陳立兵 曹治

摘 要：內(nèi)部控制是否能夠有效緩解投資不足在學術界仍有爭議，以往的研究僅考慮內(nèi)部治理機制，可能忽視了外部治理機制即產(chǎn)品市場競爭的影響，本文則從內(nèi)外部治理機制兩方面研究對企業(yè)投資不足的影響。以2001至2016年滬深A股上市公司作為研究樣本，研究發(fā)現(xiàn)，首先，高質(zhì)量的內(nèi)部控制和激烈的市場競爭都能夠有效緩解企業(yè)投資不足。其次，產(chǎn)品市場競爭與內(nèi)部控制之間存在互補關系。即產(chǎn)品市場競爭程度越高，內(nèi)部控制對投資不足的緩解作用越強。

關鍵詞：內(nèi)部控制；市場競爭；投資不足

中圖分類號：F275.5 文獻標識碼：A 文章編號：1671-2064（2018）14-0243-05

投資是帶動經(jīng)濟增長的三駕馬車之一，對于促進國民經(jīng)濟發(fā)展功不可沒。但現(xiàn)實中卻存在著大量的非效率投資現(xiàn)象，學術界對此給予了廣泛研究。然而，目前對非效率投資的研究大多關注過度投資問題，對投資不足的探討則相對較少。但我國上市公司中廣泛存在非效率投資的現(xiàn)象，其中投資不足比投資過度更嚴重[1]。以2011-2014年滬深兩市上市公司為研究對象進行的實證度量結(jié)果顯示，投資不足樣本的占比高達58.02%；且非國有企業(yè)普遍面臨投資不足的困境，國有企業(yè)在投資不足樣本中僅占37.99%[2]。而現(xiàn)階段，我國經(jīng)濟面臨新常態(tài)，經(jīng)濟下行壓力加大，對于投資不足的研究顯得更為迫切。

2008年以來，我國財政部等五部委發(fā)布了《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》及配套指引，旨在幫助企業(yè)建立完善的內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制作為公司的內(nèi)部治理機制，應該對公司投資決策、投資行為乃至投資效率產(chǎn)生深遠的影響，但學術界對此并沒有達成共識。顯然大多數(shù)研究認為內(nèi)部控制能夠通過緩解信息不對稱、減少代理成本從而緩解投資不足[3]。然而也有少數(shù)研究結(jié)果表明內(nèi)部控制并沒有發(fā)揮應有的作用?，F(xiàn)有研究結(jié)論的差異表明，避開企業(yè)外部經(jīng)營環(huán)境和外部治理機制的影響，僅僅從企業(yè)內(nèi)部機制角度討論對企業(yè)投資不足的影響可能是有失偏頗的。企業(yè)的投資行為不僅僅受到內(nèi)部治理機制的影響，還與企業(yè)所處的產(chǎn)品市場競爭環(huán)境密切相關。而產(chǎn)品市場競爭作為企業(yè)的外部治理機制在降低公司代理成本、提高公司經(jīng)營效率方面發(fā)揮的作用[4]得到了學術界的廣泛認可。那么產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)投資不足是否也有顯著影響呢？如果內(nèi)部控制和產(chǎn)品市場競爭作為公司的內(nèi)外部治理機制都對投資不足有緩解作用的話，兩者對投資不足的治理是以替代方式還是以互補方式來發(fā)揮作用的呢，這是有待研究的問題。

基于此，本文采用2001-2016年滬深兩市A股上市公司的相關數(shù)據(jù)，首先分別研究內(nèi)部控制和市場競爭對投資不足的治理作用，然后分析了兩種機制發(fā)揮作用的具體方式。

本文的主要貢獻在于：其一，針對投資不足問題進行研究，豐富了投資不足的相關文獻。其二，從公司內(nèi)部控制機制和產(chǎn)品市場競爭的綜合作用角度來研究它們對投資不足的影響，并進一步探討了這兩種治理機制發(fā)揮作用的具體方式。

