龔振軍,　汪夢親

(浙江師范大學(xué) 法政學(xué)院，浙江 金華 321004)

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證券錯誤交易撤銷后的民事救濟路徑探討

龔振軍,汪夢親

(浙江師范大學(xué) 法政學(xué)院，浙江 金華 321004)

摘要：光大證券烏龍指事件發(fā)生后，多數(shù)學(xué)者在構(gòu)建證券錯誤交易撤銷制度時認(rèn)為，錯誤交易被撤銷后交易無效，交易所不承擔(dān)民事賠償責(zé)任。這種不承擔(dān)民事賠償責(zé)任的方式傳承于國外做法，未考慮個案公平與我國實際?；趥€案公平與保護投資者權(quán)益的原則，錯誤交易被撤銷后，應(yīng)當(dāng)對投資者進行如下民事救濟：如交易所正確撤銷交易，當(dāng)事人之間承擔(dān)締約過失責(zé)任；如交易所錯誤撤銷交易，交易所主觀善意，民事責(zé)任豁免；交易所主觀惡意，追究交易所侵權(quán)民事責(zé)任。交易所民事賠償計算采用補進法和重新賣出價格法，兼采修正的實際損失計算法。

關(guān)鍵詞：證券錯誤交易；交易撤銷；民事救濟；賠償計算

光大烏龍指事件發(fā)生后，中國證監(jiān)會在2013年9月召開的例行新聞發(fā)布會上表示，證監(jiān)會擬完善相關(guān)政策，提高我國證券市場異常交易應(yīng)對處置能力，包括研究建立錯單交易取消制度。證券交易所負(fù)責(zé)人隨后表示，不能因為處理證券錯誤交易①產(chǎn)生新的不公平。學(xué)者在構(gòu)建我國證券錯誤交易撤銷制度時，借鑒國外成熟證券市場經(jīng)驗，認(rèn)為錯誤交易被撤銷后交易歸于無效，交易所民事責(zé)任豁免，即不承擔(dān)民事賠償責(zé)任。然而結(jié)合我國交易所自律管理實踐可知，交易所自律管理水平遠(yuǎn)未達到國外成熟證券市場的發(fā)展程度，此種實情下如果對交易所放之任之，撤銷錯誤交易民事責(zé)任一律豁免的話，勢必會對受損害的投資者的權(quán)益造成不利影響，從而產(chǎn)生新的不公平；此外，民事責(zé)任的豁免也容易讓監(jiān)管部門和司法部門忽略掉錯誤交易中受損投資者追究相對方締約過失責(zé)任的問題，因此，借鑒國外經(jīng)驗時，必須考慮本國實際，否則可能會在實現(xiàn)某種公平時，導(dǎo)致另一種新的公平的缺失。本文對撤銷錯誤交易后的救濟問題進行探討分析，以期法院在受理證券侵權(quán)案件時有據(jù)可循，轉(zhuǎn)變司法介入“向后看”的立法模式和法院受理易、審理難的現(xiàn)狀，同時也為證券監(jiān)管部門構(gòu)建錯誤交易撤銷制度提供參考。

一、交易所行使撤銷權(quán)的價值

國外錯誤交易撤銷制度賦予證券交易所行使撤銷權(quán)的權(quán)力，學(xué)者在探討我國錯誤交易撤銷制度時，也認(rèn)為撤銷權(quán)應(yīng)由交易所行使。理由在于：交易所具有證券交易方面的專業(yè)知識和錯誤交易的判別能力，對錯誤交易處置具有便利性、及時性；證券交易所有價格發(fā)現(xiàn)功能；這本身也是證券交易所監(jiān)管職責(zé)所在。有觀點更進一步認(rèn)為，在依申請撤銷交易時，交易所錯誤交易撤銷權(quán)并非依個案公平而設(shè)，交易所不是法院或仲裁機構(gòu)，不負(fù)有維護個案公平之責(zé)。[1]

