張信東（博士生導(dǎo)師），郭瑞蕓

一、引言

2002年，我國(guó)加入WTO后面臨著復(fù)雜的新形勢(shì)和日益激烈的經(jīng)濟(jì)全球化與綜合國(guó)力競(jìng)爭(zhēng)，為保證中國(guó)特色社會(huì)主義事業(yè)健康發(fā)展，中共中央、國(guó)務(wù)院制定下發(fā)了《2002-2005年全國(guó)人才隊(duì)伍建設(shè)規(guī)劃綱要》，首次提出了“實(shí)施人才強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略”，對(duì)新時(shí)期我國(guó)人才隊(duì)伍建設(shè)進(jìn)行了總體謀劃。在黨的十九大報(bào)告中，習(xí)近平總書(shū)記強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)定實(shí)施科教興國(guó)戰(zhàn)略、人才強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略”，再次重申了人才的重要性。人才資源是第一資源，也是創(chuàng)新活動(dòng)中最為活躍、最為積極的因素，建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)呼喚凝聚關(guān)鍵人才，培養(yǎng)造就未來(lái)人才。

“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代，新興產(chǎn)業(yè)、中小微創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)開(kāi)始實(shí)施“人才強(qiáng)國(guó)”戰(zhàn)略，逐步發(fā)展為“人才高地”的重要組成部分，也是實(shí)體經(jīng)濟(jì)最活躍的部分。上市公司為了最大限度地提高績(jī)效水平，不惜花費(fèi)高昂的成本來(lái)招募和留住能力強(qiáng)的管理者。那么，能力強(qiáng)的管理者是否能有效提高公司績(jī)效呢？現(xiàn)有文獻(xiàn)并未給出一致的結(jié)論。有研究認(rèn)為更有能力的管理者可以給企業(yè)帶來(lái)更高的業(yè)績(jī)[1]，比如管理者的能力越強(qiáng)，企業(yè)的盈余預(yù)測(cè)越精確[2]，審計(jì)費(fèi)用越低[3]。與此相矛盾的是，有研究認(rèn)為能力強(qiáng)的管理者為尋求自身效用最大化[4]，會(huì)利用機(jī)會(huì)操縱利潤(rùn)、平滑盈利數(shù)字[5]，影響外界對(duì)企業(yè)的看法，從而導(dǎo)致較低的盈余質(zhì)量[6]。

關(guān)于管理者能力作用的矛盾證據(jù)表明，無(wú)法明確更有能力的管理者是否能夠提高企業(yè)績(jī)效，這激勵(lì)本文檢驗(yàn)其他變量的作用，如管理酌處權(quán)和監(jiān)督質(zhì)量，這在先前的管理者能力相關(guān)研究文獻(xiàn)中很少被考慮。Agarwal等[7]指出，只有提供更高水平的酌處權(quán)，更有能力的管理者才能充分發(fā)揮自己的能力。Hambrick[8]認(rèn)為，管理酌處權(quán)框架對(duì)管理者如何影響公司績(jī)效具有調(diào)節(jié)作用。但是，Mishra[9]指出更有能力的管理者可能利用這一酌處權(quán)，Stulz[10]和Fama[11]也強(qiáng)調(diào)了監(jiān)督在遏制管理尋租激勵(lì)措施中的作用。因此，從企業(yè)內(nèi)部看，管理者經(jīng)營(yíng)公司的過(guò)程并不是“無(wú)摩擦”的，其管理過(guò)程及能力水平的發(fā)揮要受到董事會(huì)的放權(quán)水平和監(jiān)督的影響，因此本文引入管理者的酌處權(quán)和監(jiān)督質(zhì)量，深入分析管理者能力對(duì)公司績(jī)效的影響。

一方面，從放權(quán)的角度看，現(xiàn)有文獻(xiàn)很少關(guān)注管理酌處權(quán)的調(diào)節(jié)作用，本文把管理酌處權(quán)納入管理者能力對(duì)公司績(jī)效影響的分析體系中，采用2011～2016年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù)，通過(guò)實(shí)證分析，提供了有關(guān)管理者能力、管理酌處權(quán)對(duì)企業(yè)績(jī)效綜合影響的證據(jù)。研究表明，更高級(jí)別的管理權(quán)限可以使更有能力的管理人員進(jìn)一步提高公司績(jī)效。另一方面，從監(jiān)督的角度看，文章在管理酌處權(quán)的基礎(chǔ)上，加入權(quán)力的制衡，綜合考慮放權(quán)、監(jiān)督對(duì)管理者能力和公司績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，只有當(dāng)有能力的管理者受到更嚴(yán)格的監(jiān)督時(shí)，管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司績(jī)效的影響才會(huì)更加明顯。因此，對(duì)管理者權(quán)力的制約和平衡，在管理者能力的發(fā)揮水平上具有重要的意義。