本文的后續(xù)結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分為文獻回顧；第三部分為理論分析與研究假設；第四部分為研究設計；第五部分為實證結(jié)果分析；第六部分為研究結(jié)論與啟示。

1 文獻回顧

關于內(nèi)部控制對投資不足的治理，現(xiàn)有研究多認為高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠緩解信息不對稱和代理問題，從而降低投資不足的程度。如李萬福研究發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量的內(nèi)部控制可以通過降低信息不對稱、減輕代理沖突等途徑緩解上市公司投資不足的現(xiàn)象[5]。余四林的研究也發(fā)現(xiàn)，上市公司內(nèi)部控制越有效，其投資不足行為就越少[6]。cheng et al.的研究結(jié)果表明，公司內(nèi)部控制缺陷的披露有利于公司財務報告質(zhì)量的提高，且之前面臨財務約束導致投資不足的公司，在公司披露內(nèi)部控制缺陷后其投資效率顯著改善[7]。而內(nèi)部控制缺陷披露是衡量公司內(nèi)部控制質(zhì)量的重要指標之一。有研究進一步考察了內(nèi)部控制對投資不足發(fā)揮作用的具體環(huán)境和條件對兩者之間關系的影響。楊金和池國華發(fā)現(xiàn)，低融資約束企業(yè)中內(nèi)部控制對投資不足的緩解作用比高融資約束企業(yè)更強[8]。王治、張皎潔和鄭琦的研究證明，內(nèi)部控制對企業(yè)投資不足的緩解作用只在民營企業(yè)中存在[3]。也有少量研究表明高質(zhì)量的內(nèi)部控制和投資不足之間并沒有顯著的關系[9]。

現(xiàn)有的文獻較少將產(chǎn)品市場競爭作為企業(yè)外部治理機制來討論其對投資不足的治理效應，而多是研究產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)效應。荊龍姣發(fā)現(xiàn)，信息披露質(zhì)量與投資不足呈負相關關系，而且產(chǎn)品市場競爭能夠影響二者的負向關系；其中激烈的競爭能夠促進非財務信息披露與投資不足的負向關系，而溫和的競爭則阻礙二者的負向關系[10]。胡曉等的研究認為，當企業(yè)面臨較高的融資需求時，公司避稅行為能夠緩解資金壓力從而減少投資不足；產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用表現(xiàn)在抑制稅收規(guī)避代理成本效應的同時能強化其融資效應，并優(yōu)化企業(yè)的資本投資[11]。徐一民和張志宏則直接討論了市場競爭對投資不足的影響，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場競爭程度越高，越能夠緩解投資不足；但是國企對產(chǎn)品市場競爭的敏感性較低，導致企業(yè)投資行為的扭曲和投資效率的降低[12]。劉曉華和張利紅發(fā)現(xiàn)，上市公司會計信息質(zhì)量越高，越能緩解投資不足；產(chǎn)品市場競爭水平越高，也越能緩解投資不足；而且兩者之間存在替代關系[13]。

通過對已有研究的梳理發(fā)現(xiàn)，一方面，已有文獻主要探討了內(nèi)部控制質(zhì)量和投資不足的關系，但是尚存爭議。一個可能的原因是之前的研究忽視了外部治理機制即產(chǎn)品市場競爭的影響。另一方面，市場競爭能否發(fā)揮其外部治理機制的作用以有效緩解投資不足，目前的經(jīng)驗證據(jù)仍然較少，有待進一步證實。而且，現(xiàn)有研究雖然分別從市場競爭和內(nèi)部控制角度研究了對投資不足的影響，但都將兩者割裂開來分別研究，而忽視兩者作為公司內(nèi)外部的治理機制，對投資不足的綜合影響。而研究產(chǎn)品市場競爭和內(nèi)部控制對投資不足的綜合影響，對于完善市場經(jīng)濟體制，加強企業(yè)的內(nèi)部控制建設，提高企業(yè)投資效率具有重要作用。

