李偉東，袁申國

(廣東外語外貿大學 經濟貿易學院，廣東 廣州 510006)

本幣升值對中國、德國、日本宏觀經濟影響的比較研究

李偉東，袁申國

(廣東外語外貿大學 經濟貿易學院，廣東 廣州 510006)

人民幣升值之路浩蕩而坎坷，匯率變動會對國內資源配置、國際收支平衡等產生重大影響，面對本幣升值的政策應對是國家宏觀經濟管理能力的重要體現。先行的德國馬克和日本日元升值的政策應對可為中國人民幣改革管理提供寶貴的經驗。本文詳細比較了中國、德國、日本三國貨幣升值背景，壓力來源及升值期間宏觀經濟表現，運用三個國家宏觀經濟數據實證分析幣值升值對宏觀經濟的影響，得出結論：本幣升值不利于三個國家出口且會產生通貨緊縮效應，經濟增長所受匯率影響各有不同，匯率對我國經濟增長貢獻度最大，德國次之，日本最少。

本幣升值；比較研究；VAR模型

一、引言

改革開放以來，我國經濟持續(xù)高速發(fā)展，1978到2012年期間GDP年均增長9.9%。1994年以來，中國國際收支平衡表中持續(xù)出現“雙順差”，外匯儲備不斷攀高，外資和技術的不斷涌入讓中國勞動生產率保持較高增速，巴拉薩-薩繆爾森效應指出，具有更快的制造業(yè)部門勞動生產率增速的國家將會面臨實際匯率升值，巨額的外匯儲備和連年收支順差讓人民幣承受不小的升值壓力。進入新千年之后，特別是美國逐步認識到由以信息技術的廣泛應用為驅動力的信息和新經濟而采取的強勢美元政策，導致的巨大貿易逆差可能帶來的潛在經濟危害，逐步讓美元貶值，而盯住美元的人民幣升值壓力突顯。面對中國經濟高速發(fā)展狀況以及各國之間國際貿易的失衡，國際社會和很多學者要求人民幣升值的呼聲也愈加高漲。2002年日本提出人民幣嚴重被低估并指責中國由于幣值被低估與日本通過貿易向日本輸出通貨緊縮，不久后，美國國會通過實加貿易關稅作為威脅，要求人民幣至少升值20%～25%。為緩解對外貿易不平衡，擴大內需以及提升企業(yè)國際競爭力，提高對外開放水平，實現經濟轉型升級的需要，央行于2005年7月21日實行人民幣實行匯率改革，從此人民幣踏上了升值之路。匯改以來至2014年，每年升值約6%，至2014年12月已經升值26%。升值期間，恰逢2008年百年罕見的金融危機，危機給全球經濟帶來了寒流，各國經濟面臨深度調整，貿易保護主義抬頭，各國以鄰為壑的貿易政策接踵而至，讓輝煌的自由貿易盛況至今尚未恢復。金融危機給嚴重依賴出口貿易實現經濟增長的我國經濟帶來了嚴峻挑戰(zhàn)，出口急速下滑，失業(yè)率陡增。鑒于此危機關頭，人民幣匯率再次盯住美元，中國出臺了“四萬億”財政刺激計劃，刺激有效的幫助出口迅速走出低谷，隨著受國際金融危機沖擊影響的漸退，2010年6月人民幣從新踏上升值道路。雖財政刺激政策短期內讓岌岌可危的經濟實現了穩(wěn)增長，但大量信貸、高杠桿等措施，不可避免給經濟可持續(xù)發(fā)展埋了隱患，2010年以后，我國經濟增速持續(xù)下滑，2010～2014年均國內生產總值GDP增長8%左右，2014年GDP年率增速為7.4%，徘徊于全球金融危機時期的最低水準，亦創(chuàng)下近24年來最慢，經濟增速面臨放緩的壓力。經濟增速下滑雖有世界經濟低迷、外部需求不振，人口紅利褪去等眾多原因，但人民幣近年來保持升值趨勢，無疑對出口貿易產品競爭力、國內經濟結構及資源配置等影響經濟可持續(xù)發(fā)展因素產生深刻而復雜的影響，也是嚴重依賴外貿出口的中國經濟增速放緩的一個重要原因。不少學者(師自國，2014；劉剛，2012)指出匯率升值及一系列政策組合反應會給經濟增長模式與潛在增長帶來深遠影響。

