修宗峰 段晴晴

【摘 要】 文章以2011—2016年A股上市公司為樣本，運(yùn)用多元回歸法分析了內(nèi)部控制缺陷及其整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并引入產(chǎn)權(quán)性質(zhì)作為調(diào)節(jié)變量進(jìn)行分組檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)：內(nèi)部控制缺陷會(huì)縮短公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，缺陷越嚴(yán)重，長期債務(wù)的比例越小，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越短;如果公司出現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷后積極整改，可以一定程度上提高內(nèi)部控制質(zhì)量，打消債權(quán)人疑慮，從而獲取期限更長的債務(wù);但以上兩種相關(guān)關(guān)系在國有企業(yè)中均表現(xiàn)不顯著，說明國有屬性減弱了內(nèi)部控制缺陷及其整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部控制缺陷; 產(chǎn)權(quán)性質(zhì); 債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

【中圖分類號(hào)】 F230 ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A ?【文章編號(hào)】 1004-5937（2018）23-0027-07

一、引言

目前，我國債務(wù)融資市場的發(fā)展較西方國家相對滯后，在市場化改革的進(jìn)程中，我國眾多企業(yè)面臨信貸融資受限以及債務(wù)期限結(jié)構(gòu)失衡的困境，限制了企業(yè)的長期發(fā)展。一方面，我國企業(yè)短期負(fù)債比重較大，長期負(fù)債比重較小;另一方面，我國公司債券比重在公司債務(wù)中較低，銀行貸款是公司債務(wù)的主要來源，而銀行中又以國有銀行為主導(dǎo)且對政策變動(dòng)非常敏感。因此，以我國制度背景為基礎(chǔ)來探討政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限的影響十分必要。內(nèi)部控制作為一項(xiàng)重要的公司管理制度受到理論界的關(guān)注，大量相關(guān)研究文獻(xiàn)證明了內(nèi)部控制對改善公司合規(guī)狀況、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營狀況及促進(jìn)資本市場健康發(fā)展確實(shí)卓有成效。因此本文擬就內(nèi)部控制缺陷及其整改情況對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響展開研究，在此基礎(chǔ)上加入產(chǎn)權(quán)性質(zhì)作為調(diào)節(jié)變量，探討在我國情境下國有企業(yè)屬性能否以及如何對內(nèi)部控制缺陷與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系產(chǎn)生影響。本文的研究將進(jìn)一步豐富債務(wù)期限結(jié)構(gòu)研究以及內(nèi)部控制研究的理論文獻(xiàn)，并為改善公司融資窘境以及促進(jìn)我國資本市場健康發(fā)展提供新的思路。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論相關(guān)文獻(xiàn)

國外對于債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的研究起源于20世紀(jì)70年代，Myers[ 1 ]最先從代理成本的角度對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行了研究。其后國內(nèi)外理論界從不同角度深入研究了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，主要形成了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的代理成本理論、信號(hào)傳遞理論、期限匹配理論、稅收理論等。（1）代理成本理論。該理論認(rèn)為短期債務(wù)具有較高的償還壓力，因此可以抑制股東的投資不足傾向，減輕資產(chǎn)替代行為以及管理者的過度投資機(jī)會(huì)，因此，當(dāng)公司的代理成本較高時(shí)，公司通常傾向于選擇短期債務(wù)。（2）信號(hào)傳遞理論。該理論認(rèn)為公司舉借長期債務(wù)，對外部投資者來說反而是一個(gè)比較壞的信號(hào)，信息不對稱度越高，融資次序越向后，向資本市場傳遞的消極信號(hào)越強(qiáng)烈，因此公司一般優(yōu)先進(jìn)行內(nèi)部融資，相比長期債務(wù)，更傾向于短期債務(wù)。（3）期限匹配理論。由Morris[ 2 ]提出，也被稱作免疫假設(shè)，意味著將公司債務(wù)期限與公司資產(chǎn)期限兩者匹配，從而達(dá)到資金的有效配置，同時(shí)降低違約風(fēng)險(xiǎn)。（4）稅收理論。債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的稅收理論從債務(wù)的稅盾效應(yīng)而來，Brick and Ravid[ 3 ]認(rèn)為利率不確定情況下，有稅負(fù)公司發(fā)行長期債務(wù)是最優(yōu)選擇;Scholes[ 4 ]從邊際稅率的角度發(fā)現(xiàn)只有邊際稅率高的公司才能夠發(fā)行長期債務(wù)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與邊際稅率正相關(guān)。