本文的貢獻(xiàn)在于：一是理論意義，目前有關(guān)管理者能力與公司績(jī)效關(guān)系的研究，還沒(méi)有充分考慮管理酌處權(quán)和監(jiān)督質(zhì)量的作用，本文通過(guò)對(duì)管理者能力、管理酌處權(quán)和監(jiān)督質(zhì)量的量化，基于放權(quán)和監(jiān)督的雙視角，利用實(shí)證研究提供可靠的理論證據(jù)，有利于拓展研究視角。二是實(shí)踐意義，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，為創(chuàng)業(yè)型、中小型以及高科技產(chǎn)業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展提供必要的理論依據(jù)，企業(yè)要想提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，不僅要強(qiáng)化創(chuàng)新型人才的培養(yǎng)，還要注重簡(jiǎn)政放權(quán)與創(chuàng)新監(jiān)督的有機(jī)結(jié)合，既賦予管理者適當(dāng)?shù)淖锰帣?quán)，以充分釋放管理者的才能，又要對(duì)其實(shí)施有效的監(jiān)督，防止權(quán)力的濫用，通過(guò)做好權(quán)力的“收”與“放”，推動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）管理者能力與公司績(jī)效

管理者能力是指高層管理者在其他條件既定的情況下，有效利用公司既有的資源創(chuàng)造產(chǎn)出的能力，從根本上說(shuō)就是提高組織效率的能力，是管理者能夠準(zhǔn)確把握并且提升組織效率的關(guān)鍵[12]。

Demerjian等[1]提出，更有能力的管理者可以更深入地了解企業(yè)和行業(yè)發(fā)展，更準(zhǔn)確地估計(jì)產(chǎn)品需求和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，選擇更好的項(xiàng)目，從而進(jìn)行更有效的管理。同樣，Custódio等[13]也表明行業(yè)內(nèi)CEO具有優(yōu)越的談判技巧。先前的研究還表明，更強(qiáng)的管理者能力與更好的企業(yè)績(jī)效相關(guān)[14]。此外，Leverty、Grace[14]的研究表明，更有能力的管理者可以最大化成本、收入、公司規(guī)模、技術(shù)和資源配置的效率。同樣，Chang等[15]也提出企業(yè)績(jī)效的差異來(lái)源于CEO因素?；谏鲜鲅芯?，與孫慧琳[16]的研究一致，本文提出以下假設(shè)：

H1：管理者能力與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）管理酌處權(quán)

根據(jù)管理層權(quán)力理論，管理酌處權(quán)是指管理層能夠按照自己的意圖來(lái)經(jīng)營(yíng)公司、酌情處理相關(guān)事務(wù)的權(quán)力。在研究管理者能力對(duì)提高公司績(jī)效的作用時(shí)，先前的研究并沒(méi)有考慮管理酌處權(quán)的調(diào)節(jié)作用，這對(duì)于更有能力的管理者充分利用其能力來(lái)取得良好的企業(yè)經(jīng)營(yíng)效果可能至關(guān)重要。因此，在以前的文獻(xiàn)中記錄的企業(yè)績(jī)效效應(yīng)可能不僅僅歸因于管理者能力，例如，F(xiàn)inkelstein、Boyd[17]指出，更高水平的管理酌處權(quán)可以增加對(duì)組織績(jī)效的影響，因?yàn)樵谶@種情況下，管理組織的限制因素通常不那么多。Boyd、Gove[18]指出，導(dǎo)致管理者特定效應(yīng)的橫截面變量是管理酌處權(quán)的限制。Agarwal等[19]進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了管理酌處權(quán)的作用，他們認(rèn)為更有能力的管理者只有在得到更高水平的酌處權(quán)時(shí)才能充分利用其能力產(chǎn)生更好的經(jīng)營(yíng)效果。Hambrick、Quigley[20]認(rèn)為，盡管高層管理人員有較大的潛力來(lái)影響公司績(jī)效，但他們一般面臨著相當(dāng)多的制約因素，影響了其能力的全面發(fā)揮，因此Hambrick、Quigley呼吁未來(lái)的研究要進(jìn)一步調(diào)查管理酌處權(quán)在評(píng)估管理者是否充分利用其能力方面的作用?；谏鲜鲎C據(jù)，管理酌處權(quán)可以增加高層管理人員的潛在邊際產(chǎn)品，從而提高其直接影響企業(yè)績(jī)效的能力；也就是說(shuō)，在更高層次的管理酌處權(quán)下，更強(qiáng)的管理能力對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響更為明顯。同時(shí)，在低層次的管理酌處權(quán)下，管理者能力不能充分發(fā)揮出來(lái)，有礙于公司績(jī)效的提升。因此，本文提出以下假設(shè)：