上述觀點中，撤銷權(quán)由交易所行使，具有現(xiàn)實可行性，不存疑問；但對于交易所不負(fù)有維護個案公平之責(zé)的觀點，應(yīng)有商榷的余地。筆者認(rèn)為，交易所不負(fù)有維護個案公平之責(zé)的觀點，不僅欠缺現(xiàn)實考慮，而且有?！蹲C券法》的基本原則，不符合錯誤交易撤銷制度構(gòu)建的原意與宗旨，甚至忽略了證券交易契約鏈中處理錯誤交易利益最大化的內(nèi)在要求。事實上，在證券錯誤交易案件中，不論是依申請撤銷還是依職權(quán)撤銷，交易所都應(yīng)負(fù)有維護個案公平之責(zé)，這是撤銷權(quán)不可偏廢的價值基礎(chǔ)所在。

首先，從法院和仲裁機構(gòu)職責(zé)看，由法院和仲裁機構(gòu)維護錯誤交易案件的公平不具有可操作性。法院和仲裁機構(gòu)是我國爭議解決機構(gòu)，有維護案件公正的職能，但在證券交易中，由于在交易便利性、專業(yè)性與時效性上的缺陷，很難保證其能對錯誤交易撤銷案件的公正及時處理。

其次，證券交易所行使撤銷權(quán)必須遵循《證券法》的基本原則。證券發(fā)行與交易活動必須實行公平、公正、公開的原則。公平是指當(dāng)事人的權(quán)利或利益分配均等。公正則是指每個市場主體都應(yīng)均等適用相同的法律，平等對待交易各方。[2]證券交易所作為交易市場中的重要主體，負(fù)有監(jiān)管交易和會員的職責(zé)，自然也需要遵循公平、公正、公開的“三公原則”。在行使錯誤交易撤銷權(quán)時，理應(yīng)平等對待交易各方，保證當(dāng)事人的合法權(quán)利和利益。

再次，在錯誤交易案件中，交易所如不負(fù)有維護個案公正之責(zé)，則不符合錯誤交易撤銷制度構(gòu)建的原意與宗旨。外匯交易平臺MBTF在《明顯錯誤交易執(zhí)行的相關(guān)政策》中指出，“明顯錯誤交易執(zhí)行的政策是基于我們認(rèn)為一個人因為另一個人的過失而不當(dāng)?shù)美遣还胶筒还鈽s的，在此種情況下，需要考慮對交易做合適的調(diào)整，其中包括撤銷”。[3]在光大烏龍指事件發(fā)生后，證監(jiān)會負(fù)責(zé)人也表示，對錯誤交易的處理，難點是如何把握錯誤交易和已達成交易之間的利益平衡。[4]既然賦予證券交易所錯誤交易撤銷權(quán)，則保證個案公平、平衡錯誤交易與已達成交易之間的利益就是證券交易所的職責(zé)和行使撤銷權(quán)題中應(yīng)有之義。錯誤交易本身就違反意思自治和交易公平，如果加上因為處理錯誤交易而產(chǎn)生新的不公平，會引發(fā)交易當(dāng)事人對錯誤交易處理措施的不信任和投資者對交易所應(yīng)對異常交易能力的質(zhì)疑。投資者利益不能得到保障，將會影響證券市場長期穩(wěn)定、健康有序的發(fā)展。

最后，從證券交易的契約鏈角度看，現(xiàn)代契約法應(yīng)當(dāng)從整個契約鏈上考慮交易自治、交易公平、交易效率和交易安全問題。[5]198證券在一定時間之內(nèi)流動于不同主體之間，因而契約鏈?zhǔn)亲C券交易中的一般情況。[5]179證券交易本質(zhì)是契約，只是交易的場所、方式與普通交易有所區(qū)別，專業(yè)化要求更高、利益涉及面更廣。在整體考慮交易公平和交易安全問題的基礎(chǔ)上，能夠充分關(guān)注個案公正，減少并化解矛盾和糾紛，實現(xiàn)個體利益與整體利益最大化才是處理錯誤交易的最佳途徑。

二、交易所撤銷錯誤交易的性質(zhì)