基于上述理論，學(xué)者們引入了眾多對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響的因素，這些因素總結(jié)起來主要有：（1）公司特征，如資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、資產(chǎn)期限、自由現(xiàn)金流量等與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系，而成長性、所得稅率的影響結(jié)果具有不同的意見;（2）公司治理，不同的文獻(xiàn)研究了管理者持股、大股東持股、終極股東控制權(quán)等不同持股方式對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，基本認(rèn)同健全的治理機(jī)制會(huì)提高長期債務(wù)的比例，延長債務(wù)期限;（3）制度環(huán)境，隨著對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)研究的深入，學(xué)者們的考察范圍逐漸由公司自身要素向外拓展，開始考慮外部制度環(huán)境因素，并且發(fā)現(xiàn)制度環(huán)境對債務(wù)期限同樣具有顯著的作用，如孫錚等[ 5 ]發(fā)現(xiàn)，市場化水平等制度環(huán)境因素與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，章細(xì)貞[ 6 ]揭示了政治關(guān)聯(lián)有助于幫助公司獲取更長期限的銀行貸款，且制度環(huán)境越薄弱的地區(qū)，政治關(guān)聯(lián)對延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的作用越顯著。

（二）內(nèi)部控制的經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)文獻(xiàn)

薩奧法案實(shí)施后，與內(nèi)部控制以及內(nèi)部控制缺陷經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)的研究取得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展。目前相關(guān)研究基本認(rèn)可了內(nèi)部控制的積極作用。（1）提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量及財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性。如孫光國和莫冬艷[ 7 ]等發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制具有提高盈余質(zhì)量以及財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性的作用;Doyle等[ 8 ]發(fā)現(xiàn)出現(xiàn)內(nèi)部控制實(shí)質(zhì)性缺陷時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)信息質(zhì)量顯著降低，并且在發(fā)生了內(nèi)部控制缺陷的公司中，對內(nèi)部控制缺陷的整改可以更快速地提高公司的盈余質(zhì)量。（2）降低資本成本。如Tang等[ 9 ]、李超和田高良[ 10 ]發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷的發(fā)生及披露會(huì)導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)融資成本以及權(quán)益資本成本上升，而缺陷的整改可以降低債務(wù)資本成本。（3）提高投資效率。方紅星和金玉娜[ 11 ]、劉焱[ 12 ]的研究均支持了這個(gè)結(jié)論，他們發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制能夠抑制企業(yè)的非效率投資行為，顯著提升公司的投資效率。（4）提高公司價(jià)值。如楊松令等[ 13 ]研究認(rèn)為內(nèi)部控制的實(shí)施與披露可以直接帶來公司價(jià)值的明顯提升。

