湖南財(cái)經(jīng)工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院　蔣麗華

個(gè)人投資理財(cái)收益研究
——基于低估值股票組合

湖南財(cái)經(jīng)工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院蔣麗華

本文抽取2007年1月至2015年11月部分基金和股票樣本，構(gòu)建低估值股票投資組合，并對(duì)基于市凈率的股票交易策略進(jìn)行實(shí)際應(yīng)用，計(jì)算股票投資組合的整體收益，最后比較定期儲(chǔ)蓄、國(guó)債、開(kāi)放式基金定投和低估值股票組合這四種投資方式的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，并對(duì)相關(guān)投資收益進(jìn)行對(duì)比。通過(guò)研究本文得出如下結(jié)論：股票是本文所涉及到的投資工具中最有效和收益最高的投資工具，只要掌握正確的投資方法，股票能成為個(gè)人實(shí)現(xiàn)投資收益的有效理財(cái)工具。

個(gè)人理財(cái)?shù)凸乐低顿Y策略

一、引言

中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了近30年的高速發(fā)展，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2015年1月公布的數(shù)據(jù)，我國(guó)2014年的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值己經(jīng)達(dá)到63.64萬(wàn)億元。伴隨著國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)，居民手中所擁有的財(cái)富也經(jīng)歷了巨大的增長(zhǎng)。改革開(kāi)放初期，我國(guó)居民個(gè)人儲(chǔ)蓄存款僅21億元的規(guī)模（1978年），截止2014年末，全國(guó)金融機(jī)構(gòu)的個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額達(dá)到44.17萬(wàn)億元，國(guó)民財(cái)富快速增長(zhǎng)，財(cái)富管理的市場(chǎng)迅速擴(kuò)大。一方面是財(cái)富總量的增加，另一方面，中國(guó)的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）也逐年增加，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站2015年1月公布的數(shù)據(jù)，2014年，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平比上年上漲2.0%；而2013年全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）全年同比上漲2.6%，與2012年的漲幅持平。同時(shí)伴隨著我國(guó)社會(huì)的老齡化日趨嚴(yán)重，居民養(yǎng)老的問(wèn)題也日趨嚴(yán)峻，社保金的缺口引發(fā)諸多問(wèn)題，并且出現(xiàn)大規(guī)模棄保的現(xiàn)象。因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，如何滿足個(gè)人和家庭的居住、教育、退休、醫(yī)療、子女等各方面的物質(zhì)要求，了解并掌握足夠的正確的投資理財(cái)?shù)闹R(shí)，并且進(jìn)行相應(yīng)的規(guī)劃，尋找一種能超過(guò)定期儲(chǔ)蓄、國(guó)債甚至基金定投的投資理財(cái)策略是非常必要且有積極現(xiàn)實(shí)意義的。

二、研究方法

股票市場(chǎng)的分析方法大體可以分為技術(shù)分析、心理分析以及基本面分析理論三大類。本文所探討的是個(gè)人投資者如何利用股票這一投資工具實(shí)現(xiàn)理財(cái)?shù)哪康模渲饕鎸?duì)的對(duì)象是普通個(gè)體投資者。因此，在設(shè)計(jì)針對(duì)普通個(gè)人的投資方法時(shí)，首先要考慮的是相關(guān)的理論方法不宜過(guò)于復(fù)雜，同時(shí)針對(duì)股票的選擇和買賣時(shí)機(jī)應(yīng)該具體明確。故本文將對(duì)股市的研究聚焦于基本分析法，采用基于市凈率指標(biāo)的模型，通過(guò)設(shè)置不同的市凈率的標(biāo)準(zhǔn)作為判斷股票買入的時(shí)機(jī)?；痉治隼碚撜J(rèn)為股票具有內(nèi)在價(jià)值，股票的價(jià)值決定股票的價(jià)格，且從長(zhǎng)期來(lái)看，股票的價(jià)格總是圍繞股票的價(jià)值進(jìn)行波動(dòng)，因此基本分析理論是希望找到股票的內(nèi)在價(jià)值，當(dāng)股價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)買入，高于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)賣出，從而賺取利潤(rùn)。