2 理論分析和研究假設

投資不足是指企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目，會極大地損害股東利益和公司價值。企業(yè)和投資者之間的信息不對稱、管理者和股東之間的代理問題、控股股東和中小股東的代理沖突均能導致企業(yè)投資不足。

2.1 內(nèi)部控制與投資不足

2.1.1 內(nèi)部控制通過減輕信息不對稱，降低資本成本

財務報告是企業(yè)向員工及外界傳遞信息的傳統(tǒng)途徑。有研究顯示，內(nèi)部控制體系的建立能夠有效保證公司財務報告的可靠性[14]。內(nèi)部控制的五大要素之一就是信息系統(tǒng)與溝通。內(nèi)部控制通過記錄和識別所有有效交易、對交易恰當分類、計量、確定交易的會計期間以及恰當列報和披露，能夠提高財務信息真實性、準確性和完整性。同時，通過財務報告及時全面地向外界傳遞企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營狀況，加深了外界對企業(yè)的了解，緩解了信息不對稱，降低了股權資本成本[15]和債權資本成本[16]，改善了企業(yè)融資環(huán)境，促進企業(yè)投資項目的實施。

2.1.2 內(nèi)部控制能夠減少代理成本

內(nèi)部控制是在單位內(nèi)部實施的各種制約和調(diào)節(jié)的組織、計劃、程序和方法。一方面，內(nèi)部控制注重建立合理的企業(yè)組織結(jié)構(gòu)，既在賦予管理層權力的同時注重責任的配比，又強調(diào)公司內(nèi)部職能部門之間權力的有效制衡。如果管理層因個人私利而放棄合適的投資項目，會被組織追究責任或受到薪酬等方面的懲罰。

另一方面，內(nèi)部控制中的控制活動要素強調(diào)對企業(yè)經(jīng)營活動的授權審批，通過集體決策或聯(lián)簽制度保證重大投資項目的決策科學性，因而能夠提升公司價值。投資項目因管理層的個人意志不被通過的可能性極大地降低。這規(guī)避了管理層因害怕承擔投資項目的監(jiān)管責任、或因投資項目的私人成本超過私人收益而放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目的風險。在嚴格的審批制度下，控股股東通過關聯(lián)交易、違規(guī)擔保等途徑以實現(xiàn)利益輸送和資金占用等自利行為也會得到有效約束?；诖?，本文提出以下假設：

H1：上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量越高，越能緩解投資不足。

2.2 產(chǎn)品市場競爭與投資不足

2.2.1 市場競爭的信息效應

在市場競爭激烈的經(jīng)營環(huán)境下，加大了公司對信息的披露意愿，緩解了信息不對稱。在投資項目眾多，而投資者資金有限的情況下，如何獲得低成本的資金，是每個公司在外源性融資方面面臨的考驗。如果公司不能及時將有關投資項目的信息充分披露給投資者，那么投資者基于投資風險的考慮會要求更高的報酬率。如果投資者要求的必要報酬率超過該投資項目本身的報酬率，公司將會放棄對該投資項目的投資，導致投資不足，即使凈現(xiàn)值小于零[17]。而若競爭對手投資該項目，該公司將會面臨產(chǎn)品市場份額下降的風險。在高度市場競爭的外在壓力下，為了保持行業(yè)地位，維持公司市場份額，公司必須加強對相關信息的披露，這促進了信息披露質(zhì)量的提升，從而緩解了信息不對稱。

市場競爭也增強了行業(yè)內(nèi)公司財務信息的可比性，有利于降低信息不對稱的程度。一方面，投資者會將該公司的財務狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量等重要信息同行業(yè)內(nèi)的其他公司相比較，甄別出規(guī)模大、經(jīng)營效率高的公司。另一方面，充分的市場競爭環(huán)境下獲取管理者經(jīng)營業(yè)績的可靠信息更加便利[18]。在競爭環(huán)境下，有利于投資者的篩選和比較，將自己的資金交給放心的“保管人”，因此激烈的市場競爭有利于公司緩解投資不足。

