朱志紅 高潔 徐平

【摘要】文章以我國(guó)滬深兩市180家能源行業(yè)上市公司2012—2016年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，采用現(xiàn)金流量法對(duì)樣本公司進(jìn)行生命周期劃分，并就處于不同生命周期階段企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響進(jìn)行實(shí)證研究。研究結(jié)果表明：企業(yè)處于不同生命周期時(shí)，治理結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響有著顯著差異。第一大股東持股比例對(duì)成長(zhǎng)期與衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力具有促進(jìn)作用，股權(quán)制衡對(duì)其有抑制作用，而對(duì)成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著;國(guó)有控股對(duì)成熟期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力具有積極影響，而對(duì)成長(zhǎng)期和衰退期企業(yè)的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著。董事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)在公司整個(gè)生命周期對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力有抑制作用;獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)一致，能顯著提高衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力在任何時(shí)期影響均不顯著;監(jiān)事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)對(duì)成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不明顯，而對(duì)衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力有明顯的促進(jìn)作用。

【關(guān)鍵詞】生命周期;公司治理;財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力

【中圖分類號(hào)】? F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】? A? 【文章編號(hào)】? 1002-5812（2019）03-0009-06

一、引言

隨著“一帶一路”建設(shè)的實(shí)施，我國(guó)對(duì)外開放的規(guī)模越來越大。在順應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化潮流的同時(shí)，我國(guó)能源企業(yè)面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。習(xí)近平總書記在黨的十九大報(bào)告中提出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，并從六個(gè)方面深入部署如何提高經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新力和競(jìng)爭(zhēng)力。提高經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新力的目的即為提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，而作為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力核心的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)于企業(yè)的生存和發(fā)展起到舉足輕重的作用。因此，如何提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力以提高競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是當(dāng)代能源企業(yè)必須考慮的現(xiàn)實(shí)問題。作為支撐性產(chǎn)業(yè)，能源行業(yè)自新中國(guó)成立以來為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了巨大的貢獻(xiàn)?！禕P世界能源統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示，2016年中國(guó)能源消費(fèi)占全球消費(fèi)的23%，是世界上最大的能源消費(fèi)國(guó)。能源行業(yè)的發(fā)展對(duì)于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)步起到?jīng)Q定性的作用，如何提高能源行業(yè)的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義。

關(guān)于公司治理與財(cái)務(wù)績(jī)效已有很多研究，但很少涉及財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力并且結(jié)合生命周期這一指標(biāo)。不同發(fā)展階段的企業(yè)具有完全不同的發(fā)展特點(diǎn)，結(jié)合生命周期各階段的企業(yè)特點(diǎn)分析公司治理與財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力之間的關(guān)系更具有科學(xué)性。本文以能源行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，對(duì)其按照生命周期分類，實(shí)證分析處于不同生命周期階段的公司治理機(jī)制對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響，并針對(duì)研究結(jié)果提出具體的對(duì)策建議。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

委托代理理論認(rèn)為，因企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，股東與管理層之間因信息不對(duì)稱以及各自利益不同會(huì)產(chǎn)生一系列的問題;而利益相關(guān)者理論認(rèn)為除了股東與管理層之間利益關(guān)系，還應(yīng)協(xié)調(diào)企業(yè)與債權(quán)人、顧客、員工以及社會(huì)等之間的利益關(guān)系，并在眾多利益關(guān)系之間尋找利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的平衡點(diǎn)。

財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力指企業(yè)財(cái)務(wù)能力大小，是從財(cái)務(wù)角度對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的量化評(píng)價(jià)方式。程燕[1]和朱曉[2]采用“三元論”說法把財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力分為財(cái)務(wù)生存能力、財(cái)務(wù)效率和財(cái)務(wù)成長(zhǎng)能力三個(gè)部分。楊軼認(rèn)為財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力是綜合企業(yè)財(cái)務(wù)環(huán)境適應(yīng)能力、財(cái)務(wù)資源配置能力和財(cái)務(wù)利益協(xié)調(diào)能力來實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)能力[3]。范麗芳從財(cái)務(wù)戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)資源、財(cái)務(wù)能力和財(cái)務(wù)執(zhí)行力四個(gè)方面來分析企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力[4]。沈愛榮認(rèn)為財(cái)務(wù)指標(biāo)為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的綜合表現(xiàn)，競(jìng)爭(zhēng)力在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)也就是財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力[5]?；诖?，本文采用反映企業(yè)償債能力、發(fā)展能力、營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力以及現(xiàn)金流能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)構(gòu)建財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)體系。

