摘要：一國的金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間存在著相互促進相互推動關系，維持經(jīng)濟增長速度與金融發(fā)展速度匹配對一國經(jīng)濟穩(wěn)定增長是必要的。文章歸納了泰國金融深化的實施措施，對泰國金融深化程度進行度量和分析，指出金融深化中存在的問題，并提出相應的政策建議。

關鍵詞：金融深化;經(jīng)濟發(fā)展;金融自由化;金融深化指標

一、 引言

一個顯而易見的事實是，美國、英國等發(fā)達國家具有發(fā)達的金融體系，金融自由化程度高，而亞非拉等發(fā)展中國家金融市場和金融機構(gòu)運行效率往往不高，“金融抑制”現(xiàn)象明顯，不得不說，金融市場和金融機構(gòu)的發(fā)展是一個國家尤其是發(fā)展中國家在經(jīng)濟發(fā)展中不可忽視的問題。實際上，在發(fā)達國家金融自由化的示范效應以及金融深化理論不斷發(fā)展的基礎上，金融深化的方針也逐漸成為許多發(fā)展中國家的選擇。許多國家為了推動經(jīng)濟增長，采取一系列金融自由化的措施來放松管制，減少政府對金融機構(gòu)和金融市場的干預和控制，依靠市場互相競爭來實現(xiàn)利率等資產(chǎn)價格自由化，以達到有效的資源配置。其中，泰國作為這些發(fā)展中國家的一個典型代表，在金融深化改革前，泰國金融體系以銀行為主導，政府對利率和匯率實行管制措施，結(jié)果造成泰國經(jīng)濟出現(xiàn)金融抑制現(xiàn)象，但隨后自1986年起，泰國政府抓住有利的國際環(huán)境，對本國資本市場進行了一系列促進金融深化的改革措施，金融自由化促進了當時泰國經(jīng)濟的迅猛發(fā)展，1986年～1994年期間平均經(jīng)濟增長率高達9.54%。但與此同時，由于金融深化的過度，泰國太快實行金融自由化政策，金融風險逐漸累積，最終導致亞洲金融危機的爆發(fā)。因此，對泰國金融深化的實施歷史及其深化程度進行度量和分析，可以更深入地了解金融發(fā)展對經(jīng)濟增長的影響，對將要提升本國金融發(fā)展水平的發(fā)展中國家而言也具有重要的參考價值。

二、 對金融深化的綜述

1. 金融深化的界定。金融深化指一國金融發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展之間存在的相互作用關系;是金融工具多樣化和金融資產(chǎn)的增加;是用金融政策和措施來推動經(jīng)濟發(fā)展。此外，金融深化是從金融抑制出發(fā)，通過金融自由化或金融政策實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展的過程。鑒于此，本文將金融深化定義為通過放松金融管制，創(chuàng)新金融工具等措施，來推動金融資源配置的市場化，提高金融運行效率，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，最終實現(xiàn)金融發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展之間良性循環(huán)的過程。

2. 金融深化理論研究。金融結(jié)構(gòu)理論：Goldsmith （1969）指出，金融發(fā)展指金融結(jié)構(gòu)的變化，而金融結(jié)構(gòu)是一國金融工具的規(guī)模以及金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)之間的關系。不同國家金融機構(gòu)的差異顯示了金融發(fā)展水平的差異。

金融深化理論：McKinnon和Shaw（1973）認為政府對金融體系進行控制（如利率管制），經(jīng)濟會出現(xiàn)金融抑制現(xiàn)象。高通貨膨脹和負實際利率消弱了金融體系的資源配置功能，使得金融發(fā)展和技術進步都受到限制，一國經(jīng)濟和金融都處于相互抑制的狀態(tài)。能消除“金融抑制”的渠道是以“金融深化”為目標實行金融自由化，其核心內(nèi)容是政府不再控制和干預金融市場，取消利率、外匯和市場準入的管制，通過市場競爭使得匯率和利率達到均衡，實現(xiàn)資產(chǎn)價格自由化以及有效的資源配置。

金融約束論：Thomas Hellman（1996）論認為在金融程度較低的發(fā)展中國家，政府應該對金融體系進行干預，通過實行金融約束政策，如市場準入限制、存貸款利率管制等政策來推動經(jīng)濟增長。這個政策的目標主要是給民間部門得到創(chuàng)造租金的方法，來提高資源效率配置以及金融體系的運行效率，有利于社會利益的同時刺激經(jīng)濟增長。