雖然對內(nèi)部控制及內(nèi)部控制缺陷的經(jīng)濟(jì)后果研究碩果頗豐，但對內(nèi)部控制缺陷與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)這個(gè)話題進(jìn)行研究的直接文獻(xiàn)還很少。劉焱[ 14 ]研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司存在內(nèi)部控制實(shí)質(zhì)性缺陷時(shí)，債務(wù)期限較短;楊德明等[ 15 ]從銀行角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)銀行會(huì)向內(nèi)部控制質(zhì)量高的上市公司發(fā)放更多的長期貸款，說明銀行對上市公司的內(nèi)控質(zhì)量有一定的識(shí)別能力。由內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究來看，內(nèi)部控制具有顯著改善公司財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營狀況、提高公司質(zhì)量進(jìn)而促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的作用?；诖?，本文猜測內(nèi)部控制同樣具有改善公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、降低債務(wù)市場風(fēng)險(xiǎn)的作用。從研究對象而言，國外的研究對象是發(fā)達(dá)的西方資本市場，法律環(huán)境、監(jiān)管制度均比較成熟，而我國的研究對象是正在發(fā)展完善中的資本市場，國有產(chǎn)權(quán)在資本市場上占比大，市場化水平還未達(dá)到較高，法律環(huán)境、監(jiān)管制度尚不完善，考慮到我國的現(xiàn)實(shí)情況，政治關(guān)聯(lián)的影響難以忽略，所以考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)才能更好地解釋我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的資本市場。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）內(nèi)部控制缺陷及整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的假設(shè)

當(dāng)內(nèi)部控制有效時(shí)，內(nèi)部控制要素均達(dá)到一個(gè)良好的狀態(tài)，這意味著公司自上而下權(quán)責(zé)分明，相互制衡，信息交換順暢，且處于持續(xù)的監(jiān)督之下，擁有自動(dòng)糾錯(cuò)機(jī)制，進(jìn)而降低了受托人的逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)與道德危機(jī)，緩解了公司內(nèi)部與外部的委托代理沖突，委托人無需再制定多余的約束條件，花費(fèi)更高的精力、成本去監(jiān)督受托人的行為，從而節(jié)約了代理成本。同時(shí)，有效的內(nèi)部控制顯著提高了財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性、資產(chǎn)的安全性以及公司的經(jīng)營效果，這些都符合委托人的利益訴求，控制目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步緩解了代理沖突。

與有效的內(nèi)部控制相反，內(nèi)部控制缺陷的發(fā)生意味著內(nèi)部控制設(shè)計(jì)或運(yùn)行無效，可能存在權(quán)責(zé)不分、信息不暢、無法有效監(jiān)督等問題，控制目標(biāo)也未能達(dá)成，偏離了債權(quán)人的控制要求與利益訴求，缺陷程度越嚴(yán)重，偏離越嚴(yán)重，這將引起債權(quán)人的憂慮，進(jìn)而增加控制與監(jiān)督成本。依據(jù)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的委托代理理論，代理成本高的公司應(yīng)該發(fā)行短期債務(wù)來約束股東及管理層的行為，減少財(cái)富的不合理轉(zhuǎn)移以及防止濫用資金過度投資。

基于上述分析，提出如下假設(shè)：

H1：內(nèi)部控制缺陷與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。

（二）內(nèi)部控制缺陷整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的假設(shè)

內(nèi)部控制缺陷整改是針對內(nèi)部控制缺陷而實(shí)施的行為。對內(nèi)部控制缺陷整改的討論一般建立在內(nèi)部控制缺陷的基礎(chǔ)之上，而對內(nèi)部控制缺陷整改是否影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的討論，研究的是內(nèi)部控制缺陷整改是否能夠恢復(fù)債權(quán)人的信心，因?yàn)榇嬖趥鶛?quán)人發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷后不再信任該企業(yè)即使整改也難以恢復(fù)的可能性，這一定程度上減弱了企業(yè)進(jìn)行缺陷整改的意義與積極性。

