透明度影響的回歸結(jié)果。

利用模型（4）進(jìn)行回歸的結(jié)果中Equity的系數(shù)為-0.009（t=-1.50）與假設(shè)1a預(yù)期的符號相符，但在統(tǒng)計上不顯著。而在模型（5）中Equity的系數(shù)為-0.049（t=-2.98），Equity2的系數(shù)為0.029（t=2.62），均在1%的水平上顯著，該結(jié)果支持本文的假設(shè)1b，說明管理層股權(quán)激勵與公司財務(wù)信息透明度之間存顯著的倒U型關(guān)系，即當(dāng)管理層股權(quán)激勵程度較低時，適當(dāng)提高對管理層的股權(quán)激勵有助于協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮，提高公司信息的透明度，而當(dāng)股權(quán)激勵較高時，管理層更可能也更容易通過操縱盈余獲取更高的私人收益，從而降低公司信息的透明度。

而從表4中回歸（1）及回歸（2）的結(jié)果看，ICW變量的回歸系數(shù)均為正但都未通過顯著性檢驗。一方面，盡管2008年《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》頒布后我國上市公司被要求披露內(nèi)部控制自我評價報告，但大部分上市公司缺乏披露內(nèi)部控制缺陷的積極性，上市公司在是否公開披露公司存在的內(nèi)部控制缺陷、以何種形式披露以及披露程度等方面具有很大的自主決策權(quán)（蓋地、盛常艷，2013），從而導(dǎo)致披露內(nèi)部控制缺陷的公司較少，內(nèi)控缺陷程度不明確，甚至未披露內(nèi)部控缺陷的公司可能還存在粉飾行為等問題（王慧芳，2011），進(jìn)而弱化內(nèi)部控制存在缺陷對內(nèi)部控制失效的解釋力。另一方面，也在一定程度上說明僅僅通過實行內(nèi)部控制對管理層加以監(jiān)督可能對管理層機(jī)會主義行為的抑制作用有限。由此導(dǎo)致內(nèi)部控制評價報告反映的內(nèi)部控制是否存在缺陷對公司信息透明度的影響不顯著。從控制變量的回歸結(jié)果看，公司的規(guī)模、兩職分離、董事會規(guī)模、接受“四大審計”及機(jī)構(gòu)投資者持股對公司的信息透明度有顯著的正面影響，公司成長性、總經(jīng)理與董事長兩職合一與信息透明度負(fù)相關(guān)但并未通過顯著性檢驗。而公司盈利能力、財務(wù)杠桿較高及獨立董事比例較高時反而降低了公司的信息透明度。

從表5全樣本回歸的分組檢驗結(jié)果可以看出，當(dāng)公司內(nèi)部控制不存在缺陷（ICW=1）時，股權(quán)激勵顯著提高了公司信息透明度（Equity的回歸系數(shù)為-0.014，t值為-2.13），而當(dāng)公司內(nèi)部控制存在缺陷（ICW=0）時，Equity的回歸系數(shù)為0.024，但并未通過顯著性檢驗，說明股權(quán)激勵反而有可能降低公司的透明度。同樣在低股權(quán)激勵的樣本組，只有當(dāng)公司內(nèi)部控制不存在缺陷時，股權(quán)激勵才與信息透明度顯著正相關(guān)。從高股權(quán)激勵的樣本組看，股權(quán)激勵與信息透明度在內(nèi)部控制存在缺陷時呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且在1%的水平上顯著，而當(dāng)公司不存在內(nèi)部控制缺陷時，股權(quán)激勵與信息透明度的負(fù)相關(guān)關(guān)系不顯著，在一定程度上說明內(nèi)部控制有效性的提高緩解了高股權(quán)激勵對公司信息透明度的負(fù)面影響。此外，從回歸（3）、回歸（6）及回歸（9）的結(jié)果看，全樣本和高股權(quán)激勵樣本組，Equity和ICW交乘項的系數(shù)均顯著為正，而在低股權(quán)激勵樣本組，Equity和ICW交乘項的系數(shù)為正但不顯著，總體來看，內(nèi)部控制存在缺陷增強了股權(quán)激勵與信息透明度之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系。上述結(jié)果表明，當(dāng)內(nèi)部控制不存在缺陷時，內(nèi)部控制能對管理層起到一定的監(jiān)督和約束作用，從而有助于提高股權(quán)激勵對于信息透明度的積極影響；相比之下，內(nèi)部控制存在缺陷非但不利于股權(quán)激勵協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮，反而加劇了股權(quán)激勵的塹壕效應(yīng)。上述結(jié)論支持本文的假設(shè)3。

