林琳　潘琰

摘要：運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)行信息披露、IPO路演、互動(dòng)交流、形象宣傳等已成為當(dāng)前國(guó)內(nèi)外上市公司廣泛開展的新型投資者關(guān)系管理活動(dòng)?；ヂ?lián)網(wǎng)投資者關(guān)系管理的優(yōu)勢(shì)顯然，而其風(fēng)險(xiǎn)極易被忽視。本文分別以公司、投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)為博弈參與方，通過構(gòu)建信號(hào)傳遞博弈、完美信息動(dòng)態(tài)博弈和不完全信息靜態(tài)博弈模型，對(duì)上述三方面臨的風(fēng)險(xiǎn)及其形成機(jī)理進(jìn)行分析。結(jié)果表明，互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境下的投資者保護(hù)法律法規(guī)不健全、公司機(jī)會(huì)主義信息披露傾向、投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和信息甄別能力不足、有效監(jiān)管機(jī)制缺失等因素可引發(fā)多種風(fēng)險(xiǎn)。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)密切關(guān)注并創(chuàng)新設(shè)計(jì)監(jiān)管機(jī)制，建設(shè)安全、高效的網(wǎng)上信息生態(tài)環(huán)境，切實(shí)保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)；投資者關(guān)系管理；風(fēng)險(xiǎn)；形成機(jī)理；博弈

中圖分類號(hào)：F23599文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、引言

根據(jù)2003年美國(guó)國(guó)家投資者關(guān)系協(xié)會(huì)（The US National Investor Relations Institute）的定義，投資者關(guān)系管理（Investor Relationship Management，簡(jiǎn)稱IRM）是指通過運(yùn)用金融、傳播和營(yíng)銷的理論原理管理公司同財(cái)經(jīng)界及其他各界間信息溝通的內(nèi)容和渠道，旨在實(shí)現(xiàn)利益相關(guān)方價(jià)值最大化的戰(zhàn)略管理活動(dòng)。傳統(tǒng)IRM活動(dòng)包括發(fā)布財(cái)務(wù)報(bào)告、組織股東大會(huì)、召開新聞發(fā)布會(huì)和分析師會(huì)議等?；ヂ?lián)網(wǎng)的興起為IRM提供了先進(jìn)的技術(shù)平臺(tái)，通過建設(shè)網(wǎng)站進(jìn)行信息披露、IPO路演、互動(dòng)交流、形象宣傳等已成為當(dāng)前國(guó)內(nèi)外上市公司廣泛開展的新型IRM活動(dòng)，對(duì)于提高公司對(duì)投資者的吸引力、滿足公司持續(xù)的資本需求發(fā)揮了重要作用。多年來，互聯(lián)網(wǎng)IRM被學(xué)者們寄予了厚望，認(rèn)為是一個(gè)有效的與各方投資者進(jìn)行信息溝通的平臺(tái)（Bollen等，2006），是恰當(dāng)和有效的傳遞公司戰(zhàn)略信息的方式，是高效地向利益相關(guān)者報(bào)告公司信息的手段（Campbell等，2003）。

然而，國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)問題卻很少研究。除網(wǎng)絡(luò)固有的安全隱患外，互聯(lián)網(wǎng)IRM的風(fēng)險(xiǎn)問題主要表現(xiàn)是由于可披露無限容量的信息極大拓展了公司對(duì)外溝通的信息類型和范圍，以及實(shí)現(xiàn)了與投資者的及時(shí)交流與互動(dòng)，出現(xiàn)了信息質(zhì)量魚龍混雜的局面，不可靠信息可能與可靠信息并行披露，虛假信息可能隨時(shí)傳播，且傳播速度之快、范圍之廣為傳統(tǒng)IRM所無以比擬。這不僅對(duì)投資者及公司自身將造成重大影響，也對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公司信息披露的監(jiān)管工作提出了重大挑戰(zhàn)。投資者權(quán)益保護(hù)是資本市場(chǎng)永恒的課題，2013年12月27日國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》再次明確了投資者保護(hù)工作的極端重要性。新環(huán)境下應(yīng)如何維護(hù)安全、高效的網(wǎng)上信息生態(tài)環(huán)境，更好地保護(hù)投資者，為我國(guó)資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型和長(zhǎng)期發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)？本文力圖對(duì)互聯(lián)網(wǎng)IRM存在的風(fēng)險(xiǎn)及其形成機(jī)理予以系統(tǒng)地解析，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范形成建設(shè)性意見。公司、投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)是公司IRM重要的利益相關(guān)方，三者分別承擔(dān)信息提供者、信息使用者和信息監(jiān)管者的角色，作為獨(dú)立的“理性經(jīng)濟(jì)人”，三者各自具有利益訴求，存在相機(jī)進(jìn)行利益博弈的空間，由此可能內(nèi)在地引發(fā)若干風(fēng)險(xiǎn)問題。本文以公司、投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)為博弈參與方，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)IRM的風(fēng)險(xiǎn)及其成因展開探索，為上述三方規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)、建設(shè)安全高效的網(wǎng)上信息生態(tài)環(huán)境及保護(hù)投資者監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)提供參考。

二、公司與投資者的信號(hào)傳遞博弈

根據(jù)信號(hào)理論，高質(zhì)量、業(yè)績(jī)好的公司具有充分的傳遞其未來前景“良好”信號(hào)的動(dòng)機(jī)，以展現(xiàn)其與競(jìng)爭(zhēng)者不同的卓越特質(zhì)，美化公司的“透明度”聲譽(yù)（Amitage和Marston，2008）?；ヂ?lián)網(wǎng)IRM實(shí)質(zhì)是公司運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)行的戰(zhàn)略性自愿信息披露行為（Ettredge等，2001），具有“減少投資者疑慮，降低公司股票的信息風(fēng)險(xiǎn)，獲得資本市場(chǎng)良好評(píng)價(jià)（Grahama等，2005）”的意圖。顯然，作為信息使用者的投資者需要對(duì)公司傳遞的信號(hào)予以辨別，據(jù)以對(duì)公司經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景等做出判斷或修正其先驗(yàn)的判斷，以資決策。上述過程實(shí)質(zhì)是公司與投資者間一場(chǎng)信號(hào)傳遞與甄別的博弈。