基于代理成本理論及前文分析，內(nèi)部控制缺陷的發(fā)生將會(huì)導(dǎo)致短期債務(wù)比例增加，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)降低。如果企業(yè)在發(fā)現(xiàn)缺陷后，積極采取措施對其整改，消除或控制導(dǎo)致缺陷發(fā)生的因素，連續(xù)監(jiān)控整改狀況及內(nèi)部控制持續(xù)運(yùn)行狀況，不斷完善內(nèi)部控制建設(shè)，那么亡羊補(bǔ)牢，為時(shí)未晚，企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量相對不進(jìn)行整改的企業(yè)將有所恢復(fù)甚至提高，相應(yīng)的代理成本會(huì)有所降低，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)將會(huì)有所增加。另外，基于信號(hào)傳遞理論，管理層積極采取措施對內(nèi)部控制缺陷進(jìn)行整改的行為，說明管理層將風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行了消除或控制，也向外界傳遞了企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)因素敏感且具備一定控制能力的信號(hào)，這可以緩解債權(quán)人對已經(jīng)發(fā)生的內(nèi)部控制缺陷以及公司風(fēng)險(xiǎn)的憂慮，進(jìn)而一定程度上恢復(fù)對企業(yè)以及管理層的信心。

基于上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H2：內(nèi)部控制缺陷整改與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

（三）不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下內(nèi)部控制缺陷及整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的假設(shè)

考慮到我國數(shù)千年的政治傳統(tǒng)，國有企業(yè)與非國有企業(yè)相比具有較強(qiáng)的政治關(guān)聯(lián)。假設(shè)內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，影響效力在不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，可能會(huì)產(chǎn)生顯著的差異。如余靜文[ 16 ]基于現(xiàn)金流角度實(shí)證檢驗(yàn)表明，非國有企業(yè)的信貸約束更強(qiáng)，而國有企業(yè)則不存在信貸約束。本文認(rèn)為以下三個(gè)方面可能會(huì)導(dǎo)致差異的產(chǎn)生。

首先，信貸歧視問題仍舊存在。政府設(shè)立資本市場的初衷是為國有企業(yè)解困，大多數(shù)上市公司由國有企業(yè)改制而來，截至目前上市公司中仍是國有公司居多，因此國有企業(yè)在市場中更具有發(fā)言權(quán)，具有更好的談判優(yōu)勢，相比之下，非國有公司會(huì)受到歧視。政府對銀行業(yè)務(wù)的介入，也導(dǎo)致銀行借款預(yù)算約束的軟化，使銀行借款失去了應(yīng)有的治理效用。程六兵和王竹泉[ 17 ]發(fā)現(xiàn)進(jìn)行銀行股份制改革之后，信貸歧視的狀況有所減輕，但借款逾期的非國有企業(yè)仍舊比國有企業(yè)獲得的貸款數(shù)量較少，貸款成本較高。

其次，銀行信貸是我國企業(yè)債務(wù)融資的主要手段。在我國的金融體系中，銀行體系仍占據(jù)較大比重，掌握了大部分資金，而中國當(dāng)前的商業(yè)銀行仍是國有商業(yè)銀行占主導(dǎo)地位，在這種情況下，由于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)相同，國有銀行與國有商業(yè)銀行實(shí)質(zhì)上同屬一家，國有商業(yè)銀行可能會(huì)出于政治聯(lián)系與政治目的，優(yōu)先向國有公司發(fā)放信貸資金。如程六兵和王竹泉[ 17 ]發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)向國有銀行借款的比重越高，發(fā)生逾期的概率越大，他們推測這種情況可能是由于國有企業(yè)與國有銀行相同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)導(dǎo)致監(jiān)督不到位。

最后，國有屬性可能會(huì)補(bǔ)償企業(yè)的信譽(yù)。國有企業(yè)往往是政府干預(yù)和調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重要工具，通常享受政府財(cái)政補(bǔ)助，一旦公司遭遇財(cái)務(wù)危機(jī)，可以向政府請求援助，政府出于政治目的，會(huì)幫助公司繼續(xù)獲取資金，也就是說政府實(shí)質(zhì)上是國有企業(yè)債務(wù)擔(dān)保人[ 5 ]，這在銀行看來，有政府的背書，公司的履約風(fēng)險(xiǎn)以及清算風(fēng)險(xiǎn)大大降低，因而會(huì)放松對國有上市公司的債務(wù)約束。

