徐蓉蓉

[摘 要]對比貴州茅臺2012—2017年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)，從盈利能力與驅(qū)動因素、盈利質(zhì)量與獲現(xiàn)質(zhì)量、營運(yùn)能力與資產(chǎn)管理方面分析貴州茅臺在面臨宏觀環(huán)境、行業(yè)環(huán)境、經(jīng)營環(huán)境帶來巨大威脅時，仍保持快速發(fā)展的原因及發(fā)展中的不足之處。結(jié)合2018年一季報(bào)對其未來發(fā)展能力進(jìn)行分析。

[關(guān)鍵詞]貴州茅臺；盈利能力與驅(qū)動因素；營運(yùn)能力與資產(chǎn)管理

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.30.079

從2012年起，伴隨中央“八項(xiàng)規(guī)定”、塑化劑事件、酒駕入刑、貴州“禁酒令”等政策的不斷頒布，白酒類企業(yè)遭受不同程度打擊。五糧液的價格下降近三成，貴州茅臺53°飛天從2012年的2300元/瓶跌至2015年的800元/瓶。盡管如此，近年來貴州茅臺的營業(yè)收入依舊可觀，呈逐年上升趨勢，該公司保持了快速發(fā)展和較高的利潤率。本文對貴州茅臺2012—2017年財(cái)務(wù)報(bào)表從戰(zhàn)略視角進(jìn)行分析，以探索貴州茅臺快速發(fā)展的原因，結(jié)合2018年一季報(bào)對其未來發(fā)展能力進(jìn)行分析。

1 戰(zhàn)略分析

貴州茅臺酒股份有限公司主要收入來源于高度茅臺酒，茅臺酒作為醬香型白酒，制作工藝獨(dú)特，受天氣、地理?xiàng)l件等自然因素限制，無法在短時間內(nèi)實(shí)現(xiàn)機(jī)械化作業(yè)，導(dǎo)致價高量少。消費(fèi)群體主要是公款消費(fèi)者、有地位和財(cái)力的高收入人群。在中央“八項(xiàng)規(guī)定”出臺后，“三公”經(jīng)費(fèi)實(shí)現(xiàn)零增長，高端白酒就在公費(fèi)采購的名單上消失。國酒雖銷往國外多數(shù)國家，但其在口感和價位上都不能滿足國外消費(fèi)者，導(dǎo)致海外市場份額較少。

在面臨宏觀環(huán)境、行業(yè)環(huán)境、經(jīng)營環(huán)境帶來的巨大威脅下，公司充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，把“弘揚(yáng)國酒文化、追求卓越創(chuàng)新”落實(shí)到戰(zhàn)略中，制定了多元化、差異化、集中化相結(jié)合的發(fā)展戰(zhàn)略，采用“經(jīng)銷商+超市+云商”的銷售模式。形成了低度、高中低檔、極品三大系列200多個規(guī)格品種，全方位躋身市場，從而占據(jù)了白酒市場制高點(diǎn)，稱雄于中國極品酒市場。

2 2012—2017年財(cái)務(wù)分析

2.1 盈利能力與驅(qū)動因素分析

由表1可知近六年公司毛利率均維持在89%以上，高毛利率和近年來飛天連續(xù)幾次上調(diào)售價、擴(kuò)產(chǎn)、增銷有關(guān)，也是茅臺實(shí)行高品牌戰(zhàn)略的成果。凈利率輕微下降，2016年創(chuàng)新低至46.14%，2017年環(huán)比上升7.98%。這和政府對其生產(chǎn)原材料采取定價保護(hù)措施有關(guān)，也說明公司生產(chǎn)成本控制能力不錯。

2012—2016年總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率逐年遞減，表明企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張水平與利潤水平不匹配。2017年總資產(chǎn)收益率較上年上升7.21%、凈資產(chǎn)收益率較上年上升8.51%，表明系列酒產(chǎn)品升級策略成功以及對中端市場的滲透迅速?？傎Y產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率在資產(chǎn)規(guī)模龐大的前提下高于行業(yè)水平，說明企業(yè)盈利能力強(qiáng)，也是由茅臺酒長期價高量少的奢侈品標(biāo)志決定的，加上企業(yè)利用饑餓營銷，更保證了較高的盈利能力。

由表2可見銷售收現(xiàn)比率均大于1，表示現(xiàn)金流入幾乎全部來源于銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金，說明其收入來源穩(wěn)定。

營業(yè)收入中預(yù)收款比重較高，2016年高達(dá)45.14%，2017年是24.78%，是其苦心經(jīng)營的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)所帶來的，2017年下降了20.36%，是去年備貨打款提前、打款節(jié)奏波動導(dǎo)致基數(shù)較高，無關(guān)經(jīng)銷商打款積極性，營業(yè)收入變現(xiàn)能力強(qiáng)。

經(jīng)營收現(xiàn)比率在2012—2014年在40.01%～45.06%小幅下滑，2015年沖高至53.39%，2016年直線上升到96.37%，同年預(yù)收款創(chuàng)新高達(dá)175.41億元（見表4），說明經(jīng)營現(xiàn)金流中有預(yù)收款政策的功勞，也與前幾年的擴(kuò)產(chǎn)有關(guān)。2017年經(jīng)營收現(xiàn)比率下降到38.05%，環(huán)比下降60.52%，同年預(yù)收賬款環(huán)比下降17.74%、營業(yè)收入環(huán)比上升49.81%，這與增銷、茅臺酒工藝有關(guān)。且應(yīng)收賬款余額逐年遞減（見表4），2016年、2017年甚至是零，進(jìn)一步證實(shí)茅臺的現(xiàn)款交易、訂購交易，表明營業(yè)收入變現(xiàn)比率高。