（一）博弈模型前提假設(shè)

假設(shè)在資本市場(chǎng)上，只有建設(shè)網(wǎng)站進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的上市公司和利用公司互聯(lián)網(wǎng)IRM披露的信息制定決策的投資者兩類行為主體，二者均是理性經(jīng)濟(jì)人，雙方均力圖通過決策使自身期望收益最大化：

（1）公司類型θ∈Θ，Θ={θ1，θ2}是公司的類型空間，其中，θ1和θ2分別代表經(jīng)營(yíng)狀況良好和不良的公司，類型是公司私有信息，投資者只知道公司類型的先驗(yàn)概率分布：p{θ=θ1}=α，p{θ=θ2}=1-α。（2）公司互聯(lián)網(wǎng)IRM披露的信息是向投資者發(fā)出信號(hào)x∈X，X={XG，XB}是信號(hào)空間，x=XG表示所披露的是反映公司良好經(jīng)營(yíng)狀況的好消息，x=XB表示反映公司經(jīng)營(yíng)狀況不良的壞消息。（3）公司如通過互聯(lián)網(wǎng)IRM披露好消息，將對(duì)其投資形象產(chǎn)生正面影響RG；披露壞消息，將產(chǎn)生負(fù)面影響RB。顯然，RG>0，RB<0。公司建設(shè)網(wǎng)站后，通過互聯(lián)網(wǎng)IRM披露好消息或壞消息對(duì)其自身不產(chǎn)生成本差異，設(shè)相關(guān)成本為固定成本Cc，由于良好投資形象RG對(duì)于公司意義重大，故RG>Cc。（4）投資者根據(jù)公司發(fā)出的信號(hào)x=XG或XB運(yùn)用貝葉斯法則修正其先驗(yàn)概率p（θ），得到公司類型的后驗(yàn)概率p～=p～（θ|x），做出投資或不投資決策。投資者的行動(dòng)a∈A，A=[Y，N]是行動(dòng)空間，其中，Y表示決定投資公司，N表示不投資。（5）設(shè)投資者的資金總量為Ci，投資于其他機(jī)會(huì)的平均收益率為K，資金如投入經(jīng)營(yíng)良好公司，將獲得預(yù)期股利收益現(xiàn)值DG，而如投入經(jīng)營(yíng)不良公司，則不可能獲得股利。（6）投資后，如投資者將股票轉(zhuǎn)讓，其資本利得的預(yù)期現(xiàn)值為Ei（i=G，B）。其中，EG>0，表示投資良好經(jīng)營(yíng)公司將獲得的資本利得現(xiàn)值，即投資者將獲得投資收益，EB<0，表示投資經(jīng)營(yíng)不良公司所獲的資本利得現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，即投資者將發(fā)生虧損。（7）DG+EG>CiK，即投資者投資良好經(jīng)營(yíng)公司所預(yù)期獲得的股利和資本利得現(xiàn)值高于投資其他機(jī)會(huì)的收益，否則投資者不會(huì)將資金投資于公司。（8）如投資者投資，公司將獲得的預(yù)期收益包括股價(jià)上升、市值增加等，顯然，公司通過互聯(lián)網(wǎng)IRM傳遞好消息將對(duì)該收益產(chǎn)生放大作用，如傳遞壞消息該收益將受到抑制，對(duì)于公司傳遞信號(hào)x=XG或XB，令該收益分別為WG和WB，WG>WB。（9）為塑造良好投資形象，經(jīng)營(yíng)不良公司通常希望通過互聯(lián)網(wǎng)IRM傳遞好消息。鑒于我國(guó)現(xiàn)有投資者保護(hù)法律法規(guī)不健全，尤其針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境的投資者保護(hù)條例缺失，因此，公司雖然知道其行為可能受到投資者的控告導(dǎo)致承擔(dān)法律責(zé)任等，發(fā)生聲譽(yù)、形象和經(jīng)濟(jì)損失（令其為L(zhǎng)f），但發(fā)生的可能性（α）較低。

（二）支付函數(shù)

根據(jù)上述假設(shè)，可以預(yù)見，在公司經(jīng)營(yíng)狀況良好時(shí)，其通過互聯(lián)網(wǎng)IRM傳遞的一定是好消息信號(hào)，不必考慮壞消息的情況。對(duì)于各種可能情況，博弈雙方支付矩陣如表1。

（三）信號(hào)傳遞博弈模型

顯然，在上市公司通過互聯(lián)網(wǎng)IRM披露信息，投資者據(jù)以制定決策的過程中，公司能夠預(yù)測(cè)到投資者將根據(jù)其所發(fā)送信號(hào)修正對(duì)其類型的判斷并作出決策，因而總是選擇將有利信息作為信號(hào)向投資者傳遞。投資者也知道公司所發(fā)送的是一個(gè)給定其類型和考慮信息效應(yīng)情況下的最優(yōu)信號(hào)，并使用貝葉斯法則修正對(duì)公司類型的判斷，以作出有利于自身的決策。這是一場(chǎng)信號(hào)傳遞博弈。博弈次序如下：（1）“自然”首先選擇公司的類型θ∈Θ；（2）公司觀察到自身類型θ，并通過互聯(lián)網(wǎng)IRM傳遞信號(hào)x=XG或XB，公司知道所傳遞信號(hào)對(duì)投資者將產(chǎn)生的效應(yīng)，因而選擇披露最有利的信息；（3）投資者接收公司傳遞的信號(hào)x，運(yùn)用貝葉斯法則修正其先驗(yàn)概率p（θ），得到后驗(yàn)概率p～（θ|x），并選擇行動(dòng)a∈A作出投資或不投資決策。該信號(hào)傳遞博弈模型見圖1。