關(guān)于交易所自律管理的性質(zhì)問題，學(xué)界有兩種觀點：一種觀點認(rèn)為，交易所自律管理屬于行政訴訟審查范圍。理由是：一方當(dāng)事人不能因為錯誤交易撤銷決定而向人民法院提起民事?lián)p害賠償?shù)脑V訟。如果一個組織的行為背后的權(quán)力是公權(quán)力，行為執(zhí)行的是公共職能，則其應(yīng)當(dāng)受行政法的規(guī)范制約，被列入行政訴訟審查范圍。[6]證券交易所在行使證券錯誤交易撤銷權(quán)時，如果違反相關(guān)自律管理規(guī)則，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)監(jiān)管過錯的責(zé)任，而非賠償責(zé)任。另一種觀點認(rèn)為，交易所自律管理屬于民事訴訟審查范圍。理由是：我國證券交易所的建立，是政府主導(dǎo)下的強制性制度變遷，交易所自律監(jiān)管職能先天不足。交易所規(guī)則的制訂和頒布機構(gòu)是交易所而非行政機關(guān)，因此交易所據(jù)此規(guī)則進行的管理行為不構(gòu)成行政行為，不應(yīng)受行政法調(diào)整。[7]

2005年《最高人民法院關(guān)于對與證券交易所監(jiān)管職能相關(guān)的訴訟案件管轄與受理問題的規(guī)定》規(guī)定，投資者對證券交易所履行監(jiān)管職責(zé)過程中做出不直接涉及投資者利益的行為提起訴訟的，法院不予受理。這里的“不直接涉及投資者利益的行為”缺乏判斷標(biāo)準(zhǔn)，法院有很大的自由裁量權(quán)。從我國證券交易所自律管理侵權(quán)的訴訟案例看，案件多為個人投資者向法院起訴，指向交易所自律管理間接涉及投資者的監(jiān)管行為。實踐中法院的態(tài)度從最初不受理到降低自律管理司法介入的門檻，表明司法對證券交易所自律管理進行控制的必要性。法院對交易所因?qū)嵭凶月晒芾矶芡顿Y者起訴的案件的定性，本就存在行政訴訟與民事侵權(quán)之不同判斷。②

從上述理論爭議與實踐差別可知，交易所的自律管理適用民事訴訟審查還是行政訴訟審查尚有爭議。但不論爭議如何，交易所撤銷錯誤交易屬于交易所自律管理且應(yīng)承擔(dān)賠償責(zé)任是不容置疑的，具體分析如下：

交易所撤銷錯誤交易屬我國證券訴訟管轄范圍，也是直接針對投資者的自律管理。直接針對投資者的自律管理，是指交易所對特定投資者，或與特定范圍內(nèi)的投資者存在直接利害關(guān)系的投資者的監(jiān)管行為。撤銷錯誤交易就是交易所決定取消特定證券在特定時段已發(fā)生的交易，對該時段內(nèi)買賣該證券的投資者產(chǎn)生影響。

監(jiān)管過錯承擔(dān)與賠償責(zé)任并不沖突。交易所作為維護證券市場公共利益的管理方，違反自律管理規(guī)則撤銷錯誤交易，屬于監(jiān)管失當(dāng)，理應(yīng)承擔(dān)監(jiān)管過錯責(zé)任。如果交易所存在重大過失撤銷錯誤交易或者應(yīng)當(dāng)撤銷而不撤銷的情形，一方面交易所未盡到自己的職責(zé)，另一方面會給投資者造成損害。未盡到自律管理職責(zé)可以由證監(jiān)會對交易所相關(guān)管理人員進行處罰，而給投資者造成的損失卻只能通過賠償方式實現(xiàn)，不能以行政責(zé)任取代民事責(zé)任。