綜上，對于國有企業(yè)，銀行及其他債權(quán)人可能會(huì)忽略內(nèi)部控制缺陷的預(yù)警信息，放松債務(wù)條款，意味著在國有企業(yè)中，內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響可能并不顯著?；谝陨戏治觯P者在假設(shè)1的基礎(chǔ)上提出以下假設(shè)：

H3：相對于非國有企業(yè)，內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響在國有企業(yè)中有所減弱。

基于上述分析，由于政治關(guān)聯(lián)產(chǎn)生的作用，內(nèi)部控制缺陷整改對于債權(quán)人信心的恢復(fù)作用同樣可能會(huì)被忽略。因此，提出第四個(gè)假設(shè)：

H4：相對于非國有企業(yè)，內(nèi)部控制缺陷整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響在國有企業(yè)中減弱。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文采集了2011至2016年全部A股主板上市的非金融行業(yè)公司，遵循以下原則進(jìn)行剔除：（1）2010年（含）以前未上市的公司樣本，這是為確保公司上市年限較長，行為相對成熟;（2）同時(shí)含有B股、H股的公司樣本，這是因?yàn)橥赓Y股與A股的監(jiān)管要求不同;（3）當(dāng)年上市狀態(tài)曾標(biāo)注過為ST、*ST、PT的公司樣本，這是因?yàn)檫@些公司的財(cái)務(wù)狀況異常，若這些公司納入研究樣本中將影響研究結(jié)論;（4）未披露內(nèi)部控制報(bào)告的觀測值，這是因?yàn)榕秷?bào)告這個(gè)行為本身就會(huì)傳遞出關(guān)于內(nèi)部控制質(zhì)量的信息。在此基礎(chǔ)上剔除缺失值，最終得到觀測值7 035個(gè)。其中2011年926個(gè)觀測值，2012年1 124個(gè)觀測值，2013年1 277個(gè)觀測值，2014年1 295個(gè)觀測值，2015年1 231個(gè)觀測值，2016年1 182個(gè)觀測值。樣本公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)數(shù)據(jù)即實(shí)際控制人性質(zhì)數(shù)據(jù)來自色諾芬數(shù)據(jù)庫，其他數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，無手工采集數(shù)據(jù)，可減少誤差。本文采用Stata 14.0對樣本數(shù)據(jù)分析，為控制極端值的影響，已對所有連續(xù)變量進(jìn)行1%水平下的Winsorize處理。

（二）變量定義

1.債務(wù)期限結(jié)構(gòu)（DMC）

參考孫錚等[ 5 ]的方法，考慮到數(shù)據(jù)的易獲得性，本文使用資產(chǎn)負(fù)債表期末長期債務(wù)與總債務(wù)的比例測度債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，這個(gè)方法在相關(guān)研究中被廣泛應(yīng)用。

2.內(nèi)部控制缺陷（ICD）

內(nèi)部控制缺陷有多種定義方式與量化方法，本文參考葉建芳等[ 18 ]、郭軍和趙息[ 19 ]的研究，從以下三個(gè)方面判斷內(nèi)部控制缺陷：一是通過閱讀企業(yè)披露的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)報(bào)告，獲取公司管理層主動(dòng)識(shí)別的內(nèi)部控制缺陷情況;二是如果公司當(dāng)年存在違規(guī)事實(shí)受到證監(jiān)會(huì)、交易所等機(jī)構(gòu)的處罰，則認(rèn)為公司當(dāng)年存在重大內(nèi)部控制缺陷;三是如果公司當(dāng)年被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的審計(jì)報(bào)告，則認(rèn)為公司當(dāng)年存在重大內(nèi)部控制缺陷。本文按照《內(nèi)部控制基本規(guī)范》的要求，將內(nèi)部控制缺陷分為一般缺陷、重要缺陷以及重大缺陷三個(gè)維度進(jìn)行考察。