公司內(nèi)部治理機(jī)制顯著影響公司運(yùn)營(yíng)和發(fā)展，處于各個(gè)生命周期階段的企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)不盡相同，面臨的困境也不同。本文從公司治理的股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)運(yùn)行機(jī)制、高管激勵(lì)和監(jiān)事會(huì)運(yùn)行機(jī)制四個(gè)方面出發(fā)，結(jié)合不同生命周期階段的特點(diǎn)和能源行業(yè)的特征，分析公司治理對(duì)公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響。

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力

Grossman提出，股權(quán)集中度過低會(huì)使得股東對(duì)管理層的監(jiān)督降低，經(jīng)理人會(huì)受利益驅(qū)使而損害公司利益，不利于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提高[6]。王曉巍發(fā)現(xiàn)隨著第一大股東持股比例的提高企業(yè)價(jià)值呈先降再升再降的趨勢(shì);管理層持股比例與其沒有相關(guān)性[7]。呂新軍得出提高公司股權(quán)集中度能有效提高提升公司治理效率[8]。蔣建湘認(rèn)為，股權(quán)集中在某些方面具有一定優(yōu)勢(shì)，但對(duì)于我國(guó)國(guó)有企業(yè)，國(guó)有股份太高則會(huì)損害公司的治理效率[9]。頡茂華得出股權(quán)集中度對(duì)處于不同生命周期階段的企業(yè)生存能力的影響存在顯著差異[10]。股權(quán)結(jié)構(gòu)直接決定著公司重大事項(xiàng)的決策效率。處于成長(zhǎng)期和衰退期的企業(yè)需要較高的股權(quán)集中度來提高決策效率以抓住發(fā)展機(jī)會(huì)或轉(zhuǎn)型機(jī)遇;而對(duì)于成熟期的企業(yè)來說，股權(quán)集中度越高，越容易出現(xiàn)“一言堂”的現(xiàn)象，不利于企業(yè)在市場(chǎng)份額已達(dá)到飽和的情況下尋找更適合的發(fā)展方向。而國(guó)有控股最大的優(yōu)勢(shì)便是國(guó)有企業(yè)取得貸款資金容易，對(duì)于優(yōu)惠政策方面也是占有先機(jī)，此優(yōu)勢(shì)僅對(duì)急需拓展新業(yè)務(wù)的企業(yè)——成熟期企業(yè)的幫助特別大。據(jù)此，提出假設(shè)1：

H1-1：第一大股東持股比例與成長(zhǎng)期和衰退期企業(yè)的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈正相關(guān)，而與成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力相關(guān)性不強(qiáng)。

H1-2：國(guó)有控股與成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈正相關(guān)，而與成長(zhǎng)期和衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力相關(guān)性不強(qiáng)。

（二）董事會(huì)運(yùn)行機(jī)制與財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力

張耀偉實(shí)證分析得出董事會(huì)治理質(zhì)量與企業(yè)業(yè)績(jī)呈顯著正相關(guān)關(guān)系[11]。Jense提出，董事會(huì)規(guī)模最佳規(guī)模為7至8人，過多影響決策效率，且獨(dú)立董事比例與公司業(yè)績(jī)正相關(guān)[12]，Rosenstein等人也通過實(shí)證分析得出相同觀點(diǎn)[13]。而郝云宏等通過實(shí)證分析得出董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效無顯著關(guān)聯(lián)[14]。宋增基等認(rèn)為董事會(huì)當(dāng)期行為與公司前期業(yè)績(jī)顯著負(fù)相關(guān)，而與當(dāng)期和后期績(jī)效呈顯著正相關(guān)[15]。袁萍等分析得出董事規(guī)模、兩職是否兼任、董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)業(yè)績(jī)指標(biāo)均沒有相關(guān)性[16]。董事會(huì)是公司治理的重要組成部分。獨(dú)立董事主要偏向于為企業(yè)帶來專業(yè)知識(shí)及外部資源，這能為處于衰退期的企業(yè)提供更多的轉(zhuǎn)型方向及改革方案，而對(duì)成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)主要發(fā)揮其監(jiān)督功能，其咨詢作用不大。董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兼任能夠提高決策效率，但是同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致董事會(huì)不能公正地監(jiān)督管理層，而管理層也極易出現(xiàn)濫用職權(quán)的現(xiàn)象。成長(zhǎng)期需要較高的決策效率，而成熟期和衰退期也極易出現(xiàn)管理者濫用私權(quán)謀私利的情況，而董事會(huì)會(huì)議通常都是在企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)問題時(shí)召開以解決問題。據(jù)此，提出假設(shè)2：