2.2.2 市場競爭的激勵效應

在競爭性環(huán)境下，有利于制定合理的薪酬契約，從而降低代理成本。一方面，相比于壟斷環(huán)境，競爭環(huán)境中基于相對績效的薪酬計劃更具激勵性和內(nèi)在靈活性[19]。另一方面，競爭環(huán)境下基于管理者的經(jīng)營業(yè)績制定薪酬契約也更具科學性。如果管理層因為個人原因?qū)е鹿就顿Y不足，會引起公司績效的下降，在市場競爭增強了管理層薪酬契約的有效性的前提下，其更容易受到薪酬方面的“懲罰”，這也促使管理層將努力維護股東利益來實現(xiàn)自身利益，抑制其損害股東利益的行為。

2.2.3 市場競爭的監(jiān)督效應

一方面，市場競爭有利于增強股東和投資者對管理層的監(jiān)督，從而降低代理成本。高度市場競爭環(huán)境下股東和投資者與管理層之間信息不對稱降低，有利于其了解管理層的努力情況和真實的經(jīng)營績效。如果管理層懶惰不作為，不愿意花費時間尋找回報高的投資項目，導致企業(yè)投資不足，其經(jīng)營決策將會迅速傳導到公司業(yè)績和價值，股東和潛在投資者將會“用腳投票”，管理層的壓力顯而易見。因此，市場競爭增加了管理層偷懶成本。另一方面，激烈的市場競爭下管理層時刻面臨著企業(yè)破產(chǎn)清算威脅，而企業(yè)一旦破產(chǎn)其將面臨薪酬損失或者是解聘風險。為了努力改善經(jīng)營績效，管理層將努力選擇高回報的投資項目，合理制定投資方案，審慎決策，投資不足現(xiàn)象也因此減少。本文提出研究假設：

H2：產(chǎn)品市場競爭程度越高，越能緩解投資不足。

2.3 市場競爭、內(nèi)部控制與投資不足

那么產(chǎn)品市場競爭和內(nèi)部控制兩者的綜合作用會對投資不足產(chǎn)生什么樣的影響呢？產(chǎn)品市場競爭和內(nèi)部控制在緩解企業(yè)投資不足上可能是替代關系。一方面，內(nèi)部控制雖然能夠提高財務報告質(zhì)量，緩解信息不對稱的程度，但現(xiàn)行的財務報告本身卻存在局限性。首先，現(xiàn)行的財務報告信息不完整，只注重對固定資產(chǎn)、存貨等有形資產(chǎn)的確認、計量和披露，卻忽視了對人力資本、知識產(chǎn)權等無形資產(chǎn)的披露。但在知識經(jīng)濟時代，人力資本、知識產(chǎn)權等信息卻是公司在激烈的市場競爭中保持優(yōu)勢地位的關鍵。其次，現(xiàn)行的財務報告注重歷史成本會計信息的披露，這無益于投資者依據(jù)財務報表做出合理的經(jīng)濟決策[20]，而市場競爭卻能在很大程度上彌補這種缺陷。以往的研究結(jié)果表明，市場集中度高的行業(yè)信息披露較少，高度競爭行業(yè)中信息披露質(zhì)量更高[21]。在高度競爭行業(yè)中，公司為了緩解融資約束會披露更多信息，展現(xiàn)公司“軟實力”，增強投資者的信心，從而達到降低資本成本的目的。此外，在高度競爭的市場環(huán)境中，分析師跟蹤人數(shù)更多[22]，同時預測的精準度也更高[23]。而證券分析師在資本市場中發(fā)揮著重要作用，其不僅能夠獲得企業(yè)的公眾信息，還能挖掘企業(yè)的私人信息。同時利用這些信息向投資者提供各種預測和投資建議，能夠顯著影響投資者的投資決策。所以，相較于財務報告信息的滯后性，市場競爭帶來的公司信息更全面、及時且更加便利于投資決策。綜上所述，市場競爭機制有效彌補了財務報告的缺陷。另一方面，產(chǎn)品市場競爭作為一種外部治理機制，其信息效應、激勵效應和監(jiān)督效應能夠顯著抑制管理層的機會主義行為，減輕管理層和股東之間的代理沖突，緩解投資不足。在市場競爭越來越激烈的情況下，內(nèi)部控制發(fā)揮的作用也相應降低了。

