劉芳

（陜西理工學(xué)院 管理學(xué)院，陜西 漢中 723000)

銀行債權(quán)公司治理效應(yīng)的差異化路徑選擇

劉芳

（陜西理工學(xué)院 管理學(xué)院，陜西 漢中 723000)

文章從產(chǎn)權(quán)視角系統(tǒng)分析了銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的具體路徑。研究發(fā)現(xiàn)，銀行債權(quán)主要通過(guò)激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制對(duì)企業(yè)的代理成本和治理績(jī)效產(chǎn)生影響，但是由于國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，使得銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的機(jī)制失效，進(jìn)一步的經(jīng)驗(yàn)分析還表明，銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有上市公司治理績(jī)效的負(fù)面影響主要是通過(guò)短期債權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)的，而其對(duì)于民營(yíng)上市公司治理績(jī)效的積極影響則主要是通過(guò)長(zhǎng)期債權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)的，因此由于產(chǎn)權(quán)的不同，銀行債權(quán)對(duì)于公司治理績(jī)效的影響路徑將存在顯著差異。

產(chǎn)權(quán)；銀行債權(quán)；公司治理

0 引言

國(guó)外的研究已經(jīng)表明，負(fù)債融資不僅可以為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)提供急需的資金，還可以提高企業(yè)的治理水平和經(jīng)營(yíng)績(jī)效[1]。Jordan等(1998)通過(guò)對(duì)英國(guó)私營(yíng)企業(yè)的實(shí)證分析得出企業(yè)的利潤(rùn)率與負(fù)債率正相關(guān)[2]，F(xiàn)rank和Goyal（2003）以美國(guó)的企業(yè)為樣本也發(fā)現(xiàn)公司的業(yè)績(jī)與杠桿率成正比[3]。而銀行債權(quán)作為企業(yè)債務(wù)融資的主要形式，不僅可以提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，還對(duì)企業(yè)治理具有獨(dú)特的監(jiān)督效應(yīng)。Diamond(1984)指出銀行在收集和獲得企業(yè)成本信息方面具有獨(dú)特的成本優(yōu)勢(shì)[4]，而且其自身也有動(dòng)力對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行監(jiān)督[5]。因此，銀行通過(guò)貸款介入公司的治理能夠?qū)芾韺赢a(chǎn)生良好的監(jiān)督和約束作用，從而降低企業(yè)的代理成本[6]。那么這是否意味著以銀行貸款作為主要融資手段的中國(guó)企業(yè)也可以利用銀行債權(quán)提高企業(yè)的治理水平呢？

汪輝（2003）的研究表明負(fù)債的確可以提高企業(yè)的治理水平和公司價(jià)值[7]，但于東智（2003）的分析卻發(fā)現(xiàn)由于中國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)不合理，因此銀行債權(quán)的治理是無(wú)效的[8]，田利輝（2004）更發(fā)現(xiàn)隨著銀行貸款規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)的價(jià)值趨于下降，銀行債權(quán)對(duì)企業(yè)的治理具有顯著的負(fù)面影響[9]。這意味著國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)尚未得出一致的結(jié)論，雖然很多學(xué)者都從預(yù)算軟約束[10]、企業(yè)退出壁壘[11]等角度對(duì)這種不一致性進(jìn)行解釋?zhuān)珶o(wú)論是預(yù)算軟約束還是企業(yè)退出壁壘，都更多地發(fā)生在國(guó)有企業(yè)身上，這就提示我們產(chǎn)權(quán)可能是理解中國(guó)銀行債權(quán)公司治理效應(yīng)的重要切入點(diǎn)，因此本文嘗試基于產(chǎn)權(quán)的視角對(duì)中國(guó)銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)進(jìn)行重新解讀。

1 理論分析與假說(shuō)提出

根據(jù)經(jīng)典的債務(wù)融資模型，銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)主要通過(guò)以下兩種機(jī)制發(fā)揮作用：管理者激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制。本文依據(jù)這兩種機(jī)制來(lái)分析產(chǎn)權(quán)對(duì)于銀行債權(quán)公司治理效應(yīng)的影響。

第一，管理者激勵(lì)機(jī)制。由于所有權(quán)和控制權(quán)的分離，管理者并不能得到其努力付出所取得的全部成果，而只能得到由其控股權(quán)所決定的全部收入中的部分收入，所以就可能出現(xiàn)企業(yè)管理中的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，而這一問(wèn)題可以通過(guò)提高管理者的控股比例來(lái)解決。具體來(lái)說(shuō)，隨著控股比例的增加，管理者也將獲得其努力所得的更高份額，因此會(huì)付出更多努力，從而降低所有者和管理者之間利益不一致所帶來(lái)的代理成本，按照這一邏輯，企業(yè)銀行債務(wù)的增加會(huì)間接提高管理者的控股比例，并降低管理者的代理成本。