而對(duì)于股票投資，另一個(gè)很重要的因素就是股票選擇，股票的選擇有很多不同的方法，可以基于行業(yè)或者技術(shù)發(fā)展的熱點(diǎn)或者國(guó)家的政策引導(dǎo)方向等，但這需要投資人準(zhǔn)確把握國(guó)家經(jīng)濟(jì)中各行業(yè)的發(fā)展動(dòng)態(tài)和政策法規(guī)等因素，如果在這些方面進(jìn)行深入研究，勢(shì)必會(huì)耗費(fèi)投資人很多精力，因此本文在股票的行業(yè)選擇上采用另一種思路，即用抽樣的方式構(gòu)建一個(gè)反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)總體的組合。齊東平（2013）認(rèn)為通過(guò)構(gòu)建投資組合，可以擬合對(duì)全部上市公司的投資，等于并優(yōu)于對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的投資。而具體的構(gòu)建方式，則是采用常見(jiàn)的概率抽樣方式，概率抽樣是指在眾多樣本所構(gòu)成的整體中，選取一定必要數(shù)量的樣本來(lái)擬合全部樣本的狀況。概率抽樣要求每個(gè)樣本被抽到的概率是均等的，同時(shí)抽取的最小樣本數(shù)為30個(gè)。因此可以用概率抽樣的方式來(lái)構(gòu)建股票組合，通過(guò)用抽樣的方式選擇30個(gè)或30個(gè)以上的行業(yè)，在這些行業(yè)中根據(jù)市凈率指標(biāo)選擇一個(gè)或幾個(gè)低估值的股票，最終完成股票組合的配置。在估值選擇上，本文采用市凈率指標(biāo)作為對(duì)股票價(jià)值判定的依據(jù)。在實(shí)際操作過(guò)程中，可以用n倍的市凈率來(lái)判斷股價(jià)是否在合理的范圍內(nèi)，在本文的后續(xù)討論中，以2倍市凈率作為股票價(jià)格合理范圍的上限。

三、低估值股票投資組合策略的應(yīng)用

（一）低估值股票投資組合的構(gòu)建目前我國(guó)股市包括滬市、深市、中小板和創(chuàng)業(yè)板，投資組合的選取有多種不同的選擇方式，可以通過(guò)區(qū)進(jìn)行選取，可以根據(jù)股票的市值進(jìn)行選取，而本文是通過(guò)構(gòu)建股票樣本的組合來(lái)擬合我國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體情況，因此選擇通過(guò)不同的行業(yè)劃分來(lái)構(gòu)建這一投資組合，每一個(gè)行業(yè)則配置相同數(shù)量的初始資金。若要追加投資，則將追加投資平均分配到所有行業(yè)中，這樣，隨著整個(gè)交易過(guò)程的不斷運(yùn)行，必然有的行業(yè)總資產(chǎn)多，有的行業(yè)不景氣則整體資產(chǎn)縮水，這也從另一個(gè)層面契合了整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)營(yíng)的情況。

圖1　低估值股票組合的構(gòu)建流程

圖1是構(gòu)建低估值股票組合的流程示意圖。對(duì)于股票投資組合而言，行業(yè)的區(qū)分就是最好的層級(jí)劃分，這樣就構(gòu)建了一個(gè)兩級(jí)的分層抽樣，首先劃分行業(yè)，然后在行業(yè)內(nèi)通過(guò)市凈率的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)選擇股票。而劃分行業(yè)的方式采用的是等距抽樣，所謂等距抽樣，是將總體中各單位按一定順序排列，隨后再確定抽選間隔，然后隨機(jī)確定起點(diǎn)，每隔一定的間隔抽取一個(gè)單位的一種抽樣方式。本文采取等距抽樣的方式，而排序方式使用的是常用的股票行情軟件“通達(dá)信”中的行業(yè)代碼。在完成行業(yè)的選擇之后，下一步就是對(duì)在各個(gè)行業(yè)中投資什么樣的股票進(jìn)行選擇，在本文的收益分析計(jì)算中，對(duì)于行業(yè)中具體股票的選取方式，采用的是在某個(gè)分析時(shí)間點(diǎn)上，在所有符合買入條件的股票中，選取市凈率最低的股票進(jìn)行交易分析，進(jìn)而計(jì)算收益。

