徐鶴

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 會(huì)計(jì)學(xué)院，湖北 武漢 430205）

利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)的影響

徐鶴

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 會(huì)計(jì)學(xué)院，湖北 武漢 430205）

中國(guó)的利率市場(chǎng)化經(jīng)歷了大約30年，在中國(guó)利率市場(chǎng)化逐漸放開的情況下，近些年來(lái)快速發(fā)展的房地產(chǎn)業(yè)也跟其有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。房地產(chǎn)行業(yè)已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，對(duì)全國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有顯著的推動(dòng)關(guān)系。本文首先歸納和總結(jié)國(guó)內(nèi)外利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)的影響研究，分析得到利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)的影響是顯著的；其次依次分析利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的相關(guān)影響；然后構(gòu)建利率的變動(dòng)為變量和房地產(chǎn)市場(chǎng)變量的向量回歸模型來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析；最后對(duì)發(fā)揮利率對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)有效的調(diào)控作用給出了幾點(diǎn)建議。

利率市場(chǎng)化；房地產(chǎn)；實(shí)證分析

一、緒論

（一）選題背景

央行在2012年6月、7月對(duì)我國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率和浮動(dòng)區(qū)間進(jìn)行了兩次較大的調(diào)整，在這之后，2013年7月20日，中央銀行經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)人民銀行決定全面放開對(duì)金融機(jī)構(gòu)貸款利率的管制，進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革。央行在2014年9月30日發(fā)布《中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》，購(gòu)買者貸款第一套房最低首付款為三成，規(guī)定貸款利率最低不能低于基準(zhǔn)利率的0.7倍，具體由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)情況自主確定。2015年分別在2、3、4、5、6、8、10月份5次降準(zhǔn)降息，這使得我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)方已經(jīng)完全市場(chǎng)化了，負(fù)債方90%實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化。這些舉措都有助于我國(guó)繼續(xù)嚴(yán)格執(zhí)行差別化的住房政策，促使房地產(chǎn)市場(chǎng)良好的發(fā)展，同時(shí)也可以看出房地產(chǎn)市場(chǎng)在利率市場(chǎng)化的改革推進(jìn)當(dāng)中是需要重點(diǎn)關(guān)注的對(duì)象。

利率市場(chǎng)化是指通過(guò)市場(chǎng)和價(jià)值規(guī)律機(jī)制，在某一時(shí)點(diǎn)上由供求關(guān)系決定的利率運(yùn)行機(jī)制，它是價(jià)值規(guī)律作用的結(jié)果。

房地產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)資金密集型市場(chǎng)，大部分依賴于銀行借款，所以只要與資金總量及配置方式有關(guān)的政策變化都會(huì)對(duì)房地產(chǎn)業(yè)造成不可避免的影響。在其他條件相同的情況下，利率與資產(chǎn)總價(jià)值成反比，也即利率上升會(huì)使資產(chǎn)總價(jià)值下降。

（二）國(guó)外研究現(xiàn)狀

國(guó)外一些著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家通過(guò)研究普遍認(rèn)為，利率的變動(dòng)對(duì)與房地產(chǎn)價(jià)格的影響呈反比關(guān)系。早期，Abraham和Hendershott（1996）運(yùn)用房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)理論以及模型進(jìn)行實(shí)證分析，其結(jié)果顯示出利率與房地產(chǎn)價(jià)格的影響成反比關(guān)系。后來(lái)，Geoffmen Mark Andrew（1998）的研究指出利率的變化可以使房地產(chǎn)價(jià)格也為之變化，但并未解釋原因與機(jī)制。Mohammad和 Majid（2002）利用VAR模型 進(jìn)行實(shí)證分析，研究結(jié)果表明利率政策的變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)的購(gòu)置方面影響不僅僅存在于短期，而且在長(zhǎng)期也有著顯著的影響。

（三）國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革相對(duì)外國(guó)的起始時(shí)間較晚，正是由于改革較晚，因此我國(guó)可以借鑒外國(guó)的利率市場(chǎng)化的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)是在探索的道路上一步一步的前進(jìn)。

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)一直實(shí)行的是對(duì)不同的區(qū)域利用統(tǒng)一的利率調(diào)控政策。與大多數(shù)國(guó)外研究一樣，我國(guó)研究者也普遍認(rèn)為利率的變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有顯著的影響。劉在軍、劉明、胡軍燕等人深入分析了我國(guó)房?jī)r(jià)的影響因素，他們認(rèn)為影響房地產(chǎn)價(jià)格的因素有多種，但是利率對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響是顯著的，不容忽視的。余鵬（2005）通過(guò)雙對(duì)數(shù)模型進(jìn)行回歸分析，實(shí)證結(jié)果為房地產(chǎn)價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)的彈性值為-4.1270，這個(gè)結(jié)果表明中長(zhǎng)期貸款利率的提高可以控制房?jī)r(jià)的增長(zhǎng)過(guò)快。張莉（2010）使用利率與房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明房地產(chǎn)價(jià)格與利率存在負(fù)相關(guān)的關(guān)系；張濤（2006）等人使用協(xié)整方程進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)利率與房?jī)r(jià)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，且實(shí)際貸款利率每上升 1%，房地產(chǎn)價(jià)格則下降0.024%。

