金焱

美國總統(tǒng)特朗普高調(diào)開打的貿(mào)易戰(zhàn)幾經(jīng)往復(fù)，到了4月中旬，中美雙方劍拔弩張的狀態(tài)終于漸有緩和。

中國國家主席習(xí)近平近日在博鰲亞洲論壇上提出，中國將推出新的力度和更大的改革措施，大幅放寬市場準(zhǔn)入;創(chuàng)造更有吸引力的投資環(huán)境;加強知識產(chǎn)權(quán)保護;主動擴大進口。在進一步向外資開放的承諾推出后，緊接著，中國金融業(yè)也推出了新的改革時間表，其中中國銀行、證券、期貨、資產(chǎn)管理和保險行業(yè)所有權(quán)改革的步伐，落實時間從數(shù)年縮短到數(shù)月。

? 中國對美投資近年來一直是兩國間FDI的主要增長領(lǐng)域。無論美國拿“中國竊取知識產(chǎn)權(quán)”說事，還是拿國家安全說事，美國在今后一段時間都是中國FDI的主要風(fēng)險所在。

對此，特朗普以推文的形式表達了和解的意愿。中美雙方雖未握手言和，但至少美國和中國宣布的針鋒相對的關(guān)稅措施沒有繼續(xù)加碼。

實際上，在今年特朗普政府宣布限制來自中國的投資政策之前，2017年中國赴美直接投資的規(guī)模就已經(jīng)驟降了三分之一。由非營利組織美中關(guān)系全國委員會和榮鼎咨詢公司合作發(fā)布的美中直投研究報告警告稱，兩國政策環(huán)境的改變已扭轉(zhuǎn)了雙向FDI的模式，未來也會持續(xù)重塑投資水平和交易形式。2018年前兩個月，中國在美投資只有12億美元，與幾年前相比大幅回落，排隊等候的投資交易數(shù)量也創(chuàng)近幾年來最低。

智庫美國企業(yè)研究所（AEI）美中經(jīng)濟問題研究員史劍道研究中國經(jīng)濟長達25年之久，他對《財經(jīng)》記者說，中國赴美直接投資去年大幅下降的趨勢已持續(xù)至今。中國私營企業(yè)的投資狂潮停滯不前，美國也越來越不能容忍中國政府在經(jīng)濟中扮演的角色，這使得來自中國的大宗投資并購交易變得不太可能。

美國對中國投資的限制態(tài)度可能在短時間內(nèi)不會回轉(zhuǎn)。政治導(dǎo)向與經(jīng)濟訴求的位移，使中美兩國政府的投資政策都出現(xiàn)了變化。

4月11日，安永發(fā)布報告指出，2017年中國海外投資規(guī)模整體出現(xiàn)下滑，由高速增長期進入穩(wěn)步調(diào)整期，投資結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。全年中國對外直接投資1340億美元，同比大幅下降32%。

中國企業(yè)在美投資中96%的資金用于并購，直接在美國投資設(shè)廠的綠地投資比例偏小。在這個前提下，美國針對中國的激進貿(mào)易保護行為是把雙刃劍。

普華永道（PwC）并購交易部合伙人柯特·莫爾登豪爾，同時是其美國交易解決方案領(lǐng)導(dǎo)人及中美跨境并購服務(wù)主管合伙人，他對《財經(jīng)》記者說，過去的幾個月中，中美貿(mào)易問題不斷，但有趣的是，當(dāng)貿(mào)易保護主義抬頭，它可能會導(dǎo)致并購交易的增加——國家間若不能進行商品貿(mào)易，綠地投資和并購就變成了貿(mào)易的替代，多年前這就發(fā)生在美日之間。如果貿(mào)易保護主義繼續(xù)下去，我們可能會看到中美雙向投資、并購增加，而不是減少。