（四）博弈分析

信號(hào)傳遞博弈的精煉貝葉斯均衡是戰(zhàn)略組合（x*（θ），a*（x））和后驗(yàn)概率p～（θ|x）的結(jié)合，它滿足如下兩個(gè)條件：（1）a*（x）∈arg maxa∑θp～（θ|x）U2（x，a，θ）；（2）x*（θ）∈arg maxx（U1（x，a*（x），θ））。

其中，a*（x）是給定后驗(yàn)概率p～（θ|x），投資者對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM所傳遞信號(hào)作出的最優(yōu)行動(dòng)；x*（θ）是預(yù)測(cè)到投資者的最優(yōu)行動(dòng)a*（x），公司通過互聯(lián)網(wǎng)IRM發(fā)送的最優(yōu)信號(hào)。

顯然，當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)良好類型是θ1時(shí)，其必然披露好消息，即傳遞的最優(yōu)信號(hào)x*（θ1）=XG。此時(shí)，由于投資者選擇投資的支付大于不投資（DG+EG）>CiK，投資者的最優(yōu)行動(dòng)應(yīng)是a*（XG）=Y，即投資；當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)不良類型是θ2時(shí)，其互聯(lián)網(wǎng)IRM究竟披露何種消息，取決于在對(duì)投資者最優(yōu)行動(dòng)進(jìn)行預(yù)測(cè)基礎(chǔ)上對(duì)自身支付的比較。投資者有兩類行動(dòng)即投資或不投資，如投資，公司披露好消息的支付為（RG+WG-Cc-αLf），披露壞消息的支付為（RB+WB-Cc），披露好消息所產(chǎn)生的良好投資形象及股價(jià)提升效應(yīng)（RG+WG）顯然遠(yuǎn)大于（RB+WB），考慮到當(dāng)前投資者保護(hù)法律法規(guī)的不健全以及互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境下投資者保護(hù)條例的缺失，αLf的期望值較小，這使得公司在權(quán)衡之后仍會(huì)選擇披露好消息；如不投資，公司披露好消息的支付為（RG-Cc-αLf），披露壞消息的支付為（RB-Cc），同上述理由，公司仍會(huì)選擇披露好消息。即當(dāng)經(jīng)營(yíng)不良時(shí)，無論公司預(yù)測(cè)投資者最優(yōu)行動(dòng)如何，由于良好投資形象和股價(jià)提升效應(yīng)產(chǎn)生的收益大于相關(guān)損失期望值，公司通過互聯(lián)網(wǎng)IRM傳遞的最優(yōu)信號(hào)將仍是好消息，即x*（θ2）=XG。對(duì)投資者而言，投資經(jīng)營(yíng)不良公司將導(dǎo)致虧損，不論公司傳遞何種信號(hào)，由于不投資的支付大于投資CiK>EB，投資者的最優(yōu)行動(dòng)應(yīng)是a*（x）=N。然而，這取決于投資者能否根據(jù)接收到的信號(hào)對(duì)公司類型的先驗(yàn)概率進(jìn)行修正，并做出正確判斷。

上述分析表明，公司與投資者間信號(hào)傳遞博弈的精煉貝葉斯均衡是混同均衡。即不論公司類型如何，均選擇通過互聯(lián)網(wǎng)IRM披露好消息，經(jīng)營(yíng)不良公司不存在如實(shí)披露壞消息的激勵(lì)。則公司互聯(lián)網(wǎng)IRM將主要表現(xiàn)為宣傳正面信息、隱瞞負(fù)面信息的選擇性信息披露行為，某些情況下，甚至可能出現(xiàn)披露虛假正面信息的行為。這可能導(dǎo)致兩種后果，其一，一般投資者由于風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)及信息甄別能力的缺憾，較易受到公司互聯(lián)網(wǎng)IRM繁榮表象的誘導(dǎo)，作出購(gòu)買公司股票的投資決策，面臨信息不可靠和信息誤導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)承擔(dān)投資虧損的風(fēng)險(xiǎn)后果；其二，資深投資者在接收互聯(lián)網(wǎng)IRM信息并進(jìn)行甄別過程中，發(fā)現(xiàn)信息有失公允，對(duì)公司不予信任，甚至尋求動(dòng)用法律手段予以控告，則公司存在面臨法律責(zé)任，發(fā)生聲譽(yù)、形象和經(jīng)濟(jì)損失的風(fēng)險(xiǎn)。究其本質(zhì)，上述風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)在原因在于投資者保護(hù)法律法規(guī)不健全背景下公司為追逐自身利益而采取的機(jī)會(huì)主義互聯(lián)網(wǎng)IRM行為，包括選擇性信息披露和虛假信息披露行為。

三、公司之間的完美信息動(dòng)態(tài)博弈

根據(jù)資本需求理論，對(duì)資本的持續(xù)需求是上市公司IRM的直接動(dòng)因。資本的稀缺性使得渴求資金投入的眾多公司成為資本市場(chǎng)上激烈競(jìng)爭(zhēng)的對(duì)手，公司之間為爭(zhēng)奪資本進(jìn)行著彼此博弈。互聯(lián)網(wǎng)IRM實(shí)質(zhì)是公司運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)行的戰(zhàn)略性自愿信息披露行為（Ettredge等，2001），通過良好互動(dòng)溝通獲得投資者的信任與支持，提升自身在資本市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力是其核心目標(biāo)。因此，公司間資本爭(zhēng)奪的博弈將部分轉(zhuǎn)化為互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露水平的博弈。

