文/江齊 張翼鵬 張禹 編輯/韓英彤

大宗商品定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)防范

文/江齊 張翼鵬 張禹 編輯/韓英彤

編者按

走進(jìn)大宗商品信用證

隨著我國貿(mào)易量的與日俱增，大宗商品已經(jīng)成為我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)資源，也是國計(jì)民生與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要風(fēng)向標(biāo)。信用證作為一種常用的結(jié)算工具，在大宗商品國際貿(mào)易中被普遍使用。此類信用證條款大多比較復(fù)雜、繁瑣，很多條款會導(dǎo)致銀行面臨審單難題和風(fēng)險(xiǎn)敞口。鑒于現(xiàn)階段大宗商品信用證處理已成為各家商業(yè)銀行國際業(yè)務(wù)中最重要的組成部分之一，且其中集聚了較高風(fēng)險(xiǎn)，因而有必要對其進(jìn)行深入的研究。為此，《中國外匯》約請了幾位專家，分別從大宗商品定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、大宗商品信用證條款、大宗商品信用證的二次結(jié)算，以及對大宗商品信用證風(fēng)險(xiǎn)案例的剖析等不同角度，對大宗商品信用證存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了探討。希望專家的意見能帶給同業(yè)更深層的業(yè)務(wù)思考，進(jìn)而提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識。

國際大宗商品交易主要采用固定價(jià)和浮動價(jià)兩種方式。固定價(jià)即買賣雙方約定一個(gè)固定或基準(zhǔn)價(jià)格，并在合同中對品位的偏差進(jìn)行適當(dāng)補(bǔ)償，一般出現(xiàn)在商品價(jià)格較為平穩(wěn)時(shí)期，供求關(guān)系是影響價(jià)格的主要因素；浮動定價(jià)一般以未來的期貨市場價(jià)格或資訊機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)指數(shù)作為基準(zhǔn)價(jià)格，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行浮動，是目前國際大宗商品定價(jià)的主流方式。

大宗商品定價(jià)方式及價(jià)格條款

期貨定價(jià)

型的大宗商品逐漸形成了以某些期貨市場為中心的定價(jià)體系。如銅、鋁、鉛等有色金屬的價(jià)格主要根據(jù)倫敦金屬交易所（LME）的期貨價(jià)格確定，大豆、玉米、小麥等農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格主要根據(jù)芝加哥商品交易所（CBOT）的期貨價(jià)格確定，而原油等能源的價(jià)格則主要根據(jù)紐約商品交易所（NYMEX）和洲際交易所（ICE）的期貨價(jià)格確定。期貨價(jià)格具有公開性、連續(xù)性、預(yù)測性和權(quán)威性，以此來定價(jià)可省去交易者搜尋價(jià)格信息、討價(jià)還價(jià)的成本，提高交易的效率。然而，由于期貨交易的金融屬性不斷加重，除對現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值外，還有很多金融機(jī)構(gòu)參與其中進(jìn)行投機(jī)，加劇了國際大宗商品的價(jià)格波動，也擴(kuò)大了與實(shí)際供需的偏離。

升貼水又稱基差，是某一特定時(shí)間和地點(diǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與該商品在期貨市場的期貨價(jià)格之差。升貼水通常是賣方依據(jù)套期保值操作和基差定價(jià)原理，結(jié)合自己的現(xiàn)貨購銷成本、期貨保值成本之間的基差變動預(yù)期，以及合理的預(yù)期利潤，在談判現(xiàn)貨貿(mào)易合同時(shí)報(bào)出，并與買方最終議定。

指數(shù)定價(jià)

