鄭佳正

摘 要：實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制是歷史潮流。我國(guó)目前實(shí)行的股票發(fā)行核準(zhǔn)制的弊端日益突顯。當(dāng)前我國(guó)的股市又處在十分艱難的時(shí)期，故現(xiàn)在主要的任務(wù)就是選擇合適的方法，平穩(wěn)的從核準(zhǔn)制過(guò)渡到注冊(cè)制。本文通過(guò)借鑒相對(duì)成熟股票市場(chǎng)發(fā)行制度的經(jīng)驗(yàn)，提出了幾點(diǎn)我國(guó)在推進(jìn)注冊(cè)制改革進(jìn)程中需要采取的措施。

關(guān)鍵詞：發(fā)行制度；注冊(cè)制；國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

一、股票發(fā)行注冊(cè)制與我國(guó)實(shí)行的核準(zhǔn)制

股票發(fā)行注冊(cè)制是指擬上市公司申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，必須依法將公開(kāi)的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)報(bào)備。證券監(jiān)管部門的職責(zé)是對(duì)申報(bào)文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時(shí)性作形式上的審查，然而并不對(duì)發(fā)行公司的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，而是將發(fā)行公司股票的價(jià)值高低留給市場(chǎng)來(lái)決定。

核準(zhǔn)制同注冊(cè)制一樣，對(duì)信息披露也具有強(qiáng)制性，但是核準(zhǔn)制同時(shí)要求申請(qǐng)發(fā)行股票的公司必須符合相關(guān)法律和證券監(jiān)管部門規(guī)定的必要條件。核準(zhǔn)制是一個(gè)市場(chǎng)參與主體各司其職的體系。實(shí)行核準(zhǔn)制，就是要把發(fā)行公司，投資者，監(jiān)管機(jī)構(gòu)，主承銷商及律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)各自的責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)厘清，做到市場(chǎng)參與者和監(jiān)管者互相制約、各盡其責(zé)，從而形成一個(gè)完整的、市場(chǎng)化的證券發(fā)行監(jiān)管體系。

而我國(guó)目前實(shí)行的核準(zhǔn)制弊端逐漸體現(xiàn)出來(lái)。證券監(jiān)管部門過(guò)度介入資本市場(chǎng)，使資本市場(chǎng)供給被控制，造成多家企業(yè)上市需要排隊(duì)的現(xiàn)象。而證監(jiān)會(huì)過(guò)多依賴行政力量，在公司上市審核過(guò)程中，非常容易引起權(quán)力尋租，滋生腐敗。而中介機(jī)構(gòu)責(zé)任不明確，界定不清晰，使得中介機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)中的作用被局限。

二、股票發(fā)行注冊(cè)制的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

（一）美國(guó)的股票發(fā)行制度

美國(guó)股票發(fā)行實(shí)行的是雙重注冊(cè)制，在聯(lián)邦層面上實(shí)行的注冊(cè)制以信息披露為基礎(chǔ)，在州層面上則注重實(shí)質(zhì)審核。美國(guó)股票發(fā)行制度的一大特點(diǎn)就是均衡，維護(hù)不同時(shí)間進(jìn)入公司的股東間的相對(duì)公平。在美國(guó)，證券發(fā)行的監(jiān)管由證券交易委員會(huì)負(fù)責(zé)，而上市則完全由證券交易所負(fù)責(zé)審查。美國(guó)的注冊(cè)制并不是現(xiàn)在很多人所謂的“披露即合規(guī)”，而是在多層次監(jiān)管的前提下，建立在信息真實(shí)性完全由公司承擔(dān)法律責(zé)任的基礎(chǔ)上的注冊(cè)制。

（二）英國(guó)的股票發(fā)行制度

英國(guó)股票發(fā)行雖然名義上采用核準(zhǔn)制，但實(shí)際上與我國(guó)不同。在英國(guó)，擬上市公司股票的發(fā)行要交由證券交易所進(jìn)行審核，而英國(guó)金融服務(wù)局并不對(duì)股票進(jìn)行直接審核，不具備實(shí)質(zhì)性監(jiān)控職責(zé)。而我國(guó)股票的發(fā)審權(quán)實(shí)際上掌握在證監(jiān)會(huì)手中，證券交易所的獨(dú)立性較差。

（三）日本的股票發(fā)行制度

日本實(shí)行股票發(fā)行審核雙向注冊(cè)制，其核心是股票發(fā)行既要在證券交易委員會(huì)注冊(cè)，同時(shí)又要在證券交易所注冊(cè)。日本金融廳及其下屬的證券交易監(jiān)視委員會(huì)只負(fù)責(zé)對(duì)公募發(fā)行注冊(cè)審查和對(duì)信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等進(jìn)行監(jiān)管。