過去吞噬著未來，周期性是歷史走勢和自然界的本質特征，歷史在時間跨度足夠長時會反復自己。我國經濟發(fā)展與曾經的德國、日本有著非常相似的地方，出色的經濟表現均由出口所推動，發(fā)展路上都面臨其貨幣被低估的指責和貨幣升值的壓力，本幣升值較長時間內，經濟增速呈先揚后抑，后期均出現不同程度放緩。二戰(zhàn)后的德國、日本等國通過采取出口導向戰(zhàn)略，采取匯率、價格等扭曲措施，依靠出口貿易實現了其經濟的高速發(fā)展。1985年9月22日，美德日英法五國共同簽署了《廣場協(xié)議》，該協(xié)議旨在各國聯(lián)合干預外匯市場，使美元對主要貨幣的匯率有序下調，推動日元、德國馬克等貨幣對美元有序升值。德日兩國貨幣踏上了快速升值通道。兩國應對本幣升值，德國穩(wěn)健性的貨幣政策的成功讓其實現了穩(wěn)定的物價和經濟增長，而日本的應對政策失當導致了其經濟隨后的“失去的十年”。應對本幣升值，我國是會步日本后塵，還是像德國般實現經濟平穩(wěn)增長，亦或是走出一條自己的道路，不免讓人想通過比較分析一探究竟。

在一個國家經濟發(fā)展路上，幣值變化是避免不了的話題。在全球經濟貿易不斷加深的背景下，匯率是各國經濟受到外部沖擊最為直接的傳遞媒介，匯率變化對于宏觀經濟可謂是牽一發(fā)而動全身。為試圖全面了解人民幣升值對于我國宏觀經濟增長的影響，本文將選取了面臨幣值快速升值時期(1985～1995年)的德國、日本同我國升值時期(2005～2014年)作比較，分析三國貨幣升值的壓力來源，描述三個國家面臨本幣快速升值時期的宏觀發(fā)展軌跡以及經濟應對政策，通過歷史比較以期更深刻理解歷史發(fā)展規(guī)律以及探討應對之策。

二、文獻綜述

匯率對外影響各國之間的經濟平衡，對內影響國內資源的分配、產業(yè)結構的整合和升級，對經濟增長影響重大而深遠。經濟全球化增加了經濟中可貿易商品和服務的比重，提升了匯率對宏觀經濟的影響，因而匯率變動對于宏觀經濟影響已成為國際金融的重要研究領域。

人民幣匯改之初，國內外學者對人民幣匯率升值爭論不休，看法不一，麥金農教授與鄒至莊教授在 2005 年底就人民幣升值問題展開了一場爭論，麥金農(2005)認為匯率在開放經濟下是核心變量，是貨幣政策的“錨”，它發(fā)揮著穩(wěn)定價格的作用, 于經濟增長有顯著的影響，因此匯率不能隨便變動，撰文指出雖中國存在特殊性，但還是明顯的指出一個債權國的貨幣對世界主導貨幣持久升值是一劑會使經濟增長放慢，最終導致通縮的藥方。鄒至莊(2005)則認為，匯率的作用并沒有麥金農教授所說的那樣大，相對于貨幣供應量和國內價格穩(wěn)定，匯率是次要的目標，因此會出現需要匯率重估情況，有進行調整的必要。

隨著人民幣的升值之路的開啟，承擔著調節(jié)國內外均衡的匯率調整，在國際收支平衡方面卻絲毫沒有阻礙我國貿易順差擴大的趨勢。(McKinnon和Schnabl，2009；Qiao，2007)認為在世界貿易和投融資已經深度全球化的現在，人民幣匯率升值不一定能減少中國的高額貿易順差。蔡浩儀和姜大偉(2011)研究表明匯率升值對貿易收支的影響效果會因相應的升值預期變化而抵消，單純的升值并不能平衡貿易收支。不過隨著人民幣的持續(xù)升值，我國經常項目占GDP百分比2014年已降至2%。匯率升值給國內經濟平衡帶來強烈沖擊。首先表現在物價上，中央銀行必須在維持匯率穩(wěn)定和穩(wěn)定物價兩者之間進行權量平衡，我國自2005年匯率改革以來，CPI持續(xù)高企，到2007年已達到10年未有的水平，直至2008年經濟危機的爆發(fā)才延緩了繼續(xù)通脹的步伐，從我國的例子來看，人民幣升值似乎并不是緊縮的。張純威(2008)和曹偉等(2009)的研究表明人民幣升值不是抑制而是加劇通貨膨脹。而Liang和Qiao(2007)在針對中國的研究指出，人民幣只有快速升值才能使通貨膨脹率下降，否則將繼續(xù)承受高通貨膨脹，之所以產生高通脹是人民幣升值幅度還不夠而致。傳統(tǒng)的國際經濟學理論認為貨幣升值對于整體經濟是緊縮性的。魏巍賢(2006)基于CGE模型對人民幣升值的宏觀經濟影響進行分析，結果顯示人民幣升值不利于就業(yè)，會拉大城鄉(xiāng)收入差距，不利我國整體宏觀經濟。施建淮(2007) 采用VAR模型對人民幣實質匯率與中國產出之間的關系進行了實證研究，計量結果揭示了人民幣實質匯率升值仍會導致中國產出一定程度的下降，從而得出貨幣升值在中國是緊縮性的結論。而陳平和李凱(2008)也是基于VAR模型實證分析認為，貨幣升值對于外向型整體經濟體是有促進作用的。