3. 金融深化與經(jīng)濟增長的關系。格利和肖提（1960）指出在發(fā)展中國家經(jīng)濟與金融之間存在著相互促進關系，金融深化的目標在于提高儲蓄和投資效應，是推動經(jīng)濟發(fā)展的原因，而經(jīng)濟發(fā)展是金融發(fā)展的前提。金融深化是促進儲蓄與經(jīng)濟增長之間的良性循環(huán)，具體過程是金融深化——提高儲蓄傾向——刺激投資——提高經(jīng)濟增長率——進一步增加儲蓄。

J.Harris（1979）指出金融深化對投資率的提高有推動作用。Elijah（2012）指出利率自由化可以提高金融深化水平，促進經(jīng)濟增長。高夢婕（2013）指出長期內(nèi)金融深化與經(jīng)濟增長存在相互促進和互為因果關系。

三、 泰國金融深化的實施及其指標度量和分析

1. 泰國金融深化的實施。

（1）財稅改革：為了促進本國資本市場發(fā)展，在20世紀80年代泰國政府實施“減稅”措施，減少公司所得稅和股息稅，取消證券交易稅，鼓勵證券公司為公眾購買股票籌集資金，并為證券公司提供相應的財政激勵，旨在促進本國證券市場的發(fā)展。

（2）利率市場化：20世紀80年代末泰國開始逐步解除所有的利率管制：1989年、1990年3月、1992年1月和1992年6月相繼取消一年期以上定期存款利率上限、全部定期存款利率上限、儲蓄存款利率上限以及所有貸款利率上限。利率市場化可謂是泰國金融深化最重要的措施之一，正的實際利率能使經(jīng)濟平穩(wěn)運行。

（3）資本項目自由化：20紀世70年代以來，泰國的經(jīng)常賬戶存在逆差并且實施嚴格的外匯管制和資本管制。到了20世紀80年末，一些資本項目逐漸開放。1989年，外匯管制開始放開，外國投資者匯出外匯上限提高到50萬美元，1990年實現(xiàn)經(jīng)常賬戶開放的同時取消部分外匯管制（如接受IMF第8條款）。1991年泰國再進一步放松資金流動的管制，政府開放海外直接投資，允許企業(yè)對外借款，非居民可以在國內(nèi)外開立泰銖賬戶，進行存款借款。另外，泰國也對證券市場進行開放，同時降低外國金融機構(gòu)進入泰國市場的標準。1993年成立曼谷國際銀行離岸機構(gòu)以促進國際借貸業(yè)務，到1994年泰國資本賬戶基本實現(xiàn)完全開放。

泰國于1997年7月宣布實行浮動匯率，放棄實行13年之久的固定匯率制度。1997年7月～2001年9月實行自由浮動匯率制度，隨后實行管理的浮動匯率制度。2006年～2008年政府實施無息存款準備金制度以防止國際資本的流入，阻止泰銖升值，限制對泰銖的投機活動。

（4）泰國金融結(jié)構(gòu)變遷：亞洲金融危機前，金融發(fā)展主要體現(xiàn)為規(guī)模擴張，商業(yè)銀行是金融體系中推動經(jīng)濟發(fā)展的重要因素。但自1994年泰國實行資本開放后，金融自由化加快使國際資本流動規(guī)模不斷擴大，債券市場和股票市場取得較大發(fā)展，加上外資引進數(shù)量增多，泰國儲蓄率和投資率上升，經(jīng)濟維持高速增長。整體上看，在金融深化過程中，泰國金融發(fā)展呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)變遷的特征，金融體系由銀行主導向市場主導演變;企業(yè)金融結(jié)構(gòu)由外源融型到內(nèi)源融資型轉(zhuǎn)變;從銀行間接融資到市場直接融資調(diào)整。

2. 泰國金融深化程度的度量和分析。Shaw（1973）指出衡量金融深化的指標包括金融流量、金融存量、金融機構(gòu)、金融資產(chǎn)利率和匯率。GoldSmith（1969）把衡量金融深化程度分別為貨幣化比率、金融相關率、金融資產(chǎn)與GDP之比、金融機構(gòu)的種類、金融資產(chǎn)發(fā)展程度以及水平等指標。結(jié)合以上的指標，本文將通過以下六個指標對泰國金融深化的程度進行分析。