（二）基于市凈率的股票交易策略市凈率是股價(jià)和每股凈資產(chǎn)的比值，而每股凈資產(chǎn)是指股東權(quán)益與總股數(shù)的比率。每股凈資產(chǎn)反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。在股票市場(chǎng)上，某只股票的價(jià)格是不斷變化的，而每股凈資產(chǎn)則是隨著公司財(cái)務(wù)部門根據(jù)公司的財(cái)務(wù)狀態(tài)核算其變化的情況，并在每個(gè)季度的財(cái)務(wù)報(bào)告中進(jìn)行公示。對(duì)所有的行業(yè)，都會(huì)從2007年1月開(kāi)始分析，通過(guò)比較當(dāng)時(shí)的每股凈資產(chǎn)和股價(jià)來(lái)決定是否開(kāi)展買賣的操作。以回溯的方式，從2007年開(kāi)始至2015年11月28日的收盤價(jià)結(jié)束，分析在此期間每個(gè)選中的行業(yè)中的相關(guān)行業(yè)股票的買入或者賣出的機(jī)會(huì)。并且按照上文所定義的投資規(guī)則，最終分析到期末收盤價(jià)為止所有現(xiàn)金和股票總資產(chǎn)的數(shù)量，分析投資收益率。為了進(jìn)行具體計(jì)算，設(shè)定2007年初用于投資的初始資金為10萬(wàn)元，因此分配給30個(gè)行業(yè)的資金，每個(gè)行業(yè)的資金為3300元。以此作為各個(gè)行業(yè)的初始資金，進(jìn)行后續(xù)的收益分析。

在實(shí)際的操作買賣過(guò)程中，以市凈率指標(biāo)（PB）作為參考。以2倍市凈率、1.5倍市凈率和1倍市凈率作為判斷標(biāo)準(zhǔn)，將每個(gè)行業(yè)的總體資金分為三份，當(dāng)股價(jià)第一次低于2倍市凈率時(shí)，買入分配給行業(yè)總資產(chǎn)的1/3，當(dāng)股價(jià)繼續(xù)下跌低于1.5倍市凈率時(shí)，再次買入分配給行業(yè)總資產(chǎn)的1/3，當(dāng)市凈率下跌低于1倍市凈率時(shí)買入最后的總資金的1/3。買入策略的流程參見(jiàn)圖2。

圖2　買入策略流程圖

對(duì)于買入條件，更為重要的是后續(xù)的賣出策略和資金管理方案。賣出條件的核心的思想是“置換成本”，置換成本是指在賣出股票之后，收回了本金，同時(shí)手中還繼續(xù)持有股票。這樣，從某種意義上來(lái)說(shuō)，此時(shí)手中持有的股票的成本為0，因此長(zhǎng)期持有這樣的股票，享受其分紅產(chǎn)生的收益，或者在需要個(gè)人消費(fèi)時(shí)將持有的0成本股票變現(xiàn)，在任何價(jià)格賣出都是獲利的。

本文在分析中選擇的置換比例是1：1，即當(dāng)股票增值部分和本金之比為等于或高于1：1時(shí)，賣出持有股票數(shù)量的一半，此時(shí)獲得的現(xiàn)金即為當(dāng)初投入的本金金額。通過(guò)這樣的操作，使得繼續(xù)持有的股票的實(shí)際成本降為0（不考慮時(shí)間成本等因素），也通過(guò)溢價(jià)和本金比例的設(shè)定避免了過(guò)早賣掉股票錯(cuò)過(guò)行情或者因缺乏正確賣出指引而頻繁交易造成的損失。當(dāng)存在多次買入時(shí)，第一次買入條件出現(xiàn)并買入時(shí)，持有股票的成本價(jià)就是當(dāng)時(shí)的買入價(jià)，如果繼續(xù)下跌出現(xiàn)第二買入條件，則持股的成本價(jià)是兩次持股的平均價(jià)，出現(xiàn)第三次買入價(jià)格則是三次買入的總的平均價(jià)。