匯率升值的宏觀經濟影響比較方面，大多文獻選擇德國、日本匯率升值的政策應對及其效果作比較分析。面臨本幣升值，貨幣政策的拿捏關乎經濟健康發(fā)展。在德日幣值升值的處理方面，以本·伯南克為代表的研究者認為，日本廣場協(xié)議后令人失望的經濟表現應歸因于錯誤的貨幣政策。徐奇淵(2015)利用泰勒規(guī)則的標準來發(fā)現：基于產出缺口、通脹率等因素，日本20世紀80年代末貨幣政策確實過度寬松了，而德國的貨幣政策則相對穩(wěn)健。劉剛(2012)也指出日本和德國曾經在面對本幣升值壓力過程中，實施了不同的政策“組合拳”給兩國經濟增長帶來了完全不同的影響。張斌和何帆(2004)從德國、日本走過的道路經驗深刻比較分析，指出面對幣值升值的壓力時，最佳的調整方式是緩慢漸進地升值，不能讓本國的貨幣政策被匯率政策的牽著走，貨幣政策應保持其—定的獨立性和自主性。盛松成和周鵬(2006)以日元和馬克升值進程中的經驗和教訓為參照系，認為人民幣匯率升值要體現主動性和漸進性，匯率小幅逐步升值趨勢可為貨幣政策操作和經濟結構轉型提供空間和時間，以保持國內物價和產出穩(wěn)定的前提下實現匯率制度的平穩(wěn)轉型。尹繼志(2013)從金融調控政策入手，以德國和日本的得失為鏡鑒，為人民幣升值提供啟示，認為應堅持匯率調控的主動性和漸進性，優(yōu)化國內外資源配置以支持國內實體經濟發(fā)展。

匯率變動與宏觀經濟之間關系撲朔迷離，其間夾雜錯綜復雜的脈絡，本文通過宏觀經濟比較與實證試圖理清匯率升值及其帶來的出口增長，通貨膨脹變化與經濟增長的變化。鑒于已有文獻以單獨研究我國升值的影響，或是單獨研究德國、日本的升值影響居多，而將升值國家?guī)胖档慕洕绊懕容^文獻較少；比較文獻以比較德日兩國貨幣升值影響居多，鮮有將我國與德、日升值影響作比較；為試圖更加全面了解人民幣升值對于我國宏觀經濟的影響，本文選取了德國、日本在其幣值升值時期的宏觀經濟影響同我國人民幣升值時期作跨期比較，以期總結經驗，吸取教訓。本文的創(chuàng)新之一是將采取跨期比較，回顧三個國家面臨本幣幣值快速升值時期的宏觀發(fā)展軌跡，比較分析其經濟應對政策，鑒于我國升值時期同德、日兩國不一致，將我國升值樣本時期設為(2005～2014年)，德日升值樣本時期設為(1985～1995年)，這將豐富我國同有升值經驗國家比較的文獻。匯率變動對宏觀經濟有短期沖擊，也有長期調整影響，許多經濟深度變化需要足夠長時間才會完全展現，人民幣自2005年匯改走上升值之路至今已逾10年，從國際經驗看，已具備長期比較時間，本文將結合我國最新經濟態(tài)勢同德、日升值已成歷史的宏觀經濟表現作長期比較，更具說服力。以往比較文獻大多從描述性的統(tǒng)計入手采取理論分析幣值升值影響，實證分析略少，本文的另一創(chuàng)新是將實證對比分析三個國家匯率升值的宏觀經濟效應，利用現代計量工具分析其他宏觀因素對經濟增長貢獻度。本文將運用三個國家實際經濟數據建立VAR模型，分析幣值升值對出口增長、通貨膨脹、經濟增長的影響。

三、宏觀經濟比較

(一) 升值背景比較

如圖1、圖2所示，三個國家升值前，經常項目實現順差并有不斷上升之勢，我國進入21世紀以來經濟發(fā)展勢頭迅猛，加入WTO后，貿易出口急劇膨脹，也強力拉動了我國經濟增長，經常賬戶差額節(jié)節(jié)攀高，2005年經常賬戶差額占GDP百分比已接近6%。外匯儲備不斷攀高，巨額的收支順差和外匯儲備給人民幣升值帶來了壓力。外資和技術的不斷涌入，我國勞動生產率增速較高，按照巴拉薩-薩繆爾森效應，具有更快的制造業(yè)部門勞動生產率增速的國家將會面臨實際匯率升值。長期匯率低估會導致貿易部門過度擴張，資源錯置程度會越大，對我國經濟實現轉型升級以及結構調整非常不利，也亟需匯率重估，此為內部結構原因。20世紀興于80年代以信息科技為驅動的信息和新經濟革命，讓美國保持長達十余年的經濟繁榮，2002年隨著美國科技泡沫的破滅，保持著強勢的美元急需調整，中美間貿易收支嚴重失衡也讓太平洋兩岸學者矛頭直指人民幣匯率，此為外部原因。內外部原因促使我國于2005年7月實行匯率改革，人民幣踏上升值之路。