產(chǎn)品市場競爭和內(nèi)部控制在緩解企業(yè)投資不足上也可能形成互補關系。產(chǎn)品市場競爭越激烈，越能促進內(nèi)部控制質(zhì)量的提高[24]。公司所在行業(yè)競爭越激烈，面臨的風險越大。激烈的市場競爭機制將內(nèi)部控制質(zhì)量低下、風險控制能力弱的企業(yè)淘汰，這促使企業(yè)提升內(nèi)部控制水平，規(guī)避破產(chǎn)和被兼并的風險[25]。產(chǎn)品市場競爭促進了內(nèi)部控制質(zhì)量的提升，高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠減輕信息不對稱，降低資本成本和代理成本，緩解投資不足。由此，本文提出兩個對立假設：

H3a：市場競爭程度越高，內(nèi)部控制對投資不足的緩解作用越弱，產(chǎn)品市場競爭與內(nèi)部控制之間存在替代關系。

H3b：市場競爭程度越高，內(nèi)部控制對投資不足的緩解作用越強，產(chǎn)品市場競爭與內(nèi)部控制之間存在互補關系。

3 研究設計

3.1 樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文以2001-2016年中國滬深兩市A股上市公司為研究樣本，樣本期間始于2001年的原因在于內(nèi)部控制質(zhì)量數(shù)據(jù)從2001年開始得到完整的測算。我們還剔除了金融業(yè)公司、發(fā)行B股和H股的上市公司、PT、ST和退市的公司以及數(shù)據(jù)不全的公司，最終得到9296個投資不足樣本。

本文數(shù)據(jù)主要來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和迪博內(nèi)部控制與風險管理數(shù)據(jù)庫，對所有連續(xù)變量進行了1%的Winsorize 處理。采用的統(tǒng)計軟件為stata 14.0。

3.2 變量度量

3.2.1 投資不足的度量

Richardson提出的投資效率測度模型已被學術界廣泛運用，本文也采用該模型來衡量投資不足，即用該模型的回歸殘差衡量非效率投資。為此，本文進行如式（1）的回歸。預期投資的回歸結(jié)果，如表1所示。

（1）

模型（1）中INVt表示投資水平，以（購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金-處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額）/上年末總資產(chǎn)計算而來；ASSETt-1為上年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)；GROWTHt-1為上一年公司Tobin Q值；LEVt-1為公司資產(chǎn)負債率；RETt-1為上一年股票收益率；AGEt-1為截至上年末的公司上市年限；CASHt-1為上年末貨幣資金/上年末總資產(chǎn)，同時控制行業(yè)IND和年度YEAR的影響。如果該模型殘差小于0，則存在投資不足，用符號UNDERINV表示。

3.2.2 市場競爭的度量

（1）赫芬達爾指數(shù)。

其中，Xi表示企業(yè)i的年度主營業(yè)務收入，X表示行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)的年度主營業(yè)務收入之和。本文采取HHI乘以（-1）后的所得值FHHI來衡量產(chǎn)品市場競爭程度，F(xiàn)HHI越小，表明市場競爭激烈程度越低。

（2）CR4指數(shù)。

CR4是指行業(yè)內(nèi)前4大企業(yè)的銷售收入之和占行業(yè)總銷售收入的比重，本文采用CR4指數(shù)乘以（-1）后的所得值FCR4來度量行業(yè)競爭程度，F(xiàn)CR4越小行業(yè)競爭程度越低。

