沈聯(lián)濤

麻將贏家的詛咒要求贏家能夠刺激經(jīng)濟，大筆支出，承擔(dān)更高的借貸風(fēng)險。這是全球游戲中贏家的特權(quán)和責(zé)任。否則，全球長期滯脹只會愈演愈烈

眼下一個很嚴重的擔(dān)憂是，全球經(jīng)濟是否正陷入哈佛大學(xué)教授、美國前財長拉里·薩默斯所說的全球性長期滯脹。雖然采取了非常激進的刺激性貨幣政策，但經(jīng)濟增長仍然放緩，沒有出現(xiàn)通貨膨脹。薩默斯認為，發(fā)達國家可以通過財政政策來刺激增長，大量投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，如果必要可以由央行提供資金支持。

央行支持財政赤字，這被稱為“直升機撒錢”。這種說法來源于已經(jīng)過世的貨幣經(jīng)濟學(xué)家米爾頓·弗里德曼，他認為這就像央行坐在直升機里往外撒錢。嚴格的貨幣學(xué)派認為這會導(dǎo)致通脹。

世界之所以走向長期滯脹，一個很簡單的原因就是，主要經(jīng)濟體都出于不同的原因放慢增速。2007年經(jīng)濟危機以來實行的非傳統(tǒng)貨幣政策導(dǎo)致在占全球GDP60%的經(jīng)濟體中，央行利率幾乎為零甚至是負利率。

多數(shù)經(jīng)濟學(xué)家認為目前的緩慢增長是由于“總需求短缺”或“總生產(chǎn)過剩”。富國大多走向老齡化，已經(jīng)深陷債務(wù)泥淖，無法消費更多。2007年全球金融危機之后，由于出口需求增長放慢，新興市場經(jīng)濟體增速也在放緩。由于美國經(jīng)濟已經(jīng)不再是能夠力挽狂瀾的消費引擎，因此我們陷入了全球貿(mào)易增長低于GDP增長的惡性循環(huán)。一度是大宗商品消費大國的中國增速也在放緩。日本的增長由于老齡化而停滯不前。歐洲尚未完全恢復(fù)，這部分是由于德國等發(fā)達國家呼吁南歐各國厲行緊縮。

而英國脫歐的震蕩更是進一步威脅到全球信心，導(dǎo)致增長進一步放慢。

英國央行前行長默文·金曾經(jīng)稱，全球貨幣秩序就像數(shù)獨，國際收支平衡表中的國家經(jīng)常賬戶加起來是零和游戲。過去，如果美國經(jīng)常賬戶逆差越來越大，就會刺激全球經(jīng)濟增長，因為每個人都想要持有美元，愿意向美國提供各種形式的消費品。這被稱為美元“過度的特權(quán)”。

當(dāng)前的全球貨幣秩序或者說無序是1971年美元與黃金脫鉤的結(jié)果。美元與黃金脫鉤導(dǎo)致浮動匯率登場、資本流動加劇，這被一些人稱為“布雷頓森林體系II”。原有的秩序是1944年布雷頓森林會議上制定的固定匯率制度，以每盎司黃金35美元的定價將美元與黃金掛鉤。但浮動匯率的結(jié)果是，各國似乎都在爭相將自己的貨幣貶值以走出困境。

全球長期滯脹與“布雷頓森林體系II”有關(guān)系嗎？

我想是肯定的。其原因，我稱之為“麻將贏家的詛咒”。中國傳統(tǒng)游戲麻將是四人對局，賭注固定。如果有人總是贏，就會贏走所有的賭注，游戲結(jié)束。全球貿(mào)易的游戲是不會停止的，因此贏家就既擁有過度的特權(quán)（發(fā)貨幣權(quán)）又要承擔(dān)巨大的詛咒（要承受借貸風(fēng)險的損失或派錢的責(zé)任）。為了保持游戲繼續(xù)，贏家不得不把賭注還給或借給其他希望能扳回下一局的玩家。

如果贏家很慷慨，那游戲就能玩得更大，因為贏家能拿出更多賭資（即儲備貨幣），而其他人也愿意借錢繼續(xù)玩。

當(dāng)前的世界局勢是，贏家是四大儲備貨幣國，美元、歐元、日元和英鎊這四大儲備貨幣都是接近零利率甚至負利率。直到最近，這些贏家一直指責(zé)中國和石油大國過高的經(jīng)常項目順差。但最近，在歐洲大量縮減支出以后，歐洲作為一個整體的經(jīng)常項目順差居世界第一，占GDP的近5%。

這就是贏家的詛咒。新興市場本應(yīng)能夠刺激全球增長，但卻不愿增加經(jīng)常項目逆差，因為它們無法獲得資金。更富裕的經(jīng)濟體能夠刺激全球增長，但卻不愿這樣做，因為它們要么覺得自己債務(wù)過重，要么擔(dān)心經(jīng)濟刺激會導(dǎo)致通脹。

但是，儲備貨幣國有一個優(yōu)勢。只要它們愿意保持經(jīng)常項目逆差，通脹水平會很小，因為世界經(jīng)濟有巨大的過剩產(chǎn)能和盈余儲蓄。如果新興市場提高經(jīng)常項目逆差，那么它們就不得不貶值，這也正是巴西、南非和其他國家采取的行動。

贏家的詛咒是，如果歐洲現(xiàn)在不愿采取通貨再膨脹的方式，增加開支，那么世界經(jīng)濟只會繼續(xù)放慢。確實，在地緣政治風(fēng)險更大的當(dāng)下，資本正在流向美元和日元，導(dǎo)致了二者升值。

在利率為零的時候資本向儲備貨幣流動，并且無法進行通貨再膨脹刺激經(jīng)濟，這意味著美元和日元將扮演黃金在上世紀(jì)30年代通貨緊縮中扮演的角色。越來越多的麻將玩家都坐擁黃金卻不愿支出，全球貿(mào)易和增長就會進一步放慢。麻將贏家的詛咒要求贏家能夠刺激經(jīng)濟，大筆支出，承擔(dān)更高的借貸風(fēng)險。這是全球游戲中贏家的特權(quán)和責(zé)任。否則，全球長期滯脹只會愈演愈烈。

作者為香港大學(xué)亞洲全球研究院杰出研究員、香港證監(jiān)會前主席