根據(jù)信號(hào)理論，同行業(yè)公司可能采納類似的信息披露策略，以保持相似的信息披露水平。因?yàn)?，如某家公司的披露水平落后于其他公司，其將可能被市?chǎng)負(fù)面解讀（Chatterjee和Hawkes，2008）。然而，信息披露并非總能為公司帶來包括樹立良好聲譽(yù)和投資形象、提升資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和公司股價(jià)等正面效果。根據(jù)專有成本理論，公司外部存在一些信息使用者（如同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)公司、訴訟方律師等）可能利用公司披露的信息，發(fā)現(xiàn)公司弱點(diǎn)并采取針對(duì)性策略，令公司陷于不利境地。因此，公司在進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的過程中，需要審慎制定其信息披露策略，既要避免被市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)、損害資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的情況，又要防范被競(jìng)爭(zhēng)者等所利用發(fā)生專有成本損失。密切觀察同行業(yè)公司尤其是優(yōu)秀同行業(yè)公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露水平，據(jù)以制定本公司策略，成為實(shí)務(wù)中常見的做法。由上可見，公司互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略的制定過程實(shí)質(zhì)是公司之間尤其是同行業(yè)公司間進(jìn)行的一場(chǎng)博弈。

（一）博弈模型前提假設(shè)

假設(shè)在資本市場(chǎng)上，只有兩家建設(shè)網(wǎng)站并進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的同行業(yè)上市公司，其中一家是領(lǐng)頭羊公司，另一家是一般公司，二者均是理性經(jīng)濟(jì)人，雙方均力圖通過決策使自身期望收益最大化。（1）領(lǐng)頭羊公司和一般公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略分別為t1，t2∈T，T={H，O}是策略空間。其中，H代表決策進(jìn)行高質(zhì)量的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露，披露范圍廣泛、內(nèi)容豐富、更新及時(shí)，使之成為公司與投資者間溝通的主要平臺(tái)；O代表決策進(jìn)行一般質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露，所披露信息僅是傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)告的復(fù)制及少量補(bǔ)充。（2）公司策略如為H，將對(duì)其投資形象產(chǎn)生正面影響RG，由于良好溝通可有效緩解信息不對(duì)稱，公司將更加有望獲得投資者的資本投入，即可增強(qiáng)資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以ΔAc表示資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的提升；策略如為O，則不可能增強(qiáng)資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。此外，由于領(lǐng)頭羊公司在行業(yè)中的顯要地位，其進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露可能增強(qiáng)的資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較一般公司更為顯著，以βΔAc表示，其中，β為領(lǐng)頭羊效應(yīng)系數(shù)。（3）公司知道其互聯(lián)網(wǎng)IRM披露的信息將為各方公開獲得，其中包括善意投資者和與公司存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方。因此，公司策略如為H，須投入更多人力物力資源對(duì)其互聯(lián)網(wǎng)IRM系統(tǒng)予以悉心管理，以保證所披露信息的安全性、完整性、可靠性等，以CH表示公司投入的較高管理成本；策略如為O，所需付出的成本將較低，令其為CL，顯然CH>CL。（4）領(lǐng)頭羊公司往往受到同行業(yè)公司的高度關(guān)注，其高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM披露的范圍廣泛的信息，存在被競(jìng)爭(zhēng)公司利用的可能性，這將令其承擔(dān)專有成本Pc，為避免發(fā)生專有成本損失，公司須設(shè)計(jì)并執(zhí)行充分的管理機(jī)制以確保重要信息尤其機(jī)密信息不因管理上的疏忽或漏洞被競(jìng)爭(zhēng)方所窺探。顯然，領(lǐng)頭羊公司設(shè)計(jì)并執(zhí)行的管理機(jī)制越健全，承擔(dān)專有成本的可能性越低，其進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露承擔(dān)的期望專有成本為1/α·Pc，其中α是管理機(jī)制健全系數(shù)，即如所設(shè)計(jì)和執(zhí)行的管理機(jī)制足夠健全，α值將充分大，公司承擔(dān)的期望專有成本將足夠低。（5）如領(lǐng)頭羊公司策略為O，由于信息披露范圍較狹窄，同行業(yè)公司難以從中掌握重要信息，不致令其承擔(dān)專有成本。

（二）支付函數(shù)

根據(jù)上述前提假設(shè)，對(duì)于各種可能的情況，博弈雙方支付矩陣如表2所示。

（三）完美信息動(dòng)態(tài)博弈模型

網(wǎng)絡(luò)時(shí)代，互聯(lián)網(wǎng)IRM是公司在浩瀚網(wǎng)絡(luò)上召喚、吸引投資者的“形象工程”。領(lǐng)頭羊公司由于其在市場(chǎng)上的高能見度和在行業(yè)中的顯要地位，具有采納創(chuàng)新技術(shù)的動(dòng)機(jī)，以傳遞自身與眾不同的特質(zhì)，顯然具有更強(qiáng)烈的進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的愿望。因此，領(lǐng)頭羊公司首先制定互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略。由于互聯(lián)網(wǎng)IRM是公司開放的信息披露和溝通平臺(tái)，一般公司可觀察領(lǐng)頭羊公司披露的信息，推測(cè)其策略并據(jù)以制定自身策略，雙方策略制定總是力圖維護(hù)并提升資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。該博弈是一個(gè)兩階段完美信息動(dòng)態(tài)博弈，博弈次序如下：（1）領(lǐng)頭羊公司首先根據(jù)其對(duì)外溝通戰(zhàn)略目標(biāo)，制定互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略。領(lǐng)頭羊公司知道所披露信息將為各方所觀察其中包括同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方，因此，在決策信息披露質(zhì)量水平的同時(shí)，亦須決策投入的人力物力資源并設(shè)計(jì)適當(dāng)?shù)墓芾頇C(jī)制；（2）一般公司觀察到領(lǐng)頭羊公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息，推測(cè)領(lǐng)頭羊公司的策略，試圖從中窺探重要信息，而后制定自身策略，亦決策投入的人力物力資源并設(shè)計(jì)相應(yīng)管理機(jī)制。該完美信息動(dòng)態(tài)博弈模型見圖2。