指數(shù)定價(jià)，是一種以商品價(jià)格指數(shù)為結(jié)算基礎(chǔ)的定價(jià)方式。由于大宗商品交易范圍廣、標(biāo)準(zhǔn)化程度高，且市場對價(jià)格非常敏感，一些全球性資訊機(jī)構(gòu)采集分析后做出的某些商品的報(bào)價(jià)得到了行業(yè)認(rèn)可而被推廣，成為一些國際大宗商品交易方現(xiàn)貨交易時(shí)的報(bào)價(jià)基準(zhǔn)，亦被稱為該商品的價(jià)格指數(shù)。例如，

標(biāo)準(zhǔn)化程度較高的大宗商品，大多有相應(yīng)的期貨市場。以期貨合約價(jià)格為基準(zhǔn)價(jià)，再加上相應(yīng)的升貼水作為現(xiàn)貨報(bào)價(jià)，是國際上大部分大宗商品的定價(jià)方式。不同類普氏能源資訊（PLATTS）推出的鐵礦石價(jià)格指數(shù)，被世界三大礦山（淡水河谷、力拓和必和必拓）選作鐵礦石定價(jià)依據(jù)，使其對鐵礦石的估價(jià)成為全球鐵礦石定價(jià)的基礎(chǔ)；原油的定價(jià)，雖然出口到歐美的石油主要以期貨市場價(jià)格為基準(zhǔn)，但在亞洲地區(qū)，由于目前尚未形成成熟的原油期貨市場，因而原油定價(jià)主要以普氏的迪拜原油和阿曼原油的現(xiàn)貨平均價(jià)格指數(shù)為基礎(chǔ)確定。

由于指數(shù)價(jià)格變動頻繁，在當(dāng)天的交易模式下，每個(gè)供估價(jià)交易的參數(shù)，以及與樣本量相關(guān)的統(tǒng)計(jì)偏差，會造成單日指數(shù)價(jià)格的失真，因而，鐵礦石這樣的大宗礦類商品一般約定以平均指數(shù)計(jì)價(jià)，以平滑指數(shù)。平均指數(shù)是對在雙方商定的一個(gè)時(shí)間段內(nèi)的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行算術(shù)平均計(jì)算得出的。約定的平均指數(shù)通常是裝船當(dāng)月或到港日前后若干天的平均指數(shù)，到港日多數(shù)以船舶就緒備妥通知書（Notice of Readiness，簡稱NOR）日期為準(zhǔn)。平均指數(shù)價(jià)在價(jià)格波動不定時(shí)應(yīng)用較多，可以有效地避免較大的虧損。例如，鐵精砂的進(jìn)口合同規(guī)定，臨時(shí)價(jià)格以2017年6月10日到25日之間的普氏65.0%粉礦指數(shù)價(jià)的算術(shù)平均為基準(zhǔn)加一定升水。

點(diǎn)價(jià)

由于以期貨合約價(jià)格作為基準(zhǔn)價(jià)格的大宗商品，其價(jià)格波動非常頻繁，而且時(shí)常波動幅度很大，加上大宗商品運(yùn)輸一般需要較長的船期，可能使該期間內(nèi)的波動幅度導(dǎo)致買方按原定價(jià)格接受這批貨的損失大于違約損失的保證金，因此，在大豆、銅等以期貨價(jià)格為基準(zhǔn)價(jià)格的大宗商品定價(jià)中，就出現(xiàn)了點(diǎn)價(jià)的方式來確定價(jià)格。點(diǎn)價(jià)（Pricing）也就是確定期貨合約的現(xiàn)價(jià)（Spot Price）。通常是買方叫價(jià)，即在簽訂買賣合同的時(shí)候，先確定升貼水，然后買方可以在合同約定的一段時(shí)間內(nèi)（作價(jià)期，Quotational Period，簡稱QP），根據(jù)期貨價(jià)格的變化來選擇其中的價(jià)格并通知賣方，用這個(gè)時(shí)候的期貨價(jià)格來計(jì)算現(xiàn)貨買賣價(jià)格。而賣方通常會根據(jù)買方點(diǎn)價(jià)在期貨市場上做套期保值，鎖定利潤。合同會約定買方必須在作價(jià)期內(nèi)點(diǎn)價(jià)，否則賣方就可以按既定的價(jià)格或者最后時(shí)刻的期貨價(jià)格來計(jì)算現(xiàn)貨買賣價(jià)格，稱為強(qiáng)行點(diǎn)價(jià)。