圖3　賣出策略流程圖

賣出策略流程參見(jiàn)圖3，隨著股票價(jià)格上漲，當(dāng)漲幅達(dá)平均價(jià)的2倍時(shí)，賣出一半的持股，完成了成本的置上持有的剩余的成本則記為0，這將非常重要，因票交易軟件上繼續(xù)購(gòu)買股票，會(huì)將總體持倉(cāng)成本攤之后很難還原每次購(gòu)買的真實(shí)成本，而在后續(xù)配業(yè)股票時(shí)，如果在之后的時(shí)間再次購(gòu)買相同股票，原來(lái)持有的0成本的股票不再計(jì)入后續(xù)持倉(cāng)的成本，也不動(dòng)。賣出條件也符經(jīng)歷了較長(zhǎng)的企業(yè)公布財(cái)凈率發(fā)生變持倉(cāng)的股票，一段時(shí)間之。因此該股票2元，此時(shí)該而如果在賣出的當(dāng)日，根據(jù)該公司上季度的財(cái)報(bào)，其每股凈資產(chǎn)從2元漲到了3元，這樣一來(lái)，其市凈率變?yōu)?，又滿足市凈率小于等于2的買入條件。因此，在賣出這只股票置換出本金之后，將該行業(yè)持有的現(xiàn)金資產(chǎn)再次分成3份，買入1/3資金的股票。而原來(lái)剩余的所持有的股票不考慮其成本和市值，不對(duì)后續(xù)的股票買賣數(shù)量產(chǎn)生任何影響，其中特別重要的是，每個(gè)行業(yè)分配的資金只能用于這個(gè)行業(yè)股票的購(gòu)買不能用于購(gòu)買其他行業(yè)的股票，即便出現(xiàn)某個(gè)行業(yè)不斷盈利，資金規(guī)模越來(lái)越大，而某些行業(yè)總是虧損，資金無(wú)法收回，這樣的情況也恰恰反映了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中行業(yè)表現(xiàn)的差異，也正是這樣才能保證股票組合與整體經(jīng)濟(jì)狀況的擬合。

圖4　基金分級(jí)管理示意圖

圖4是資金分級(jí)管理的示意圖，分級(jí)管理是資金管理會(huì)有的股行業(yè)B都的部同時(shí)總資市凈率≤2的條件了，則不能繼續(xù)配置股票C，如果后續(xù)A、B維持震蕩，而股票C或新出現(xiàn)的股票D有更大幅度的下跌，達(dá)到市凈率≤1.5的條件，此時(shí)，預(yù)留資金的另外1/3才能配置到C或D上。這就是資金分級(jí)配置的思想，能夠保證有資金配置給那些估值更低的股票。

（三）股票投資組合整體收益依照前文所詳細(xì)描述的方法，本文對(duì)所選擇的30個(gè)板塊進(jìn)行逐一分析，進(jìn)而計(jì)算每一個(gè)板塊中符合交易策略的股票在整個(gè)交易時(shí)間段的收益情況。為了便于比較，將涉及到的股票從2007年開(kāi)始至2015年11月末，每年12月的最后一個(gè)交易日的價(jià)格和當(dāng)日的板塊現(xiàn)金和板塊股票持倉(cāng)情況。其中在2015年11月28日，以當(dāng)日的收盤價(jià)計(jì)算，考察最后的資產(chǎn)情況。其中部分板塊有2只股票是由于在期間的某個(gè)時(shí)間段，之前持有的股票到達(dá)賣出條件，而在隨后的時(shí)間內(nèi)有另外的股票符合買入條件，因此資產(chǎn)配置給了相同行業(yè)內(nèi)在同時(shí)期符合買入條件的另一只股票。各個(gè)板塊期初和期末資產(chǎn)以及年化收益率對(duì)比參見(jiàn)表1。最終計(jì)算得出整體投資組合的年均收益率為18.7%，期末的資產(chǎn)總額為463391元，其中，在2015年11月28日，持有現(xiàn)金46740元，持有的股票市值為416651.05元。據(jù)了解，同期3年定期儲(chǔ)蓄的收益率最低為4.01%，而國(guó)債的年收益率為4.84%，基金定投的收益率為7.37%，而低估值股票組合的收益率相對(duì)較高，為18.71%。