（四）基于逆向歸納法的博弈分析

對(duì)于有限完美信息博弈，逆向歸納法是求解子博弈精煉納什均衡的最簡(jiǎn)便方法。由上述博弈次序可知，博弈第一階段，領(lǐng)頭羊公司行動(dòng)，選擇其策略，博弈第二階段，一般公司在觀察領(lǐng)頭羊公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息并推測(cè)其策略后行動(dòng)，選擇自身策略。領(lǐng)頭羊公司和一般公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略分別為t1，t2∈T，T={H，O}為策略空間。當(dāng)博弈進(jìn)入第二階段，給定領(lǐng)頭羊公司第一階段的策略選擇t1∈T，一般公司的策略應(yīng)能最大化其支付，即maxt2∈TU2（t1，t2），以t*2代表一般公司的最優(yōu)策略選擇。領(lǐng)頭羊公司在預(yù)測(cè)一般公司在博弈第二階段的策略選擇t*2后進(jìn)行策略選擇，領(lǐng)頭羊公司的選擇同樣應(yīng)能最大化其支付，即maxt1∈TU1（t1，t*2），以t*1代表領(lǐng)頭羊公司的最優(yōu)策略選擇。

由于一般公司能夠公開觀察領(lǐng)頭羊公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息，并推測(cè)其策略。因此，一般公司知道博弈進(jìn)入的決策結(jié)。給定博弈到達(dá)一般公司的左決策結(jié)，即一般公司知道領(lǐng)頭羊公司的H策略。由于一般公司進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露有助于其樹立良好投資形象、增強(qiáng)資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等，上述利益對(duì)公司而言極其寶貴。通常，二者之和遠(yuǎn)高于公司所需付出的成本CH，則一般公司H策略所獲支付大于O策略 （RG+ΔAC+1/α·PC-CH）>（1/α·PC-CL），一般公司的最優(yōu)策略選擇將為H。給定博弈到達(dá)一般公司的右決策結(jié)，即一般公司知道領(lǐng)頭羊公司的O策略。由于一般公司H策略所獲支付仍大于O策略（RG+ΔAC-CH）>（-CL），一般公司的最優(yōu)策略選擇仍將為H。

領(lǐng)頭羊公司預(yù)測(cè)到一般公司在博弈第二階段的最優(yōu)策略選擇是H，領(lǐng)頭羊公司的策略選擇仍將基于對(duì)兩種策略所獲支付的衡量，如（RG+βΔAC-1/α·PC-CH）>（-CL），領(lǐng)頭羊公司的最優(yōu)策略選擇也將是H。由于進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM有助于樹立良好投資形象并增強(qiáng)資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，且領(lǐng)頭羊公司的優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)往往更加顯著，上述利益之和顯然遠(yuǎn)高于公司所需付出的成本CH，故（RG+βΔAC-CH）>（-CL）。然而，領(lǐng)頭羊公司通常受到同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方的高度關(guān)注，其進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM所披露的范圍廣泛的信息將為競(jìng)爭(zhēng)方所觀察，從中窺探公司的重要信息甚至機(jī)密信息，這將可能使公司面臨巨額專有成本損失。因此，領(lǐng)頭羊公司在進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露過程中須設(shè)計(jì)并執(zhí)行健全的管理機(jī)制以努力扼制專有成本的發(fā)生，令公司承擔(dān)的期望專有成本1/α·Pc接近于0，則公司H策略所獲支付將高于O策略。此時(shí)，領(lǐng)頭羊公司的最優(yōu)策略選擇也將是H。

因此，該完美信息動(dòng)態(tài)博弈的子博弈精煉納什均衡為（H，{H，H}）。上述分析表明：領(lǐng)頭羊公司具有保護(hù)并提升其資本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的強(qiáng)烈愿望，并希望向市場(chǎng)傳遞其經(jīng)營(yíng)狀況高質(zhì)量的信號(hào)，理應(yīng)決策進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露。然而，這首先取決于其能否設(shè)計(jì)并執(zhí)行健全的管理機(jī)制，否則，將可能反而承擔(dān)巨額專有成本損失，得不償失。實(shí)踐中，公司間的博弈將不僅是兩個(gè)階段，即不僅一般公司可觀察領(lǐng)頭羊公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息，推測(cè)其策略，從中窺探重要信息，且領(lǐng)頭羊公司也可觀察一般公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息，推測(cè)其策略，并從中窺探重要信息。此時(shí)，一般公司如不能設(shè)計(jì)并執(zhí)行健全的管理機(jī)制，也可能須承擔(dān)巨額專有成本損失。因此，盡管公司通常具有進(jìn)行高質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露的動(dòng)機(jī)，但在其設(shè)計(jì)、執(zhí)行的管理機(jī)制不甚健全的情況下，專有成本的考慮可能令其仍選擇進(jìn)行一般質(zhì)量互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露。事實(shí)上，除同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方外，公司外部還存在可能利用其披露的信息，并采取針對(duì)行動(dòng)的其他信息使用者，如訴訟方律師、異議股東等，倘若公司相關(guān)管理機(jī)制不甚健全，將可能出現(xiàn)某些信息為上述方所掌握并采取不利于公司行動(dòng)的可能性，令公司面臨法律責(zé)任同時(shí)承擔(dān)聲譽(yù)、形象和經(jīng)濟(jì)損失等風(fēng)險(xiǎn)。這可以解釋當(dāng)前實(shí)踐中為何不少上市公司的互聯(lián)網(wǎng)IRM活動(dòng)不盡活躍，甚至一些公司在IPO路演之后，基本不對(duì)其IRM網(wǎng)頁(yè)進(jìn)行更新的現(xiàn)實(shí)。綜上，公司進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM盡管可能的收益卓著，但諸如專有成本損失、法律責(zé)任及聲譽(yù)、形象和經(jīng)濟(jì)損失等風(fēng)險(xiǎn)可能隨時(shí)出現(xiàn)，上述風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)在原因在于：公司所設(shè)計(jì)并執(zhí)行的相關(guān)管理機(jī)制不健全。