同時，負責(zé)審查海外收購美國公司是否對美國的國家安全構(gòu)成威脅的跨部門組織、美國外國投資委員會（CFIUS）正在變得越來越強大，對中國投資的攻擊性也在增大。這兩個因素將左右今后相當(dāng)長一段時間的中國赴美投資圖景。

FDI模式大扭轉(zhuǎn)

2016年中國對美投資高歌猛進，不僅在金額上創(chuàng)下了452億美元的歷史新高，中國直接投資選擇進入的領(lǐng)域上也有很多突破，當(dāng)年90%以上的資金進入了美國服務(wù)行業(yè)和高端制造業(yè)，美國房地產(chǎn)和酒店業(yè)、信息與通訊技術(shù)行業(yè)、娛樂業(yè)以及金融服務(wù)行業(yè)也是吸引中國投資者的主要方面。到了2017年，美國經(jīng)濟增長前景大好，中國企業(yè)技術(shù)升級和品牌建設(shè)的需求持續(xù)加大，這兩點使很多人繼續(xù)看好中國對美投資。

但出乎人們的意料，2017年迎來的是中國一系列限制資本外流的措施，以對資本外流進行管控，主要是遏制在房地產(chǎn)、娛樂業(yè)和體育俱樂部等領(lǐng)域出現(xiàn)的一些“非理性”對外投資傾向。莫爾登豪爾指出，這是2017年中國在美國的商業(yè)投資總價值同比下滑的主要動因。

2017年中國赴美投資的模式發(fā)生了大的扭轉(zhuǎn)。2010年至2015年，中國企業(yè)赴美投資總額年均增速約為32%。但2017年完成的中國對美投資額為290億美元，比2016年的460億美元減少35%。

中國企業(yè)在美投資涉及建筑、能源、文化、醫(yī)療、房地產(chǎn)等方方面面，投資范圍幾乎涵蓋美國全境，投資者構(gòu)成多元化趨勢明顯。到了2017年，監(jiān)管政策帶來中國在美投資領(lǐng)域的驟然收縮，房地產(chǎn)交易和娛樂業(yè)整體上的交易都大幅減少。而引發(fā)莫爾登豪爾關(guān)注的是，此間相關(guān)的交易規(guī)模也大大減小了。他指出，實際上總交易量下降的幅度并非如人們所想象的那樣大，但在個體案例上，交易規(guī)模確實出現(xiàn)了陡降，莫爾登豪爾說，“這是2017年大部分時間的主要敘事?！?/p>

中國企業(yè)赴美并購的數(shù)量從2016年的108起下降到2017年的97起，但平均交易規(guī)模則從2016年的4.1億美元下降到2017年的2.95億美元。中國企業(yè)到海外投資變得關(guān)口重重，政府嚴(yán)格地層層把關(guān)打消了很多中國企業(yè)并購的念頭。

2017年的前九個月，中國赴美投資講述的都是中國限制資本外流的故事。到了最后一個季度，劇本變成了雙線索——美國政府加緊了對中國公司并購美國高科技公司實例的審查。2017年的最后三個月，美國政府大體細化了對來自中國投資的看法，美國外國投資委員會（CFIUS）被推到約束中國資本的最前沿。

2017年約有價值80億美元的中國赴美投資被取消，涉及半導(dǎo)體和鋁業(yè)公司的收購。美國對中國內(nèi)地的直接投資則幾乎沒有變化，為140億美元。

中國是被CFIUS審查最多的國家。有數(shù)字顯示，2017年因外國投資委員會干預(yù)導(dǎo)致未完成的外國投資數(shù)量約為20起，遠超歷年平均不到10起的數(shù)量，中國企業(yè)首當(dāng)其沖，尤其是中資在美方認(rèn)為技術(shù)上敏感領(lǐng)域的投資，如半導(dǎo)體、5G無線通信等領(lǐng)域。

莫爾登豪爾指出，我們開始看到中國赴美投資在一些具體行業(yè)受到的影響已經(jīng)體現(xiàn)出來，如果從CFIUS的角度切入，這些行業(yè)實際上揭開了中國赴美投資限制的新篇章。所以自2017年尾部一直延續(xù)到2018年的，更多的是美國政策對中國資本的限制。

