于佳樂

新三板正成為A股上市公司并購的首選標的池。

隨著政策東風推波助瀾，新三板市場除了交投活躍、市場規(guī)模增速明顯、企業(yè)擬IPO打得火熱外，并購案例自去年也開始出現(xiàn)井噴式的增長。據(jù)《解讀新三板》報告顯示，其年初對全國四個轄區(qū)、146家A股上市公司的獨家調(diào)查發(fā)現(xiàn)，有高達93%的上市公司考慮從新三板尋找并購投資標的。

但在雙雙聯(lián)合的熱潮下，夭折風險不容小覷。在大肆公告“擬收購”和“籌備收購”的掛牌企業(yè)中，也有不少企業(yè)最終宣布終止資產(chǎn)重組的進程，比例高達36%。

產(chǎn)業(yè)整合是主因

為什么上市公司如此青睞新三板？上市公司的直接目的無外乎是拉高股價、增加公司的利潤和收益，畢竟A股和新三板存在巨大的套利空間，上市公司的市盈率遠高于新三板公司，以高市盈率發(fā)行股份收購低市盈率的資產(chǎn)，每股收益勢必會增加。

而且從長遠來看，上市公司也希望通過并購的方式實現(xiàn)資源整合，發(fā)揮行業(yè)協(xié)同作用。根據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)顯示，在2016年發(fā)生的112起并購案例中，有51起明確公布并購目的是產(chǎn)業(yè)整合。例如天際股份以27億元對價收購新泰材料，原本主打陶瓷烹飪家電的天際股份在此次收購后就正式踏上“家電+鋰離子電池材料”雙主業(yè)發(fā)展模式的多元化發(fā)展戰(zhàn)略之路。

從上市公司的角度來說，收購新三板公司的好處是，可以通過企業(yè)的信息披露資料迅速了解其財務狀況、細分產(chǎn)業(yè)的財務杠桿、技術成熟度及市場占有率等重要指標，大大降低了收購的信息搜集成本，能夠提高收購效率。

“首先從政策上來看，對新三板公司的收購政策較為寬松；其次，新三板公司對公司本身規(guī)范性的要求，也使得收購方在并購時更為便利；再次是采取做市商制度的掛牌企業(yè)，其資產(chǎn)定價也更加合理，更符合市場化標準?！敝锌莆滞粱鸲麻L朱為繹告訴《經(jīng)濟》記者。

而對于新三板公司來說，由于新三板的流動性較差，選擇被并購或者直接IPO，這樣可以提升其估值和流動性?！安糠謷炫乒惊毩PO的道路比較坎坷，一方面是沒有做好IPO相關的準備，也不愿等待排隊審核；另一方面，與擬IPO企業(yè)相比，掛牌公司能在付出較少成本的前提下實現(xiàn)自身利益最大化?！敝鞛槔[說，新三板公司被A股并購是一個絕佳盛宴，這些并購標的主要分布在信息技術、工業(yè)和材料三大行業(yè)，其比重分別為39.73%、15.07%和12.33%。

利益復雜難談攏

就在今年2月，四川廣安愛眾股份有限公司公布擬通過發(fā)行股份，作價9.5億元購買新三板公司宣燃股份變更為有限責任公司后的100%股權。隨后，宣燃股份在4月12日起終止掛牌。然而就在宣燃股份退出新三板的第二天，廣安愛眾卻宣布停止實施收購宣燃股份100%股權。《經(jīng)濟》記者向業(yè)內(nèi)人士了解到，造成這宗并購失敗的一個重要原因是，宣燃股份此前頻繁買賣上海萬事紅公司股權一事引起了監(jiān)管部門的注意，上交所隨后發(fā)布問詢函提問。全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)于3月22日也對宣燃股份采取出具警示函的自律監(jiān)管措施。

