林　超

（浙江警察學(xué)院，浙江　杭州　310053）

股權(quán)眾籌的風(fēng)險(xiǎn)及管控

林超

（浙江警察學(xué)院，浙江杭州310053）

近年來借助著互聯(lián)網(wǎng)這條高速公路，股權(quán)眾籌一路狂奔，顯示出了強(qiáng)大的創(chuàng)新力和生命力，但同時也飽受爭議。究其原因，社會公眾對股權(quán)眾籌缺乏了解、對其風(fēng)險(xiǎn)缺乏理性認(rèn)知是重要原因。股權(quán)眾籌在發(fā)展的過程中存在著法律風(fēng)險(xiǎn)、信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)、資金流風(fēng)險(xiǎn)、公正性風(fēng)險(xiǎn)。為了規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)，首先要將股權(quán)眾籌納入法律體系，其次要對投資金額加以限制，最后還要對眾籌平臺加強(qiáng)監(jiān)管。

互聯(lián)網(wǎng)金融；眾籌；股權(quán)眾籌

2013年初，美微傳媒在其名為“美微會員卡在線直營店”的淘寶店鋪以銷售會員卡附贈股權(quán)的方式公開銷售原始股，每單位價格為1.2元，最低認(rèn)購單位為100，并宣稱“任何人只要花120元，就能買到100份股票，成為公司股東”。在短短10余天內(nèi)，美微傳媒成功籌得資金387萬元。然而僅僅三個月后，證監(jiān)會就對外通報(bào)美微的行為屬于“新型非法證券活動”，要求其退還通過淘寶網(wǎng)等公開渠道募集的款項(xiàng)。在隨后召開的新聞通氣會上，證監(jiān)會相關(guān)負(fù)責(zé)人表示：近日部分公司利用淘寶網(wǎng)、微博等互聯(lián)網(wǎng)平臺擅自向公眾轉(zhuǎn)讓股權(quán)、成立私募股權(quán)投資基金等從事一種新型的非法證券活動，投資者應(yīng)提高對網(wǎng)絡(luò)證券活動的風(fēng)險(xiǎn)防范意識。這次定調(diào)宣告國內(nèi)首例互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)讓股權(quán)案例以觸碰監(jiān)管警戒線而告終。這引起了人們對股權(quán)眾籌風(fēng)險(xiǎn)及如何管控的思考。

一、股權(quán)眾籌的風(fēng)險(xiǎn)

1、法律風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)《關(guān)于取締非法金融機(jī)構(gòu)和非法金融業(yè)務(wù)活動中有關(guān)問題的通知》規(guī)定，非法集資是指單位或者個人未依照法定程序經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)，以發(fā)行股票、債券、彩票、投資基金證券或者其他債權(quán)憑證的方式向社會公眾籌集資金，并承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物以及其他方式向出資人還本付息或給予回報(bào)的行為。股權(quán)眾籌很可能因?yàn)橐怨善毙问较蛏鐣娔技Y金而涉嫌非法集資?！蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》規(guī)定同時具備以下四個條件的，除刑法另有規(guī)定的以外，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為非法吸收公眾存款罪：未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；通過媒體、推介會、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會公開宣傳；承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào)；向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。而股權(quán)眾籌很可能觸碰到這些規(guī)定。同時，我國《公司法》規(guī)定，股份有限公司的股東人數(shù)不能超過200人，有限責(zé)任公司的股東人數(shù)不得超過50人，有限合伙也不能超過50人，股權(quán)眾籌要控制股東人數(shù)。再者，《證券法》第十條規(guī)定，未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券，有下列情形之一的，為公開發(fā)行：向不特定對象發(fā)行證券的；向特定對象發(fā)行證券累計(jì)超過200人的；法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。股權(quán)眾籌的使命就是匯集小錢辦大事，眾籌的“眾”與現(xiàn)有法律中關(guān)于股東的限制有天然的沖突。可見，股權(quán)眾籌面臨眾多法律限制，一不小心就會觸碰非法集資的紅線。

2、信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)

國內(nèi)股權(quán)眾籌平臺大多采用“領(lǐng)投+跟投模式”。這種模式是跟投人依據(jù)領(lǐng)投人的判斷和決策進(jìn)行投資，彌補(bǔ)了普通投資者投資能力上的不足。然而，領(lǐng)投人和跟投人存在著信息不對稱，領(lǐng)投人處于領(lǐng)導(dǎo)者地位，所能獲得的信息與跟投者是不可以比擬的，領(lǐng)投人有能力影響跟投人的決策，一旦領(lǐng)投人和籌資人私下達(dá)成某種協(xié)議，不去客觀地評估項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，或者明知項(xiàng)目存在問題的情況下誘導(dǎo)跟投人投資該項(xiàng)目，這種做法會使跟投人承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。而跟投人很難發(fā)現(xiàn)領(lǐng)投人和籌資者的不當(dāng)企圖和非法協(xié)議行為，出現(xiàn)問題維權(quán)也非常困難，只能自認(rèn)倒霉。