莫爾登豪爾相信這個限制在2018年會有更多。2018年1月2日，CFIUS以國家安全為由否決了螞蟻金服與速匯金的合并計劃，原因是考慮到對于可用于識別美國公民身份的數(shù)據(jù)的安全性擔(dān)憂，盡管此前，交易雙方為打消CFIUS的顧慮已經(jīng)過三次審查流程，并提出了額外安全措施與協(xié)議，

特朗普政府上臺后，他以總統(tǒng)的身份對外資并購進行的干預(yù)也大為加碼。2017年9月，特朗普作出了否決中國私募基金以13億美元收購美國芯片制造商萊迪斯（Lattice）的決定。特朗普3月要求財政部官員起草一份計劃，以限制中資進入美國的關(guān)鍵戰(zhàn)略行業(yè)。

中國對美投資近年來一直是兩國間FDI的主要增長領(lǐng)域。無論美國拿“中國竊取知識產(chǎn)權(quán)”說事，還是拿國家安全說事，美國在今后一段時間都是中國FDI的主要風(fēng)險所在。

CFIUS向左，F(xiàn)DI向右

2018年一季度，因美國稅改及歐洲經(jīng)濟增長加速釋放出很多公司的交易熱情，全球并購交易迎來史上最大開門紅。交易總額達到1.2萬億美元，同比增長67%?；鸨牟①徥袌鲋?，中國卻顯得黯淡，一季度中國并購速度放緩，并購交易額達到1004億美元，比去年同期下降15%，交易量則下降了13.7%。其中，中國海外并購交易達到147億美元，同比下降36.1%;國內(nèi)并購交易總額為787億美元，同比去年下降8.9%。

布朗兄弟哈里曼全球外匯策略主管馬克·錢德勒對《財經(jīng)》記者指出，中國剩余產(chǎn)能的戰(zhàn)略解決方案之一是通過兼并和并購實現(xiàn)工業(yè)合理化。這意味著各國決策者和投資者需要認(rèn)識到中國帶來的挑戰(zhàn)是一場馬拉松而不是短跑沖刺。這是一個重要的區(qū)別。在博弈論中，博弈時間越長，各方合作的動機就越大。

但放在國際地緣政治的語境中，多位從事跨境并購的專家對《財經(jīng)》記者指出，當(dāng)?shù)鼐壵巫兊镁o張，來自潛在競爭國家的企業(yè)收購，不可避免地會受到異常嚴(yán)格的審查。美國動用的工具是CFIUS，通過拓展國家安全的范疇，以此限制來自中國的FDI。

史劍道指出，CFIUS應(yīng)該阻止包括軍事應(yīng)用在內(nèi)的技術(shù)方面的中國資本投資。不過，美國如今正在就CFIUS更為全面的角色進行大辯論。

在過去近20年左右的時間中，CFIUS都是一個默默無聞的機構(gòu)，甚至一些從事跨境并購的業(yè)內(nèi)人士都不太清楚CFIUS的存在，即使三四年前，CFIUS也不是廣為人知。CFIUS日益變得舉足輕重都拜中國所賜。

中國FDI總量中有很大的比例是在2013年、2014年兩年進入美國的，二者分別為140億美元和120億美元，中國突然出現(xiàn)的投資巨流引發(fā)了美國的擔(dān)憂，奧巴馬政府對中國投資加強了審查，并著手把CFIUS打造成一個更有分量的角色。到了特朗普政府這些都被提升到更緊迫的高度，CFIUS改革的立法條款也在緊鑼密鼓地準(zhǔn)備。