盡管A股公司頻頻宣布擬并購新三板公司，然而類似上述案例因監(jiān)管層面問題夭折的并購卻在逐漸增多。

華通資本新三板與結構融資部經(jīng)理李裕同向《經(jīng)濟》記者分析了上市公司并購新三板公司的難題：“首先，上市公司處于強勢一方，習慣了高姿態(tài)，其與新三板公司談判時并不會妥協(xié)，導致雙方難以在估值、利益捆綁等關鍵點上達成共識；其次，被上市公司看中的新三板公司，一般都是業(yè)績佳、行業(yè)好的企業(yè)，有較大內(nèi)生性成長空間，其通過在新三板上對接資本也可以做好，所以這類企業(yè)并沒有迫切需要被收購的欲望；最后，主板、新三板對于并購重組的政策有趨嚴傾向，就算上市公司與新三板有意結合，仍然需要過審核關?！?/p>

對于審核關，朱為繹告訴記者，目前股轉系統(tǒng)有一弊病是只接受現(xiàn)金收購，然而很多上市公司無法一次拿出那么多現(xiàn)金來收購標的公司，而是希望發(fā)股份來收購，這一點又成為雙方聯(lián)合的障礙。

并購下暗含風險

值得注意的是，無論新三板與A股“聯(lián)姻”是否成功，其潛在的風險都不容忽視。

據(jù)記者了解，前不久，上市公司五洋科技宣布擬2.5億元對價收購天辰智能公司全部股份。同時，天辰智能還公布了《關于擬附條件申請公司股票在全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)終止掛牌》的公告。公告顯示，在證監(jiān)會核準本次交易（以書面批復為準）后，公司會及時申請在股轉系統(tǒng)終止掛牌，并盡快取得股轉系統(tǒng)同意終止掛牌函；若根據(jù)證監(jiān)會要求，在證監(jiān)會核準本次交易之日前，公司需取得股轉系統(tǒng)出具的關于同意股票終止掛牌的函或有其余有關公司股票終止掛牌時間要求的，公司同意采取一切有效措施確保滿足該要求。

原上海市中小企業(yè)服務中心特約講師宋志向《經(jīng)濟》記者表示，從本質(zhì)上講，天辰智能這一舉措是想在確保并購成功后，再從新三板終止掛牌?！暗牵谏鲜泄静①彃炫乒景咐?，上市公司收購掛牌公司全部或大部分股權以獲得掛牌公司控制權。一旦收購進入關鍵期，掛牌公司從新三板摘牌就成為必備條件之一，這就容易導致新三板公司摘牌后，因各類原因未能并購成功，得不償失?！?/p>

所以，若上市公司貿(mào)然與新三板公司直接對接，很容易找錯并購對象，造成雙方損失。宋志認為，可以通過專業(yè)的并購資源對接平臺實現(xiàn)雙方利益的最大化。

同時上市公司在收購新三板公司后，又會涉及并購公司小股東權益的問題。

帝王潔具發(fā)布擬作價20億元收購歐神諾100%股權。不過預案顯示，包括歐神諾控股股東在內(nèi)36名達成協(xié)議的股東合計持股比例為96.62%，而尚有剩余3.38%股權的持有者需要另行安排。經(jīng)過商議，歐神諾給出了比較合理的方案。按照公告，公司給剩余股東提供了兩種選擇，可以與帝王潔具簽署收購協(xié)議，也可以由控股股東以13.52元/股（即帝王潔具與交易各方暫定的20億元的收購對價所對應的每股價格）直接現(xiàn)金收購。

據(jù)《經(jīng)濟》記者了解，在新三板公司眾多并購案中，上述案例是為數(shù)不多的明確表態(tài)維護小股東權益的公司，此外仍有很多被收購的新三板公司沒有對小股東如何去留給出回應。