H2：管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司績(jī)效之間的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用。

H2a：當(dāng)管理酌處權(quán)較大時(shí)，管理者能力會(huì)促進(jìn)公司績(jī)效的提高。

H2b：當(dāng)管理酌處權(quán)較小時(shí)，管理者能力會(huì)削弱公司績(jī)效的提高。

（三）監(jiān)督質(zhì)量

根據(jù)委托代理理論，作為“自利”的經(jīng)濟(jì)人，公司管理層的終極目標(biāo)并不是股東利益最大化，而是追求自身利益最大化。有文獻(xiàn)表明，更有能力的管理者意識(shí)到他們的招募成本高昂且難以替代[21]，因此更有動(dòng)機(jī)濫用提供給他們的酌處權(quán)。例如，管理者的酌處權(quán)激發(fā)更多的管理尋租行為。同時(shí)，很多文獻(xiàn)都強(qiáng)調(diào)了監(jiān)督的重要性?，F(xiàn)有文獻(xiàn)表明，受監(jiān)督較少的管理者從事公司建設(shè)、次優(yōu)投資和披露機(jī)會(huì)主義財(cái)務(wù)報(bào)告的動(dòng)機(jī)較強(qiáng)[22]，借此降低其就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，并通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模獲得更高的賠償金，這些往往會(huì)損害股東的權(quán)益。另外，當(dāng)監(jiān)督質(zhì)量較差時(shí)，檢測(cè)管理者的機(jī)會(huì)主義行為會(huì)很困難。因此，對(duì)更有能力的管理者施加更高水平的監(jiān)督可能會(huì)阻礙他們利用其管理酌處權(quán)。對(duì)此，本文提出以下假設(shè)：

H3：當(dāng)有能力的管理者受到更嚴(yán)格的監(jiān)督時(shí)，管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司績(jī)效間關(guān)系的影響更加明顯。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

創(chuàng)業(yè)板自2009年10月啟動(dòng)以來(lái)已持續(xù)運(yùn)營(yíng)8年，促進(jìn)了國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，吸引了較多優(yōu)秀的人才，對(duì)改變傳統(tǒng)社會(huì)的價(jià)值觀念和思維方式、實(shí)施人才強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略發(fā)揮著重要的作用。故本文選取2011～2016年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)管理者能力對(duì)公司績(jī)效的影響。對(duì)初始樣本進(jìn)行如下篩選：①剔除數(shù)據(jù)缺失樣本；②剔除當(dāng)年ST、?ST的上市公司樣本。最終獲得2118個(gè)樣本觀測(cè)值。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)，對(duì)于缺失數(shù)據(jù)基于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)和公司官網(wǎng)進(jìn)行補(bǔ)充。

（二）研究變量

1.公司績(jī)效。為全面分析管理者能力對(duì)公司績(jī)效的影響，本文將公司績(jī)效劃分為短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效兩類(lèi)，參照Murray[23]、Tobin[24]的測(cè)量方法，分別用總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）、托賓Q值（Tobin's Q）兩個(gè)變量來(lái)測(cè)量績(jī)效值。

2.管理者能力。Demerjian等[1]于2012年創(chuàng)造性地提出DEA-Tobit二階段計(jì)量模型來(lái)計(jì)算管理者能力，由于該方法簡(jiǎn)單直觀，可以較好地剔除其他變量的干擾，對(duì)每個(gè)公司每一年度的管理者能力進(jìn)行計(jì)量，已被大多數(shù)文獻(xiàn)廣泛采用[25][26]。本文也采用這一方法來(lái)計(jì)量管理者能力。

第一階段，使用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析（DEA）分行業(yè)計(jì)算公司投入產(chǎn)出的效率值。投入指標(biāo)包括固定資產(chǎn)凈值（Fixed Asset）、無(wú)形資產(chǎn)凈值（Intangible Asset）、開(kāi)發(fā)支出（RD）、主營(yíng)業(yè)務(wù)成本（Cost）、商譽(yù)（Good Will）、管理銷(xiāo)售費(fèi)用（Expense）六項(xiàng)，產(chǎn)出指標(biāo)為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（Sale）。根據(jù)模型（1），計(jì)算得到每個(gè)公司每一年度的效率值（Firm Efficiency）。