圖1 德國、日本歷年經常賬戶差額占GDP%(數據來源：OECD數據庫)

圖2 我國歷年經常賬戶差額占GDP%(數據來源：OECD數據庫)

二戰(zhàn)后德日兩國經濟都實現了低通脹，高增長的長期發(fā)展，長期保持國際收支長期順差，德國、日本經常賬戶差額占GDP%比持續(xù)上升如圖，積累了大量外匯儲備。20世紀80年代初，美元持續(xù)升值使美國的貿易赤字進一步擴大，巨額的貿易赤字使美國成為當時世界上最大的凈債務國，美元需要貶值以平衡國內外經濟形勢，尤其同日本間的貿易失衡，1985年9月22日，為改善美國同各大國間嚴重收支失衡，美德日英法五國簽署了《廣場協(xié)議》，旨在使美元對主要貨幣貶值，推動日元、馬克等貨幣對美元有序升值。

(二) 升值宏觀經濟表現比較

面對著各自的壓力與經濟形勢需要，人民幣、日元、馬克對美元有序升值。這也使選擇三個國家跨期比較的基礎，德日兩國匯率升值軌跡大致相似(如圖3)，1985～1988年經歷了大幅升值，馬克從兌美元3.26到1.78，日元從兌美元的258到125，德日升值幅度分別達到83%、 106.4%，1988～1995馬克從兌美元1.78到1.42，日元從兌美元的125到接近80，德、日升值幅度稍小，分別為25.35%、56.26%。相比日元、馬克，人民幣兌美元匯率也踏上了快速升值道路，快速升值期間為自2005年7月的匯改始到2008年國際金融危機重新盯住美元，從兌美元的8.28升值到6.83(如圖4)，升值幅度為21%。隨著國際金融危機沖擊影響的漸退，2010年6月人民幣重新踏上升值道路，從兌美元的6.83升值到2014年12月的6.15，升值幅度為11%，無論是從升值幅度還是速度上，人民幣都遠不比當年馬克、日元。

圖3 馬克、日元對美元匯率走勢(1985=100) 圖4 人民幣對美元匯率走勢(2005=100)(數據來源：根據IMF數據作者整理) (數據來源：根據IMF數據作者整理)

圖5 德國、日本出口額同比增速% 圖6 中國出口額同比增速%(數據來源：OECD數據庫) (數據來源：OECD數據庫)

三個國家匯率升值期間，出口增長率都出現嚴重下降(如圖5)，日本從1985年9月的2.29%急速下滑最低至-18.8%，德國從1985年9月的9.06%最低下滑至-5.43%，對于經濟增長嚴重依賴出口的德日經濟帶來了猛烈震蕩，GDP增長應勢下滑。日本GDP增速1985～1990年5.2% , 仍保持較高增長水平。隨著泡沫經濟的刺破，經濟變?yōu)榈退僭鲩L，1990～1995年均增長1.4%。德國GDP增速1985～1990年均3.2%，1990～1995年均3.8%，經濟穩(wěn)定增長。升值也給我國出口帶來了明顯的負面影響(如圖6)，匯改之初出口增長率下滑較嚴重，由2005年初的35%迅速跌落至到2005年末的21%，雖然出口增長率的下滑對我國經濟增長帶來了不利影響，但正值重疊著加入WTO、后發(fā)優(yōu)勢及人口紅利的集中爆發(fā)時期，經濟以不可阻擋之勢增長，出現經濟過熱的局面，經濟增長率仍保持在11%左右，2007年GDP增長率達到最高的14.5%。2008年爆發(fā)的百年罕見金融危機給我國出口及經濟增長帶來巨大沖擊，雖我國迅速從低谷恢復，但卻明顯出現下滑趨勢，2010～2014年均GDP增長已跌至近8%(如圖8)，經濟增長減速換擋，進入了新常態(tài)。

圖7 德國、日本GDP增速%(數據來源：OECD) 圖8 中國GDP增速%(數據來源：OECD)