H2-1：獨(dú)立董事與能源行業(yè)上市公司工作地點(diǎn)的一致性與否和衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力顯著負(fù)相關(guān)，而與成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力相關(guān)性不強(qiáng)。

H2-2：董事長(zhǎng)與總經(jīng)理是否兼任與成長(zhǎng)期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈正相關(guān)，但與成熟期和衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈負(fù)相關(guān)。

H2-3：董事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)與整個(gè)生命周期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力顯著負(fù)相關(guān)。

（三）高管激勵(lì)與財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力

Taussings最早提出經(jīng)理人報(bào)酬與企業(yè)績(jī)效之間存在弱相關(guān)關(guān)系[17];呂新軍認(rèn)為高管激勵(lì)政策的實(shí)施有助于提升公司的治理效率;李維安認(rèn)為報(bào)酬水平過低會(huì)對(duì)提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生不利影響[18];張敏發(fā)現(xiàn)，政府會(huì)弱化高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間的相關(guān)性[19]。企業(yè)的發(fā)展與管理層有著密不可分的關(guān)系，高管激勵(lì)也關(guān)系到經(jīng)理人的切身利益，不同學(xué)者因研究的時(shí)期與社會(huì)環(huán)境不同，結(jié)果因此有所差別。合適的高管激勵(lì)能夠幫助企業(yè)留住人才，同時(shí)能夠激勵(lì)高級(jí)管理者為提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力出謀劃策。據(jù)此，提出假設(shè)3：

H3：高管的薪酬高低與企業(yè)整個(gè)生命周期財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力顯著正相關(guān)。

（四）監(jiān)事會(huì)運(yùn)行機(jī)制與財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力

Dahya調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，監(jiān)事會(huì)工作效率能夠?qū)緝r(jià)值產(chǎn)生積極的影響[20]。卿石松認(rèn)為監(jiān)事會(huì)會(huì)議次數(shù)與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)[21]。而石水平通過研究中小板塊上市公司之后發(fā)現(xiàn)，監(jiān)事會(huì)年度會(huì)議次數(shù)與上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間不存在顯著正相關(guān)關(guān)系[22]。袁萍采認(rèn)為監(jiān)事會(huì)對(duì)所有變量與企業(yè)業(yè)績(jī)指標(biāo)均沒有相關(guān)性。

監(jiān)事會(huì)是獨(dú)立于董事會(huì)和管理層的企業(yè)監(jiān)督機(jī)構(gòu)。在企業(yè)發(fā)展前景良好的成長(zhǎng)期或成熟期時(shí)，公司各層都會(huì)努力提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，此時(shí)監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督職能不明顯;而當(dāng)企業(yè)處于面臨破產(chǎn)時(shí)，監(jiān)事會(huì)能夠有效減少消極怠工的現(xiàn)象。據(jù)此，提出假設(shè)4：

H4：監(jiān)事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)與衰退期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈顯著正相關(guān)，而與成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力相關(guān)性不強(qiáng)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取滬深兩市能源行業(yè)上市公司2012—2016年的數(shù)據(jù)作為研究樣本。主要包括石油石化、煤炭、電力、天然氣、太陽(yáng)能、生物質(zhì)能、風(fēng)能等行業(yè)。為避免數(shù)據(jù)不完整的影響，剔除在2012—2016年間新上市和退市的公司、ST及ST*公司和有數(shù)據(jù)缺失或異常的公司。經(jīng)過篩選，總共180家作為研究樣本。

（二）變量定義

1.解釋變量。本文的解釋變量為公司治理結(jié)構(gòu)。選取股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)結(jié)構(gòu)、監(jiān)事會(huì)結(jié)構(gòu)以及高管激勵(lì)四個(gè)方面共7個(gè)指標(biāo)作為解釋變量。具體如表1所示。

2.被解釋變量。本文的被解釋變量即為公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。選取反映財(cái)務(wù)能力的長(zhǎng)期償債能力、短期償債能力、發(fā)展能力、營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力、現(xiàn)金流能力等6個(gè)方面共14個(gè)指標(biāo)建立公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)體系，并運(yùn)用因子分析法得出財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的綜合指標(biāo)作為被解釋變量。具體如表2所示。