第二階段，利用Tobit回歸將管理者能力的貢獻(xiàn)值分離出來(lái)。因?yàn)楣究?jī)效受管理者能力和其他因素的共同影響，把其他主要因素的影響分離出去，剩下的就是管理者能力的影響。其中，公司特有因素包括資產(chǎn)規(guī)模（Size）、市場(chǎng)份額（Market Share）、自由現(xiàn)金流（Free Cash Flow）、上市年限（Age）、公司多元化程度（Business Segment Concentration）五項(xiàng)。對(duì)模型（2）進(jìn)行回歸，控制年度變量（Year），剔除公司特有因素對(duì)效率值的影響，得到的殘差（ε）即為管理者能力（MA）。

3.管理酌處權(quán)。管理酌處權(quán)是指管理層能夠按照自己的意圖來(lái)經(jīng)營(yíng)公司、酌情處理相關(guān)事務(wù)的權(quán)力。Boyd、Salamin[27]研究認(rèn)為，Miles等[28]劃分的戰(zhàn)略類(lèi)型可以被看作是管理酌處權(quán)的代理變量。Boyd、Gove[18]認(rèn)為管理酌處權(quán)可能來(lái)自企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。例如，由于探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的特點(diǎn)是追求首創(chuàng)市場(chǎng)和創(chuàng)新戰(zhàn)略，這需要投資多種新技術(shù)來(lái)設(shè)計(jì)新產(chǎn)品以及開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品市場(chǎng)，因此它為管理者提供了更大的酌處權(quán)。相反，一個(gè)側(cè)重于效率的防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略旨在降低風(fēng)險(xiǎn)[29]，并在業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)中采用更嚴(yán)格的規(guī)則和程序，導(dǎo)致管理酌處權(quán)相當(dāng)?shù)拖隆?/p>

因此，本文根據(jù)Miles等[28]的探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略劃分，遵循Bentley等[22]的研究方法，基于以下六個(gè)指標(biāo)來(lái)構(gòu)建經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略指數(shù)：①研發(fā)支出與銷(xiāo)售額的比率（RDS）；②員工總數(shù)與銷(xiāo)售額的比率（EMPS）；③銷(xiāo)售額的變化率（REV）；④銷(xiāo)售、管理費(fèi)用與銷(xiāo)售額的比率（SGA）；⑤員工波動(dòng)率（SDEMPS）；⑥資本強(qiáng)度（CAP）。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)證監(jiān)會(huì)《2012年行業(yè)分類(lèi)指引》，把上述指標(biāo)分年度、分行業(yè)進(jìn)行排序并分成五等份進(jìn)行賦值，即最高的五分位數(shù)觀測(cè)值賦值為5，最低的五分位數(shù)觀測(cè)值賦值為1。其中資本強(qiáng)度（CAP）采取反向賦值，即最高的五分位數(shù)觀測(cè)值賦值為1，最低的五分位數(shù)觀測(cè)值賦值為5。這樣，每個(gè)公司六個(gè)指標(biāo)的得分總和最高為 30（6×5），最低為 6（6×1）。根據(jù)Bentley等[22]的研究，得分介于24～30之間為探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，得分介于6～12之間為防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。

4.監(jiān)督質(zhì)量。財(cái)務(wù)分析師在會(huì)計(jì)和金融方面擁有豐富的知識(shí)和大量的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在跟蹤和監(jiān)督管理績(jī)效以及財(cái)務(wù)報(bào)告決策方面具有比較優(yōu)勢(shì)。當(dāng)財(cái)務(wù)報(bào)表所提供的企業(yè)價(jià)值信息較少時(shí)，分析師的私人信息就變得特別有價(jià)值。更多的分析師跟蹤會(huì)提高企業(yè)的透明度，從而抑制管理者的機(jī)會(huì)主義行為，減少代理沖突。因此，本文使用分析師跟蹤的數(shù)量來(lái)測(cè)量監(jiān)督質(zhì)量。

5.控制變量。文章在梳理有關(guān)公司績(jī)效影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)后，系統(tǒng)控制年度虛擬變量（Year）和反映企業(yè)財(cái)務(wù)特征的四個(gè)變量：資產(chǎn)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）、流動(dòng)性比率（Liquitidy Ratio）和運(yùn)營(yíng)能力（Operational Capability）。此外，由于管理者能力對(duì)公司績(jī)效的影響是長(zhǎng)期積累、漸變的過(guò)程，本文對(duì)公司績(jī)效的滯后項(xiàng)（lag ROA、lag Q）分別進(jìn)行控制。