（四）中國(guó)香港的股票發(fā)行制度

中國(guó)香港實(shí)行上市監(jiān)管的雙重存檔制，即香港的公司在申請(qǐng)上市發(fā)行時(shí)，申請(qǐng)材料要交到香港聯(lián)交所，由香港聯(lián)交所在把復(fù)制版交給香港證監(jiān)會(huì)。聯(lián)交所和證監(jiān)會(huì)同時(shí)存檔、審查。簡(jiǎn)單說(shuō)來(lái)，若香港證監(jiān)會(huì)同意公司上市申請(qǐng)，需要出具無(wú)異議信，即沒(méi)有公司上市批準(zhǔn)權(quán)。若不同意公司上市申請(qǐng)，則拒絕該申請(qǐng)，即具有否決權(quán)。在香港證監(jiān)會(huì)出具無(wú)異議信的情況下，最終的批準(zhǔn)權(quán)屬于聯(lián)交所。由聯(lián)交所最終決定公司是否被批準(zhǔn)上市。

三、推進(jìn)我國(guó)股票發(fā)行注冊(cè)制改革的措施

想要推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，要有一系列與之相關(guān)的配套法規(guī)和制度，而順利建設(shè)好這些配套的法規(guī)和制度并非易事，萬(wàn)不可“一刀切”。從我國(guó)目前的核準(zhǔn)制到未來(lái)的注冊(cè)制，這是一個(gè)復(fù)雜的制度變遷問(wèn)題。而從中國(guó)目前的現(xiàn)實(shí)國(guó)情出發(fā)，我國(guó)的股票發(fā)行制度應(yīng)采取一條漸進(jìn)性變遷的道路，從核準(zhǔn)制平穩(wěn)過(guò)渡到注冊(cè)制。為了實(shí)現(xiàn)這一平穩(wěn)過(guò)渡，我國(guó)應(yīng)采取以下措施：

（一）修改《證券法》，制定和完善與注冊(cè)制相配套的法律法規(guī)

今年三月份，全國(guó)兩會(huì)即將在京召開(kāi)。修改《證券法》也是本屆全國(guó)兩會(huì)的一項(xiàng)重要議題。全國(guó)人大應(yīng)該發(fā)揮立法機(jī)關(guān)應(yīng)有的作用，修改現(xiàn)行《證券法》，為注冊(cè)制改革的推進(jìn)提供法律依據(jù)和保障，將完善的法律體系作為新股發(fā)行體制市場(chǎng)化改革的推動(dòng)力。例如，我國(guó)目前的《證券法》的部分規(guī)定與實(shí)行注冊(cè)制下的公司法以及交易所規(guī)則相重復(fù)或沖突，故在修改《證券法》的過(guò)程中應(yīng)該盡量刪除類似的條款，減少我國(guó)證券監(jiān)管部門需要審核的實(shí)質(zhì)條件，從而把審核的重點(diǎn)偏向于信息披露以及投資者保護(hù)上來(lái)。

（二） 提高信息披露質(zhì)量，完善公司內(nèi)部控制制度

明確擬上市公司和券商、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的主體責(zé)任，保證各方披露信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性，提高披露信息的質(zhì)量。建立健全社會(huì)監(jiān)管誠(chéng)信制度和追責(zé)機(jī)制，對(duì)信息披露造假的機(jī)構(gòu)依法加大懲處力度，如限制其市場(chǎng)準(zhǔn)入資格。完善的公司內(nèi)部控制制度是提供高質(zhì)量信息披露的基礎(chǔ)，強(qiáng)化對(duì)公司內(nèi)部控制制度的監(jiān)管更是對(duì)投資者保護(hù)的必由之路。

（三） 轉(zhuǎn)變證監(jiān)會(huì)職能

實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的關(guān)鍵就是處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，劃清政府與市場(chǎng)的界限。由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變實(shí)際上也是行政審批權(quán)力的退出。實(shí)行注冊(cè)制之后，證監(jiān)會(huì)的權(quán)力會(huì)發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，證監(jiān)會(huì)的工作重點(diǎn)審批職能逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)楸O(jiān)管職能，將日常運(yùn)營(yíng)的重心移到對(duì)事中、事后的監(jiān)管上來(lái)。在對(duì)事前的監(jiān)管方面，證監(jiān)會(huì)則應(yīng)將其注意力從擬上市公司的盈利能力轉(zhuǎn)移到信息披露質(zhì)量上來(lái)。

（四） 充分發(fā)揮證券交易所的作用

我國(guó)現(xiàn)行的《證券法》規(guī)定，我國(guó)的證券交易所實(shí)行會(huì)員制，但是我國(guó)目前證券交易所還稱不上為真正的會(huì)員制。因而我國(guó)在推進(jìn)注冊(cè)制改革的過(guò)程中應(yīng)強(qiáng)化交易所的自律地位，使其通過(guò)制定適合自身需求的上市和退市規(guī)則，行使發(fā)審權(quán)，對(duì)申報(bào)材料的完整性和齊備性以及擬上市公司信息披露等事項(xiàng)獨(dú)立行使審核權(quán)。證券交易所要努力升級(jí)為真正的會(huì)員制，加強(qiáng)自身獨(dú)立性，真正發(fā)揮出自律管理在注冊(cè)制中的作用。（作者單位：河北大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

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