石油類大宗商品的期貨價(jià)格按月份報(bào)價(jià)，在現(xiàn)貨價(jià)格條款中經(jīng)常出現(xiàn)的“TRIGGER PRICE”，或稱觸發(fā)價(jià)格也屬于點(diǎn)價(jià)。如果買方在約定的作價(jià)期沒有點(diǎn)價(jià)，則沒有點(diǎn)價(jià)的部分按期貨市場最后交易日前合同約定的幾個(gè)交易日的平均合約價(jià)計(jì)價(jià)。合同通常也允許買方將期貨合約月份和作價(jià)期滾動（ROLL OVER）到下個(gè)月，常見的允許滾動的次數(shù)為兩次或三次。

價(jià)格及運(yùn)費(fèi)調(diào)整

大宗商品因?qū)嶋H交易的商品品質(zhì)與標(biāo)準(zhǔn)商品的差異以及實(shí)際卸貨港的不同，通常會在合同和信用證中規(guī)定價(jià)格和運(yùn)費(fèi)的調(diào)整。常見的調(diào)整有以下幾類：

干噸度調(diào)整。很多金屬礦貿(mào)易中價(jià)格計(jì)算都會使用干噸度調(diào)整。干噸度（Dry Metric Ton Unit，DMTU）是礦石去除水分后的每1%的某種金屬含量。干噸度調(diào)整就是在計(jì)算礦石實(shí)際價(jià)格時(shí)，用干噸度價(jià)格乘以實(shí)際檢測的該金屬含量。例如，某粉礦合同規(guī)定，粉礦臨時(shí)價(jià)格是每干噸度XX美元，即2016年3月1日至3月7日62%鐵含量的普氏鐵礦石指數(shù)的離岸凈回（FOB Netback，到岸價(jià)倒算的離岸價(jià)）干噸度的平均價(jià)格。

根據(jù)利用價(jià)值的調(diào)整。通常是指商品定價(jià)時(shí)，基于某種產(chǎn)品與相關(guān)基準(zhǔn)商品的化學(xué)成份及物理狀態(tài)差異而進(jìn)行的價(jià)格調(diào)整。利用價(jià)值調(diào)整通常以固定補(bǔ)償或折扣比例或價(jià)差的方式出現(xiàn)。例如鉻礦信用證規(guī)定，CR2O3含量每高于37.5%一個(gè)百分點(diǎn)有XX美元的補(bǔ)償，每低于37.5%一個(gè)百分點(diǎn)有XX美元的折扣處罰。煤炭等的大宗商品的利用價(jià)值調(diào)整還通常采用公式調(diào)整，如發(fā)票單價(jià)根據(jù)實(shí)際低位熱值（或稱凈熱，NCV〔ARB〕）與基準(zhǔn)值（5500KCAL/KG）的比例，來調(diào)整基準(zhǔn)價(jià)格。金屬礦類的大宗商品按商品含有某種金屬（主要是銅、金、銀）的比例，還可能使用不同的計(jì)價(jià)比例系數(shù)（PAYABLE RATE），通常含該金屬的比例越高，計(jì)價(jià)系數(shù)也越大。