相關(guān)變量的定義詳見(jiàn)表1。

（三）實(shí)證模型設(shè)定

本文構(gòu)造如下三個(gè)回歸方程，模型（3）用于檢驗(yàn)管理者能力與公司績(jī)效之間的關(guān)系，模型（4）用于檢驗(yàn)管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力與公司績(jī)效間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，模型（5）用于檢驗(yàn)監(jiān)督質(zhì)量、管理酌處權(quán)的綜合影響。

其中，MA×PROSPECTOR、MA×DEFENDER分別表示管理者能力與探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略兩個(gè)變量的交乘項(xiàng)；MA×PROSPECTOR×ANALYST表示管理者能力、探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和分析師跟蹤三個(gè)變量的交乘項(xiàng)，MA×DEFENDER×ANALYST表示管理者能力、防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和分析師跟蹤三個(gè)變量的交乘項(xiàng)。

表1 主要變量的定義

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）變量的描述性統(tǒng)計(jì)

本文選取的樣本期間為2011～2016年，共493家上市企業(yè)，樣本觀測(cè)值累計(jì)達(dá)2118個(gè)。通過(guò)對(duì)原始數(shù)據(jù)的處理，得到的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。其中，管理者能力均值為-0.003，該變量為模型（2）回歸的殘差值，具有零均值特征，滿足回歸分析的條件。此外，短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效兩個(gè)績(jī)效指標(biāo)以及解釋變量的均值和中位數(shù)都比較接近，說(shuō)明文中所用指標(biāo)的原始數(shù)據(jù)不存在異常，并且其標(biāo)準(zhǔn)差和均值差異較大，保證了后文實(shí)證檢驗(yàn)的可靠性。

（二）實(shí)證結(jié)果分析

在進(jìn)行實(shí)證分析之前，首先進(jìn)行變量的多重共線性診斷，發(fā)現(xiàn)各模型中解釋變量的特征根（Eigenvalue）均大于0，且條件指數(shù)（Condition Index）均小于10，說(shuō)明回歸模型不存在嚴(yán)重的共線性問(wèn)題。其次，對(duì)樣本進(jìn)行 Hausman 檢驗(yàn)，chi2（6）=37.33，Prob＞chi2=0.0000，確定選用固定效應(yīng)模型。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

為驗(yàn)證研究假設(shè)，本文首先探討管理者能力如何影響公司績(jī)效，然后依次引入經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、分析師跟蹤兩個(gè)變量，進(jìn)一步考慮管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量對(duì)管理者能力與公司績(jī)效間關(guān)系的影響。

1.管理者能力對(duì)公司績(jī)效的影響。表3列示了管理者能力對(duì)公司短期績(jī)效的影響的回歸結(jié)果。在全樣本中，管理者能力對(duì)公司短期績(jī)效具有顯著正向影響（回歸系數(shù)為0.159，t值為18.17），表明創(chuàng)業(yè)板公司管理者能力越強(qiáng)，短期績(jī)效水平越高。觀察控制變量的估計(jì)結(jié)果可知，控制變量的回歸系數(shù)大部分在1%的水平上顯著。其中，企業(yè)規(guī)模、流動(dòng)性比率的回歸系數(shù)為正，表明公司規(guī)模越大、流動(dòng)性越強(qiáng)即當(dāng)公司抵御風(fēng)險(xiǎn)能力、償債能力較高時(shí)，公司的短期績(jī)效水平也較高。資產(chǎn)負(fù)債率與公司短期績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，表明公司負(fù)債水平過(guò)高時(shí)，融資能力將受到較大約束，導(dǎo)致公司績(jī)效下滑。H1得到驗(yàn)證。表4列示了管理者能力對(duì)公司長(zhǎng)期績(jī)效的影響的回歸結(jié)果。同樣，管理者能力對(duì)公司長(zhǎng)期績(jī)效具有顯著正向影響（回歸系數(shù)為2.496，t值為5.19），H1得證，表明創(chuàng)業(yè)板公司管理者能力越強(qiáng)，長(zhǎng)期績(jī)效水平越高。

2.管理酌處權(quán)的調(diào)節(jié)作用。在表5、表6中，加入探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略兩個(gè)指標(biāo)，主要檢驗(yàn)管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力與公司績(jī)效間關(guān)系的影響。在控制企業(yè)財(cái)務(wù)特征與時(shí)間效應(yīng)后，兩個(gè)績(jī)效指標(biāo)出現(xiàn)較強(qiáng)的異質(zhì)性。