籌資者和投資者之間同樣存在著信息不對稱，如果沒有有效的手段去解決信息不對稱問題，極易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇行為。籌資者獲得資金后，投資者基本上沒有能力去監(jiān)督和制約資金的使用，籌資者可能把資金挪作他用，產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。而在事前，信息不對稱會產(chǎn)生逆向選擇問題，投資者難以獲得足夠的信息去判斷項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，為了保險(xiǎn)起見，會低估整個平臺的項(xiàng)目質(zhì)量，從而要求較高的收益，這樣一來，高質(zhì)量的項(xiàng)目由于要承受較高的融資成本，可能不會選擇眾籌平臺，而低質(zhì)量的項(xiàng)目由于難以通過別的渠道籌資而選擇眾籌平臺，導(dǎo)致質(zhì)量差的項(xiàng)目驅(qū)逐質(zhì)量好的項(xiàng)目，使眾籌平臺上整體項(xiàng)目質(zhì)量下降。

3、資金流風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)眾籌平臺充當(dāng)投資者和籌資者的中介，使投資活動和融資活動能順暢地進(jìn)行。在融資過程中，平臺會產(chǎn)生大量的沉淀資金，有些平臺將資金挪作他用，違背了其“中介”的本質(zhì)，一旦不能按時償還挪用的資金，將對投資者和融資者都造成巨大的損失。另外，有些平臺允許實(shí)際籌資額高于事先設(shè)定的籌資額，這種做法會放大投資的風(fēng)險(xiǎn)及籌資的不可預(yù)期性。如果籌資者籌集的資金過多，超出其控制的能力，可能會引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，對項(xiàng)目的進(jìn)行產(chǎn)生負(fù)面的影響。對投資者而言，這種放寬目標(biāo)籌資額的做法有可能產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，使更多的投資者牽涉其中，一旦風(fēng)險(xiǎn)暴露，涉及面較廣。

4、公正性風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)眾籌平臺能夠接觸大量的項(xiàng)目，并且也會對項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查，因此有機(jī)會發(fā)現(xiàn)具有投資潛力的項(xiàng)目，這時平臺就會有沖動自已募集資金來進(jìn)行投資，如果真這樣做的話，平臺就不具有公正性了，一方面平臺的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)會大大增加，另一方面平臺肯定是以自己的利益為優(yōu)先考慮，這對其他的投資者是不公平的。此外，有些平臺與別的機(jī)構(gòu)有著特殊的關(guān)系，如股權(quán)關(guān)系，這樣的平臺也無公正性可言，特別是在有利益沖突的時候。

二、我國股權(quán)眾籌的風(fēng)險(xiǎn)管控路徑

股權(quán)眾籌一方面能夠幫助初創(chuàng)企業(yè)籌得所需的資金，另一方面也為投資者提供了一個獲得超額回報(bào)的投資機(jī)會，因此股權(quán)眾籌具有廣闊的前景。然而這并不意味著股權(quán)眾籌就是股權(quán)融資最好的渠道，股權(quán)眾籌也有其自身的弱點(diǎn)。為此，要把股權(quán)眾籌擺在正確的位置，不能夸大其意義，也不能否認(rèn)其所起的作用。同時還要采取措施來防范股權(quán)眾籌在發(fā)展中產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，使其走上正規(guī)健康發(fā)展的道路。

1、將股權(quán)眾籌納入法律體系

在現(xiàn)行的法律體系框架內(nèi)，股權(quán)眾籌面臨諸多法律風(fēng)險(xiǎn)，為了規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)行的股權(quán)眾籌只能走私募的道路，但這不是長久之計(jì)，合法的私募有兩個條件：一是股東人數(shù)不超過200人，二是股東要為特定對象。股東人數(shù)好控制，但特定對象則沒有明確的標(biāo)準(zhǔn)，也會有一定的風(fēng)險(xiǎn)。這樣就違背了眾籌向大眾融資的初衷，嚴(yán)重阻礙了股權(quán)眾籌的發(fā)展。如果為股權(quán)眾籌而修改當(dāng)前法律的話牽涉太廣，產(chǎn)生的影響太大。我們可以參考美國的做法，在不修改《證券法》的前提下增加股權(quán)眾籌的豁免條款，放寬公開發(fā)行的條件，在股權(quán)眾籌平臺進(jìn)行的小額融資可以不經(jīng)過證監(jiān)會核準(zhǔn)，這樣就可以明確股權(quán)眾籌的法律地位，為股權(quán)眾籌的發(fā)展掃清法律上的障礙。