三、撤銷錯誤交易后交易當(dāng)事人尋求救濟的必要性

在錯誤交易被撤銷后，交易當(dāng)事人一方必然受到損害。此處的損害由誰來賠償？有觀點主張，錯誤交易撤銷后，當(dāng)事人不應(yīng)當(dāng)尋求賠償。[8]理由是：一方當(dāng)事人訴求的損害是錯誤交易帶來的預(yù)期利益，而不是錯誤交易情況下的獲利或者正常交易情況下的獲利，而這樣的預(yù)期利益不合法也不可能實現(xiàn)，法律只能支持賠償現(xiàn)實損失；證券交易的流動性大，相似的交易機會大量存在，因此也并沒有造成嚴(yán)重的機會成本喪失的后果；作為風(fēng)險投資，交易雙方都應(yīng)當(dāng)意識到證券投資的風(fēng)險性，既包括股票的漲跌，也包括撤銷交易帶來的不利影響。

筆者認(rèn)為，當(dāng)事人不應(yīng)當(dāng)尋求賠償?shù)淖龇?，雖然便于操作，但卻有欠妥當(dāng)：

首先，根據(jù)公平原則，投資者預(yù)期利益應(yīng)當(dāng)?shù)玫劫r償。投資者在訂立證券合約決定買入與賣出證券時，已經(jīng)根據(jù)投資經(jīng)驗及自身情形判斷如何交易獲利。而一旦成立交易，就意味著按正常程序，其預(yù)期利益即將實現(xiàn)；也意味著其主動或被動喪失了其他交易機會。盡管從一定意義上說，證券投資的風(fēng)險自負(fù)，股票的漲跌自負(fù)，但這只能在成立合約之前具有阻卻意義，而一旦形成合約，就意味著權(quán)利義務(wù)關(guān)系的形成，顯然已具有合法利益保護的基礎(chǔ)。至于錯誤交易撤銷帶來的不利影響，不應(yīng)當(dāng)納入到證券投資所具有風(fēng)險之內(nèi)，這是兩種性質(zhì)完全不同的考量因素，后者是一種市場自然帶來的風(fēng)險，而前者則是人為帶來的風(fēng)險損失，不可予以混淆。

其次，投資者責(zé)任理論認(rèn)為，投資者須就自己的判斷和選擇承擔(dān)責(zé)任。強調(diào)投資者應(yīng)自行判斷某項投資的價值和風(fēng)險，并就其自主作出的投資決策承擔(dān)責(zé)任。[9]然而，實施投資者責(zé)任制度必須是在交易環(huán)境和交易規(guī)則公正、公平和公開的環(huán)境下進行。以光大證券烏龍指事件為例，光大證券錯誤巨量買入股票后開始對沖交易，并向記者否認(rèn)烏龍指傳聞。重要交易信息未向公眾披露，才導(dǎo)致投資者誤以為有投資機會和利益而進行交易。此種情形下錯誤交易撤銷所帶來的投資者損失，不能以投資者責(zé)任理論為由予以阻卻。

最后，信賴?yán)媸鞘芊杀Ｗo的利益。當(dāng)事人因自己過失致使合同不成立的，對信其合同有效成立的相對人，應(yīng)賠償于此項信賴而產(chǎn)生的損害。[10]證券錯誤交易案件中，有因指令輸入錯誤導(dǎo)致證券交易達到錯誤交易撤銷的標(biāo)準(zhǔn)而被撤銷的情形。如果證券公司因自己的過失，使證券交易被交易所認(rèn)定為錯誤交易而撤銷，那么對信賴該證券交易有效成立的投資者，應(yīng)賠償于此項信賴而產(chǎn)生的損害。此項信賴?yán)婧虾跷覈贤ǖ?2條規(guī)定，應(yīng)通過追究締約過失責(zé)任予以賠償。

綜上所述，投資者充分相信證券交易達成并可能獲利，此種情形撤銷交易帶來的不利影響或受到的損害，理應(yīng)得到賠償。

四、交易所撤銷錯誤交易的救濟方式

交易所撤銷錯誤交易的救濟方式可以分為正確撤銷與錯誤撤銷兩種情形。

(一)交易所正確行使撤銷權(quán)撤銷錯誤交易

如果交易所依照證券錯誤交易認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，正確行使撤銷權(quán)，交易雙方當(dāng)事人對撤銷交易沒有異議，此時交易被撤銷，合同歸于無效。③根據(jù)誠實信用原則，當(dāng)事人在訂立合同的過程中，應(yīng)負(fù)有一定的注意義務(wù)。在錯誤交易中，證券公司交易機器發(fā)生故障、指令輸入錯誤等失誤，都屬于因為自己的疏忽而未盡到注意義務(wù)。因過失導(dǎo)致交易被撤銷，使交易對方遭受損失的應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任，這是合同法中的締約過失責(zé)任在證券交易中的體現(xiàn)。