3.2.3 內(nèi)部控制指數(shù)

本文采用上市公司的內(nèi)部控制指數(shù)除以100來衡量內(nèi)部控制質(zhì)量。該值越大，說明內(nèi)部控制質(zhì)量越高。

3.2.4 控制變量的選取

參考劉鳳委和李琦[26]、辛清泉等[27]、翟勝寶等[2]、姜付秀等[28]、王彥超[29]的研究，本文選取貨幣資金、管理費用率、大股東占款、籌資現(xiàn)金流、公司規(guī)模、成長性等作為控制變量。

3.3 模型設計

（2）

（3）

模型（2）用于檢驗市場競爭和內(nèi)部控制對投資不足的影響，由于放入了代表競爭強度的FHHI和FCR4，為避免多重共線性，模型中沒有放入行業(yè)虛擬變量。模型（3）考察市場競爭和內(nèi)部控制的綜合治理效應。變量定義，如表2所示。

4 實證結(jié)果分析

4.1 描述性統(tǒng)計分析

表3為變量的描述性統(tǒng)計表，該表報告了本文研究所涉及的投資不足、內(nèi)部控制、產(chǎn)品市場競爭指標以及各控制變量的樣本量、均值、中位數(shù)、標準差、最小值和最大值。從表3可以看出：第一，投資不足UNDERINV的最小值為0，最大值為0.112，均值與中位數(shù)分別為0.028和0.022，標準差為0.023，這一結(jié)果與現(xiàn)有研究結(jié)果相近。第二，在衡量產(chǎn)品市場競爭程度的指標中，F(xiàn)HHI的均值為-0.054，中位數(shù)為-0.009，F(xiàn)CR4的均值-0.26，中位數(shù)為-0.127。第三，內(nèi)部控制質(zhì)量IC的均值為6.809，中位數(shù)為6.855，表明樣本公司內(nèi)部控制平均質(zhì)量處于剛合格的水平。其他變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表3，不再贅述。

4.2 相關性分析

表4為各主要變量相關性分析結(jié)果，產(chǎn)品市場競爭水平的衡量指標FHHI和FCR4均與投資不足UNDERINV呈顯著負相關關系。內(nèi)部控制質(zhì)量IC和投資不足UNDERINV也呈負相關關系。相關性分析的結(jié)果驗證了假設1和假設2，即產(chǎn)品市場競爭程度越高及內(nèi)部控制質(zhì)量越高，越能夠改善投資不足。

4.3 多元回歸結(jié)果分析

4.3.1 假設1和假設2回歸結(jié)果分析

表5是內(nèi)部控制質(zhì)量和市場競爭與投資不足的多元回歸結(jié)果。在控制其他變量后，反映市場競爭水平的變量FHHI和FCR4的回歸系數(shù)分別為-0.01和-0.005，且在1%水平上顯著，表明市場競爭和投資不足呈顯著負相關的關系。即市場競爭越激烈，投資不足程度越輕，激烈的市場競爭能夠緩解投資不足，假設1得到驗證。投資不足UNDERINV和內(nèi)部控制指數(shù)IC也分別在5%和10%的水平上呈顯著負相關的關系，這驗證了研究假設2，即高質(zhì)量的內(nèi)部控制質(zhì)量能夠改善投資不足。

4.3.2 假設3回歸結(jié)果分析

表6是模型（3）的回歸結(jié)果。模型（3）在模型（2）的基礎上增加了產(chǎn)品市場競爭程度與內(nèi)部控制質(zhì)量的交乘項。從表6可以看出FHHI與IC的交乘項系數(shù)為-0.004，在10%水平上顯著。FCR4與IC的交乘項系數(shù)為-0.002，且在5%水平上顯著。這充分說明在產(chǎn)品市場競爭更激烈的情況下，產(chǎn)品市場競爭提升了內(nèi)部控制減輕投資不足的作用，產(chǎn)品市場競爭對內(nèi)部控制具有互補作用，由此驗證了假設3b。