面對由本幣升值給經濟帶來的嚴峻形勢，各國紛紛出臺了應對措施，如日本央行1986年1月-1987年2月年連續(xù)五次下調官方貼現率，1987年2月其官方貼現率已降到歷史最低水平的2.5%，一直持續(xù)到1989年5月。德國對形勢反應及時，下調官方貼現率快于日本，且下調頻率幅度有序，這樣會給國內經濟調整時間，最低也達2.5%，但持續(xù)時間并不持久。德國為避免過度干預，造成市場流動性太大，1988年第三季度即上調貼現率，干預的時間短于日本。而日本銀行大幅度干預導致利率快速下降和貨幣供應量急劇增長，資金流向股市和房地產市場，經濟泡沫越筑越高，以致90年代后期，日本利率趨于0，陷入流動性陷阱，貨幣政策失效，經濟長期不振(如圖7)。

圖9 德國、日本通貨膨脹率%(數據來源：OECD) 圖10 中國通貨膨脹率%(數據來源：OECD)

匯率升值雖在不同程度影響出口和經濟增長，但2008年國際金融危機前我國持續(xù)向上的經濟局面并未改變，CPI高企(如圖10)，經濟出現過熱的局面。而德國、日本本幣升值明顯給經濟帶來了通縮，CPI一度跌為負數(如圖9)，因此我國并未像德、日一般為避免本幣升值給經濟帶來的嚴峻形勢而降息降準，開始我國一直保持準備金率，2007年經濟過熱，我國為防風險適當的上調了1個百分點的準備金率，2007年的美國次貸危機引起的國際經濟危機給全球經濟帶來了巨大破壞力，我國經濟下行壓力巨大，驟降了1.5個貼現率，隨著2010年我國經濟的恢復，貼現率上調至3.25%。

本文通過比較分析得出以下幾點：

1.人民幣、馬克、日元升值的壓力，是由自身經濟結構發(fā)展以及同外部國家(特別是美國)的貿易失衡而致，壓力來源基本相似。

2.人民幣、馬克、日元都實現對美元升值，但人民幣無論是從升值幅度還是速度上，都遠不比當年馬克、日元，做到了小幅漸進升值。

3.從對出口及經濟增長影響上講，匯率升值給德日兩國出口及經濟增長影響遠大于我國，我國并未出現像德日兩國那樣迅猛的政策應對。我國政策應對多出現在2008年的國際經濟危機后，而不是始于匯率升值。

4.人民幣升值期間，重疊著加入WTO、后發(fā)優(yōu)勢及人口紅利的利好爆發(fā)時期，我國經濟勢頭恰逢昂揚向上態(tài)勢，雖國際經濟危機過后，面臨經濟下行壓力。但我國人均GDP還遠不如發(fā)達國家(如表1)，尚屬中等偏下收入國家，后發(fā)優(yōu)勢明顯，只要政策得當調整到位，我國經濟增長潛力巨大；而德日升值期間，兩國經過前期迅猛的經濟發(fā)展，已步入發(fā)達國家行列，兩國面臨著探索經濟進一步增長的迷茫期。

表1 升值前后期人均GDP狀況(數據來源：世界銀行)

5.總觀我國經濟和德日兩國匯率升值時期宏觀經濟發(fā)展軌跡，德日發(fā)展態(tài)勢及政策應對類似，但德國的政策反應及收放時期把握好于日本，而我國同德日不管是宏觀經濟發(fā)展軌跡還是政策出臺有著本質上的區(qū)別，德日的經濟走勢(后期)多因匯率升值采取的一系列政策措施而致，而我國的經濟放緩多源于2008年的國際經濟危機以及有危機引起的一系列政策而致。

6.由匯率升值以及由此而來的應對政策不可小覷，尤對于貿易依賴度較大的國家。以德國、日本的經驗來說，我國的主要問題，是解決由國際經濟危機以及有危機引起的一系列政策而致的影響經濟可持續(xù)增長的隱患，以及伴隨由匯率變化、產業(yè)結構調整、經濟轉型雜糅在一起的復雜局面。

升值宏觀經濟表現來看，人民幣、馬克、日元升值使得三國經濟都受到了沖擊，德國仍扮演歐盟經濟“火車頭”的角色，而日本已不再是亞洲經濟“領頭雁”。我國則經濟經歷長期高速發(fā)展，已進入新常態(tài)，經濟下行壓力較大，但經濟潛力仍然不小。為研究幣值升值對出口增長、通貨膨脹及經濟增長等宏觀經濟有何影響。本文將運用VAR模型對三個國家實際經濟數據實證分析，更加細致的分析匯率變動帶來的宏觀經濟影響以及其互動關系。

四、模型設定和數據選取

向量自回歸(VAR)模型把系統(tǒng)中每一個內生變量作為系統(tǒng)中所有內生變量的滯后值的函數來構造模型，將單變量自回歸模型推廣到由多元時間序列變量組成的“向量”自回歸模型。VAR模型是處理多個相關經濟指標的分析與預測最容易操作的模型之一，因此近年來VAR模型受到越來越多的經濟工作者的重視。