（1）貨幣化比率M2/GDP：是以貨幣來衡量一國全部經(jīng)濟活動所占的比重。當一國M2/GDP到達1，說明該國的貨幣程度較好，體現(xiàn)了金融市場發(fā)展迅速。

1986年以來，泰國貨幣化比率呈現(xiàn)出上升的趨勢，改革前M2/GDP在1以下，改革后保持在1以上，并呈現(xiàn)增長態(tài)勢。另外，改革前M2的增長速度低于GDP的增長速度。改革后，M2的增長速度開始高于GDP的增長速度，體現(xiàn)改革促使泰國經(jīng)濟的貨幣程度提高。雖然泰國的M2/GDP高于一些發(fā)達國家的水平，但這也不能說明泰國的金融深化程度超過了其它國家，而可能體現(xiàn)了泰國金融深化過度。

（2）金融相關比率FIR：是指一個國家在一定時期內(nèi)的全部金融資產(chǎn)總值與國內(nèi)生產(chǎn)總值之比，通過各種金融工具來推動經(jīng)濟發(fā)展水平。金融資產(chǎn)總量主要包括廣義貨幣M2、股票市場市值、債券市場余額以及金融機構(gòu)的貸款余額和存款余額。

1986年以來，泰國金融相關比率呈現(xiàn)出平穩(wěn)增長趨勢。在改革之前FIR值保持在2以下，1995年～2008年保持在3.5以上，并在2010年到達了4.2，隨后一直上升到2014年的5.1。這說明，泰國的金融深化程度不斷加深，股票市場和債券市場的發(fā)展，使得直接融資在資本市場上的地位越來越重要。

（3）金融中介效率L/D：是反映泰國金融活動機構(gòu)化程度，能衡量資產(chǎn)配置效率以及銀行儲蓄投資轉(zhuǎn)化率。該指標通過用銀行的貸款余額與銀行存款余額之比即貸存比（L/D）。

商業(yè)銀行是泰國金融中介最重要的組成部分，是推動經(jīng)濟發(fā)展的一個重要因素。商業(yè)銀行存款余額一直都在上升，從1995年的137.61億美元上升2015年的347.40億美元。亞洲金融危機后，銀行貸款余額逐漸下降，從1997年的199.36億美元下降到2001年的98.82億美元，創(chuàng)造這20年以來最低余額。2001年之后，貸款余額開始上升到2015年的335.37億美元，顯示出商業(yè)銀行發(fā)展較快。1986年～1991年貸存比L/D保持在1以下，1995年～1999年保持在1.1以上，貸款余額一直高于存款余額，說明商業(yè)銀行的盈利能力比較強，但是金融風險也逐漸增加。金融危機前投資占GDP比重一直在40%以上，危機后由于投資者對風險的意識增加使得投資低迷，儲蓄-投資轉(zhuǎn)化效率下降，比重下降平均為25.8%的水平。股票和債券市場開始替代銀行的一些功能，銀行的作用開始逐漸下降。1999年～2009年L/D一直保持在1.0以下，存款余額開始高于貸款余額，并在2010年和2011年又回到1.0以上，之后又保持在1.0以下。

（4）股票市場規(guī)模SET：股票市場是泰國直接融資主要渠道，衡量股票市場規(guī)模是用股票市場市值除以國內(nèi)生產(chǎn)總值。隨著金融自由化的加速，放寬了外匯管制政策，大量的外資投入泰國股票市場，使得SET指數(shù)在1994年達到歷史最高紀錄的1 753.73點。金融危機期間，市值從1995年的143.04億美元下降到1997年為36.14億美元，占GDP為24%，是20年以來最低市值。危機后，政府一直積極促進股票市場的發(fā)展，使得市值從2002年的46.12億美元上升到2003年的115.47億美元，一年內(nèi)增長了150%。2003年～2007年，股票市值占GDP平均為72%。2008年再次受到全球性危機，泰國股票指數(shù)又一次下跌，隨后隨著全球股市慢慢回升。2014年股票市值也超過了GDP總值，占GDP為114%。