利潤變現(xiàn)比率均值是78.07%，2016年達(dá)最高154.34%、2017年最低56.89%，說明營業(yè)利潤的變現(xiàn)程度高，其賬面利潤變現(xiàn)度越高表示人為操作賬面利潤的可能性越小。結(jié)合表4可知預(yù)收賬款在2017年較2016年下降了17.74個百分點(diǎn)，不排除2016年利潤變現(xiàn)比率高與經(jīng)銷商積極打款有關(guān)。

資本金現(xiàn)金流量比率逐年提高，2016年、2017年均值是23.73，充分說明所有者投入資本的回報(bào)能力很強(qiáng)，結(jié)合總資產(chǎn)中貨幣資金占比均在42%以上、流動資產(chǎn)中貨幣資金占比均在60%左右，更說明收入獲現(xiàn)能力強(qiáng)，不僅能滿足經(jīng)營需求，還可以支付給股東，茅臺的現(xiàn)金股利支付率在50%左右就是最好的印證。

綜上表明企業(yè)盈利質(zhì)量、獲現(xiàn)質(zhì)量非常好。

2.3 營運(yùn)能力與資產(chǎn)管理分析

茅臺的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)得很快，2016年其甚至沒有應(yīng)收賬款余額。主要是其經(jīng)銷商政策導(dǎo)致，進(jìn)一步表明了企業(yè)較強(qiáng)的流動性（如表3所示）。

存貨周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)水平（見下圖），不是公司銷售能力弱于行業(yè)水平，而是茅臺酒生產(chǎn)工藝所致。2012—2015年周轉(zhuǎn)率逐年下降，主要受“三公”消費(fèi)嚴(yán)格把控、塑化劑事件、之前擴(kuò)產(chǎn)有關(guān)。2016年、2017年周轉(zhuǎn)率呈階梯式上升，與其相關(guān)多元化戰(zhàn)略、市場滲透戰(zhàn)略有關(guān)。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2012年起呈上升之勢，在2015年高達(dá)2339.18天，由于醬香型白酒“越陳越香”的特點(diǎn)，使其價值與儲存時間成正比，這也導(dǎo)致2016年、2017年?duì)I業(yè)收入創(chuàng)新高，同時也消耗了更多倉儲成本及人工管理費(fèi)用。

存貨周轉(zhuǎn)率對比

受存貨的影響，其總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也低、周轉(zhuǎn)天數(shù)也長，且周轉(zhuǎn)率呈逐年遞減的趨勢。主要受資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大的影響，又因2016年銷量增加，致使2017年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較上年提高了0.09次、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)較上年縮短了165.31天，仍應(yīng)加以重視控制風(fēng)險。

近六年總資產(chǎn)現(xiàn)金報(bào)酬率為17.90%～37.59%，均值是25.71%。表示每投入100元可以賺25.71元的現(xiàn)金利潤。結(jié)合表4看其財(cái)務(wù)費(fèi)用常年為負(fù)數(shù)：一是銀行存款余額很大，給公司帶來巨額的利息收入；二是資金轉(zhuǎn)移給其他企業(yè)使用。應(yīng)摒棄傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，實(shí)為現(xiàn)金牛特性，把其認(rèn)定成企業(yè)的競爭力。

綜上所述，存貨、總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)不太好，結(jié)合其產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力綜合分析，其核心利潤變現(xiàn)能力比較強(qiáng)，有效降低了運(yùn)營風(fēng)險，整體營運(yùn)能力較強(qiáng)、資產(chǎn)管理得當(dāng)。

3 未來發(fā)展能力分析

公司2018年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入174.66億元，同比增長32.21%，在年初提價、成本上升及系列酒高增長的綜合影響下毛利率變動平穩(wěn)（是91.31%，去年同期是91.16%）。銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用率分別是5.14%和6.55%，銷售凈利率52.28%，同比上升6.3個百分點(diǎn)。預(yù)收賬款131.72億元，環(huán)比下降30.63%，主要是公司去年下半年嚴(yán)格限制經(jīng)銷商提前打款，要在月訂單審核通過后才能打款，周期縮短所致。根據(jù)茅臺酒生產(chǎn)工藝、生產(chǎn)周期和過去幾年的產(chǎn)量來看，2018年、2019年公司的市場供應(yīng)量增幅有限，而市場需求還在持續(xù)增長，茅臺依舊是賣方市場。

公司強(qiáng)化云商戰(zhàn)略，規(guī)范經(jīng)銷商管理。云商2.0戰(zhàn)略提高指導(dǎo)價成功抬升均價，同時也是對經(jīng)銷商不囤貨、不捂售、不搭售的市場引導(dǎo)。進(jìn)一步優(yōu)化線上網(wǎng)絡(luò)營銷渠道，攜手京東加大推廣醬香酒，向阿里學(xué)習(xí)大數(shù)據(jù)建設(shè)，上線茅臺醬香酒網(wǎng)易考拉海購旗艦店。

綜合來看，其盈利能力強(qiáng)、獲現(xiàn)能力強(qiáng)，即使在宏觀環(huán)境發(fā)生諸多重大變化的情況下，還能順應(yīng)市場積極進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整維持現(xiàn)金牛的強(qiáng)勢地位、在行業(yè)中稱霸。同時公司應(yīng)高度關(guān)注存貨周轉(zhuǎn)、行業(yè)景氣度波動，注意控制食品安全事件風(fēng)險、控制規(guī)模擴(kuò)張水平與利潤水平不匹配所帶來的風(fēng)險。整體而言，貴州茅臺處于行業(yè)較高的水平，財(cái)務(wù)狀況表現(xiàn)良好。

參考文獻(xiàn)：

車淑艷.貴州茅臺財(cái)務(wù)分析及價值評估[D].上海：華東交通大學(xué)，2016.