本文選擇四個個宏觀經濟變量，人民幣有效實際匯率、GDP增長率、出口增長率、通貨膨脹同比變化率，在本文分別用REER、GDP、EX、CPI表示。本文選取中國、德國、日本的貨幣升值階段時間年度樣本的月度數據，中國：2005～2014年，德國和日本：1985～1995年。鑒于GDP沒有月度數據，本文采用工業(yè)生產指數代替GDP，通過計算得到月度工業(yè)生產增長率以代替GDP增長率，中國的數據來自中經網和0ECD數據庫，德國和日本月度數據均來自0ECD數據庫。本文將對GDP增長率、出口增長率做季節(jié)性調整。實證部分本文使用的計量軟件為Eviews6.0。

五、實證分析

本文建立VAR模型對實際匯率、出口增長、通貨膨脹、經濟增長的關系展開實證分析。先采用單位根檢驗判斷數據的平穩(wěn)性，避免宏觀經濟變量的不平穩(wěn)造成的偽回歸；再而確定最優(yōu)滯后階數，建立VAR模型、檢驗AR根穩(wěn)定性，然后基于VAR模型穩(wěn)定的基礎上逐次進行脈沖響應函數分析和方差分解。

(一)模型與檢驗

實證研究選擇的變量：有效實際匯率REER、經濟增長率GDP、出口增長率EXP、通貨膨脹率CPI構建4維向量自回歸模型。

表2 單位根檢驗

本文用ADF方法對REER、GDP、EXP、CPI進行單位根檢驗，四個序列在一階差分具有平穩(wěn)性，均為一階單整序列(如表2)。根據檢驗，德國、日本的各序列也為一階單整序列。

如表3，中國數據確定滯后3期為最優(yōu)滯后期，因此建立滯后3期的VAR模型，即 VAR(3)。同樣方法德國、日本數據分別滯后2期和滯后5期，對于建立的 VAR模型，必須驗證 AR根的穩(wěn)定性以確保脈沖響應函數和方差分解。

表3 最優(yōu)滯后期的確定

結果的有效性，檢驗結果(如圖11)。所有的特征根都位于單位圓內，根據三國宏觀數據建立的VAR模型是穩(wěn)定的，隨后進行的脈沖響應和方差分解都將基于穩(wěn)定的VAR模型進行。

中國 德國 日本圖11 AR根檢驗

(二)脈沖響應分析

基于VAR模型已經通過穩(wěn)定性檢驗，可進行脈沖響應和方差分解。貨幣升值階段時間中國、德國、日本年度樣本時間內，匯率升值對中德日三國通貨膨脹率、出口增長率、經濟增長率的動態(tài)脈沖效應(如圖12)所示。

匯率升值對通貨膨脹率的脈沖響應，對我國而言，CPI會出現快速下滑，第二期后抑制程度保持平穩(wěn)，有長期抑制趨勢，這與我國2005年匯改之后CPI高企，經濟出現過熱以及而后出現的通貨緊縮的局面一致。Liang和Qiao(2007)的研究指出，人民幣只有快速升值才能使通貨膨脹率下降，否則將繼續(xù)承受高通貨膨脹。本文的對我國的實證結果證明人民幣有效實際匯率升值確有抑制通貨膨脹的作用，將也支持這一結論。對德國而言，匯率升值將持續(xù)對德國的通貨膨脹率有持續(xù)抑制作用，脈沖響應基本類似中國，抑制程度稍小于中國。對日本通貨膨脹影響開始較短時間內并不明顯，在第4期后將轉為產生逐漸變大的抑制作用。這與廣場協(xié)議后及1991至1995年德日兩國CPI下滑事實也是極為符合的(如圖9)。

對中國來講，REER上升一個標準差，對出口增長率的負面沖擊較大，出口增長率持續(xù)下滑，在第1期有稍許促進作用，持續(xù)時間并不久，在第2期由促進作用急轉負面沖擊，在第4期對出口增長率負面沖擊達到最大，后期保持著嚴重抑制出口的趨勢。匯率升值對德國出口增長率對沖擊開始也較大，出口增長率持續(xù)下滑，在第2期出口增長率負面沖擊達到最大，之后影響程度越來越微弱慢慢趨于0。日本出口增長率受匯率升值的程度為三國中最為嚴重的，負面影響程度在第3期達到最大，之后影響程度漸漸趨于緩和，在第8期負面沖擊為0且而后有短期促進出口增長率的作用。