（四）穩(wěn)健性檢驗

由于公司高級管理人員（如CEO、CFO）對公司向外界發(fā)布的信息（如財務(wù)報告披露）負(fù)有直接責(zé)任，因此，本文亦計算了高管基于股票持有獲得的權(quán)益性薪酬作為股權(quán)激勵的替代變量，檢驗其對公司信息透明度的影響，利用本文的檢驗?zāi)Ｐ椭匦逻M(jìn)行回歸，其中全樣本回歸結(jié)果與表4、表5相比并未發(fā)生顯著改變，在高、低股權(quán)激勵分組檢驗的樣本中，交乘性Equity和ICW交乘項的系數(shù)為正，但均不顯著。原因可能在于樣本中高管持股的公司較少，高管基于股票持有的權(quán)益薪酬的中位數(shù)及最小值均為0，從而影響了分組回歸的結(jié)果。此外，本文借鑒葉建芳等（2009）指出的公司當(dāng)年被出具了非標(biāo)準(zhǔn)審計意見亦作為公司存在內(nèi)部控制缺陷的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，將內(nèi)部控制審計報告被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計意見的公司視為存在內(nèi)部控制缺陷，因而樣本中內(nèi)部控制存在缺陷的公司增加至780家，重新進(jìn)行回歸的結(jié)果沒有本質(zhì)的變化，限于篇幅，上述回歸結(jié)果本文未一一予以報告。

五、研究結(jié)論

本文使用我國A股上市公司2008—2012年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)管理層持有公司股票獲得的權(quán)益薪酬與公司信息透明度之間存在顯著的倒U型關(guān)系，即當(dāng)管理層股權(quán)激勵程度較低時，隨著股權(quán)激勵的增加，股東—管理層之間的代理沖突得到緩解，有助于提高公司信息透明度；而當(dāng)管理層股權(quán)激勵超過一定水平時，隨著股權(quán)激勵程度的擴(kuò)大，為避免基于股票持有的大量的不確定報酬遭受損失，管理層更可能利用增加的控制權(quán)影響公司對外披露信息的質(zhì)量，導(dǎo)致公司信息的透明度降低。本文還發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制不存在缺陷時并未明顯提高公司信息透明度，但公司內(nèi)部控制存在缺陷弱化了管理層股權(quán)激勵對信息透明度的正向影響，甚至在管理層股權(quán)激勵程度較高時加大了管理層股權(quán)激勵對信息透明度的不利影響。

本文研究結(jié)果表明，內(nèi)部控制的有效性為股權(quán)激勵協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮提供了保障，而當(dāng)內(nèi)部控制存在缺陷時，寬松的內(nèi)部控制環(huán)境為股權(quán)激勵塹壕效應(yīng)的發(fā)揮提供了便利?？梢?，股權(quán)激勵積極治理作用的發(fā)揮需要建立在良好的公司內(nèi)部控制環(huán)境基礎(chǔ)之上。此外，本文的研究結(jié)論也在一定程度上反映在對管理層進(jìn)行監(jiān)督約束時，若缺乏適當(dāng)?shù)募顧C(jī)制，也將不利于公司治理效應(yīng)的發(fā)揮。正如代彬等（2009）指出的，公司實際的會計信息透明度最終體現(xiàn)為內(nèi)部激勵與外部壓力共同作用下的均衡結(jié)果。對于公司管理層而言，適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵與有效的內(nèi)部控制監(jiān)督和制衡相結(jié)合將促使其提高公司信息透明度，進(jìn)而對資本市場的資源配置效率產(chǎn)生重要影響?！?/p>

【主要參考文獻(xiàn)】

[1] 代彬，彭程，郝穎.國企高管控制權(quán)、審計監(jiān)督與會計信息透明度[J].財經(jīng)研究，2011，37（11）：113-123.

[2] 蓋地，盛常艷.內(nèi)部控制缺陷及其修正對審計收費的影響——來自中國A股上市公司的數(shù)據(jù)[J].審計與經(jīng)濟(jì)研究，2013（3）：21-27.

[3] 羅宏，劉寶華.互補或替代？ 經(jīng)理薪酬與外部審計治理效用關(guān)系研究[J].會計與經(jīng)濟(jì)研究，2012，26（6）：3-11.