對(duì)企業(yè)短期績(jī)效而言，管理者能力與公司績(jī)效在1%的水平上顯著相關(guān)，并且管理者能力與探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為正（回歸系數(shù)為0.113，t值為2.59），表明企業(yè)賦予管理者較高的酌處權(quán)時(shí)，管理者能力會(huì)促進(jìn)企業(yè)短期績(jī)效的提升；反之，管理者能力與防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)（回歸系數(shù)為-0.086，t值為-3.23），表明企業(yè)賦予管理者的酌處權(quán)較少時(shí)，管理者能力會(huì)削弱公司短期績(jī)效的提升。另外，在此模型設(shè)置中，運(yùn)營(yíng)能力與公司績(jī)效的正相關(guān)關(guān)系更加顯著。可以看出，管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力與企業(yè)短期績(jī)效間關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用，企業(yè)要想提升短期績(jī)效，就要賦予管理者適當(dāng)?shù)淖锰帣?quán)，以使管理者能力發(fā)揮積極的作用。H2得到驗(yàn)證。

表3 管理者能力對(duì)公司短期績(jī)效的影響

表4 管理者能力對(duì)公司長(zhǎng)期績(jī)效的影響

表5 管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司短期績(jī)效間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

表6 管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司長(zhǎng)期績(jī)效間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效而言，管理者能力與公司績(jī)效在1%的水平上顯著相關(guān)。從交乘項(xiàng)的顯著性來(lái)看，只有當(dāng)企業(yè)采取探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略時(shí)，交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為正（回歸系數(shù)為4.806，t值為1.92），表明較高的管理酌處權(quán)發(fā)揮了調(diào)節(jié)作用；而在企業(yè)采用防御性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的情況下，交乘項(xiàng)結(jié)果不顯著（回歸系數(shù)為1.902，t值為1.24），較低的管理酌處權(quán)不會(huì)發(fā)揮作用。也就是說(shuō)，企業(yè)要想提高長(zhǎng)期績(jī)效水平，就要對(duì)管理者充分放權(quán)，以期最大化管理者能力。H2得到部分驗(yàn)證。

3.分析師跟蹤的監(jiān)督作用及監(jiān)督機(jī)制。在考察監(jiān)督質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用之前，本文以分析師跟蹤為自變量、以短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效為因變量，首先檢驗(yàn)了分析師跟蹤的監(jiān)督作用及監(jiān)督機(jī)制。如表7第2、4列所示，分析師跟蹤對(duì)短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正（ROA的回歸系數(shù)為0.001，t值為5.58；Tobin's Q的回歸系數(shù)為0.035，t值為7.04），表明分析師跟蹤對(duì)公司績(jī)效具有正向影響。在第3、5列中，加入管理酌處權(quán)變量，并將管理酌處權(quán)與分析師跟蹤兩個(gè)變量交乘，由回歸結(jié)果可見(jiàn)，加入交乘項(xiàng)后的回歸模型比單一回歸模型的調(diào)整的R2值更高，表明其擬合效果更優(yōu)。從交乘項(xiàng)的結(jié)果來(lái)看，對(duì)于短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效，PROSPECTOR×ANALYST的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正，DEFENDER×ANALYST的回歸系數(shù)為負(fù)但不顯著，也就是說(shuō)，分析師通過(guò)對(duì)管理者探索性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的實(shí)施進(jìn)行監(jiān)督，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)公司績(jī)效的監(jiān)督，最終對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生正面影響。所以，分析師跟蹤對(duì)公司短期、長(zhǎng)期績(jī)效均具有一定的監(jiān)督作用。

表7 分析師跟蹤的監(jiān)督作用

4.管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量的綜合調(diào)節(jié)作用。綜合考察了分析師跟蹤的監(jiān)督作用和監(jiān)督機(jī)制后，本文將在管理酌處權(quán)的基礎(chǔ)上，加入分析師跟蹤變量，進(jìn)一步考慮管理者面臨的監(jiān)督質(zhì)量的制約作用。表8、表9具體列示了管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量的綜合調(diào)節(jié)作用。