財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力因子分析的適合性檢驗(yàn)顯示KMO值為0.612，Bartlett檢驗(yàn)值近似卡方10 119.113，p值為0.000;提取特征值大于1的六個(gè)因子，其累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為86.400%，并且所有指標(biāo)的公因子方差都大于0.7;進(jìn)行Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)后得出能源上市公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的綜合得分函數(shù)為：

F=（17.157F1+16.537F2+15.262F3+12.859F4+12.411F5+12.174F6）/86.400

3.生命周期變量。劃分企業(yè)生命周期的方法主要有任云海提出的現(xiàn)金流組合法[17]和李云鶴提出的綜合指標(biāo)法[19]。但因綜合指標(biāo)法需要對(duì)公司樣本按行業(yè)分別對(duì)銷售收入增長(zhǎng)率、資本支出率、留存收益率以及企業(yè)年齡進(jìn)行綜合打分，打分標(biāo)準(zhǔn)具有一定的主觀性。因此，本文擬采用現(xiàn)金流量法對(duì)公司樣本按生命周期進(jìn)行分類。劃分標(biāo)準(zhǔn)如表3所示。

企業(yè)處于成長(zhǎng)期時(shí)，隨著市場(chǎng)占有率的逐步提高，企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入會(huì)逐步增加;同時(shí)，為擴(kuò)大公司規(guī)模以求進(jìn)一步發(fā)展，企業(yè)會(huì)增大研發(fā)投入以及對(duì)固定資產(chǎn)等的投入。因此，成長(zhǎng)期的企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量為正，而投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)。而成熟期的企業(yè)已經(jīng)達(dá)到穩(wěn)步發(fā)展的目標(biāo)，其營(yíng)業(yè)收入基本能夠維持穩(wěn)定，企業(yè)僅靠?jī)?nèi)部融資就可滿足公司的融資需求。因此，成熟期的企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正，投資與籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)。衰退期的企業(yè)面臨的情況比較復(fù)雜，其仍舊有一定的市場(chǎng)占有率，但營(yíng)業(yè)收入可能不再穩(wěn)定甚至為負(fù)，企業(yè)此時(shí)會(huì)制定新的發(fā)展戰(zhàn)略，投資與籌資活動(dòng)的現(xiàn)金凈流量可正可負(fù)。按此標(biāo)準(zhǔn)分類后，計(jì)算出樣本公司處于成長(zhǎng)期的占36.22%，成熟期42.78%，衰退期21.33%。

4.控制變量。為更好地反映公司治理對(duì)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的的影響，本文選取公司規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)作為控制變量。具體如表4所示。

（三）研究模型

本文的研究模型設(shè)計(jì)如下：

Fit=αit+β1X11it+β2X12it+β4SIZEit+β5CSit+εit （1）

Fit=αit+β1X21it+β2X22it+β3X23it+β5SIZEit+β6CSit+εit （2）

Fit=αit+β1X31it+β2SIZEit+β3CSit+εit （3）

Fit=αit+β1X41it+β2SIZEit+β3CSit+εit （4）

i=1，2，3…I，t=1，2，3，4，5。其中，i表示第i個(gè)樣本公司，t表示第t個(gè)年度。Fit表示第i個(gè)樣本公司在第t個(gè)年度的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

能源上市公司治理有關(guān)信息描述性統(tǒng)計(jì)如表5所示。第一大股持股比例較高，國(guó)有控股企業(yè)不多;董事會(huì)存在一些公司獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)不一致的情況;兩職兼任情況不嚴(yán)重;董事會(huì)會(huì)議次數(shù)存在一定差距;高管薪酬差距較大;監(jiān)事會(huì)會(huì)議次數(shù)差距較大。

（二）回歸分析

根據(jù)模型（1）—（4）分別得出回歸結(jié)果，如表6—表9所示。

由表6—表9可以看出，各回歸結(jié)果的R2、F值和Sig.值表明模型的擬合度較好，能用作回歸分析?；貧w結(jié)果表明：

在成長(zhǎng)期時(shí)，第一大股東持股比例對(duì)公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力起到促進(jìn)作用;在成熟期時(shí)，國(guó)有控股能顯著提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力;在衰退期時(shí)，與成長(zhǎng)期類似，第一大股東持股比例對(duì)公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力起到促進(jìn)作用。

