孫歌悅+衷欣悅+高羽彥+方鴻剛+水建霞

摘 要 本研究認為養(yǎng)老金入市的市場風險是入市研究的專門問題。從風險研究價值來看：1.在國內(nèi)養(yǎng)老基金入市的趨勢下，有效考量市場風險能夠幫助投資者把握風險，提高收益率，在一定程度上保障養(yǎng)老基金的安全，穩(wěn)定群眾心理；2.養(yǎng)老基金入市的保值增值能夠讓居民在晚年有更豐裕的養(yǎng)老金，提高老年人生活水平；3.老輩在不懂得投資知識的情況下懶得自己打理，也會委托基金公司運營為養(yǎng)老金保值增值，國家統(tǒng)一養(yǎng)老金入市便于管理，省去老輩自己投資的麻煩以及帶來更大收益。

關鍵詞 養(yǎng)老金；入市；市場風險；模型研究

一、我國養(yǎng)老金的發(fā)展現(xiàn)狀以及存在的問題

與國外相比，我國關于養(yǎng)老金入市問題的研究起步較晚，不過伴隨著國情發(fā)展的需要，在最近幾年里關于此類問題的研究越來越廣泛，關注點主要集中在養(yǎng)老金的制度、養(yǎng)老金入市之后投資的方式和基本養(yǎng)老保險基金與資本市場之間動態(tài)的影響這幾個方面。養(yǎng)老金作為我國社會保障體系最重要的組成部分，是社會穩(wěn)定的“安全網(wǎng)”。

二、理論及模型分析

市場風險是指由于市場供求不平衡引起市場價格變化造成投資者收益變化的風險。一般說來，市場風險是由于商業(yè)周期造成的。在商業(yè)循環(huán)中，大多數(shù)證券價格共同變化。當然，單個證券的價格也會因為其自身的原因而發(fā)生變動。隨著全球經(jīng)濟日益增加的波動性及衍生工具市場的迅猛發(fā)展，市場風險在風險管理中的地位日見凸現(xiàn)。

養(yǎng)老金入市面臨市場風險的表現(xiàn)形式主要是兩種：基金投資占比問題和基金風險轉(zhuǎn)移問題。對于其形成的原因，主要是股價風險，利率風險及社會道德風險。養(yǎng)老金入市所面臨的風險其具有的特征多樣化復雜化，主要有安全性意義重大，經(jīng)營流程復雜，政策環(huán)境約束及法律、監(jiān)管環(huán)境不充分。

在運用VAR模型分析本題時，主要運用了參數(shù)法和模擬法。參數(shù)法，筆者采用衡量利率風險的DEAR（日風險收益）對養(yǎng)老金在市場每天面臨的風險進行度量。（養(yǎng)老金入市后日風險收益（PDEAR）=養(yǎng)老金入市頭寸的市值×該頭寸的價格敏感性×收益率潛在的不利變動）；因方法復雜而不準確，則僅使用了歷史模擬法與蒙特卡洛模擬法進行淺析。

三、養(yǎng)老金入市時的風險

據(jù)統(tǒng)計，社保基金2016年3季度對主板的配置比例接近四分之三，而對于50億以下的小盤股的配置比例僅為8%。由此可知，此番養(yǎng)老金入市，投資對象是以大盤藍籌股為主。藍籌股有著優(yōu)良的業(yè)績、紅利優(yōu)厚和股本規(guī)模大的特點，其收益相對穩(wěn)定，受到非系統(tǒng)性風險也小。

除了股價風險之外，養(yǎng)老金入市也將帶來著另一大風險——購買力風險?，F(xiàn)金可能因為通貨膨脹、貨幣貶值的影響而導致購買力下降，從而使基金的實際收益下降，給投資者帶來實際收益水平下降的風險。購買力風險不同于利率風險和市場風險，因為一種投資者有可能在其價格持續(xù)上升的情況下喪失購買力，許多投資者錯誤地認為貨幣越多越富裕，這種貨幣幻覺使投資者忽視了通貨膨脹的問題。購買力風險是由價格總水平變動而引起資產(chǎn)的總購買力的變動，投資者應該有理智地處理購買風險的能力。

針對養(yǎng)老金入市過程中的風險，應該從以下幾個方面著手，加強資本市場建設，以為長期資金入市創(chuàng)造積極條件。一是完善金融監(jiān)管體制，當前行政審批制度的不合理之處，再加之相關監(jiān)管的缺位，使得資本市場上的造假行為和利益共謀屢屢發(fā)生。這不僅傷害了投資者，更使長期價值投資理念難以獲得認同。加強金融監(jiān)管，有利于減少道德風險。二是完善風險對沖機制，在基金管理人持倉較重時，應當利用國內(nèi)現(xiàn)有的金融衍生工具進行適當對沖，以免養(yǎng)老金在面對系統(tǒng)性風險時造成巨虧；三是注重價值投資，養(yǎng)老金在進行資產(chǎn)配置時，可以在一定程度上對公司價值進行投資，通過向環(huán)保、人工智能、基礎設施建設等方向的成長性新興企業(yè)融資，一方面能獲得較高的收益，另一方面也可以優(yōu)化中國的產(chǎn)業(yè)結構；四是培育機構投資者，減少市場投機行為，相較于散戶，機構投資者更為專業(yè)，機構投資者的發(fā)展壯大能夠減少資本市場中的不理性因素。

四、養(yǎng)老金可能出現(xiàn)的離場風險

由于中國股市的現(xiàn)狀無法保持長期的安全，在大批藍籌股成長為優(yōu)質(zhì)股之后，部分由于經(jīng)營不當業(yè)績逐步下滑，走勢下滑，無法再保證養(yǎng)老金的安全，養(yǎng)老金選擇撤資離場。而主力資金的離場必然引起股價的劇烈動蕩，在股價自然下跌的過程中沒有新的資金注入，可能會引起更大的震蕩下跌，驟然擊潰投資者的信心，引起更大的社會恐慌，導致更大的拋盤，從而進入惡性循環(huán)，股票形式急劇下滑，在這種狀況下，企業(yè)公司為保證投資者對該股的信心，極大可能會將股市下跌的原因歸咎于養(yǎng)老金的撤出離場，通過轉(zhuǎn)移視線的公關手段來挽回之前的信任危機。

國外關于基本養(yǎng)老保險基金的研究早在20世紀，經(jīng)過長時間的發(fā)展，它們的理論與實證變得越來越成熟，主要集中養(yǎng)老保險基金與資本市場之間的關系以及養(yǎng)老保險基金入市之后在資本市場上的收益率等問題。國債在利率平穩(wěn)時風險較小，因此筆者預計養(yǎng)老金有相當一部分資金將投資國債，而國債的風險可基于上述兩方面進行度量。

總而言之，本文從多個方面論證養(yǎng)老金入市所面臨和所帶來的風險，以全新的角度來看待養(yǎng)老金入市問題，從理論上豐富和深化了對養(yǎng)老金入市的研究。

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