（四）創(chuàng)新點(diǎn)

研究方法方面，本文運(yùn)用圖表，數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析，構(gòu)建向量回歸模型，結(jié)合近些年來(lái)從中國(guó)統(tǒng)計(jì)局采取的數(shù)據(jù)對(duì)二者之間的關(guān)系進(jìn)行了定量評(píng)價(jià)、定性驗(yàn)證、實(shí)證解釋。

二、利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)影響的理論分析

（一）房地產(chǎn)融資遭受影響

1.房地產(chǎn)企業(yè)預(yù)算約束增大

我國(guó)大部分房地產(chǎn)企業(yè)在融資時(shí)普遍都是優(yōu)先考慮到能否籌集到資金，然后再考慮資金的籌集而付出的代價(jià)問(wèn)題，所以我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的利率彈性不高。由于利率管制逐漸的放松，已經(jīng)基本完全實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化了，商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)的貸款也將會(huì)越發(fā)嚴(yán)格，因此房地產(chǎn)企業(yè)預(yù)算的約束力將會(huì)大大增加。

2.房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)將得到優(yōu)化

銀行長(zhǎng)期面對(duì)的都是人們短期存款，而自己又要長(zhǎng)期貸款給房地產(chǎn)企業(yè)，但是最近幾年利率市場(chǎng)化的步伐越來(lái)越快，銀行可以改變這種局面，讓房地產(chǎn)企業(yè)更多的求助于資本市場(chǎng)，這樣一來(lái)，房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)就會(huì)得到優(yōu)化，而不僅僅總是債務(wù)融資。

3.發(fā)展好的房地產(chǎn)企業(yè)得到更多的優(yōu)惠貸款

隨著利率市場(chǎng)化的加快，房地產(chǎn)企業(yè)向銀行借款，這時(shí)，銀行肯定會(huì)調(diào)查該企業(yè)的相關(guān)情況，對(duì)不同的企業(yè)有著不同的貸款利率水平，理所當(dāng)然的是，信譽(yù)好的，風(fēng)險(xiǎn)性小的、有發(fā)展前景的，償債能力強(qiáng)的房地產(chǎn)企業(yè)將得到更低的貸款，而信譽(yù)差的，風(fēng)險(xiǎn)性高的房地產(chǎn)企業(yè)將會(huì)得到更高的貸款利率，甚至可能貸不到款。

（二）購(gòu)房者購(gòu)買房子熱情增長(zhǎng)

中國(guó)人民銀行日前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2015年末我國(guó)個(gè)人購(gòu)房貸款余額比上年末增長(zhǎng)23.2%，增速比上年末高5.7%。

央行統(tǒng)計(jì)顯示，2015年末我國(guó)個(gè)人購(gòu)房貸款余額為14.18萬(wàn)億元，全年增加2.66萬(wàn)億元，同比多增9368億元。

在房產(chǎn)開發(fā)貸款方面，2015年末全國(guó)房產(chǎn)開發(fā)貸款余額為5.04萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.9%，增速比上年末低3.8%。在地產(chǎn)開發(fā)貸款方面，2015年末我國(guó)地產(chǎn)開發(fā)貸款余額1.52萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.8%，增速比上年末低12.9%。

綜合起來(lái)，包括個(gè)人購(gòu)房貸款、房產(chǎn)開發(fā)貸款、地產(chǎn)開發(fā)貸款等在內(nèi)的房地產(chǎn)貸款，2015年末余額為21.01萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)21%，增速比上年末高2.1%；全年增加3.59萬(wàn)億元，同比多增8434億元，增量占全年各項(xiàng)貸款增量的30.6%，比上年占比高2.5%。這種種跡象表明了，隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，房地產(chǎn)業(yè)也有了回暖的跡象，人們購(gòu)房的熱情又高漲了不少。