朱為繹表示，由于新三板公司對收購人全面要約收購的規(guī)定僅體現(xiàn)在其公司章程之中，因此在“自治”的大原則下，如果相關新三板公司的公司章程在該方面存有漏洞（事實上大部分新三板公司并沒有在公司章程做出關于要約收購的規(guī)定），那么在收購過程中，其小股東的權益就會被“合理”避開，這或許是矛盾所在。正是如此，才險些出現(xiàn)類似銀橙傳媒在不違反相關法律法規(guī)的前提下，其大股東全身而退、小股東卻被蒙在鼓里的負面事件。

李裕同表示，為了避免損害新三板公司中小股東的利益，就應由控股股東在并購過程中先以當前市值收購中小股東股份，再與上市公司協(xié)定收購價格。

那么，同樣對于A股上市公司來說，該如何合理規(guī)避并購中的風險？

朱為繹表示，A股上市公司首先應關注標的公司的估值、并購方案的設計以及標的公司的資質(zhì)。

“估值通常是并購方案中最重要的一部分，這也是很多并購失敗的原因所在。估值過低，原有公司股東不買賬，估值過高，對收購方也不利?！敝鞛槔[說。

再結合上交所、深交所關于并購重組方案的問詢中可以看到，估值往往會被重點關注，公司也通常會被要求提供估值定價的依據(jù)，虛高的估值若缺少相應的數(shù)據(jù)作為支撐，往往無法令人信服。如何平衡并購雙方的利益，如何合理給出標的公司的估值，這是非常重要的。

“除了估值，掌握收購的股權比例以及并購的支付方式也是并購方案中最為重要的部分。”朱為繹建議，第一步，現(xiàn)金收購新三板公司51%以上的控股權 （不要100%收購），新三板公司暫不摘牌；第二步，根據(jù)新三板公司的業(yè)務發(fā)展情況，上市公司發(fā)行股份收購新三板公司的剩余股權。

朱為繹說，上市公司現(xiàn)金收購新三板控股權，而不是100%收購股權的好處顯而易見：一是確保收購成功；二是減少商譽的確認；三是有利于并購后的整合以及整合效果的評估。

二手新能源汽車為啥難交易？

文/本刊記者 于芳妮

“

新能源汽車好買不好賣，我的這輛車快爛在手里了”。北京市民靳先生向《經(jīng)濟》記者抱怨道。

據(jù)《經(jīng)濟》記者調(diào)研發(fā)現(xiàn)，與靳先生有同樣遭遇的人不在少數(shù)。那么，二手新能源汽車交易難在哪？是由哪些因素導致的？為何會造成如此尷尬的局面？

交易量微乎其微

據(jù)中國汽車流通協(xié)會統(tǒng)計的相關數(shù)據(jù)顯示，2016年中國二手車整體交易量達到1039萬輛，同比2015年全年增長10.3%。中國汽車流通協(xié)會副秘書長王都在接受《經(jīng)濟》記者采訪時表示，盡管2016年我國二手車的交易量突破千萬輛大關，但是二手新能源汽車的交易卻是微乎其微。

王都指出，現(xiàn)在的新能源汽車本身銷量就很少，又談何二手交易量多寡?！拔覈履茉雌嚕ㄖ饕讣冸妱榆嚕┍Ｓ辛窟_到了100萬輛，且都是新車，幾乎沒有交易量。當保有量在500萬至1000萬輛時，二手車市場才會真正步入興旺時期，也就意味著，我國二手新能源汽車市場在三四年后才會真正形成。”

人人車創(chuàng)始人杜希勇告訴《經(jīng)濟》記者，目前市場上新能源汽車的銷量不高，基本是最近一兩年才開始，因此流入到二手車市場的新能源汽車還很少。

北京花鄉(xiāng)二手車交易市場的情況就能很好地印證這一點。記者走訪北京花鄉(xiāng)二手車交易市場時，二手車車商李向磊告訴《經(jīng)濟》記者，由于二手新能源汽車市場正處于發(fā)展初期，對于它的檢測標準還未形成一個完整的體系，因而新能源汽車成為消費者手中的“雞肋”產(chǎn)品。