董事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)在公司發(fā)展的整個(gè)生命周期與公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;而在衰退期時(shí)，獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)一致能顯著提高公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力;董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職兼任與成長(zhǎng)期企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈弱正相關(guān)，而與成熟期和衰退期企業(yè)相關(guān)性不強(qiáng)。

僅在成熟期時(shí)，高管薪酬的高低與公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力呈弱正相關(guān)性。在成長(zhǎng)期與衰退期，高管激勵(lì)和財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力之間沒有顯著的相關(guān)性。

監(jiān)事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)對(duì)處于成長(zhǎng)期和成熟期的公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力沒有顯著影響，而對(duì)衰退期的公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力有明顯的促進(jìn)作用。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)本文結(jié)論的可靠性，采取替換解釋變量的方式驗(yàn)證。具體包括：（1）以股權(quán)制衡度作為第一大股持股比例的替代指標(biāo);（2）以獨(dú)立董事比例作為獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)一致性的替代指標(biāo);（3）以監(jiān)事會(huì)規(guī)模作為監(jiān)事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)的替代指標(biāo)。因其他解釋無可替換的指標(biāo)，不做穩(wěn)健性檢驗(yàn)。以此重新對(duì)上述研究過程進(jìn)行檢驗(yàn)，具體回歸結(jié)果如表10—表12所示。結(jié)合表6、表7和表9，可知各回歸結(jié)果未發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，從而進(jìn)一步證實(shí)了本文的研究結(jié)論。

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

本文以2012—2016年我國(guó)能源行業(yè)180家上市公司為樣本，就公司治理四個(gè)方面對(duì)公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響進(jìn)行了實(shí)證研究，得到以下幾個(gè)結(jié)論：

第一，企業(yè)處于不同生命周期時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)能源上市公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響有著顯著差異：成長(zhǎng)期和衰退期企業(yè)的第一大股東持股比例對(duì)其財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力具有積極的影響，股權(quán)制衡對(duì)其有消極的影響，而對(duì)成熟期企業(yè)的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著;國(guó)有控股對(duì)成熟期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力具有積極影響，而對(duì)成長(zhǎng)期和衰退期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著。成長(zhǎng)期的企業(yè)具有發(fā)展?jié)摿屯卣箍臻g，但通常此時(shí)的企業(yè)戰(zhàn)略布局不完善、公司治理結(jié)構(gòu)不健全，此階段的主要目標(biāo)是提高決策效率，迅速占領(lǐng)市場(chǎng)，財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力也會(huì)隨之逐步提高。第一大股東在重大經(jīng)營(yíng)決策的表決中具有決定性的作用，而股權(quán)分散則會(huì)導(dǎo)致在決策中產(chǎn)生博弈現(xiàn)象，極易錯(cuò)過企業(yè)的發(fā)展良機(jī)。對(duì)于成熟期的企業(yè)來說，其占有的市場(chǎng)份額已經(jīng)達(dá)到飽和，此階段的主要目標(biāo)是開展新的業(yè)務(wù)，尋求新的發(fā)展機(jī)會(huì)。各大股東此時(shí)的共同目標(biāo)是一致的，所以股權(quán)制衡對(duì)于企業(yè)發(fā)展和財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著。而能源行業(yè)對(duì)資源的依賴性較大，國(guó)有控股公司具有明顯的政策優(yōu)勢(shì)，獲取大型項(xiàng)目的機(jī)會(huì)多且取得銀行貸款容易，資金充裕，有利于企業(yè)拓展新的領(lǐng)域，同時(shí)能夠提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)企業(yè)處于衰退期時(shí)，股東對(duì)于企業(yè)的未來發(fā)展極易產(chǎn)生分歧。大股東希望盡量降低虧損，而中小股東希望尋找新的發(fā)展契機(jī)。此時(shí)，企業(yè)資金鏈極易出現(xiàn)斷裂，探索新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)具有很大的不確定性，雖然立足于長(zhǎng)遠(yuǎn)能夠促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，但是對(duì)于當(dāng)下的財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力具有不利影響。

