◇涂德昭

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貨幣供給量和利率不能同時作為中介指標(biāo)的原因

◇涂德昭

摘要：為調(diào)整宏觀經(jīng)濟的運行，中國采取貨幣政策中介指標(biāo)調(diào)整其運行狀況，貨幣政策中介指標(biāo)處于最終目標(biāo)和操作指標(biāo)之間，不同貨幣政策中介指標(biāo)的執(zhí)行會產(chǎn)生不同宏觀經(jīng)濟效果，央行根據(jù)具體的經(jīng)濟形式實行相應(yīng)的政策，其中，貨幣供給量和利率作為貨幣政策遠期中介指標(biāo)，發(fā)揮著不同作用，研究發(fā)現(xiàn)，央行不能兩者并行，否則會產(chǎn)生負面作用。

關(guān)鍵詞：中介指標(biāo)；貨幣供給量；利率

10.13999/j.cnki.scyj.2016.03.027

引言

貨幣政策中介目標(biāo)處于最終目標(biāo)和操作指標(biāo)之間，央行通過實行一定的政策操作調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟的運行。貨幣供給量和利率屬于遠期中介指標(biāo)，它們在調(diào)控國民經(jīng)濟中發(fā)揮著不同作用，總的來說，在選擇中介指標(biāo)時，需考慮可計量性、可控性、可預(yù)測性。從世界各國的貨幣政策具體實踐看，選擇合適的貨幣政策目標(biāo)，除考慮上述三個選擇標(biāo)準(zhǔn)外，還要受到其他因素影響。隨著我國由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌，貨幣政策中介目標(biāo)也從信貸規(guī)模轉(zhuǎn)向貨幣供應(yīng)量。貨幣供給量和利率作為貨幣政策遠期中介指標(biāo)，發(fā)揮著不同作用，研究發(fā)現(xiàn)，央行不能兩者并行，下面將通過理論研究和模型設(shè)定研究。

一、選擇貨幣政策中介目標(biāo)分析

央行執(zhí)行貨幣政策目的在于調(diào)控宏觀經(jīng)濟運行。投資、消費和對外經(jīng)濟活動等指標(biāo)是央行需考慮的因素，央行對此只能間接控制，即只通過金融領(lǐng)域作為中介來調(diào)節(jié)并控制經(jīng)濟。央行實行中介指標(biāo)是為確定調(diào)控方向和幅度，防止調(diào)控不力所帶來的負面影響。中間目標(biāo)變量作為經(jīng)濟體系的變量，具有一定的內(nèi)生性。中央銀行企圖通過將金融變量控制在目標(biāo)值而完全實現(xiàn)最終目標(biāo)的想法不現(xiàn)實。選擇貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)與選擇利率作為中介目標(biāo)在調(diào)控方向上可以一致。但“央行不能雙管齊下”（謝仍明，中國利率市場化研究）。央行如果選擇貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)，可以把貨幣供應(yīng)量定得高些，這相當(dāng)于執(zhí)行寬松的貨幣政策；相反，如果把貨幣供應(yīng)量定得低些，這相當(dāng)于執(zhí)行緊縮性的貨幣政策。

二、貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)的適應(yīng)性和模型研究分析

1.貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)性

理論上貨幣供應(yīng)量變動會引起GDP變動。從我國貨幣政策的具體實踐可看出，貨幣供應(yīng)量增長與GDP增長存在逆循環(huán)變動趨勢，貨幣供應(yīng)量作為政策變量應(yīng)與社會總需求的變動方向相反，即當(dāng)社會總需求過高時，應(yīng)減少貨幣供給量，社會總需求不足時，應(yīng)增加貨幣供給量，與經(jīng)濟增長呈現(xiàn)同方向變動關(guān)系。在經(jīng)濟擴張階段，貨幣供應(yīng)量上升，反之，貨幣供應(yīng)量下降。

分析2003～2013年間GDP和貨幣供給量數(shù)據(jù)（參考中國人民銀行網(wǎng)站），通過excel建立模型，可得到方程：y=2.0367x-93645，R2=0.9879。再利用excel建散點圖并添加趨勢線，對其進行數(shù)據(jù)分析，判斷其顯著性水平，從而可評價貨幣供給量對GDP的作用。

貨幣供給量和GDP最終方程：

y=0.485035x+49367.1638 (27.0823)(4.307862)

括號里數(shù)值為t值。F=733.4510176，說明模型整體的線性關(guān)系顯著，回歸系數(shù)的符號與理論分析一致，P值很小，通過顯著性檢驗。模型檢驗說明貨幣供應(yīng)量和經(jīng)濟增長間存在顯著性相關(guān)關(guān)系，修正自由度值達0.986531098，模型可解釋96.35%的經(jīng)濟增長量變化。

2．凱恩斯理論的經(jīng)濟意義

凱恩斯在1936年《通論》中提出著名的投資乘數(shù)論，即貨幣供應(yīng)量=基礎(chǔ)貨幣×貨幣乘數(shù)。近年來外匯比率不斷上升，基礎(chǔ)貨幣控制難度加大，但基礎(chǔ)貨幣仍可被控制。是否選擇貨幣供給作為政策變量不會影響中央銀行對基礎(chǔ)貨幣的控制，利率若被選作貨幣政策中介目標(biāo)，央行需加大力度調(diào)控銀行體系的流動性。