運(yùn)費(fèi)上的調(diào)整。如果使用CFR或CIF等到岸價(jià)計(jì)價(jià)，由于實(shí)際卸貨港及發(fā)貨時(shí)間等與使用的臨時(shí)基準(zhǔn)價(jià)格包含的運(yùn)費(fèi)不同，會進(jìn)行此類調(diào)整。用到岸價(jià)定價(jià)時(shí)，通常允許發(fā)票顯示滯港費(fèi)（DEMURRAGE）或速遣費(fèi)（DESPATCH）。大宗商品多采用租船運(yùn)輸，滯港費(fèi)主要是指沒有按照租船合同約定的裝卸率按時(shí)完成裝卸貨物，致使船舶延長在碼頭的停泊時(shí)間而發(fā)生的處罰性費(fèi)用。速遣費(fèi)正好相反，是因?qū)嶋H裝卸時(shí)間比合同約定的要短，縮短了船舶停港時(shí)間，船東按約定的速遣費(fèi)率向承租人支付的獎(jiǎng)勵(lì)性補(bǔ)償。

大宗商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)防范

大宗商品進(jìn)口貨值較大，銀行為了鎖定開證風(fēng)險(xiǎn)，一般會根據(jù)授信條件，要求客戶繳納一定的開證保證金。但其所特有的定價(jià)方式和價(jià)格易變動的特點(diǎn)，仍會存在較大的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。

確定合理的開證金額

金額是信用證的核心要素，而貨物價(jià)值是信用證開證金額的依據(jù)。信用證金額過低可能無法涵蓋貨物價(jià)值，過高則會加大開證行的責(zé)任。鑒此，銀行應(yīng)關(guān)注以下問題：一是銀行在開證前須了解買賣雙方的定價(jià)依據(jù)，知曉當(dāng)前市場的價(jià)格水平，確定合理的開證金額。對于浮動定價(jià)的商品，開證后還要對國際大宗商品的價(jià)格趨勢及匯率變動進(jìn)行跟蹤監(jiān)控，必要時(shí)要求客戶追加保證金或抵押擔(dān)保。對于敘做進(jìn)口押匯等貿(mào)易融資的業(yè)務(wù)，還要關(guān)心國內(nèi)市場價(jià)格的變化，通過動產(chǎn)質(zhì)押方式跟蹤客戶銷售款項(xiàng)的回籠。二是合理確定信用證期限和融資期限，防止期限過長引起的價(jià)格劇烈波動。三是通過商品檢驗(yàn)確定結(jié)算價(jià)值的，檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)須是買賣雙方認(rèn)可的權(quán)威機(jī)構(gòu)；對于裝、卸貨港檢驗(yàn)證書檢驗(yàn)結(jié)果的認(rèn)定，應(yīng)在開證時(shí)予以明確，以避免可能引發(fā)的價(jià)格調(diào)整爭議。四是以跨境人民幣結(jié)算的開證，因大宗商品普遍以美元計(jì)價(jià)，還需關(guān)注匯率風(fēng)險(xiǎn)。最好將匯率水平在開證時(shí)確定下來，或者雙方約定對匯率波動幅度進(jìn)行限制，以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。五是對于生產(chǎn)自用型的大宗商品進(jìn)口，可建議客戶同時(shí)在期貨市場上進(jìn)行套期保值，以鎖定價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)。

警惕大宗商品開證的敞口風(fēng)險(xiǎn)

由大宗商品的定價(jià)方式及價(jià)格調(diào)整條款導(dǎo)致的開證金額敞口風(fēng)險(xiǎn)包括以下幾種情況：

第一，與品位有關(guān)的調(diào)整。大宗商品單價(jià)如果按照有用元素成分百分比為基準(zhǔn)進(jìn)行計(jì)算，該比例數(shù)值過高時(shí)，可能導(dǎo)致最終結(jié)算的貨物總價(jià)超過開證金額，從而形成敞口風(fēng)險(xiǎn)；同樣，如果以價(jià)值指標(biāo)如煤炭的熱值進(jìn)行計(jì)價(jià)，實(shí)際檢測指標(biāo)過高也會產(chǎn)生金額敞口。