第二，企業(yè)處于不同生命周期時(shí)，董事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)能源上市公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響存在一定差異：董事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)在公司發(fā)展整個(gè)生命周期與公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;而在衰退期時(shí)，獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)一致能顯著提高公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。目前我國(guó)的獨(dú)立董事制度側(cè)重于其咨詢功能，獨(dú)立董事的人選也偏向于專業(yè)性人士。成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Υ?，市?chǎng)前景好，公司內(nèi)部專業(yè)技術(shù)人員有能力應(yīng)對(duì)各種專業(yè)性問題;而衰退期企業(yè)面臨轉(zhuǎn)型發(fā)展，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的各個(gè)方面均需改革，急需各方面的專家給予指導(dǎo)。獨(dú)立董事與上市公司工作地點(diǎn)一致則方便其在日常的生產(chǎn)運(yùn)作中及時(shí)溝通與指導(dǎo)，另一方面也方便獨(dú)立董事出席董事會(huì)會(huì)議，為企業(yè)的轉(zhuǎn)型發(fā)展出謀劃策。

第三，在公司發(fā)展的整個(gè)生命周期中，高管薪酬高低對(duì)能源上市公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響均不明顯，僅在成熟期時(shí)呈現(xiàn)弱正相關(guān)性。Rosen（1982）曾提出，高管報(bào)酬與公司業(yè)績(jī)之間的相關(guān)性受到行業(yè)的影響。不同于第三產(chǎn)業(yè)，屬于第一產(chǎn)業(yè)的能源行業(yè)發(fā)展受到各種條件的制約，如資源、技術(shù)、行業(yè)政策等。高管激勵(lì)的確能夠在一定程度上激勵(lì)高管努力創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值最大化，但在該行業(yè)背景下，僅憑管理者自身的努力是不夠的。

第四，企業(yè)處于不同生命周期時(shí)，監(jiān)事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)能源上市公司財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的影響具有一定差異：監(jiān)事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)對(duì)成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力影響不顯著，而對(duì)衰退期的企業(yè)財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力有明顯的促進(jìn)作用。監(jiān)事會(huì)的會(huì)議頻率反映了監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督力度。成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況較為樂觀，在大小股東及高層管理者都能目標(biāo)一致地促進(jìn)公司發(fā)展時(shí)，管理者也能夠努力實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督作用不明顯;而當(dāng)企業(yè)衰退時(shí)，公司各大股東及各層管理者為了自身利益會(huì)不顧企業(yè)的發(fā)展，此時(shí)，監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督職能促進(jìn)管理者實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，從而提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）建議

根據(jù)本文的研究結(jié)論，結(jié)合我國(guó)當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境并針對(duì)能源上市公司特性，提出以下幾點(diǎn)建議：

第一，企業(yè)要明確自身的定位，在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中及時(shí)了解公司的成長(zhǎng)階段，針對(duì)不同時(shí)期的發(fā)展特點(diǎn)尋找合適的發(fā)展戰(zhàn)略，制定最利于企業(yè)的公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。

第二，成長(zhǎng)期的能源企業(yè)要盡量提高股權(quán)集中度以提高決策效率，搶占市場(chǎng)，提高財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力以求得企業(yè)快速發(fā)展。

第三，成熟期的國(guó)有能源企業(yè)要積極利用國(guó)有控股的優(yōu)勢(shì)，爭(zhēng)取大型國(guó)有項(xiàng)目的取得權(quán)，緊跟政策法規(guī)的腳步，做好隨時(shí)轉(zhuǎn)型的準(zhǔn)備;適當(dāng)提高管理層的薪酬以提高其積極性，留住人才。

第四，衰退期的能源企業(yè)要積極尋找企業(yè)發(fā)展的新途徑以度過“蛻變期”。提高股權(quán)集中度，避免股東過多意見分歧過大;提高獨(dú)立董事比例或盡量使得獨(dú)立董事與公司工作地點(diǎn)一致，利用獨(dú)立董事的專業(yè)知識(shí)，為企業(yè)的轉(zhuǎn)型蛻變做指導(dǎo);提高監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督力度，避免管理層為自身利益而置公司于不顧。J

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【作者簡(jiǎn)介】

朱志紅，女，東北石油大學(xué)，副教授，在讀博士，碩士生導(dǎo)師，中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，中國(guó)注冊(cè)稅務(wù)師;研究方向：財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)。

高潔，女，東北石油大學(xué)，在讀碩士;研究方向：財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)。

徐平（通訊作者），男，黑龍江八一農(nóng)墾大學(xué)，黨委副書記，教授，博士，博士生導(dǎo)師;研究方向：創(chuàng)新理論與實(shí)務(wù)。

薛大維，男，東北石油大學(xué)，副教授，博士，碩士研究生導(dǎo)師;研究方向：財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)。