從貨幣乘數(shù)表現(xiàn)看，長期內(nèi)有上升趨勢，在經(jīng)濟周期上行階段趨于擴大，下行階段趨于縮小，年度內(nèi)年末年初下降，二季度三季度上升。

3.貨幣與物價的相關(guān)性

長期看，廣義的貨幣與物價相關(guān)性較強，但由于經(jīng)濟因素影響存在滯后期；而狹義的貨幣與國民經(jīng)濟及物價關(guān)系較密切。

三、貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)的適應(yīng)性和模型分析

1.利率與經(jīng)濟增長間的關(guān)系

理論上利率變動也是經(jīng)濟增長率變動的重要原因。從我國貨幣政策中介目標(biāo)具體實踐看，利率變動與GDP增長存在順循環(huán)關(guān)系，利率調(diào)控應(yīng)與社會總需求變動方向相同，即在社會總需求過高時提高利率,社會總需求不足時降低利率。它與經(jīng)濟增長呈負方向變動關(guān)系。在經(jīng)濟蕭條階段應(yīng)提高利率，在經(jīng)濟擴張階段應(yīng)降低利率。利率水平在國民經(jīng)濟中顯得越來越重要，利率過高會阻礙經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，同時阻礙資源的合理配置，也阻礙資本市場的有效發(fā)展。

分析中國2007年3月18日至2014年11月22日期間利率調(diào)整表（參考中國人民銀行網(wǎng)站），可看出：2007年存款基準(zhǔn)利率開始持續(xù)下調(diào)，主要由于當(dāng)時人民幣不斷升值，已對我國的出口貿(mào)易以及其他經(jīng)濟活動造成不容忽視的沖擊。提高貸款利率可防止經(jīng)濟增長過熱。我國經(jīng)濟自2007年開始加速增長。通貨膨脹嚴(yán)重，2008年經(jīng)濟危機的發(fā)生，影響中國各方面經(jīng)濟的發(fā)展。在經(jīng)濟增長過熱時，我國在此宏觀經(jīng)濟下實行緊縮的貨幣政策。銀行應(yīng)上調(diào)貸款基準(zhǔn)利率使貨幣供給減少，從而使投資、消費減少，最終造成總產(chǎn)出的減少，有利于避免加速的增長演變?yōu)榻?jīng)濟過熱。

2．利率作為中介指標(biāo)的可行性

在選擇中介指標(biāo)時，應(yīng)考慮指標(biāo)的可控性、可測性等多方面。利率作為中介指標(biāo)滿足其要求。首先中央銀行可調(diào)節(jié)市場利率，通過直接調(diào)節(jié)再貼現(xiàn)率、法定準(zhǔn)備金率調(diào)整利率，這說明利率滿足可控性要求；其次，央行在任何時候都能觀察到市場利率的水平及結(jié)構(gòu)，這說明它滿足可測性要求；最后，貨幣當(dāng)局能夠通過調(diào)高或調(diào)低利率來影響投資和消費，最終調(diào)節(jié)總供求。

在不同經(jīng)濟背景下，應(yīng)對利率做相應(yīng)調(diào)整，在經(jīng)濟蕭條階段應(yīng)提高利率，反之應(yīng)降低利率。利率升高可抑制經(jīng)濟景氣，利率下降可刺激經(jīng)濟景氣。因此，中央銀行可借助利率調(diào)控經(jīng)濟。當(dāng)社會總需求過高時應(yīng)相應(yīng)的調(diào)高中央銀行利率，這樣市場利率也會隨之提高，也可抑制經(jīng)濟過熱現(xiàn)象；當(dāng)社會總需求不足時央行應(yīng)相應(yīng)的調(diào)低利率，可達到刺激總需求的政策目標(biāo)，也會促使經(jīng)濟復(fù)蘇。

利率的調(diào)整對消費指數(shù)有著顯著的影響。消費物價指數(shù)與利率調(diào)整走向大體一致，表明短期內(nèi)銀行間拆借利率具有順周期波動的特點。當(dāng)消費者價格指數(shù)上升時，經(jīng)濟增長迅速，消費、投資需求都很旺盛，這時利率相應(yīng)就會隨之上升；相反，當(dāng)消費者價格指數(shù)下降時，經(jīng)濟蕭條，投資和需求都不旺盛，這時利率相應(yīng)就隨之下降。

四、結(jié)論

通過分別分析貨幣供給量和利率作為中介指標(biāo)的經(jīng)濟背景和各自的影響作用，并通過excel建立模型，可得出結(jié)論：利率與貨幣供應(yīng)量不可同時作為中介指標(biāo)。如果同時實行貨幣供給量和利率作為中介指標(biāo)，將不滿足具體的經(jīng)濟形勢和供求狀況。其次，因經(jīng)濟增長率和通貨膨脹率意外變動，貨幣需求量將會出現(xiàn)波動。反之，如果中央銀行盯住利率目標(biāo)將導(dǎo)致貨幣供給量波動。

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（作者單位：安徽財經(jīng)大學(xué)）