最新消息是，美國財政部已向國會和利益相關(guān)方釋放信號，愿提前試行部分CFIUS改革法案內(nèi)容，作為特朗普政府對中國301調(diào)查的反制措施之一。有知情者對《財經(jīng)》記者說，特朗普政府將允許CFIUS有權(quán)審查那些可能導(dǎo)致技術(shù)轉(zhuǎn)讓給中國的交易，甚至一些合資企業(yè)和潛在的綠地投資項目也都會被納入其中。

CFIUS被重新武裝、權(quán)限被擴大不只局限于現(xiàn)在，這一趨勢在“國家安全威脅”的標(biāo)簽下，將會持續(xù)發(fā)展。

不過莫爾登豪爾指出，這并不意味著100%的中國交易將被CFIUS封殺。確實，那些圍繞高科技技術(shù)、半導(dǎo)體和潛在金融服務(wù)的交易將會受到更多的審查。但中國投資者巨大的投資熱情，將推動中國對美國直接投資繼續(xù)保持快速增長。

從技術(shù)上來說，在中國赴美投資受限的大前提下，中、小額投資并購交易變得更有生命力。

從商業(yè)角度和正常的貿(mào)易角度來看，中、小額并購交易總體上受到的審查較少，對中國投資者來說更容易消化——中國赴美投資畢竟還是新事物。

一些變化已經(jīng)在中國投資者身上出現(xiàn)。莫爾登豪爾發(fā)現(xiàn)他的中國客戶開始重新思考境外投資收購，他們開始對進行少數(shù)股權(quán)投資更感興趣，對與美國公司合資、合作更感興趣，這些途徑對他們來講，是實現(xiàn)投資目標(biāo)的更好途徑。這也適用于美國在中國的投資，中國本身是個非常難以理解的市場，加之監(jiān)管環(huán)境的變化，使美國企業(yè)也對與中國公司合資、合作更感興趣。這樣的中美雙向FDI的跨境聯(lián)合體，方興未艾。

中國投資有限公司副董事長屠光紹近日表示，經(jīng)歷了赴美投資的大起大落后，中國企業(yè)對外投資更理性了，也更健康了，而且，對外投資將來的可持續(xù)性也增強了。莫爾登豪爾剛剛從中國回來，他與中國投資者的接觸也發(fā)現(xiàn)了同樣的傾向。他說，有赴美并購傾向的中國國有企業(yè)、民營企業(yè)和私募股權(quán)投資者三者間的比例更為均衡，畢竟三者投資風(fēng)格、投資目標(biāo)不同;而三四年前并購的主體還是中國的民營企業(yè)。

在引起CFIUS關(guān)切的領(lǐng)域不斷擴大之際，中國國有企業(yè)是美國的國家安全審查機制的主要目標(biāo)之一。莫爾登豪爾發(fā)現(xiàn)，中國國企赴美并購的興趣集中于電氣制造業(yè)等傳統(tǒng)制造業(yè)。2017年中國赴美投資的領(lǐng)域集中在房地產(chǎn)、酒店和娛樂業(yè)，還有部分交通運輸和基建項目，問題是，去年中國在美國完成的投資或收購交易，基本都是往年宣布過的舊項目繼續(xù)進行。全新宣布的投資意向價值銳減了90%，實際完成的新投資交易價值減少了74%。

中國投資在美國尋找新的落腳點時，“國家安全”在美國也正成為一個有用的工具，中美貿(mào)易爭端也在變成新常態(tài)，中國投資進入美國的成本大增。但莫爾登豪爾指出，當(dāng)貿(mào)易作為工具不可用時，擺在中國投資者面前的替代工具是并購。這是發(fā)生在美韓之間的現(xiàn)實。

年初，美國對韓國部分進口洗衣機和光伏電池及組件征收保障性關(guān)稅，在國家層面上，韓國決定將中止對美國同等規(guī)模進口產(chǎn)品的關(guān)稅減讓政策。但是韓國洗衣機生產(chǎn)商的回應(yīng)是，直接到美國來投資辦廠。在貿(mào)易保護主義的高壓下，人們也許會看到中美并購交易的增加。