2、限制投資金額

股權(quán)眾籌為普通投資者提供了一條投資初創(chuàng)企業(yè)的渠道。然而，投資初創(chuàng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的，并不適合每個投資者。一般來說，初創(chuàng)企業(yè)能獲得風(fēng)險(xiǎn)投資或天使投資的概率不過百分之一二，其中能夠成功的不到三成，所以投資股權(quán)眾籌的風(fēng)險(xiǎn)極大，普通投資者如果盲目投資很可能血本無歸，所以應(yīng)該限制投資者的投資金額。投資者可以分為兩種，一種為機(jī)構(gòu)投資者，一種為個人投資者，對兩種投資者要設(shè)置不同的條件限制。機(jī)構(gòu)投資者因?yàn)楸旧磔^為專業(yè)，資金雄厚，可以放寬其投資額度限制甚至是不設(shè)限；個人投資者受到經(jīng)驗(yàn)和資金的限制，投資失敗的話對其影響較大，因此可以對其設(shè)立較為嚴(yán)格的條件，如規(guī)定要有一定量的資產(chǎn)，并且投資額不能超過其資產(chǎn)或收入的一定比例，這樣即使有損失，也能控制在可承受的范圍之內(nèi)①。

3、強(qiáng)化對股權(quán)眾籌的監(jiān)管

即使將來《證券法》中增加股權(quán)眾籌豁免條款，并不意味著對股權(quán)眾籌可以放松監(jiān)管，相反，要對其進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，尤其是信息披露。股權(quán)眾籌平臺本來就存在著嚴(yán)重的信息不對稱現(xiàn)象，平臺對項(xiàng)目信息的披露尤為重要。但股權(quán)眾籌的目的是讓初創(chuàng)企業(yè)更方便地融資，因此對股權(quán)眾籌披露信息的要求不能和公開發(fā)行披露信息的要求一樣，而應(yīng)該是簡化的，并且根據(jù)融資額的不同披露標(biāo)準(zhǔn)也應(yīng)有所不同。此外，定期披露項(xiàng)目進(jìn)展情況、資金使用情況，讓整個融資過程變得更加透明，有利于保護(hù)投資者的利益。對于有虛假披露的行為，要堅(jiān)決打擊，這個角色應(yīng)該由證監(jiān)會或者行業(yè)自律組織來擔(dān)當(dāng)。對于股權(quán)眾籌平臺，也要設(shè)立嚴(yán)格的準(zhǔn)入機(jī)制，所有的股權(quán)眾籌平臺都必須在證監(jiān)會注冊并且加入行業(yè)自律組織。除信息披露之外，對股權(quán)眾籌平臺的資金流監(jiān)管也尤為重要，不能讓平臺有權(quán)力控制資金的流動，沉淀的資金應(yīng)托管到第三方機(jī)構(gòu)。

三、結(jié)語

股權(quán)眾籌是對我國現(xiàn)有金融體系一個很好的補(bǔ)充。然而，股權(quán)眾籌在發(fā)展中面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)，法律風(fēng)險(xiǎn)首當(dāng)其沖，信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)也對股權(quán)眾籌的發(fā)展形成巨大的挑戰(zhàn)，還有資金流風(fēng)險(xiǎn)、公正性風(fēng)險(xiǎn)也是必須要克服的難題。為了規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)，我們首先要將股權(quán)眾籌納入法律體系，其次要設(shè)置投資限額，最后要強(qiáng)化對股權(quán)眾籌平臺的監(jiān)管，從而使股權(quán)眾籌健康發(fā)展，助力有夢想的創(chuàng)業(yè)者，為中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出貢獻(xiàn)。

注釋

①孫永祥、何夢薇等：我國股權(quán)眾籌發(fā)展的思考與建議——從中美比較的角度［J］.浙江社會科學(xué)，2014（8）.

［1］朱玲：股權(quán)眾籌在中國的合法化研究［J］.吉林金融研究，2014（6）.

［2］盛佳、湯潯芳等：互聯(lián)網(wǎng)金融第三浪：眾籌崛起［M］.北京：中國鐵道出版社，2014.

（責(zé)任編輯：胡冬梅）