（5）債券市場規(guī)模BOND：債券市場是泰國直接融資主要渠道，衡量債券市場規(guī)模是用債券市場余額除以國內(nèi)生產(chǎn)總值。泰國的債券市場起步的比較晚于1992年成立，但這20年以來債券市場也得到了很大的發(fā)展，雖然其規(guī)模的擴張速度沒有超過經(jīng)濟增長的速度。泰國債券市場余額一值保持著穩(wěn)定的增長，1998年債券市值占GDP為20%，1年后債券市值占GDP為30%。危機后，債券市場增長加速，2013年債券余額已經(jīng)達到292.61億美元占GDP為76%，其中債券政府余額占的比例最大。

（6）利率IR：金融深化的重要內(nèi)容之一是解除利率的管制以實現(xiàn)正的實際利率，實際利率的正負能衡量出一國的金融自由化進程以及金融壓制的程度，是衡量金融深化的重要指標。

利率市場化之前，名義貸款利率一直保持在10%以上。自從1992年貸款利率上限被取消后，名義貸款利率逐漸下降并保持在平均6.7%的水平，從1998年的11.5%降到2003年的5.5%為最低值。另外，在金融自由化期間，泰國通貨膨脹率一直保持在3%以上，而1998年是這17年以來通貨膨脹率達到最高紀錄為7.99%，也是資本外逃最嚴重的一年。一年后通貨膨脹率大幅度下降到0.28%，此后一值保持在2%～5%之間。2009年經(jīng)濟增長率為-0.7%，同時通貨膨脹率為-0.85%?？傊裕@20年以來泰國利率自由化進程顯示了實際利率一直保持這正利率波動，說明金融深化改革一直在進行。

通過以上的指標分析，可以看出，泰國的金融深化發(fā)展迅速，金融深化程度不斷加深。1986年～2015年，泰國經(jīng)濟總量不斷擴大同時一直保持穩(wěn)定增長。這說明，金融深化對經(jīng)濟增長存在推動關系。

四、 結(jié)論與政策建議

泰國作為發(fā)展中國家，盡管在金融深化過程中取得了一些成就，但由于金融深化的過度，太快實行金融機構(gòu)化和金融自由化，使得過程中仍存在很多問題。主要問題是金融體系比較落后;銀行儲蓄—投資轉(zhuǎn)化功能下降;金融監(jiān)管不夠健全;宏觀調(diào)控能力不夠強;匯率制度的不完善。在每個經(jīng)濟發(fā)展階段，金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的相互作用是不同的。因此，維持經(jīng)濟增長速度與金融發(fā)展速度匹配對泰國等發(fā)展中國家的經(jīng)濟穩(wěn)定增長是必要的。本文對泰國及其它發(fā)展中國家金融深化提出以下建議：

（1）金融深化應根據(jù)本國國情漸進式推進。McKinnon（1973）指出“政府不能夠或許不應該同時采取全部的自由化措施，相反，金融的自由化有一個最佳的順序”：先平衡財政收支;其次開放國內(nèi)資本市場和放松利率管制;最后是適度推進外匯市場改革，順序是先經(jīng)常項目后資本項目。

（2）維持匯率市場穩(wěn)定。泰國經(jīng)濟對外依賴度比較高，維持匯率的穩(wěn)定對經(jīng)濟發(fā)展非常重要。為了防范外部因素的影響，泰國可以建立一個“自我調(diào)整”的匯率制度方式來維持匯率的穩(wěn)定同時完善泰銖匯率形成機制。

（3）加強金融監(jiān)管。泰國金融監(jiān)管的制度應該以風險管理為重點，嚴格金融機構(gòu)的市場準入條件，同時，政府應該加強對金融機構(gòu)和金融市場的有效監(jiān)管。

（4）防范金融風險。注意防范金融深化過程中可能出現(xiàn)的金融不穩(wěn)定的風險，如限制外債比例過高、限制外債結(jié)構(gòu)過于短期化、限制銀行部門過度放貸尤其是對房地產(chǎn)業(yè)的過度放貸、控制金融中介的杠桿行為、注重經(jīng)常項目和資本項目的平衡。

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作者簡介：游麗萍（1987-），女，泰國人，北京大學經(jīng)濟學院博士生，研究方向為國際金融。

收稿日期：2016-10-20。