李向磊表示，雖然新能源汽車概念炒得火熱，但是每天光顧他們店的顧客都是詢問燃油車的售賣價格，新能源汽車幾乎無人問津。

對于此現(xiàn)象，王都作出解釋，新能源汽車處在初創(chuàng)階段，迭代升級很快，從而導致消費者購買二手新能源汽車的意愿較低。以去年北汽新能源EV系列為例，其電池續(xù)航里程為160公里。而今，隨著產(chǎn)品的迭代升級，其電池續(xù)航可達300公里。如此看來，去年的新能源汽車由于續(xù)航里程的原因很難滿足消費者的需求，加之是二手車的緣故，更加不會受到消費者的青睞。

前來購買二手車的王先生向《經(jīng)濟》記者表示，雖然二手新能源汽車的售價非常低，但綜合多種因素，他還是比較傾向于普通的燃油車。

新能源汽車作為行業(yè)中的新生事物，在二手車交易市場受冷是必然的。在王都看來，只有積累了足夠的用戶量，才能真正打開二手新能源汽車的交易大門。

電池續(xù)航是主因

靳先生作為地地道道的北京人，可著實享受了一把“非北京人”的特殊待遇。由于北京限購、限行政策的影響，搖號成為靳先生的另一項“工作”。

由于靳先生一直未搖到號，索性購買了一輛新能源汽車?？蓜傎I不久，就搖到了號，如何處理這輛新能源汽車令靳先生頭疼。

靳先生無奈地告訴《經(jīng)濟》記者，他將新能源汽車的信息放在各大電商平臺和二手車交易市場上，幾乎沒有收到任何回復。

為何二手新能源汽車在交易市場會遇冷？杜希勇認為，二手新能源汽車遇冷的原因有多種，電池續(xù)航成為最主要的因素。他表示，不管是購買新車亦或是二手車，消費者最關心的就是電池的續(xù)航問題。

王都透露說，動力電池在新能源整車中的占比非常大，大約50%以上都是電池的成本，因而電池成本直接決定著車輛的成本，同時也決定了二手新能源汽車的產(chǎn)值。

但由于動力電池的回收利用不是特別成熟，且沒有得到充分利用，導致二手新能源汽車的折舊率極高。王都建議，車企應該加大在電池再利用上的突破，唯有如此，才能支撐起二手新能源汽車的價格，否則其二手交易市場價格不容樂觀。

據(jù)了解，新能源汽車企業(yè)對消費者承諾電池使用壽命和質(zhì)保可以達到10年，但考慮到使用環(huán)境等綜合因素，目前比較統(tǒng)一的觀點是動力電池的平均壽命為5年。杜希勇卻告訴記者，一般二手車的平均車齡在6年左右，對于新能源汽車來說，如果達到二手車的年限，也就意味著必須更換一次動力電池，“但目前新能源汽車電池的正常使用壽命只有3年”。

更換一次電池的成本堪比一輛新車的價格，導致很多車主寧愿將車出售，也不愿更換電池。長此以往，造成了新車賣不動、舊車不愿買的現(xiàn)象。

“雖然新能源汽車與普通燃油車在本質(zhì)上幾乎沒有什么區(qū)別，但其檢測評估卻有所不同?！倍畔Ｓ卤硎?，二手新能源汽車的評估過程中，除了對車輛外觀、避震系統(tǒng)、車輛使用年限、行駛里程與燃油車相同之外，動力系統(tǒng)的檢查與燃油車截然不同。

為了清楚地了解二手新能源汽車評估檢測的細節(jié)，《經(jīng)濟》記者聯(lián)系了一家車輛檢測機構檢車家，檢車師汪偉在接受采訪時表示，目前二手新能源汽車還沒有一套標準的評估檢測體系。