3.內(nèi)部控制缺陷整改（ICR）

參考葉建芳等[ 18 ]的做法，針對出現(xiàn)了內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)，如果下一年不再披露內(nèi)部控制缺陷，則視作內(nèi)部控制缺陷已得到整改，將ICR賦值為1，否則賦值為0。由于內(nèi)部控制缺陷整改需要經(jīng)歷一段時(shí)間，因此本文將內(nèi)部控制缺陷整改滯后一期，研究內(nèi)部控制缺陷整改后對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。

4.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（ACE）

產(chǎn)權(quán)性質(zhì)指上市公司實(shí)際控制人性質(zhì)，若實(shí)際控制人為國有資本取1，否則取0。在回歸檢驗(yàn)中，本文將按照所有權(quán)性質(zhì)的不同分組回歸。

本文同時(shí)選擇以下控制變量：資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、現(xiàn)金流量水平（CASH）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、成長能力（GROWTH）、大股東持股（SHRCR）、盈利能力（ROA）、資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)（AM）、實(shí)際稅率（TAX）、市場化程度（MARKET）。具體變量定義及說明見表1。

（三）模型構(gòu)建

為驗(yàn)證假設(shè)1及假設(shè)3，運(yùn)用模型（1）考察內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同通過分組回歸檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用。

為驗(yàn)證假設(shè)2及假設(shè)4，運(yùn)用模型（2）考察內(nèi)部控制缺陷整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同通過分組回歸檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用。

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2報(bào)告了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表中可知，統(tǒng)計(jì)期間，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的均值為0.156，說明目前我國上市公司債務(wù)以短期為主，長期負(fù)債的比例較小。內(nèi)部控制缺陷的均值為0.815，內(nèi)部控制缺陷整改的均值為0.317，說明資本市場中內(nèi)部控制缺陷嚴(yán)重程度平均水平較低，但出現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷的上市公司中僅有1/3采取措施進(jìn)行了缺陷整改，這主要是因?yàn)橐话闳毕莶⑽匆鹕鲜泄竟芾韺拥年P(guān)注，部分企業(yè)未采取有效的措施進(jìn)行整改，或者重大缺陷未整改徹底，說明《內(nèi)部控制基本規(guī)范》在上市公司中未執(zhí)行到位，需要繼續(xù)加強(qiáng)其在實(shí)務(wù)中的落實(shí)。另外值得注意的是，資產(chǎn)期限AM的均值為0.240，說明我國上市公司的資產(chǎn)中以短期資產(chǎn)為主，按照期限匹配理論，債務(wù)期限應(yīng)與資產(chǎn)期限相匹配，但是我國的債務(wù)期限均值僅為0.156，與資產(chǎn)期限顯著不匹配。

（二）回歸分析

1.企業(yè)內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響

本文分別對全樣本以及不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)樣本分別進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果如表3。由表3可知，ICD的回歸系數(shù)為-0.005，滿足1%的顯著性水平，說明內(nèi)部控制缺陷與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，由此假設(shè)1得到驗(yàn)證，其經(jīng)濟(jì)含義表明內(nèi)部控制缺陷越嚴(yán)重，長期債務(wù)的比例越小，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越短。這個(gè)結(jié)論支持了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的代理成本理論，即存在內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)，其代理成本要高于內(nèi)部控制運(yùn)行良好的企業(yè)，而缺陷越嚴(yán)重代理成本越高，為解決代理問題，企業(yè)以及債權(quán)人會(huì)傾向于選擇短期債務(wù)來約束管理層及股東的投資行為，減少財(cái)富的不合理轉(zhuǎn)移。