4.4 穩(wěn)健性檢驗

為了增進上述結(jié)論的可靠性，本文做了如下穩(wěn)健性檢驗：

4.4.1 降低Richardson模型估計投資不足的系統(tǒng)性偏差

將投資不足企業(yè)的殘差按大小順序等分成四組，并刪除殘差值離零最近的一組，再進行上文的回歸，發(fā)現(xiàn)結(jié)論不變，如表7所示。

4.4.2 產(chǎn)品市場競爭代理變量

勒納指數(shù)也能夠反映市場中壟斷力量的強弱。本文參考周夏飛和周強龍[30]的研究，計算勒納指數(shù)的相反數(shù)（FLN）作為產(chǎn)品市場競爭的代理變量，對樣本分別運行上文的回歸模型，發(fā)現(xiàn)結(jié)果依然穩(wěn)健，如表8所示。

5 研究結(jié)論與啟示

本文以2001—2016年滬深A股上市公司為研究樣本，檢驗了市場競爭和內(nèi)部控制對投資不足的治理效應及兩種治理機制之間的關系，結(jié)果表明：市場競爭對投資不足具有顯著的治理效應，能有效緩解投資不足；同時，內(nèi)部控制也能夠有效改善投資不足；且在市場競爭激烈的環(huán)境下，內(nèi)部控制發(fā)揮的作用顯著增強，市場競爭和內(nèi)部控制兩種治理機制之間存在著互補關系。

本文的研究結(jié)論表明，首先，市場競爭和內(nèi)部控制對于治理投資不足都有顯著作用。從企業(yè)的角度來說，應該優(yōu)化內(nèi)部控制設計，保障內(nèi)部控制執(zhí)行，提升內(nèi)部控制質(zhì)量，以改善企業(yè)的經(jīng)營效率。其次，市場競爭能夠增強內(nèi)部控制對投資不足的治理作用。因此對于政府來說，營造公平的競爭環(huán)境、破除行業(yè)壟斷并積極發(fā)揮市場機制的作用顯得尤為重要。

本文的局限性在于：其一，對產(chǎn)品市場競爭的度量可能不準確。產(chǎn)品市場競爭同時受到上市公司和非上市公司經(jīng)營活動的影響，本文僅考慮了上市公司對其的影響，可能存在一定的偏差。其二，內(nèi)生性問題。產(chǎn)品市場競爭與投資不足可能存在相互影響導致內(nèi)生性問題?？紤]到合適的工具變量總是難以獲得，這些局限性將在后續(xù)研究中進一步完善。

參考文獻

[1]周偉賢.投資過度還是投資不足——基于A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2010，（9）：151-160.

[2]翟勝寶，馬靜靜，毛志忠.環(huán)境不確定性、產(chǎn)權性質(zhì)與上市公司投資效率[J].會計與經(jīng)濟研究，2015，（5）：11-23.

[3]王治，張皎潔，鄭琦.內(nèi)部控制質(zhì)量、產(chǎn)權性質(zhì)與企業(yè)非效率投資——基于我國上市公司面板數(shù)據(jù)的實證研究[J].管理評論，2015，27（9）：95-107.

[4]胡建平，干勝道.產(chǎn)品市場競爭、自由現(xiàn)金流量和代理成本[J].統(tǒng)計與決策2008，（7）：184-185.

[5]李萬福，林斌宋璐.內(nèi)部控制在公司投資中的角色：效率促進還是抑制？[J].管理世界，2011，（2）：81-99.

[6]余四林.內(nèi)部控制在上市公司投資中的角色：效率促進還是抑制？——基于A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].中國注冊會計師，2014，（12）：73-76.

[7]Cheng M， Dan D， Zhang Y. Does investment efficiency improve after the disclosure of material weaknesses in internal control over financial reporting？ [J]. Social Science Electronic Publishing，2015，56（1）：1-18.