四、公司與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不完全信息靜態(tài)博弈

互聯(lián)網(wǎng)IRM是公司創(chuàng)新的自愿信息披露方式，為從技術(shù)創(chuàng)新中獲益，上市公司通常選擇能最大化其收益的策略。如實(shí)披露能夠傳遞公司真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況，雖然最符合外部利益相關(guān)者的期望和利益，然而，其未必能最大化公司收益?；趯?duì)外部監(jiān)管制度的把握及相關(guān)懲戒后果的預(yù)期，作為“理性經(jīng)濟(jì)人”的公司可能相機(jī)行動(dòng)，根據(jù)成本與收益的權(quán)衡，選擇如實(shí)或機(jī)會(huì)主義信息披露策略。例如，通過互聯(lián)網(wǎng)IRM宣揚(yáng)正面信息、隱瞞負(fù)面信息甚至傳播虛假信息，以尋求獲得最大收益。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)肩負(fù)保護(hù)投資者的重任。對(duì)公司信息披露進(jìn)行監(jiān)管，監(jiān)控其透明度及質(zhì)量，為投資者決策創(chuàng)造良好信息環(huán)境，保證資本市場(chǎng)健康運(yùn)轉(zhuǎn)是其重要職責(zé)。對(duì)于當(dāng)前眾多公司紛紛開展的互聯(lián)網(wǎng)IRM行為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)是否介入及介入的程度將直接影響公司策略選擇過程中的成本收益權(quán)衡。公司將根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管制度及監(jiān)管力度決定采取的信息披露策略，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也將根據(jù)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM中出現(xiàn)的問題探索監(jiān)管制度及監(jiān)管力度的調(diào)整和改進(jìn)。由此可見，互聯(lián)網(wǎng)IRM實(shí)踐中，公司與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間亦進(jìn)行著一場(chǎng)博弈。

（一）博弈模型前提假設(shè)

假設(shè)在資本市場(chǎng)上，存在兩類行為主體：建設(shè)網(wǎng)站并進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的上市公司和對(duì)公司信息披露負(fù)有監(jiān)管責(zé)任的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，二者均是理性經(jīng)濟(jì)人，雙方均力圖通過決策使自身期望收益最大化。（1）公司策略θ∈Θ，Θ={θ1，θ2}是互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露策略空間，其中，θ1和θ2分別代表采取機(jī)會(huì)主義和如實(shí)信息披露策略。公司策略選擇是基于對(duì)現(xiàn)行監(jiān)管制度和監(jiān)管力度的研判作出的相機(jī)行動(dòng)，其以α概率選擇機(jī)會(huì)主義披露，以1-α概率選擇如實(shí)披露，即p{θ=θ1}=α，p{θ=θ2}=1-α。（2）互聯(lián)網(wǎng)IRM信息容量巨大，眾多公司巨量且動(dòng)態(tài)更新的信息以及靈活的網(wǎng)上列報(bào)方式，使監(jiān)管機(jī)構(gòu)不可能對(duì)其實(shí)施全面監(jiān)查，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)查策略是觀測(cè)公司披露的信息，并確定以β概率實(shí)施監(jiān)查，以1-β概率不監(jiān)查，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)查成本為Cw。由于互聯(lián)網(wǎng)IRM不同于傳統(tǒng)信息披露的上述特征，監(jiān)管機(jī)構(gòu)即便監(jiān)查，仍不能保證發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)主義信息披露行為，這取決于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管能力和監(jiān)管效率。令監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查行動(dòng)發(fā)現(xiàn)問題的概率為φ，如監(jiān)查成功，將使其受到外界的贊譽(yù)獲得聲譽(yù)Rs；如不能發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)主義行為，其監(jiān)管能力將受到質(zhì)疑，蒙受聲譽(yù)損失Rl2。（3）公司如采取機(jī)會(huì)主義信息披露策略，由于“美化”了其實(shí)際情況將為其帶來如實(shí)披露所不可能產(chǎn)生的聲譽(yù)和投資形象額外提升，令其為RΔ，然而一旦被監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)查行動(dòng)發(fā)現(xiàn)，其將被罰款F，且監(jiān)管機(jī)構(gòu)將予以公開譴責(zé)，公司將發(fā)生聲譽(yù)和投資形象損失Rl1。（4）公司如采取如實(shí)披露策略，將獲得與實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況相稱的來自資本市場(chǎng)的評(píng)價(jià)，如實(shí)披露是其本來義務(wù)，故對(duì)其聲譽(yù)和投資形象不會(huì)產(chǎn)生額外提升效果，即不會(huì)獲得RΔ。（5）公司通過互聯(lián)網(wǎng)IRM進(jìn)行如實(shí)或機(jī)會(huì)主義披露對(duì)公司不產(chǎn)生成本差異，設(shè)公司維護(hù)網(wǎng)站并進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM的成本為固定成本Cc。