[4] 馬晨，張俊瑞.管理層持股、領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)重述[J].南開管理評論，2012（2）：143-150.

[5] 潘越，戴亦一，林超群.信息不透明，分析師關(guān)注與個股暴跌風(fēng)險[J].金融研究，2011（9）：138-151.

[6] 斯科特.財務(wù)會計理論[M].陳漢文，譯.北京：機(jī)械工業(yè)出版社，2005.

[7] 譚勁松，宋順林，吳立揚.公司透明度的決定因素：基于代理理論和信號理論的經(jīng)驗研究[J].會計研究，2010（4）：26-32.

[8] 王亞平，劉慧龍，吳聯(lián)生.信息透明度、機(jī)構(gòu)投資者與股價同步性[J].金融研究，2009（12）：162-174.

[9] 王惠芳.內(nèi)部控制缺陷認(rèn)定：現(xiàn)狀、困境及基本框架重構(gòu)[J].會計研究，2011（8）：61-67.

[10] 謝振蓮，呂聰慧.管理層股權(quán)激勵對盈余管理的影響研究[J].財政研究，2011（6）：58-61.

[11] 游家興，張俊生，江偉.制度建設(shè)、公司特質(zhì)信息與股價波動的同步性——基于R2研究的視角[J].經(jīng)濟(jì)學(xué) （季刊），2007（1）：189-206.

[12] 葉建芳，周蘭，李丹蒙，等.管理層動機(jī)、會計政策選擇與盈余管理[J].會計研究，2009（3）：25-30.

[13] 葉建芳，李丹蒙，章斌穎.內(nèi)部控制缺陷及其修正對盈余管理的影響[J].審計研究，2012（6）：50-59.

[14] ASHBAUGH-SKAIFE H，COLLINS D W，KINNEY JR W R，et al.The effect of SOX internal control deficiencies and their remediation on accrual quality[J].The Accounting Review，2008，83（1）：217-250.

[15] BERGSTRESSER D，PHILIPPON T.CEO incentives and earnings management[J].Journal of Financial Economics，2006，80（3）：511-529.

[16] BAMBER L S， JIANG J， PETRONI K R，et al.Comprehensive income： Who's afraid of performance reporting？[J].The Accounting Review，2010，85（1）：97-126.

[17] BALSAM S，JIANG W，LU B.Equity incentives and internal control weaknesses[J].Contemporary Accounting Research，2014，31（1）：178-201.

[18] CHENG M，DHALIWAL D，ZHANG Y. Does investment efficiency improve after the disclosure of material weaknesses in internal control over financial reporting？[J]. Journal of Accounting and Economics，2013，56（1）：1-18.

[19] CLINTON S B，PINELLO A S，SKAIFE H A. The implications of ineffective internal control and SOX 404 reporting for financial analysts[J]. Journal of Accounting and Public Policy，2014，33（4）： 303-327.

[20] DOYLE JT，GE W，MCVAY S.Accruals Quality and Internal Control over Financial Reporting[J].The Accounting Review，82（5）：1141-1170.

[21] FENG M，GE W，LUO S，et al.Why do CFOs become involved in material accounting manipulations？[J].Journal of Accounting and Economics，2011，51（1）： 21-36.

[22] GRAHAM J R，HAREVY C R，RAJGOPAL S.The economic implications of corporate financial reporting[J].Journal of Accounting And Economics，2005，40（1）：3-73.

[23] HUTTON A P，MARCUS A J，TEHRANIAN H.Opaque financial reports，R2 and crash risk[J].Journal of Financial Economics，2009，94（1）：67-86.

[24] JENSEN M C，MECKLING W H.Agency Costs and the Theory of the Firm[J].Journal of Financial Economics，1976，3（4）：305-360.

[25] KATO H K，LEMMON M，LUO M，et al.An empirical examination of the costs and benefits of executive stock options： Evidence from Japan[J].Journal of Financial Economics，2005，78（2）：435-461.

[26] KARPOFF J M，SCOTT LEE D，MARTIN G S.The consequences to managers for financial misrepresentation[J]. Journal of Financial Economics， 2008，88（2）： 193-215.

[27] MEHRAN H. Executive compensation structure，ownership，and firm performance[J].Journal of Financial Economics，1995，38（2）：163-184.

[28] SKAIFE H A，VEENMAN D，WANGERIN D.Internal control over financial reporting and managerial rent extraction： Evidence from the profitability of insider trading[J].Journal of Accounting and Economics，2013，55（1）：91-110.