汪偉指出，目前新能源汽車的動力電池很難檢測出來任何問題，只能對普通燃油車的蓄電池進行檢測，對于新能源汽車的動力電池的評估只能通過公里數(shù)來計算它剩余的壽命。

這也成為容易被做手腳的一個暗區(qū)。汪偉向記者透露，很多車主都會對里程表“動手腳”，如果調(diào)表痕跡不明顯，就很難檢測出來，憑借公里數(shù)來判斷動力電池的壽命并不是行之有效的方法。

充電樁是短板

充電樁作為新能源汽車后市場不可或缺的產(chǎn)業(yè)鏈條，也進一步影響著二手新能源汽車交易的情況。汪偉表示，二手新能源汽車交易難除了評估體系的原因之外，充電不方便也是原因之一。

《經(jīng)濟》記者隨機采訪了幾位新能源汽車車主，他們均表示比較在意購買后充電樁的建立及使用。

“充電樁的建立是伴隨新能源汽車而衍生出來的，兩者缺一不可。我國之前的充電樁是不相兼容的，現(xiàn)如今國產(chǎn)品牌的新能源汽車充電樁都是可兼容的，大大為新能源汽車的充電提供了便利?！蓖醵颊f。

令王都憂愁的是，由于政府給充電樁企業(yè)的補貼較大，導致為了建樁而建樁的情況，往往是需要充電的地方充電樁不夠，不需要充電的地方充電樁卻很多，降低了充電樁的利用率。“補貼政策放在使用環(huán)節(jié)上，才能真正發(fā)揮出充電樁的作用，為我國的節(jié)能環(huán)保作出貢獻?！?/p>

杜希勇則認為，充電樁企業(yè)應該加大在新能源汽車保有量高地區(qū)的建設，形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈，為二手新能源汽車交易市場打好鋪墊，“完善充電樁的建立，可以從側面拉動新能源汽車的銷售”。

保值率不穩(wěn)

怎么看保值率這個問題？假如購買某輛燃油汽車花費了20萬元，使用了3年后，其估值是14萬元，按照業(yè)內(nèi)觀點認為，該車保值率穩(wěn)定。

與此形成鮮明對比，新能源汽車深受保值率不穩(wěn)的影響，部分對新能源汽車有購買意向的車主在掌握該信息之后，紛紛將目光投向了傳統(tǒng)的燃油車。

《經(jīng)濟》記者在某二手車電商交易平臺發(fā)現(xiàn)，一輛新車售價20多萬元、開了1年的新能源汽車，其二手車售價只有6萬多元，如此高的折舊率令人乍舌。

汪偉表示，這屬于正常的現(xiàn)象。當然，也會依據(jù)品牌對新能源汽車進行估值，高端的新能源汽車折舊率比較低。

究其原因，杜希勇認為，二手車保值率會受到車況、車齡以及維保價格高低、維保網(wǎng)絡是否健全等因素的影響。新能源車目前車齡較短，除自身車況外，由于各項技術普遍尚未成熟，技術迭代比較快，因而很難有特別穩(wěn)定的價格預期。

那么，如何保持穩(wěn)定的保值率？杜希勇認為，一是保有量的逐步提升；二是技術趨于成熟，尤其是電池技術；三是維保體系的建立，維保價格的穩(wěn)定。

有人說，“羊毛出在羊身上”，如果消費者購買的新能源汽車不能如愿轉售，那么最終的受害者仍然是消費者。如今，在二手新能源汽車交易市場不景氣的情況下，消費者如何處理新能源汽車成為一大難題，那么新能源汽車4s店是否有相關回收、補貼政策？《經(jīng)濟》記者致電北京某新能源汽車4s店，該店工作人員表示，目前還沒有任何舉措，他們只負責前期的銷售。

對此，王都表示，讓消費者去解決這個問題是很難的，如有相關的回收補貼政策支持，對消費者來說是有利的。