在分組檢驗(yàn)中，國有樣本ICD系數(shù)為-0.002，其絕對值低于全樣本下相關(guān)系數(shù)的絕對值，且該系數(shù)不顯著，而在非國有樣本ICD的系數(shù)為-0.007，滿足1%的顯著性水平，且該系數(shù)的絕對值要高于全樣本以及國有樣本。以上說明ICD與DMC的負(fù)相關(guān)關(guān)系在在國有樣本中有所減弱，已經(jīng)達(dá)到不顯著的水平，由此假設(shè)3得到驗(yàn)證。這意味著由于國有產(chǎn)權(quán)的介入，內(nèi)部控制缺陷對債務(wù)期限的制約作用減弱，債權(quán)人可能會(huì)考慮到由于國有企業(yè)的政治聯(lián)系，從而忽略內(nèi)部控制缺陷代表的風(fēng)險(xiǎn)信息，放松對國有企業(yè)的債務(wù)約束。

控制變量的檢驗(yàn)結(jié)果與相關(guān)研究也基本一致。MARKET與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，說明市場化水平越高，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越短。AM與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)，支持了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論中的期限匹配理論。但也可以看出，以上兩者的相關(guān)系數(shù)最高為0.256，說明債務(wù)期限還遠(yuǎn)不能與資產(chǎn)期限相匹配，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不平衡。全樣本下TAX與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)在10%的水平顯著負(fù)相關(guān)，說明公司實(shí)際稅率越大，越傾向于發(fā)行短期債務(wù)，并不支持稅收理論。其他控制變量中，SIZE、LEV均與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)，CASH與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，說明公司資產(chǎn)規(guī)模越大，財(cái)務(wù)杠桿越大，現(xiàn)金流量水平越低，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)就會(huì)越長。全樣本下SHRCR與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)在1%水平負(fù)相關(guān)，說明大股東持股比例越高，短期債務(wù)的比例越大，以此來減少大股東權(quán)力過大而產(chǎn)生的的代理成本。GROWTH在全樣本下與分組檢驗(yàn)中均未通過顯著性檢驗(yàn)，且其回歸系數(shù)為正，與劉力涵（2015）的檢驗(yàn)結(jié)果一致。ROA與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，但該相關(guān)關(guān)系僅在非國有樣本下顯著，顯著性水平為5%，負(fù)相關(guān)關(guān)系說明公司的盈利能力越好，即公司績效越好越傾向于發(fā)行短期債務(wù)，支持了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的信號(hào)傳遞理論;但該相關(guān)關(guān)系在國有樣本中不顯著，可能是因?yàn)殂y行發(fā)放貸款時(shí)對國有企業(yè)的盈利能力考慮較少，而更多地關(guān)注國有企業(yè)的政治聯(lián)系。

2.企業(yè)內(nèi)部控制缺陷整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的分析

本文分別對全樣本以及不同所有權(quán)性質(zhì)下樣本分組進(jìn)行了檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。由表中可看到，ICRt-1的回歸系數(shù)在全樣本下為0.021，1%的水平顯著，說明內(nèi)部控制缺陷整改與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)，即內(nèi)部控制缺陷得到整改后，可一定程度上提高內(nèi)部控制質(zhì)量，消除債權(quán)人的疑慮，從而獲取更多的長期債務(wù)，提高公司的債務(wù)期限，假設(shè)2得到驗(yàn)證。

在分組檢驗(yàn)中，內(nèi)部控制缺陷整改的系數(shù)在國有樣本中雖同樣為正數(shù)，但并不顯著，說明在國有上市公司中，內(nèi)部控制缺陷整改后內(nèi)部控制質(zhì)量的提升并不能顯著提高債務(wù)期限;而在非國有樣本中，內(nèi)部控制缺陷整改的系數(shù)滿足1%的顯著性水平，且較全樣本下相關(guān)系數(shù)更大，說明在非國有上市公司中，內(nèi)部控制缺陷整改后，內(nèi)部控制質(zhì)量的提升可以顯著提高上市公司的債務(wù)期限。即在其他條件不變的情況下，內(nèi)部控制缺陷整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正向影響在國有上市公司中有所減弱，甚至不顯著，由此，假設(shè)4得證?？刂谱兞康臋z驗(yàn)結(jié)果與表3基本一致。