（三）房地產(chǎn)泡沫有所收斂

房地產(chǎn)泡沫是指由于房地產(chǎn)投機(jī)引起的房地產(chǎn)價(jià)格與價(jià)值嚴(yán)重背離，市場(chǎng)價(jià)格脫離了實(shí)際使用者支撐的情況。房地產(chǎn)泡沫是由諸多因素的引起的。首先，我國(guó)目前是處于人多地少的境地，人口數(shù)量龐大引起住房需求不斷在擴(kuò)大，但是土地資源是有限的，供求不平衡，必然導(dǎo)致一系列問(wèn)題產(chǎn)生，再加上我國(guó)大多數(shù)人們都把房子當(dāng)成好的保值商品，且對(duì)房地產(chǎn)業(yè)前景十分看好，然后就一窩蜂的投資房地產(chǎn)業(yè)，使得房子價(jià)格瞬間高漲；還有，有的企業(yè)和個(gè)人把房子作為一種投機(jī)商品，進(jìn)行轉(zhuǎn)手倒賣，在中間賺差價(jià)，這種群體行為直接導(dǎo)致了房地產(chǎn)業(yè)泡沫的產(chǎn)生。利率市場(chǎng)化的改革將會(huì)對(duì)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫有所影響，利率主要由市場(chǎng)決定，而不受政府相關(guān)政策的影響。利率自由化以后，銀行為了吸收存款，一些銀行研發(fā)出理財(cái)產(chǎn)品，年收益幾乎可以與三四線房?jī)r(jià)的增速相持恒。與房地產(chǎn)業(yè)相比，銀行存款具有穩(wěn)定的收益，不會(huì)受到太多外界因素影響，所以一些想通過(guò)買房進(jìn)行保值的投資者將會(huì)放棄投資房地產(chǎn)，轉(zhuǎn)而投資理財(cái)產(chǎn)品，從而獲得穩(wěn)定的收益，在某一定程度上說(shuō)，可以使得房地產(chǎn)泡沫有所收斂。

三、利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)影響的實(shí)證分析

（一）模型介紹

多元回歸分析是研究多個(gè)變量之間關(guān)系的回歸分析方法，在回歸分析中，如果有兩個(gè)或兩個(gè)以上的自變量，就稱為多元回歸。

1.多元線性回歸模型

含有K個(gè)解釋變量的線性回歸模型可以寫成

其中：β0是回歸常數(shù)；βk(k=1，2，3，…，n)是回歸參數(shù)；e是隨機(jī)誤差，X為解釋變量。

2.回歸方程和偏回歸系數(shù)的假設(shè)檢驗(yàn)

回歸方程的假設(shè)檢驗(yàn)：F檢驗(yàn)是以方差分析為基礎(chǔ)，對(duì)回歸總體線性關(guān)系是否顯著的一種假設(shè)檢驗(yàn)，是解釋模型中因變量與自變量之間的線性關(guān)系在總體上是否顯著的方法。

3.確定系數(shù)R

R＾2=SS回歸平方和/SS總的離差平方和

復(fù)相關(guān)系數(shù)R越接近1，回歸效果就越好，因此它可以作為檢驗(yàn)總的回歸效果的一個(gè)指標(biāo)。

（二）研究設(shè)計(jì)

1.數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2007到2015年各季度全國(guó)商品房銷售均價(jià)P城鎮(zhèn)居民可支配收入I及銀行間同業(yè)拆借利率R自變量，以商品房的銷售面積Y因變量，結(jié)合這些自變量來(lái)對(duì)因變量進(jìn)行實(shí)證分析。數(shù)據(jù)來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)、中國(guó)統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站和中國(guó)人民網(wǎng)站等。相關(guān)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)和整理，首先通過(guò)EXCEL進(jìn)行初步分析和計(jì)算，在運(yùn)用STATA13.1軟件進(jìn)一步處理完成，數(shù)據(jù)如下表：

表1

2.研究假設(shè)及依據(jù)

分析商品房的銷售價(jià)格，城鎮(zhèn)居民可支配收入等因素對(duì)商品房的銷售面積可能存在一定程度的影響，并且借鑒之前相關(guān)學(xué)者的研究成果，本文提出相關(guān)假設(shè)進(jìn)行實(shí)證研究。本文的創(chuàng)新點(diǎn)在于提出銀行間同業(yè)拆借利率這個(gè)因素是否會(huì)影響商品房銷售面積。

3.模型的構(gòu)建

本文構(gòu)建的是多元線性回歸模型，對(duì)自變量與因變量進(jìn)行回歸擬合，而且還運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)參數(shù)F、T檢驗(yàn)對(duì)相關(guān)參數(shù)進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)。

回歸方程設(shè)為：

Y=β0+β1P+β2I+β3S+e

其中：β0為常數(shù)項(xiàng)，β1、β2、β3自變量系數(shù)，e為誤差項(xiàng)。

（三）實(shí)證結(jié)果和分析

1.相關(guān)性分析

為了檢驗(yàn)各變量之間是否存在多重共線性的問(wèn)題，將每個(gè)解釋變量對(duì)其余解釋變量進(jìn)行回歸得到 k個(gè)回歸方程，然后根據(jù)擬合優(yōu)度（接近1）和F值進(jìn)行判斷進(jìn)行輔助回歸模型檢驗(yàn)；首先做商品房銷售均價(jià)與城鎮(zhèn)居民可支配收入的回歸模型，結(jié)果如下：