證券錯誤交易締約過失責(zé)任的分擔(dān)可以通過案例進行分析：賣方a委托證券公司A與買方b委托證券公司B達成交易，證券買賣雙方對交易結(jié)果進行清算，賣方a向買方b交付證券，買方b向賣方a交付資金。而后該交易被證券交易所認(rèn)定為錯誤交易予以撤銷，錯誤交易的原因是證券公司A違反注意義務(wù)錯誤輸入指令。此時，根據(jù)委托關(guān)系，買方b的利益損失應(yīng)當(dāng)由賣方a賠償，賣方a賠償后，根據(jù)委托合同向證券公司A追償。

(二)交易所錯誤撤銷交易

若交易所根據(jù)市場情況判斷錯誤而撤銷交易，此時區(qū)分交易所主觀上是善意還是惡意兩種情形。交易所撤銷交易是善意的，可借鑒美國民事責(zé)任絕對豁免原則，即交易所善意行使自律管理職責(zé)時，其行為損害了被管理者的利益，證券交易所及其管理人員無須承擔(dān)契約和侵權(quán)責(zé)任，主要是民事賠償責(zé)任。

在DL資本有限公司訴納斯達克上訴案中，原告是一名機構(gòu)投資者，代表多個投資者起訴納斯達克。案件起因于納斯達克宣布取消涉及原告的股票交易。 原告認(rèn)為該案中證券交易所不適用民事責(zé)任豁免原則，理由是：證券交易所宣布取消交易時在時間和方式上存在錯誤，構(gòu)成欺詐，對此不適用民事責(zé)任豁免原則；個人投資者不屬于證券交易所自律管理的直接對象，因此提出的賠償不適用民事責(zé)任豁免原則。第二巡回上訴法院則認(rèn)為證券交易所享有民事責(zé)任豁免權(quán)，理由是：證券交易所宣布取消交易，是在行使自律管理職責(zé)。行使自律管理職責(zé)，必然包括有權(quán)根據(jù)市場情況決定以什么方式行使該權(quán)力，否則難以達到保護投資者利益；惡意欺詐不適用民事責(zé)任豁免原則，但本案難以確定交易所存在主觀上的惡意；只要履行自律管理職責(zé)，不論原告身份是什么，都適用民事責(zé)任豁免原則。

我國在構(gòu)建證券交易所責(zé)任制度時，可以借鑒民事責(zé)任豁免原則。只要證券交易所主觀上沒有惡意，即便客觀上給錯誤交易當(dāng)事人造成損失，也不承擔(dān)民事賠償責(zé)任。但是鑒于投資者證明交易所主觀惡意的難度和可操作性，應(yīng)當(dāng)采用舉證責(zé)任倒置原則，交易所提供其作出撤銷錯誤交易的依據(jù)和理由以證明其善意，否則推定交易所為惡意，由交易所承擔(dān)責(zé)任。