（二）不完全信息靜態(tài)博弈模型

公司進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)IRM，具有美化自身聲譽(yù)和投資形象的愿望，如實(shí)披露本是其理應(yīng)履行的義務(wù)。然而，利益的驅(qū)使將使其相機(jī)行動(dòng)，以α概率選擇機(jī)會(huì)主義策略。監(jiān)管機(jī)構(gòu)是公開、公平、公正資本市場(chǎng)的維護(hù)者，對(duì)公司信息披露進(jìn)行監(jiān)管是其主要職責(zé)。問題在于，眾多公司巨大的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息量使其只能在監(jiān)管成本允許的前提下，以β概率實(shí)施監(jiān)查。互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露的特征包括動(dòng)態(tài)更新和靈活列報(bào)方式等，對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管能力提出了挑戰(zhàn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)查行動(dòng)未必能發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)主義披露行為，這為公司采取機(jī)會(huì)主義策略提供了空間。公司知道自身類型并選擇披露策略，而監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)上述二者均不知道。公司與監(jiān)管機(jī)構(gòu)同在現(xiàn)行監(jiān)管架構(gòu)內(nèi)行動(dòng)，雙方基于對(duì)對(duì)方行動(dòng)的研判分別確定α和β，以最大化自身收益。因此，這是一場(chǎng)不完全信息靜態(tài)博弈。根據(jù)上述前提假設(shè)，博弈雙方支付矩陣如表3所示。

（三）博弈均衡解及分析

根據(jù)上述支付矩陣，可知公司和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的期望效用分別是式（1）和式（2）：

該博弈的混合策略納什均衡解為（α*，β*），即公司的最優(yōu)反應(yīng)策略是以α*概率選擇機(jī)會(huì)主義信息披露策略，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)反應(yīng)策略是以β*概率對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM實(shí)施監(jiān)查。如公司機(jī)會(huì)主義披露概率α>α*，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)選擇是監(jiān)查，如α<α*，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)選擇是不監(jiān)查，如公司以概率α=α*進(jìn)行機(jī)會(huì)主義披露，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將隨機(jī)選擇監(jiān)查或不監(jiān)查。同時(shí)，如監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查概率β>β*，公司的最優(yōu)選擇是如實(shí)披露，如β<β*，公司最優(yōu)選擇是機(jī)會(huì)主義披露，如監(jiān)管機(jī)構(gòu)以概率β=β*實(shí)施監(jiān)查，公司將隨機(jī)選擇進(jìn)行如實(shí)或機(jī)會(huì)主義信息披露。顯然，雙方策略選擇均是基于對(duì)對(duì)方行動(dòng)的揣摩和研判。

由式（3）可進(jìn)一步考查監(jiān)管機(jī)構(gòu)最優(yōu)反應(yīng)策略β*與RΔ、φ、F和Rl1間的關(guān)系：（β*/RΔ）>0，表明進(jìn)行機(jī)會(huì)主義披露產(chǎn)生的聲譽(yù)和投資形象提升效應(yīng)越強(qiáng)，將促使公司選擇機(jī)會(huì)主義策略，則監(jiān)管機(jī)構(gòu)最優(yōu)反應(yīng)策略β*越大，即監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)施監(jiān)查的概率加大； （β*/φ）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管能力和監(jiān)管效率越高，發(fā)現(xiàn)問題的概率越大，將對(duì)公司機(jī)會(huì)主義行為形成威懾作用，則監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)反應(yīng)策略β*越小，即監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查的概率減小；（β*/F）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公司機(jī)會(huì)主義披露的處罰力度越大，相關(guān)經(jīng)濟(jì)后果越嚴(yán)重，將制約其動(dòng)機(jī)，則監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)反應(yīng)策略β*越小；（β*/Rl1）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公司機(jī)會(huì)主義披露行為公開譴責(zé)，令其聲譽(yù)和投資形象損失越大，公司顧慮越大，則監(jiān)管機(jī)構(gòu)的最優(yōu)反應(yīng)策略β*越小。

由式（4）進(jìn)一步考查公司最優(yōu)反應(yīng)策略α*與Cw、φ、F、Rs和Rl2間的關(guān)系：（α*/Cw）>0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)查成本越大，將制約監(jiān)查行動(dòng)的概率，則公司的最優(yōu)反應(yīng)策略α*越大，即公司進(jìn)行機(jī)會(huì)主義披露的概率加大；（α*/φ）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管能力和監(jiān)管效率越高，將對(duì)公司機(jī)會(huì)主義行為形成威懾作用，則公司最優(yōu)反應(yīng)策略α*越小，即公司進(jìn)行機(jī)會(huì)主義披露的概率減小；（α*/F）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公司機(jī)會(huì)主義行為的處罰力度越大，公司最優(yōu)反應(yīng)策略α*越??；（α*/Rs）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查成功所產(chǎn)生的社會(huì)贊譽(yù)越大，將激勵(lì)其監(jiān)查積極性，則公司的最優(yōu)反應(yīng)策略α*越小；（α*/Rl2）<0，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查失敗所產(chǎn)生聲譽(yù)損失越大，將對(duì)其形成壓力，促使其勤勉工作，則公司的最優(yōu)反應(yīng)策略α*越小。