總的來講，匯率升值對中德日三國出口增長率均有不利影響，我國出口增長率收受沖擊較為嚴重，且有長期不振之勢，這多因我國出口產業(yè)多為加工和低附加值的制造業(yè)，多年處于固定匯率環(huán)境下，行業(yè)缺乏競爭力，極易受到匯率沖擊。德國出口所受的負面沖擊較小，這和德國前期已經主動升值化解了一部分匯率沖擊外，和依靠自主創(chuàng)新，產品依然保持強競爭力，且廣闊歐洲出口市場有密不可分的聯(lián)系。日本出口增長率收受沖擊程度開始最為嚴重，雖漸趨緩和，但較大負面程度影響持續(xù)較長。日本除了電子、汽車行業(yè)競爭力較強外，其他弱勢產業(yè)達90%，經濟二元結構嚴重，日本樣本期間出口多銷與美國，出口市場受匯率變動影響明顯。

圖12 匯率對通貨膨脹率、出口增長率、經濟增長率脈沖響應

三國均有貿易立國之稱，出口對于經濟增長的作用不言而喻。三國的GDP增長率和出口增長率所受沖擊有很大關聯(lián)，中德日三國經濟增長率面臨匯率升值都會出現下滑，鑒于我國經濟增長受出口影響較大，我國經濟增長率受匯率升值和出口增長率受匯率沖擊脈沖響應一樣，經濟增長率在第5期下滑幅度達到最大，接著會有所緩和，但始終受匯率升值的負面影響較大，這與我國匯率升值期間恰逢國際金融危機，各國保護主義勢力抬頭，外部需求萎縮也有一定關系。隨著出口增長率受到匯率升值影響，德國GDP增長率會出現急劇下滑，之后也保持著較長時間的抑制，所受負面沖擊程度相對中國、日本所受沖擊較小。日本經濟增長率受匯升值影響下滑，至第3期后轉為短期促進作用，持續(xù)時間并不久，之后轉為抑制影響，雖然下滑程度會有變化，但始終所受負面沖擊較大，這與日元升值期間日本股票市場動蕩不安，房地產市場泡沫的形成與破滅的不穩(wěn)定局面也是相應的，日本處理不當致使日元升值于日本經濟增長不利。

(三)方差分解分析

方差分解是分析每一個結構沖擊對內生變量的變化的貢獻度，來評級不同結構沖擊的重要性，本文基于已建立的向量自回歸 VAR模型，分別對中國、德國、日本三國的GDP增長率進行方差分解，各變量方差分解結果如圖所示，方差分解前采用 Cholesky正交化處理，以消除殘差項彼此之間的同期相關和序列相關。

如表4，我國GDP增長率開始大部分由自身解釋，但此趨勢不穩(wěn)，自身解釋的部分越來越小，這說明我國經濟在匯率升值過程中所受外部影響較多，也很好的符合了我國匯率升值期間面臨美國次貸危機引來的國際經濟危機、歐債危機等不利的外部環(huán)境。實際匯率對 GDP的貢獻度不斷增加，不同時期匯率政策的調整使得匯率制度更加適應中國經濟發(fā)展，在我國升值樣本區(qū)間，CPI出現與經濟增長率高度的趨同性，也就造成本文實證方差分解中CPI對GDP的貢獻度逐漸變的格外強。出口對我國經濟增長率也起到逐漸增強的作用，在第四期貢獻度達到最大，之后有些許減弱。德國的GDP增長率的波動大部分由自身解釋，其次為出口，貢獻度達到32%，另外相比中國、日本，德國出口對GDP的貢獻度表現強勁，這有賴于德國在匯率升值期間國內穩(wěn)定的資本市場，企業(yè)及時的調整以及其出口市場的多元性，出口所受影響恢復快。匯率僅能解釋6.97%對 GDP增長率的貢獻度，CPI僅能解釋1.28% GDP增長率的貢獻度。表四方差分解表得出，日本GDP增長率的相對中國、德國由自身解釋的部分最大，其次為出口，匯率僅能解釋不到5%對 GDP增長率的貢獻度，匯率能解釋GDP增長率的貢獻度為三個國家最小，這也暗含日本未能及時消化本幣升值給國內經濟帶來的沖擊。

表4 中國、德國、日本GDP增長率方差分解

五、結論及啟示

(一)結論

本文描述了中國、德國、日本的貨幣升值階段的宏觀發(fā)展軌跡以及經濟應對政策，運用三個國家貨幣升值階段時間年度樣本的實際經濟季度數據構建 VAR模型，通過協(xié)整檢驗、脈沖響應函數分析和方差分解，實證分析幣值升值時各宏觀因素有效實際匯率、經濟增長率、出口增長率、通貨膨脹率之間的關系，得出的結論如下：