從短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效的回歸結(jié)果來(lái)看，二者具有一致性。具體來(lái)說(shuō)，管理者能力與公司短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效水平仍然顯著正相關(guān)，但是管理酌處權(quán)的單一調(diào)節(jié)作用均不存在并且受到監(jiān)督質(zhì)量的影響。可以發(fā)現(xiàn)，只有當(dāng)監(jiān)督質(zhì)量比較高的時(shí)候，管理者能力、管理酌處權(quán)和分析師跟蹤的交乘項(xiàng)系數(shù)才在5%的水平上顯著為正，表明公司只有在受到較高質(zhì)量的監(jiān)督時(shí)，管理酌處權(quán)才能充分發(fā)揮其對(duì)管理者能力和公司績(jī)效的積極作用。也就是說(shuō)，公司為提高短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效，需要對(duì)管理者進(jìn)行充分的監(jiān)督，進(jìn)一步發(fā)揮管理酌處權(quán)的調(diào)節(jié)作用，最大化管理者能力。H3得到驗(yàn)證。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了增強(qiáng)結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性測(cè)試：第一，考慮極端值影響，在5%和95%的水平上剔除極端值進(jìn)行上述回歸，發(fā)現(xiàn)主要結(jié)果不變；第二，替換指標(biāo)，將短期財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）替換為短期市場(chǎng)績(jī)效指標(biāo)市盈率（PE），將長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)托賓Q（Tobin's Q）替換為長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效指標(biāo)股票收益率（Return），對(duì)模型重新進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)回歸結(jié)果沒(méi)有實(shí)質(zhì)性差異；第三，以分類(lèi)回歸的方法代替交互項(xiàng)的形式，按照管理酌處權(quán)對(duì)樣本進(jìn)行分類(lèi)回歸，重新檢驗(yàn)變量之間的相互作用關(guān)系，發(fā)現(xiàn)結(jié)果保持一致；第四，為了控制潛在異方差和序列相關(guān)問(wèn)題，對(duì)回歸系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)誤在年度和公司層面進(jìn)行Cluster處理，發(fā)現(xiàn)主要變量的系數(shù)和預(yù)期相符。

五、進(jìn)一步分析

在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是否能企穩(wěn)回升？中西部地區(qū)是否還能保持增速優(yōu)勢(shì)？國(guó)有企業(yè)改革路在何方？民營(yíng)企業(yè)如何轉(zhuǎn)型發(fā)展？這些都需要尋找增長(zhǎng)新引擎，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展。對(duì)此，本文分別基于地區(qū)維度和最終控制人屬性維度對(duì)樣本進(jìn)行進(jìn)一步分析，考察在不同的地區(qū)和產(chǎn)權(quán)背景下，管理者能力如何影響企業(yè)長(zhǎng)短期績(jī)效，以及管理酌處權(quán)和監(jiān)督質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用如何。其中，東部地區(qū)包括北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東和海南11個(gè)省（市），中部地區(qū)包括山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南8個(gè)?。ㄊ校?，西部地區(qū)包括四川、重慶、貴州、云南、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、廣西、內(nèi)蒙古12個(gè)?。ㄊ校?、自治區(qū)。國(guó)有企業(yè)包括中央國(guó)有企業(yè)和地方國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)包括民營(yíng)企業(yè)、集體企業(yè)、公眾企業(yè)、外資企業(yè)和其他企業(yè)。詳細(xì)的檢驗(yàn)結(jié)果呈現(xiàn)于表3～表8中。

基于地區(qū)維度視角，對(duì)短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效整體而言，東部地區(qū)表現(xiàn)出較好的穩(wěn)健性，中西部地區(qū)的作用效果不明顯，表明中西部地區(qū)企業(yè)的管理者水平相對(duì)較低，放權(quán)與監(jiān)督體系不健全，這可能與我國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡性有關(guān)。一是在思想觀念方面，東部地區(qū)較早地實(shí)現(xiàn)了由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變，適應(yīng)了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，而中西部地區(qū)人們的觀念受到的禁錮較多，極大地制約了其積極性和主動(dòng)性的發(fā)揮。二是在勞動(dòng)力管理制度方面，東部地區(qū)與中西部地區(qū)企業(yè)的用人觀念大不一樣，東部地區(qū)按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要，大膽任用有作為的開(kāi)拓型人才，用人不求全責(zé)備、不論資排輩，并且流動(dòng)性強(qiáng)，中西部地區(qū)則相反，一些舊的人事管理制度仍在發(fā)揮作用，在這種環(huán)境下，管理者的才能很難得到充分發(fā)揮。

表8 管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量對(duì)管理者能力和公司短期績(jī)效間關(guān)系的綜合調(diào)節(jié)作用

基于最終控制人屬性視角，國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)表現(xiàn)出較強(qiáng)的異質(zhì)性。整體而言，非國(guó)有企業(yè)相比國(guó)有企業(yè)而言，其管理者能力、管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量對(duì)企業(yè)長(zhǎng)短期績(jī)效的作用較顯著，表明我國(guó)國(guó)有企業(yè)管理者能力整體較弱，這與國(guó)有企業(yè)的人事制度有較大的關(guān)系。其一，國(guó)有企業(yè)高管由組織任命，該用人機(jī)制可能導(dǎo)致國(guó)企高管的短視行為，民營(yíng)企業(yè)高管則更注重企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。其二，國(guó)家對(duì)國(guó)有企業(yè)高管實(shí)行的是限薪制，但成本費(fèi)用高、高管職務(wù)消費(fèi)高，政府財(cái)政透明度不高、缺乏有力的監(jiān)督機(jī)制；而民營(yíng)企業(yè)高管底薪較低，甚至是零薪酬，追求的是紅利最大化。