表1　股票各行業(yè)板塊期末收益（單位：元）

結(jié)合上證指數(shù)和與定期儲(chǔ)蓄、國(guó)債、開(kāi)放式基金定投的收益對(duì)比的情況，本文的低估值股票組合的投資策略是可行而且相對(duì)安全的，其特點(diǎn)是：第一，立足價(jià)值投資和長(zhǎng)期穩(wěn)定，通過(guò)建立股票組合來(lái)體現(xiàn)整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的情況，基于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，長(zhǎng)期看股票組合必將增值，而伴隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和運(yùn)行的波動(dòng)性，在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的底部配置股票，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇置換出本金，尋找下一輪投資機(jī)會(huì)，同時(shí)使得持有的股票資產(chǎn)數(shù)目不斷增加，實(shí)現(xiàn)了整體資產(chǎn)的不斷增值。第二，通過(guò)賣出條件中股票增值和本金比例的設(shè)計(jì)，控制投資者的交易頻率，避免投資人過(guò)度交易造成交易成本增加以及錯(cuò)誤交易帶來(lái)的無(wú)謂損失和錯(cuò)過(guò)重要行情。第三，不預(yù)測(cè)上漲和下跌，只為投資者提供應(yīng)對(duì)上漲和下跌各種情況的預(yù)案，使得在任何情況下投資人都對(duì)于如何操作有明確的方向，也幫助投資人建立一個(gè)良好的投資心態(tài)。

四、結(jié)論

本文以基本分析理論中的市凈率為基礎(chǔ)，按照概率抽樣的方式抽取2007年1月至2015年11月之間部分基金和股票樣本，比較定期儲(chǔ)蓄、國(guó)債、開(kāi)放式基金定投和低估值股票組合這四種投資方法的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，并對(duì)相關(guān)投資收益進(jìn)行對(duì)比。通過(guò)研究，本文得出如下結(jié)論：股票是本文所涉及到的投資工具中最有效和收益最高的投資工具，然而股票投資一定是需要有正確的方法來(lái)指導(dǎo)股票的投資。同時(shí)為了規(guī)避購(gòu)買單一股票帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，依據(jù)行業(yè)的劃分來(lái)構(gòu)建股票的組合，同時(shí)用股票的凈資產(chǎn)與股票的價(jià)格之間的關(guān)系，根據(jù)股票估值的高低，在低估值的時(shí)候買入，價(jià)格相對(duì)平均持倉(cāng)成本翻倍之后半倉(cāng)賣出，從而置換出資金準(zhǔn)備下一輪的投資。在該方法下，從2007年1月起至2015年11月末這一期間內(nèi)，平均的年復(fù)利利率是18.71%，是同時(shí)期內(nèi)購(gòu)買3年期國(guó)債投資年復(fù)利利率的3.8倍，是2007年至2015年期間平均1年期定期存款利率的6倍。本文采用的方法是一種非常有效并且在邏輯上能重復(fù)的投資方式，同時(shí)低估值股票組合的投資策略相對(duì)于上證指數(shù)其總資產(chǎn)曲線的波動(dòng)更小，期間的增幅也高于同時(shí)期的上證指數(shù)。因此，只要有正確的方法作為指導(dǎo)，股票能作為一種安全可靠的投資理財(cái)工具為普通投資者所用。

［1］楊利紅、徐凡：《均值—方差模型在個(gè)人理財(cái)中的應(yīng)用及優(yōu)化》，《財(cái)會(huì)月刊》2009年第30期。

［2］陳驍?shù)?、左相?guó)：《層次分析法在個(gè)人理財(cái)決策中的應(yīng)用》，《科技創(chuàng)業(yè)月刊》2008年第12期。

［3］張?jiān)啤⒗钋纾骸痘谏芷诶碚摰膫€(gè)人理財(cái)研究》，《江西金融職工學(xué)報(bào)》2008年第4期。

［4］劉光嶺、張雷：《基于生命周期的個(gè)人理財(cái)需求模式分析》，《經(jīng)濟(jì)問(wèn)題》2008年第3期。

［5］鄒紅：《中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)與消費(fèi)研究》，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)2010年碩士學(xué)位論文。

（編輯朱珊珊）