1.本幣升值對中國、德國、日本的出口增長率均有不利影響，長期來講對德國是促進的，卻會對中日出口增長率產生長期不利影響。這和三個國家的實際出口情況極為吻合。

2.本幣有效實際匯率升值將會給經濟增長帶來減緩作用，對通貨膨脹率也會有抑制作用，抑制作用長期來說較弱。結合三國實際情況來看，日本匯率升值連續(xù)降低貼現率，用擴張貨幣政策刺激減緩的經濟增長，資產價格已經開始攀升，但市場價格卻很穩(wěn)定，物價水平升值有走低的趨勢，這顯然是幣值升值的效果。期間日本的經濟雖有短暫復蘇，1991年的資產泡沫破滅給經濟帶來的嚴重危害，隨后經濟進入“失去的十年”，陷入通貨緊縮。而我國匯率升值后，CPI一路高升，不少學者指出這是人民幣升值幅度不夠而致，其間也深受2008年國際經濟危機影響，經濟增長減速，CPI回落。實證結果很好的符合論文中日兩國的實際情況。雖然實證證明匯率升值會帶來通貨緊縮效應，但對德國實際經濟來說并不明顯，這歸因于德國獨立而穩(wěn)健的政策應對，貨幣政策以物價和產出穩(wěn)定目標，處理好了幣值升值過程中的內外均衡沖突問題。

3.方差分解中，相比中國、日本，德國出口對GDP的貢獻度表現強勁，德國出口企業(yè)的轉型升級形成了強烈的國際競爭力，對經濟增長產生可持續(xù)影響。我國GDP增長率受實際匯率的貢獻度高出德日，這也說明了我國人民幣匯率“小幅漸進”的升值在一定程度對經濟結構轉型進而產生可持續(xù)性動力。而日本的GDP增長率很小程度由其本幣實際有效匯率解釋，這也暗含日本面臨本幣升值時，出臺的政策未能減緩升值給國內經濟帶來的不利沖擊。

(二)啟示

1.加強體制側供給改革，大力鼓勵創(chuàng)新，加大新興戰(zhàn)略領域研發(fā)，加快結構調整和產業(yè)升級，積極應對匯率波動的沖擊。我國因以德日歷史為鑒，有效抓住匯率升值契機，注重新興戰(zhàn)略產業(yè)的研發(fā)投入，加快優(yōu)化經濟結構，讓企業(yè)在升值的鞭策下提高企業(yè)管理方法和自主創(chuàng)新能力，由“中國制造”升級轉變?yōu)椤爸袊窃臁薄?/p>

2.保持貨幣政策獨立性和自主性，嚴防被匯率政策所綁架。為消除升值帶來的通貨緊縮壓力，貨幣當局通常會采取擴張的貨幣政策和財政政策，擴張的政策往往造成經濟繁榮假象，泡沫一旦破滅會對經濟造成極大的破壞力。本幣升值時應保持冷靜的頭腦 ,在實施財政金融政策時，應致力于維護國內物價和產出穩(wěn)定，既要避免太過寬松，又要避免 “急剎車”。

3.根據克魯格曼的三元悖論，固定匯率、資本自由流動、獨立貨幣政策必須放棄一個，我國作為一個經濟大國，浮動匯率、放開資本管制、獨立的貨幣政策是最終必然選擇，為此必須加快人民幣匯率形成機制改革，完善國內金融體系，逐步放開資本管制。在匯率機制調整和資本逐步放開方面更須主動抓住有利時機適時進行調整，雖也會受到投機性沖擊，但卻不足以動搖國內物價和產出穩(wěn)定。匯率機制調整和資本逐步必須注重風險防范，留有一定的資本控制減緩資本流動沖擊是十分必要的。

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[責任編輯：郭秀艷]

A Comparative Study on the Impact of the Domestic Currency Appreciation on the Macro Economy of China, Germany and Japan

LI Wei-dong，YUAN Shen-guo

(School of Economics and Trade, Guangdong University of Foreign Studies, Guangzhou 510006, China)

The road of RMB appreciation is mighty and bumpy; Exchange rate changes will have a significant impact on the allocation of domestic resources, the balance of payments and so on. Facing the currency appreciation, policy response is an important manifestation of the national macroeconomic management capacity. The policy response of the first German Mark and Japanese yen appreciation can provide valuable experience for the management and reform of RMB. This paper compares the background, source of pressure of currency appreciation and Macroeconomic performance during the period of appreciation in China, Germany and Japan in detail，Makes an empirical analysis of the impact of the appreciation of the currency value on the macro economy by using three national macroeconomic data. It indicates that The appreciation of the currency is not conducive to the export of three countries and will have a deflation effect. Economic growth is affected exchange rate by different degrees. The contribution of Exchange rate to China’s economic growth is the largest, followed by Germany, Japan, at least.

domestic currency appreciation; comparative study; VAR model

2016-08-09

教育部人文社科一般項目(11YJA790200)

李偉東(1992-) ，男，湖南耒陽人，廣東外語外貿大學在讀碩士研究生，從事國際金融研究.

F822.0

A

2095-5863(2016)06-0068-013