值得注意的是，監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)查行動(dòng)發(fā)現(xiàn)問題的概率φ與公司因機(jī)會(huì)主義披露行為而可能受到的懲罰F，對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)和上市公司的最優(yōu)反應(yīng)策略均作出了解釋。這表明，監(jiān)管效率及懲罰力度，是監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露實(shí)施監(jiān)管過程中需要把握的關(guān)鍵因素，以對(duì)機(jī)會(huì)主義行為形成有力的扼制作用，督促公司如實(shí)披露，保證所披露信息的質(zhì)量。上述分析結(jié)果為監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)IRM的監(jiān)管指出了方向。

實(shí)踐中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)面對(duì)的是眾多公司巨量且動(dòng)態(tài)更新的互聯(lián)網(wǎng)IRM信息，如何在有限監(jiān)管成本的約束下保證監(jiān)查行動(dòng)的效果？這要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)創(chuàng)新的監(jiān)管機(jī)制，以有效提升其監(jiān)管效率。倘若仍然延用現(xiàn)有對(duì)傳統(tǒng)公司信息披露的監(jiān)管模式，由監(jiān)管機(jī)構(gòu)人員對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM信息進(jìn)行監(jiān)查以發(fā)現(xiàn)異常行為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將可能遭遇監(jiān)管效率的瓶頸，即便以大量增加監(jiān)管成本為代價(jià)提高監(jiān)查行動(dòng)的概率，仍可能無法有效應(yīng)對(duì)機(jī)會(huì)主義披露行為。這可以解釋為何當(dāng)前世界各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)仍未致力于對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM實(shí)施監(jiān)管的客觀事實(shí)，缺乏創(chuàng)新的監(jiān)管機(jī)制，監(jiān)管效率和效果將無以保證，則監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管工作將止步不前。公司互聯(lián)網(wǎng)IRM將長(zhǎng)期處于放任自流的狀態(tài)，諸如宣揚(yáng)正面信息、隱瞞負(fù)面信息甚至傳播虛假信息的機(jī)會(huì)主義信息披露行為將可能時(shí)有出現(xiàn)，以投資者為代表的信息使用者將持續(xù)面臨各種信息風(fēng)險(xiǎn)的困擾，基本權(quán)益無法得到合理保障，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也將由于監(jiān)管不力受到公眾質(zhì)疑面臨公信力下降的風(fēng)險(xiǎn)。上述風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)在原因在于：缺乏有效的對(duì)公司互聯(lián)網(wǎng)IRM信息披露實(shí)施監(jiān)管的機(jī)制。

五、結(jié)論

當(dāng)前，越來越多國(guó)內(nèi)外公司尤其上市公司運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)開展投資者關(guān)系管理活動(dòng)。作為一種充分運(yùn)用先進(jìn)技術(shù)的自愿信息披露行為，互聯(lián)網(wǎng)IRM的優(yōu)勢(shì)不言而喻。然而，其所隱含的風(fēng)險(xiǎn)問題不容忽視。本文的博弈分析表明，公司互聯(lián)網(wǎng)IRM過程中，投資者將面臨信息不可靠和信息誤導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)，公司將面臨專有成本損失、法律責(zé)任及聲譽(yù)、形象和經(jīng)濟(jì)損失風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可能由于監(jiān)管不力面臨公信力下降風(fēng)險(xiǎn)。上述風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)在原因包括：互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境下的投資者保護(hù)法律法規(guī)不健全、公司為追逐自身利益存在機(jī)會(huì)主義信息披露傾向、一般投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和信息甄別能力不足、公司相關(guān)管理機(jī)制不健全、有效監(jiān)管機(jī)制缺失等。顯然，互聯(lián)網(wǎng)在公司投資者關(guān)系管理領(lǐng)域的應(yīng)用趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)，建設(shè)安全、高效的網(wǎng)上信息生態(tài)環(huán)境已成為當(dāng)前以監(jiān)管機(jī)構(gòu)為首的各方的緊迫任務(wù)。為促進(jìn)各方有效規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，切實(shí)保護(hù)投資者權(quán)益，推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的成功轉(zhuǎn)型和長(zhǎng)期發(fā)展，我國(guó)投資者保護(hù)法律法規(guī)體系亟需健全，尤其要結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)信息環(huán)境制定相關(guān)條例，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)積極跟進(jìn)實(shí)踐發(fā)展步伐，密切關(guān)注公司的互聯(lián)網(wǎng)投資者關(guān)系管理活動(dòng)，組織研究力量探索設(shè)計(jì)創(chuàng)新的監(jiān)管機(jī)制，尋求有效的監(jiān)管方案和有力的監(jiān)控手段；同時(shí)，由于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)使得信息生產(chǎn)和利用的環(huán)境更加復(fù)雜多變，投資者和公司的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力亟需加強(qiáng)，適時(shí)開展相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)教育活動(dòng)顯得尤為必要。

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Abstract：Utilizing internet technology for information disclosure， IPO roadshow， interactive communication and image propagation has been a new pattern of Investor Relationship Management activity of the listed companies at home and abroad. The advantages of Internet Investor Relationship Management are certainly obvious， however， its risks are apt to be ignored. Using company， investor and regulatory organization as game players， and by constructing signaling game model， perfect information dynamic game model and incomplete information static game model， this paper analyzes the risks and its formation mechanism for the above-mentioned three parties. The results show that the incomplete investor protection laws in internet environment， the opportunistic information disclosure tendency of companies， the insufficient risk consciousness and the ability of information discrimination of investors and the lack of effective supervision mechanism will trigger various risks. The regulatory organization should pay close attention to them and explore creative supervision mechanisms， for the purpose of constructing a safe and efficient internet information ecological environment and protecting investor rights and interests.

Key words：internet； Investor Relationship Management； risk； formation mechanism； game

（責(zé)任編輯：李江）