第二，控制權(quán)機(jī)制。對(duì)企業(yè)管理者管制權(quán)的威脅是激勵(lì)其付出更多努力的有效手段，因?yàn)楣芾碚叩男в弥饕獊?lái)自于對(duì)于企業(yè)控制權(quán)的掌握，而破產(chǎn)和被收購(gòu)是對(duì)管理者控制權(quán)的最大威脅，因此，企業(yè)破產(chǎn)和被收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)越大，管理者就越有激勵(lì)提高其努力程度。具體來(lái)說(shuō)，企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與其負(fù)債—股權(quán)的比例是成正比的，銀行債權(quán)的增加顯然會(huì)提高企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)管理者就會(huì)被迫放棄個(gè)人利益而通過(guò)增加其努力程度來(lái)提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，從而使得企業(yè)的代理成本降低，治理績(jī)效提高。此外，隨著債務(wù)水平的提高，企業(yè)被債權(quán)人收購(gòu)的可能性會(huì)不斷增加，而一旦被債權(quán)人收購(gòu)，管理者的控制權(quán)即面臨被剝奪的危險(xiǎn)，而為了保住職位，管理者也會(huì)更加努力地對(duì)企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，從而有利于企業(yè)治理效率和績(jī)效的提高。

由于國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，使得銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)難以有效發(fā)揮，甚至?xí)呌趷夯鴮?guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)放在一起進(jìn)行分析的時(shí)候，兩種截然不同的影響可能會(huì)相互抵消從而使得銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)變得不再顯著甚至是產(chǎn)生負(fù)面影響。由此，得出如下理論假說(shuō)：

理論假說(shuō)：國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)使得銀行債權(quán)影響公司治理的激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制無(wú)法有效發(fā)揮作用，從而導(dǎo)致銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的公司治理效應(yīng)產(chǎn)生顯著差異。

2 數(shù)據(jù)與模型

我國(guó)上市公司從2006年1月1日起的公司年報(bào)必須在上一會(huì)計(jì)年度結(jié)束后的四個(gè)月內(nèi)公布，因此從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中搜集了2006—2014年在滬、深兩市A股上市的786家非金融類(lèi)公司9年的樣本數(shù)據(jù)。為了考察產(chǎn)權(quán)對(duì)于銀行債權(quán)公司治理效應(yīng)的影響，將實(shí)際控制人為國(guó)有性質(zhì)的企業(yè)定義為國(guó)有上市公司，而將實(shí)際控制人為民營(yíng)性質(zhì)的企業(yè)定位為民營(yíng)上市公司，根據(jù)理論分析，銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)主要體現(xiàn)在代理成本的降低上，因此使用代理成本來(lái)衡量銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)，根據(jù)呂長(zhǎng)江和張艷秋的觀點(diǎn)，代理成本可以通過(guò)實(shí)物消費(fèi)這一變量來(lái)計(jì)算，所謂實(shí)物消費(fèi)主要是指企業(yè)用于辦公、差旅和招待的費(fèi)用，其實(shí)際上反映了管理者在正常收入之外的職務(wù)消費(fèi)，集中體現(xiàn)為企業(yè)的管理費(fèi)用，因此使用企業(yè)的管理費(fèi)用率作為代理成本的衡量變量，管理費(fèi)用率越高，則企業(yè)的代理成本越高[12]。

對(duì)于銀行債權(quán)，主要是使用企業(yè)的銀行貸款來(lái)衡量，在公司的年報(bào)中，企業(yè)的貸款余額主要包括三部分：短期借款、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)性負(fù)債和長(zhǎng)期借款。我們使用企業(yè)的貸款余額與企業(yè)總資產(chǎn)之比作為銀行債權(quán)的代理變量，此外，由于短期貸款和長(zhǎng)期貸款對(duì)于企業(yè)成本結(jié)構(gòu)的影響存在顯著差異，而且其用途也存在明顯不同，因此不同期限的貸款可能也會(huì)影響管理者的行為進(jìn)而產(chǎn)生不同的公司治理效應(yīng)，因此在考察貸款比率對(duì)企業(yè)治理效應(yīng)影響的同時(shí)，也需要進(jìn)一步分析不同期限貸款對(duì)于企業(yè)治理效應(yīng)的差別。將短期借款與一年內(nèi)到期的非流動(dòng)性負(fù)債與企業(yè)資產(chǎn)的比率作為銀行短期債權(quán)的代理變量，同時(shí)將企業(yè)的長(zhǎng)期借款與企業(yè)總資產(chǎn)的比率作為銀行長(zhǎng)期債權(quán)的代理變量。此外，還需要引入相關(guān)控制變量以更加準(zhǔn)確地反映銀行債權(quán)對(duì)于企業(yè)治理績(jī)效的影響?；谝陨戏治?，就可以建立以企業(yè)代理成本C作為被解釋變量，以銀行貸款X作為解釋變量，以總資產(chǎn)K和企業(yè)成長(zhǎng)性G作為控制變量的面板數(shù)據(jù)模型，具體如下：