那么，讓交易所承擔(dān)責(zé)任是否會導(dǎo)致惡意訴訟和濫訴，從而影響交易所正當(dāng)行使自律管理權(quán)呢？為避免這種后果發(fā)生，可以從司法政策出發(fā)，也可以從內(nèi)部救濟設(shè)計著手。美國就是從司法政策角度來調(diào)整交易所正當(dāng)行使自律管理權(quán)的。從美國的證券司法政策發(fā)展歷程看，其對默示訴權(quán)經(jīng)歷了從寬松到嚴(yán)格的態(tài)度。美國曾經(jīng)用規(guī)定的方式直接明確規(guī)定當(dāng)事人在特定情況下的損害賠償請求權(quán)，投資者要追究證券交易所不履行和不當(dāng)履行職責(zé)的民事責(zé)任，依照規(guī)定當(dāng)然享有要求確認(rèn)合同無效之訴權(quán)。[11]但Brawer案之后，原告主張默示民事訴權(quán)，除要證明證券交易所主觀上出于欺詐或惡意外，還要證明國會制定法律時，有默示民事訴權(quán)的立法意圖。這使得原告舉證十分困難，默示訴權(quán)受到嚴(yán)格限制。從寬松到嚴(yán)格的政策走向，說明美國尊重證券交易所的自律管理。從當(dāng)時美國證券市場情況看，美國政策轉(zhuǎn)變主要是基于交易所自律管理與證券交易委員會監(jiān)督的配合已經(jīng)能夠有序發(fā)揮證券市場作用，如果交易所承擔(dān)民事賠償責(zé)任或者受到惡意訴訟，會降低交易所自律管理積極性。

與美國結(jié)合型管理模式不同，我國政府主導(dǎo)式管理模式并未充分發(fā)揮交易所的自律管理職能。首先，我國證券交易所的自律管理規(guī)則不完善；其次，政府監(jiān)管與交易所自律管理沒有很好地結(jié)合起來。正是基于這種實情，為保障市場各參與者的合法權(quán)益,在錯誤交易撤銷民事救濟中引入內(nèi)部救濟用盡原則應(yīng)是一種較為合理可行的選擇。

內(nèi)部用盡救濟措施表現(xiàn)為：如果當(dāng)事人對撤銷錯誤交易不服，或者認(rèn)為交易所撤銷交易存在惡意或者欺詐，那么可以先向交易所申請復(fù)核，若對復(fù)核意見不服，可以向證監(jiān)會申請復(fù)議。對證監(jiān)會復(fù)議結(jié)果不服，才能提起訴訟，被告為證監(jiān)會，證券交易所作為第三人。此時，如若投資者再提起民事賠償訴訟，法院受理訴訟后，遵循“合法性審查為主、合理性審查為輔”的原則。證券交易所撤銷交易是證券交易所自律管理的職責(zé)，除非存在明顯違法，否則法官不予審查。交易所撤銷交易是否符合法治原則，主要包括：(1)平等原則。是否對錯誤交易發(fā)生時，同樣問題予以同樣或者相似的處理。(2)正當(dāng)程序原則。交易所作出撤銷或不撤銷交易決定的管理者與錯誤交易是否存在利害關(guān)系，是否給予被撤銷交易當(dāng)事人申辯的機會。(3)證據(jù)原則。交易所作出撤銷錯誤交易的決定，是否將調(diào)查的事實記錄在案，是否僅僅根據(jù)傳聞證據(jù)作出決定。 (4)決定附理由原則。對錯誤交易的處理，應(yīng)當(dāng)有正式的書面決定，并列明裁決事實、裁決理由、裁決意見。法院要審查證券交易所復(fù)核以及證券監(jiān)督委員會復(fù)議時所記錄的作出此決定的理由。

五、錯誤交易撤銷后的賠償計算

錯誤交易撤銷后的賠償計算主要在以下兩個方面：第一，交易所正確撤銷錯誤交易時，投資者之間的締約過失責(zé)任賠償問題；第二，交易所錯誤撤銷交易，主觀上為惡意或存在欺詐時，交易所侵權(quán)民事賠償問題。

(一)投資者之間的締約過失責(zé)任賠償范圍

如前所述，締約過失責(zé)任應(yīng)當(dāng)賠償對方信賴?yán)娴膿p失。合同法中應(yīng)包括，為交易支出的費用，準(zhǔn)備履行交易支出的費用，上述費用的利息，因喪失與第三人締約機會而遭受的損失?；谧C券交易的特殊性，具體包括，購買證券時支付給證券中介機構(gòu)的傭金、買入股票產(chǎn)生的手續(xù)費、印花稅、當(dāng)期利息損失以及股票停牌時期產(chǎn)生的利息、股價下跌造成的損失。