六、研究結(jié)論

本文主要研究了管理者能力與公司績(jī)效之間的關(guān)系，以及管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量對(duì)這一關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，通過(guò)對(duì)創(chuàng)業(yè)板2011～2016年上市公司樣本進(jìn)行分析，最終得到如下三方面的結(jié)論。

1.管理者能力對(duì)公司短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效均具有顯著正向影響。為提高整體績(jī)效水平，創(chuàng)業(yè)板上市公司要繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)管理者能力的考核，一要實(shí)施人才引進(jìn)戰(zhàn)略，二要不斷強(qiáng)化內(nèi)部培養(yǎng)體系。此外，管理者能力在地區(qū)維度上表現(xiàn)出較大的差異性，中西部地區(qū)管理者能力相對(duì)較弱，國(guó)家要想大力發(fā)展中西部經(jīng)濟(jì)，就必須強(qiáng)化管理者能力的培養(yǎng)，實(shí)施人才引進(jìn)與扶持計(jì)劃，注重“后發(fā)效應(yīng)”。實(shí)踐證明，無(wú)論是改革還是發(fā)展，遭遇的最大困難是破除禁錮著人們頭腦的錯(cuò)誤的、陳舊的理論和觀念，尤其對(duì)需要大踏步趕上東部地區(qū)的中西部地區(qū)來(lái)說(shuō)，“轉(zhuǎn)換思想”的任務(wù)更繁重、更迫切。同時(shí)，國(guó)有企業(yè)相比非國(guó)有企業(yè)，經(jīng)營(yíng)管理水平普遍較低，政府要不斷強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)管理者的任用和考核機(jī)制，在人才引進(jìn)上逐步與市場(chǎng)接軌，使招聘人才的手段更具科學(xué)性和合理性。

2.管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和短期績(jī)效的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用，對(duì)管理者能力和長(zhǎng)期績(jī)效的關(guān)系具有部分調(diào)節(jié)作用。也就是說(shuō)，公司要想在較短的營(yíng)業(yè)周期內(nèi)改善會(huì)計(jì)績(jī)效，就需要保證管理者在任期內(nèi)擁有適當(dāng)?shù)淖锰帣?quán)，通過(guò)升職、加薪等激勵(lì)方式，激發(fā)其發(fā)揮管理才能；公司要想提高長(zhǎng)期績(jī)效，就要對(duì)管理者充分放權(quán)，通過(guò)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，使其對(duì)企業(yè)發(fā)展做出長(zhǎng)期的規(guī)劃，并且制定相應(yīng)的投資、融資決策。尤其是對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，強(qiáng)化對(duì)國(guó)有企業(yè)的監(jiān)督要以保障企業(yè)的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)為前提，國(guó)資委作為出資人應(yīng)該嚴(yán)格履行資產(chǎn)的收益權(quán)、重大決策權(quán)以及選擇管理者的權(quán)利，不應(yīng)直接干預(yù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

表9 管理酌處權(quán)、監(jiān)督質(zhì)量對(duì)管理者能力和公司長(zhǎng)期績(jī)效間關(guān)系的綜合調(diào)節(jié)作用

3.分析師跟蹤通過(guò)對(duì)管理酌處權(quán)的監(jiān)督，進(jìn)而對(duì)公司短期、長(zhǎng)期績(jī)效發(fā)揮一定的監(jiān)督作用。對(duì)管理者的權(quán)利需要實(shí)施有效的監(jiān)督，將事前、事中、事后監(jiān)督有機(jī)結(jié)合起來(lái)，提高監(jiān)督質(zhì)量，讓分析師等外部機(jī)構(gòu)監(jiān)督企業(yè)管理者權(quán)利是推進(jìn)公司績(jī)效提升的重要途徑。

4.當(dāng)有能力的管理者受到更嚴(yán)格的監(jiān)督時(shí)，管理酌處權(quán)對(duì)管理者能力和公司短期績(jī)效、長(zhǎng)期績(jī)效的影響更加明顯。因此，為提高公司績(jī)效，最大化管理者能力，公司既要賦予管理者一定的酌處權(quán)，也要對(duì)管理者進(jìn)行有效的監(jiān)督，可以通過(guò)協(xié)同內(nèi)部監(jiān)督和外部監(jiān)督，實(shí)施系列創(chuàng)新監(jiān)督措施。簡(jiǎn)言之，放權(quán)是關(guān)鍵，監(jiān)督是保障；放權(quán)不放任，監(jiān)督不缺位。