其中，i表示上市公司，j表示時(shí)間，β0表示常數(shù)項(xiàng)，β1，……，β5表示變量系數(shù)，?i表示個(gè)體固定效應(yīng)，εij表示誤差項(xiàng)。

3 實(shí)證結(jié)果分析

在對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析之前，首先對(duì)各變量的統(tǒng)計(jì)特征進(jìn)行分析，在所選取的樣本中，共有495家國(guó)有上市公司，291家民營(yíng)上市公司，其相關(guān)的統(tǒng)計(jì)特征如表1所示。

表1 變量的統(tǒng)計(jì)特征

從表1可以看出，國(guó)有上市公司和民營(yíng)上市公司在各變量上都存在顯著差異，一方面，從銀行貸款率來(lái)看，我國(guó)的金融系統(tǒng)特別是銀行貸款仍然存在著明顯的信貸配給，更多的短期貸款和長(zhǎng)期貸款流向了國(guó)有企業(yè)，而不是民營(yíng)企業(yè)，這與經(jīng)驗(yàn)事實(shí)也是一致的；但是另一方面，從企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率來(lái)看，民營(yíng)公司的效率要高于國(guó)有上市公司，下面就對(duì)面板數(shù)據(jù)的實(shí)證估計(jì)結(jié)果進(jìn)行分析，以進(jìn)一步驗(yàn)證本文的假說(shuō)。經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)，最終確定使用個(gè)體固定效應(yīng)模型對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行估計(jì)。其估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2所示。

從表2們可以看出，首先，無(wú)論是國(guó)有上市公司還是民營(yíng)上市公司，其整體的F統(tǒng)計(jì)量都是顯著的，而且擬合優(yōu)度也說(shuō)明本文選取的解釋變量能夠在一定程度上對(duì)被解釋變量即企業(yè)的代理成本進(jìn)行解釋?zhuān)送?，?guó)有上市公司的常數(shù)項(xiàng)顯著為正，而民營(yíng)上市公司的常數(shù)項(xiàng)并不顯著，這說(shuō)明在其他條件不變的情況下，民營(yíng)上市公司本身的管理費(fèi)用率較國(guó)有上市公司低，即民營(yíng)上市公司具有較高的效率；其次，從控制變量來(lái)看，國(guó)有企業(yè)的企業(yè)規(guī)模和主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率均與企業(yè)管理費(fèi)用率具有顯著的正向影響，即隨著國(guó)有上市公司規(guī)模的擴(kuò)大和主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率的提高，其代理成本均會(huì)顯著提高，相反，民營(yíng)上市公司的企業(yè)規(guī)模對(duì)企業(yè)代理成本具有不顯著的降低作用，而主營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)則可以顯著地降低民營(yíng)企業(yè)的代理成本，這在一定程度上說(shuō)明我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的規(guī)模偏小，規(guī)模的擴(kuò)大和主營(yíng)業(yè)務(wù)的提高均有利于民營(yíng)上市公司更有效的利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)，從而降低企業(yè)的代理成本，提高企業(yè)的治理績(jī)效。