第二，開證中允許發(fā)票顯示利息、額外費(fèi)用或運(yùn)費(fèi)調(diào)整。有的信用證如進(jìn)口電解銅信用證，允許發(fā)票顯示利息：INVOICE S H O W I N G I N T E R E S T I S ACCEPTABLE；有的允許發(fā)票顯示運(yùn)費(fèi)以外的一些費(fèi)用如滯港費(fèi)；還有的允許發(fā)票顯示運(yùn)費(fèi)調(diào)整，如FREIGHT ADJUSTMENT O N F I N A L I N V O I C E I S ACCEPTABLE。這些信用證允許顯示的額外金額，有可能導(dǎo)致實(shí)際來單金額超過信用證金額，從而產(chǎn)生金額敞口風(fēng)險(xiǎn)。

第三，大宗商品價(jià)格根據(jù)國際市場浮動計(jì)價(jià)。如石油，當(dāng)國際市場的油價(jià)上升時(shí)，貨物價(jià)值隨之增加，可能導(dǎo)致因石油總價(jià)超過開證金額而產(chǎn)生開證金額敞口風(fēng)險(xiǎn)。如在某個(gè)有關(guān)油價(jià)波動導(dǎo)致拒付的案例中，開證行在信用證中規(guī)定，基準(zhǔn)價(jià)格以普氏新加坡的柴油指數(shù)價(jià)浮動，并在附加條款中規(guī)定，“信用證金額根據(jù)價(jià)格條款自動增減，無需另行修改”；信用證金額為USD800000（+10/-10）。后因市場油價(jià)波動，議付行議付的金額USD939789.01超過了信用證金額上浮后的上限，開證行以信用證超支為由拒付，引發(fā)雙方爭議并對簿公堂。開證行認(rèn)為“油價(jià)波動條款”是非單據(jù)化條件，銀行無須審核。法院則以如果該條款無效，那么信用證將無法工作，因?yàn)槭偷膬r(jià)格總是在變化的為由，駁回了開證行的主張。

上面列舉的第一種情形中，單價(jià)跟主要成分、利用價(jià)值指標(biāo)等正相關(guān)。鑒于礦石的品質(zhì)一般會在一個(gè)合理區(qū)間，不會超過正常值太多，銀行在開證時(shí)，可根據(jù)實(shí)際情況適當(dāng)增加開證金額，或?qū)痤~上下浮動做出具體規(guī)定，以確保信用證金額能涵蓋貨物的實(shí)際價(jià)值。

第二種和第三種情形有些類似，都是在一定程度上變相的允許發(fā)票顯示更大的金額。為避免此類信用證敞口風(fēng)險(xiǎn)，開證行可在信用證中規(guī)定“支款不得超過信用證最大金額”。對類如“信用證金額將因?yàn)閮r(jià)格波動而上浮或更改，無需進(jìn)一步修改信用證”等條款，在開證時(shí)應(yīng)予以避免。

警惕合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

對于大宗商品轉(zhuǎn)口、轉(zhuǎn)賣合同價(jià)格條款中存在的“價(jià)格倒掛”現(xiàn)象，不符合貿(mào)易的基本邏輯，銀行對其貿(mào)易背景真實(shí)性應(yīng)高度警惕。實(shí)務(wù)中，在保稅區(qū)交易和轉(zhuǎn)口貿(mào)易中，一些企業(yè)通過滾動開立遠(yuǎn)期信用證與離岸公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，以高價(jià)進(jìn)口低價(jià)拋售方式進(jìn)行快速變現(xiàn)，或以貿(mào)易融資方式套取資金，然后將資金挪用到房地產(chǎn)、民間借貸等高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域。而一旦其資金鏈斷裂，將給銀行帶來極大的風(fēng)險(xiǎn)。對此，銀行應(yīng)加強(qiáng)對企業(yè)資質(zhì)的調(diào)查，區(qū)分生產(chǎn)自用型企業(yè)和純粹貿(mào)易商，嚴(yán)格考察企業(yè)的真實(shí)意圖，避免虛假融資，防范合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

作者單位：交通銀行國際結(jié)算中心