[8]楊金，池國華.融資約束下內(nèi)部控制對投資不足的治理效應[J].中南財經(jīng)政法大學學報，2016，（6）：68-76.

[9]于忠泊，田高良.內(nèi)部控制評價報告真的有用嗎——基于會計信息質(zhì)量、資源配置效率視角的研究[J].山西財經(jīng)大學學報，2009，31（10）：110-118.

[10]荊龍姣.信息披露、產(chǎn)品市場競爭與投資效率的實證分析[J].統(tǒng)計與決策，2017（4）：173-176.

[11]胡曉，劉斌，蔣水全.產(chǎn)品市場競爭、稅收規(guī)避與資本投資——基于資金壓力和代理成本視角的實證考察[J].經(jīng)濟評論，2017，（1）：90-105.

[12]徐一民，張志宏.產(chǎn)品市場競爭、政府控制與投資效率[J].軟科學，2010，24（12）：23-27.

[13]劉曉華，張利紅.產(chǎn)品市場競爭、會計信息質(zhì)量與投資效率——2001—2014年中國A股市場的經(jīng)驗證據(jù)[J].中央財經(jīng)大學學報，2016，（9）：57-72.

[14]孫光國，莫冬燕.內(nèi)部控制對財務報告可靠性起到保證作用了嗎？——來自我國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].財經(jīng)問題研究，2012，（3）：96-103.

[15]Leuz C，Verrecchia R E. The Economic Consequences of Increased Disclosure[J]. Journal of Accounting Research，2000，38（5）：91-124.

[16]生艷梅，臧天郊.上市公司會計信息質(zhì)量與債務融資成本的關系研究[J].價值工程，2016，35（9）：45-47.

[17]Stiglitz J E，Weiss A. Credit Rationing in Markets with Imperfect Information[J].American Economic Review，1981，71（3）：393-410.

[18]趙純祥，張敦力.市場競爭視角下的管理者權力和企業(yè)投資關系研究[J].會計研究， 2013，（10）：67-74.

[19]Nalebuff B J，Stiglitz J E. Information，Competition，and Markets[J].American Economic Review，1983，73（2）：278-283.

[20]吳淑卿.淺議企業(yè)現(xiàn)行財務報告的局限及改進方向[J].山西財經(jīng)大學學報，2011（s2）：45.

[21]Ali A，Klasa S， Yeung E. Industry concentration and corporate disclosure policy [J].Journal of Accounting & Economics，2014，58（2-3）：240-264.

[22]Botosan C A. Managers' Motives to Withhold Segment Disclosures and the Effect of SFAS no. 131 on Analysts' Information Environment[J].Accounting Review，2005，80（3）：751-771.

[23]Stivers A E. Unraveling of Information： Competition and Uncertainty[J].Topics in Theoretical Economics，2004，4（1）：1151.

[24]張傳財，陳漢文.產(chǎn)品市場競爭、產(chǎn)權性質(zhì)與內(nèi)部控制質(zhì)量[J].會計研究，2017（5）：75-82.

[25]林鐘高，林夜.產(chǎn)品市場競爭、內(nèi)部控制與盈余管理[J].財會月刊，2015，（30）：15-21.

[26]劉鳳委，李琦.市場競爭、EVA評價與企業(yè)過度投資[J].會計研究，2013，（2）.54-62+95.

[27]辛清泉，林斌，王彥超.政府控制、經(jīng)理薪酬與資本投資[J].經(jīng)濟研究，2007，（8）：110-122.

[28]姜付秀，伊志宏，蘇飛等.管理者背景特征與企業(yè)過度投資行為[J].管理世界，2009，No.（1）：130-139.

[29]王彥超.融資約束、現(xiàn)金持有與過度投資[J].金融研究，2009，（7）：121-133.

[30]周夏飛，周強龍.產(chǎn)品市場勢力、行業(yè)競爭與公司盈余管理——基于中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2014，（8）：60-66.