最后我們來(lái)看本文的銀行債權(quán)的公司治理效應(yīng)，一方面，總體的銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有企業(yè)的公司治理效應(yīng)具有顯著的負(fù)面影響，其顯著地提高了企業(yè)的代理成本即管理費(fèi)用率，相反，銀行債權(quán)顯著提高了民營(yíng)上市公司的治理效應(yīng)，即顯著降低了以管理費(fèi)用率衡量的企業(yè)代理成本；另一方面，銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有上市公司治理效應(yīng)的負(fù)面影響主要是通過(guò)短期銀行貸款率來(lái)實(shí)現(xiàn)的，而銀行債權(quán)對(duì)于民營(yíng)上市公司治理效應(yīng)的積極影響主要通過(guò)長(zhǎng)期銀行貸款率來(lái)實(shí)現(xiàn)的。這就在一定程度上驗(yàn)證了本文在理論分析中所得出的假說(shuō)，即由于國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)使得銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制難以發(fā)揮作用，而且由于預(yù)算軟約束和退出壁壘的存在以及對(duì)于企業(yè)管理者特殊的考核激勵(lì)機(jī)制使得銀行債權(quán)成為國(guó)有企業(yè)管理者獲得個(gè)人利益的工具，而相對(duì)短期貸款，長(zhǎng)期貸款由于具有固定的投資方向，因此更難以被管理者所利用，相反，管理者支配短期貸款的自由裁量權(quán)更大，因此短期貸款成為國(guó)有企業(yè)管理者謀取自身利益的主要工具，也成為銀行債權(quán)惡化公司治理效應(yīng)的主要路徑。而在激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制的作用下，銀行債權(quán)的確有利于降低民營(yíng)上市公司的代理成本，從而提高公司治理績(jī)效，這與國(guó)外學(xué)者的研究是一致的，也為我國(guó)民營(yíng)企業(yè)較高的效率提供了新的注解，在此基礎(chǔ)上，本文的經(jīng)驗(yàn)研究進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)銀行債權(quán)對(duì)于民營(yíng)上市公司治理績(jī)效的積極影響主要是通過(guò)長(zhǎng)期貸款來(lái)實(shí)現(xiàn)的，這就在民營(yíng)上市公司和國(guó)有上市公司這兩個(gè)不同產(chǎn)權(quán)的企業(yè)之間形成了銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的差別化路徑，這就為進(jìn)一步提高我國(guó)企業(yè)的治理績(jī)效提供了重要的依據(jù)和借鑒，下面就對(duì)此進(jìn)行分析。

表2 實(shí)證估計(jì)結(jié)果

4 結(jié)論與政策建議

本文從產(chǎn)權(quán)視角系統(tǒng)分析了銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的具體路徑。研究發(fā)現(xiàn)，銀行債權(quán)主要通過(guò)激勵(lì)機(jī)制和控制權(quán)機(jī)制對(duì)企業(yè)的代理成本和治理績(jī)效產(chǎn)生影響，但是由于國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，使得銀行債權(quán)影響公司治理績(jī)效的機(jī)制失效，進(jìn)一步的經(jīng)驗(yàn)分析還表明，銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有上市公司治理績(jī)效的負(fù)面影響主要是通過(guò)短期債權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)的，而其對(duì)于民營(yíng)上市公司治理績(jī)效的積極影響則主要是通過(guò)長(zhǎng)期債權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)的，這意味著由于產(chǎn)權(quán)的不同，銀行債權(quán)對(duì)于公司治理績(jī)效的影響路徑存在著顯著差異。因此，為了提高我國(guó)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的治理績(jī)效，至少應(yīng)該做好以下工作：

首先，繼續(xù)推進(jìn)國(guó)有企業(yè)特別是國(guó)有上市公司的混合所有制改革，使得銀行債權(quán)對(duì)于公司治理績(jī)效的積極影響能夠在改革后的國(guó)有企業(yè)中發(fā)揮出來(lái)。通過(guò)分析，銀行債權(quán)對(duì)于國(guó)有上市公司治理績(jī)效的失效主要源自于預(yù)算軟約束和退出壁壘的存在，因此，首先應(yīng)該改革我國(guó)的銀行制度，盡可能消除銀行資金的信貸配給，使得資本能夠根據(jù)貸款對(duì)象的經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)行有效分配，這樣就可以在很大程度上避免國(guó)有企業(yè)面臨的預(yù)算軟約束，。

其次，完善國(guó)有上市公司的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)工作，將國(guó)有企業(yè)的預(yù)算納入政府預(yù)算，并受到公眾的有效監(jiān)督。國(guó)有企業(yè)憑借其特殊的壟斷地位獲得了大量的利潤(rùn)和銀行貸款，相對(duì)于長(zhǎng)期銀行貸款而言，管理者更可能利用會(huì)計(jì)和預(yù)算制度的漏洞來(lái)通過(guò)短期銀行貸款謀取個(gè)人利益，這已經(jīng)在經(jīng)驗(yàn)分析中得以證明，因此，作為銀行債權(quán)提高國(guó)有上市公司治理績(jī)效的第一步，必須加強(qiáng)對(duì)管理者利用資金特別是短期銀行貸款的監(jiān)督。

最后，在完善金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，將更多的銀行貸款特別是長(zhǎng)期銀行貸款分配給民營(yíng)企業(yè)特別是民營(yíng)上市公司，從而利用銀行債權(quán)的公司治理績(jī)效提高我國(guó)資本的配置效率以拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

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（責(zé)任編輯/浩 天）

F279.23

A

1002-6487（2016）21-0186-03

陜西省教育廳專(zhuān)項(xiàng)科研計(jì)劃項(xiàng)目（14JK1117）；陜西理工學(xué)院校級(jí)科研計(jì)劃項(xiàng)目(SLGKY14-32)

劉 芳（1982—），女，陜西漢中人，碩士，講師，研究方向：區(qū)域經(jīng)濟(jì)、公司治理、企業(yè)管理。