六、結(jié)論與建議

我國眾多企業(yè)面臨著信貸融資受限以及債務(wù)期限結(jié)構(gòu)失衡的困境，限制了企業(yè)的長期發(fā)展，損害了企業(yè)價(jià)值。在內(nèi)部控制理論發(fā)展越發(fā)完善的情況下，內(nèi)部控制缺陷及整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的相關(guān)文獻(xiàn)卻很少，且隨著制度環(huán)境研究的興起，考慮我國上市公司以國有為主、政府干涉較強(qiáng)的情況，本文開拓思路，探討了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下內(nèi)部控制缺陷及整改對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，通過理論分析及實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下結(jié)論。第一，內(nèi)部控制缺陷與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，說明上市公司內(nèi)部控制缺陷越嚴(yán)重，長期債務(wù)的比例越小，短期債務(wù)的比例越大，債務(wù)期限越短。第二，內(nèi)部控制缺陷整改與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)，說明上市公司出現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷后積極整改，可在一定程度上提高內(nèi)部控制質(zhì)量，打消債權(quán)人疑慮，從而獲取期限更長的債務(wù)期限。第三，上述兩個(gè)相關(guān)關(guān)系在國有企業(yè)中表現(xiàn)不顯著，在非國有樣本中表現(xiàn)顯著，說明國有公司中債權(quán)人更加看重國有企業(yè)的政治聯(lián)系，忽略內(nèi)部控制缺陷隱藏的風(fēng)險(xiǎn)信息，從而放松債務(wù)約束，不加區(qū)分地為其發(fā)放借款，尤其是長期借款。

針對上述研究結(jié)論，本文提出如下建議。第一，企業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同努力，提高企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量，延長債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，進(jìn)而改善企業(yè)面臨的籌資困境，債權(quán)人同樣可以從內(nèi)部控制體系約束下進(jìn)行的高質(zhì)量投資項(xiàng)目中獲取利益，這是債權(quán)人與債務(wù)人的互利雙贏局面。第二，規(guī)范內(nèi)部控制披露。筆者在收集公司內(nèi)部控制評(píng)價(jià)報(bào)告中管理層主動(dòng)識(shí)別的缺陷以及公開信息反映的缺陷信息時(shí)，發(fā)現(xiàn)有些公開信息中反映的缺陷信息，比如受到監(jiān)管部門處罰、被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見，并未被管理層識(shí)別出來，即當(dāng)年內(nèi)部控制評(píng)價(jià)報(bào)告中未披露內(nèi)部控制缺陷。出現(xiàn)上述情況有可能是因?yàn)樯鲜泄緦?nèi)部控制缺陷認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不明確、不具體所致，因此，為使內(nèi)部控制達(dá)到規(guī)范市場、提高公司信息質(zhì)量和經(jīng)營績效的目的，必須規(guī)范內(nèi)部控制披露現(xiàn)狀，為信息使用者提供可靠的內(nèi)部控制信息。第三，加速政企分開政策。本文結(jié)論三說明了在我國情境下，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響仍舊很重大。對于國有企業(yè)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的很多約束因素可能會(huì)由于政治關(guān)系而得到“赦免”，這可能增加公司的違約風(fēng)險(xiǎn)以及銀行的不良貸款率，進(jìn)而給資本市場帶來風(fēng)險(xiǎn)。因此，政府應(yīng)當(dāng)減少對國有企業(yè)經(jīng)營的干涉，逐步、盡快地實(shí)現(xiàn)政企分離，使國有企業(yè)脫離對政治關(guān)系的依賴，更加適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律。同時(shí)，有必要深化國有銀行體制改革，增強(qiáng)其獨(dú)立性，使其能夠平等、規(guī)范地對待各債務(wù)主體，使其能夠行使債權(quán)人的合法權(quán)益，并承擔(dān)規(guī)范市場的義務(wù)。

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