(二)交易所錯誤撤銷交易，交易所管理人主觀上為惡意或存在欺詐時，民事侵權(quán)賠償責(zé)任計算

交易所惡意撤銷交易，原來交易一方當(dāng)事人本可在交易后至提起訴訟的時間內(nèi)獲利，卻因為撤銷交易沒有獲利。此種情形可以采用內(nèi)幕交易損害賠償計算方法中的補進法(賣方受欺詐情形)和重新賣出價格法(買方受欺詐情形)計算賠償額，也就是：以在交易所錯誤撤銷交易后，當(dāng)事人認(rèn)為有誤申請救濟，至法院判決交易所承擔(dān)責(zé)任這段時間證券所達到的最高值為基準(zhǔn),減去證券原始買入價或賣出價。撤銷時所達成的證券交易在撤銷交易后至訴訟判決前的增值，即為當(dāng)事人所受的損失。

以下為賣方受損害的情形：

假設(shè)原告原始證券賣出價為100元，其真實價格為50元，撤銷時證券價格為150元，而申請救濟至法院判決期間該證券的平均價格下跌至100元。則運用補進法，原告可得到50元( 150 - 100 = 50) 的損害賠償；

假設(shè)上例中其他條件不變，原告原始證券賣出價為100元，其真實價格為50元，撤銷交易時股價上漲至150元，而申請救濟至法院判決期間該證券的平均價格反彈至200元。則運用補進法，原告可得到100元(200- 100 =100)的損害賠償。

同理，以下為買方受損害的情形：

假設(shè)原告原始證券購買價為100元，其真實價格為50元，撤銷時證券價格為150元，而申請救濟至法院判決期間該證券的平均價格下跌至100元。則運用補進法，原告可得到50元( 150 - 100 = 50) 的損害賠償；

假設(shè)上例中其他條件不變，原告原始證券購買價為100元，其真實價格為50元，撤銷交易時股價上漲至150元，而申請救濟至法院判決期間該證券的平均價格反彈至200元。則運用補進法，原告可得到100元(200-100 =100)的損害賠償。

由此可見，在買賣雙方受到錯誤交易損害時，因為價格的漲跌起伏不同，會導(dǎo)致交易所的賠償數(shù)額也不同。但總體而言，不論買方還是賣方，相同情形下，兩者賠償數(shù)額相同，證券價格最高值越大，則交易所賠償數(shù)額越多。上述方法雖借鑒內(nèi)幕交易損害賠償計算方法，但是都同屬于證券侵權(quán)損害賠償計算方法類別，有利于證券賠償計算方法的統(tǒng)一。鑒于交易所具有公共管理職責(zé)，此種賠償計算方法帶有懲罰性質(zhì)。在限定交易所責(zé)任時，建議可以將懲罰性最高賠償數(shù)額，限定為證券真實價值的三倍。上述案例證券交易所賠償最高額為150元(50×3=150)。

在證券真實價值計算上，修正的實際損失計算方法，用于計算交易價格與真實價值之間的差值。采用替代方式，用標(biāo)的證券在合理時點的市場價格代替對其真實價值的計算，在計算真實價值的方式上客觀且具有操作性。但缺陷是：1.交易雙方據(jù)以交易的信息與最終公告的信息可能是不一樣的，因此反映也會有所不同。2.在證券欺詐交易成立與欺詐事實被發(fā)現(xiàn)(或真實信息公告之日)之間，導(dǎo)致證券價格跌宕起伏的不僅僅是欺詐這一個因素，還可能有其他非欺詐因素，如行業(yè)周期性調(diào)整、證券市場整體波動。3.真實或者修正信息可能不是一次性公布。

以上三個缺陷使修正的實際損失計算方法飽受批評，但對于交易所惡意撤銷錯誤交易案件賠償計算并無障礙，分析如下：

首先，交易當(dāng)事人雙方都充分知悉撤銷交易的信息。撤銷交易過程中，交易所要求當(dāng)事人雙方提供材料。決定撤銷交易后一段時間內(nèi)，撤銷決定予以公開。因此，交易雙方在決定交易后，所獲得的信息是一樣的。