可見，收入I對(duì)均價(jià)P并沒有很好的解釋作用。

同理，做出商品房均價(jià)與銀行間同業(yè)拆借利率的回歸模型，結(jié)果如下：

顯然，同業(yè)拆借利率S對(duì)均價(jià)P也沒有很好的解釋作用。

還有，做出收入與銀行間同業(yè)拆借利率的回歸模型，結(jié)果如下：

顯而易見，收入I對(duì)銀行間同業(yè)拆借利率S并沒有很好的解釋作用。

綜上所述，該模型不存在多重共線性。

2.回歸分析

經(jīng)STATA軟件對(duì)此模型回歸方程進(jìn)行總體檢驗(yàn) （F檢驗(yàn)）、擬合優(yōu)度檢驗(yàn)（R^2）及自變量系數(shù)顯著性檢驗(yàn)（T檢驗(yàn)），得出的結(jié)果如下表

表3

從表格中可以看出，多元回歸模型的復(fù)相關(guān)系數(shù)R為0.8523，表明被解釋變量房地產(chǎn)銷售面積與解釋變量之間有較大關(guān)聯(lián)；該回歸方程的擬合優(yōu)度為 0.7264，說(shuō)明方程的擬合優(yōu)度較高；調(diào)整后的R方為0.6981，說(shuō)明自變量能解釋因變量變化的69.81%，解釋力度比較大。綜上所述，整個(gè)回歸方程的擬合度比較理想；F值為 25.67，F(xiàn)值的顯著性水平為0.0000，表明在 1%的水平上F值是顯著的，商品房銷售面積已解釋部分明顯大于未解釋部分，說(shuō)明該模型通過(guò)了F檢驗(yàn)?；貧w方程如下：

商品房均價(jià) P的顯著性為 0.002，說(shuō)明商品房均價(jià)在0.01的顯著性水平上顯著相關(guān)；收入I的顯著性為0.000，說(shuō)明收入在0.01的顯著性水平上顯著相關(guān)；同業(yè)拆借利率S的顯著性為0.025，說(shuō)明同業(yè)拆借利率在0.01的顯著性水平上并不顯著相關(guān)，但是在0.05的顯著性水平上顯著相關(guān)的。

四、研究結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

通過(guò)以上的實(shí)證分析結(jié)果可知，利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)的影響并沒有商品房均價(jià)和人們收入對(duì)房地產(chǎn)的影響大，但是在5%的顯著性水平上，利率市場(chǎng)化對(duì)房地產(chǎn)的影響是顯著的。

（二）發(fā)揮利率對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控作用的建議

1.著重培育金融市場(chǎng)，因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)是貨幣政策利率傳導(dǎo)的第一環(huán)，要加快貨幣利率市場(chǎng)的建設(shè)，真正發(fā)揮市場(chǎng)利率引導(dǎo)總體利率的作用。

2.深化商業(yè)銀行和國(guó)有企業(yè)的改革，提高他們對(duì)利率變動(dòng)的敏感性。

3.拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道，發(fā)展房地產(chǎn)信托投資業(yè)務(wù)，有利于充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制，從而促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

[1]國(guó)風(fēng)，材林.利率市場(chǎng)化分析［M］.中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2003.

[2]曹振良.房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)通論［M］.北京大學(xué)出版社，2003.

[3]凱恩斯.就業(yè)、信息和貨幣通論［M］.北京經(jīng)濟(jì)管理出版社，2012.

[4]R.I.麥金龍.經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本［M］.上海人民出版社，1997.

[5]愛德華·肖.經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化［M］.上海三聯(lián)書店，1988.

[6]王西軍，劉傳哲.利率市場(chǎng)化對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資的影響［J］.技術(shù)經(jīng)濟(jì)，2006，25（10）：115-117.

[7]姚萍.利率變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)控效應(yīng)的實(shí)證研究［D］.湖南大學(xué)，2011.

[8]Kau J B，Keenan D.The Theory of Housing and Interest Rates［J］.Journal of Financial and Quantitative Analysis，1980，15(4): 833-847.

[9]McCarthy J，Peach R.W.Monetary Policy Transmission to Residential Investment［J］.general information，2002，(May):139-158.

徐鶴，出生于1994年1月11日，籍貫湖北黃岡，現(xiàn)于湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院攻讀碩士學(xué)位，主要研究方向是金融會(huì)計(jì)。