其次，證券市場本就具有投資的不確定性。證券市場的價格波動為常態(tài)，不同時間段證券價格有所不同。金融行為學(xué)理論還認(rèn)為，當(dāng)事人購買的意愿也會因為其所持證券的價格和證券市場波動而不同。行業(yè)周期性調(diào)整、證券市場整體波動會影響證券價值，但是投資者應(yīng)承擔(dān)風(fēng)險。如果確有損害，應(yīng)當(dāng)由投資者證明損害事實，以備審理。

最后，真實信息是否公布不影響交易所惡意撤銷交易的賠償。交易被撤銷后，交易所即公布決定。當(dāng)事人起訴交易所，訴訟信息也會予以公開，對證券價格的影響不大。

綜上所述，交易所賠償額計算應(yīng)當(dāng)采用補進法(賣方受欺詐)和重新賣出價格法(買方受欺詐情形)計算交易所賠償數(shù)額，兼采修正的實際損失計算證券真實價值。

注釋：

①本文所討論的證券錯誤交易，既有真正意義上的錯誤交易，也有交易所惡意認(rèn)定的錯誤交易，因此，為討論便利，文中所指的錯誤交易均是指交易所基于錯誤交易理由撤銷后的交易。

②國債327案件中，投資者提出民事侵權(quán)訴訟，法院認(rèn)定上證所不屬于一般民事主體，宣布327國債期貨交易尾市成交無效之行為，屬于行政行為。而在虹橋機場轉(zhuǎn)債異常交易案件中，投資者訴訟針對上證所決定對虹橋機場轉(zhuǎn)債異常成交部分暫緩交收，此案與上證所宣布327國債期貨交易尾市成交無效之行為性質(zhì)相同，但案件類型卻被作為民事侵權(quán)。

③宣布已經(jīng)達成的交易無效是一種非常規(guī)的市場管理措施。直接介入投資者之間的經(jīng)濟利益，極易使交易所成為被訴對象。我國上海證券市場1995年發(fā)生的327國債事件以及2001年虹橋機場可轉(zhuǎn)債異常交易事件中，上證所也采取了取消交易或暫緩交收等強制措施，因此被投資者提起了多起訴訟。

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(責(zé)任編輯吳月芽)

Study on the Pathways of Civil Remedies for Cancellation of Securities Error Trades

GONG Zhenjun，WANG Mengqin

(CollegeofLawandPoliticalScience,ZhejiangNormalUniversity,Jinhua321004,China)

Abstract:After the trading error by Everbright Securities Co Ltd, when constructing the policy of cancellation of securities error trades, many scholars argue that error trades that have been cancelled are declared invalid in China, and the stock exchanges don’t need to compensate for any losses of stockholders. Drawing on the experiences of foreign countries, this method has not considered the justice of cases and China’s reality. On the basis of the principle of justice and the legal rights of stakeholders, after cancellation of error trades, it is necessary to take the following measures to ensure stakeholders’ rights: if the decision for stock exchanges to cancel error trades is right, both parties should assume the liability of culpa in contrahendo. If the decision is wrong, stock exchanges should prove they are subjectively bona fide when making the decision, then they should be exempt from the compensation for any losses of stockholders. When the decision is made maliciously, stock exchanges should bear civil tort liability. Methods for calculating the civil torts compensation include cover measure and resale price measure, and expedient out of pocket measure to reduce real price.

Key words:securities trading errors; cancellation of trading; civil remedies; compensation calculation

收稿日期：2016-03-28

作者簡介：龔振軍(1975-)，男，湖北天門人，浙江師范大學(xué)法政學(xué)院副教授，法學(xué)博士；汪夢親(1993-)，女，江西景德鎮(zhèn)人，浙江師范大學(xué)法政學(xué)院碩士研究生。

基金項目：教育部人文社會科學(xué)研究項目“刑法解釋限度理論的反思性解讀與限度認(rèn)定模式探究”(12YJC820029)

中圖分類號：D922.287

文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1001-5035(2016)04-0044-07