對外經(jīng)濟貿(mào)易大學金融學院 劉艷

隨著我國資本市場的不斷完善，特別是在我國經(jīng)濟體制改革加速推進的新形勢下，私募股權(quán)投資步入了加快發(fā)展的快車道，不僅構(gòu)建了相對比較完善的行業(yè)體系，而且對于推動我國實體經(jīng)濟發(fā)展也具有重要支撐作用。在私募股權(quán)投資活動中，目標企業(yè)的估值是重要環(huán)節(jié)，是決定交易價值的基礎，同時更決策著私募股權(quán)投資的成敗。從當前我國私募股權(quán)投資的整體發(fā)展情況來看，盡管普遍都重視企業(yè)價值評估，而且也建立了相對比較完善的價值評估體系和運行機制，但在具體的實施過程中，仍然存在諸多不到位的方面，導致出現(xiàn)了很多私募股權(quán)投資失敗案例。這就需要深入研究私募股權(quán)投資實務中如何更好的運用企業(yè)價值評估，努力探索出一條更具有科學化的企業(yè)價值評估模式。

1 私募股權(quán)投資中企業(yè)價值評估的重要性

自我國引入私募股權(quán)投資以來，隨著我國資本市場的快速發(fā)展，其發(fā)展速度也在不斷加快，各類私募股權(quán)投資公司都借鑒國外的企業(yè)價值評估模式，不斷優(yōu)化企業(yè)價值評估方法，取得了一定的成效?？傮w上來看，企業(yè)價值評估方法主要分為三種，即收益法、市場法收益法、資產(chǎn)基礎法。從企業(yè)價值評估的重要作用來看，突出表現(xiàn)為兩個方面：一方面，通過企業(yè)價值評估，可以更有效的防范私募股權(quán)投資風險。由于私募股權(quán)投資普遍具有一定的風險性，防范風險是其最重要的方向和目標，盡管很多目標企業(yè)表面上看具有很強的發(fā)展能力，但深入調(diào)查和分析就會發(fā)現(xiàn)其發(fā)展能力只是表現(xiàn)化，因而必須加強企業(yè)價值評估，例如：利用相對合理科學的方法，對企業(yè)未來一段時間內(nèi)的預期收益值進行評估和預測，并對所得的估測值實施一定的折現(xiàn)處理，再對其累加求和，以此為根據(jù)，對企業(yè)價值進行相應判斷。另一方面，通過企業(yè)價值評估，有利于提升私募股權(quán)投資的精準性，特別是通過更加卓有成效的價值評估體系建設，可以有效的解決信息不對稱的問題，進而獲取更全面的交易信息，最大限度的防范和控制交易風險的基礎上，強化私募股權(quán)投資的精準性。

2 私募股權(quán)投資中企業(yè)價值評估存在的問題

私募股權(quán)投資作為我國資本市場不可或缺的重要發(fā)展模式，越來越受到國家以及企業(yè)的重視，對于解決企業(yè)“融資難”問題具有十分重要的價值。特別是由于私募股權(quán)投資參與目標企業(yè)的經(jīng)營與管理，對于促進目標企業(yè)科學、健康、持續(xù)發(fā)展具有強大的支撐作用，這也使私募股權(quán)投資成為資本市場的“新寵”。盡管如此，一些私募股權(quán)投資機構(gòu)對目標企業(yè)的價值評估還存在諸多不盡如人意的方面，無論是價值評估理念，還是價值評估模式，都或多或少出現(xiàn)了問題，需要引起高度重視。深入分析私募股權(quán)投資中企業(yè)價值評估存在的問題，主要有以下三點。

一是企業(yè)價值評估理念缺乏創(chuàng)新。從當前私募股權(quán)投資機構(gòu)開展企業(yè)價值評估的整體情況來看，盡管與過去相比有了一定的進步，但按照較高的標準和要求來看，仍然存在理念缺乏創(chuàng)新的問題，特別是重視程度不足，甚至存在被忽視的問題。特別是從當前我國私募股權(quán)投資所處的環(huán)境來看，由于缺乏有效的理論與實踐相結(jié)合的意識，盡管企業(yè)價值評估理論比較成熟，但普遍是借鑒外國理論，與我國實際相結(jié)合缺乏有效性。例如：很多資產(chǎn)評估工作人員往往利用調(diào)整現(xiàn)金流及改變貼現(xiàn)率數(shù)值等方式，對企業(yè)價值進行估算，但在具體的實施過程中，企業(yè)價值評估卻存在一定的“期許”，這也直接導致企業(yè)價值評估的科學性和準確性受到一定的影響。

二是企業(yè)價值評估缺乏信息支撐。開展企業(yè)價值評估，必須有強大的交易信息作為支撐。之前我國有很多私募股權(quán)投資機構(gòu)盡管十分重視企業(yè)價值評估，但由于存在“信息不對稱”的問題，因而缺乏對交易信息的重視，同時在獲取信息的渠道方面比較單一。例如：當前有很多私募股權(quán)投資機構(gòu)對目標企業(yè)信息的收集、分析、整理機制不健全和完善，大數(shù)據(jù)技術還沒有得到有效的應用，特別是在獲取信息的過程中，對目標企業(yè)盈利能力、資產(chǎn)狀況、經(jīng)營成果、財務狀況等的調(diào)查缺乏整合，相互割裂的問題比較突出。特別是由于一些私募股權(quán)投資機構(gòu)缺乏信息技術的應用，導致信息收集不到位，急于作出交易決策，之后才發(fā)現(xiàn)目標企業(yè)的問題，但為時已晚。

三是企業(yè)價值評估方式不夠合理。對于開展企業(yè)價值評估來說，至關重要的就是運用科學的方法對目標企業(yè)價值進行估算。盡管當前的收益法、市場法收益法、資產(chǎn)基礎法具有一定的理論支撐作用，但由于不同的目標企業(yè)都有不同的情況，因而價值評估方法不符合實際的問題比較突出。例如：一些私募股權(quán)投資機構(gòu)在企業(yè)價值估算方面具有一定的“粗放性”，簡單地采取市盈率倍數(shù)或市凈率倍數(shù)，致使估值常常嚴重偏離項目的實際價值。還有一些私募股權(quán)投資機構(gòu)對企業(yè)價值評估缺乏戰(zhàn)略性和前瞻性，特別是在“風險評估”方面相對比較薄弱，盡管風險評估量化比較困難，但也需要運用科學的方式，但很多私募股權(quán)投資機構(gòu)沒有深刻認識到目標企業(yè)整體情況對風險評估的重要影響，高估或低估風險的問題突出。

3 私募股權(quán)投資中企業(yè)價值評估的優(yōu)化對策

盡管隨著我國私募股權(quán)投資的快速發(fā)展，企業(yè)價值評估已經(jīng)形成了一系列科學的方法和體系，對于提升私募股權(quán)投資精準性以及務實性具有十分重要的作用。但由于企業(yè)價值評估具有很強的系統(tǒng)性，因而在實施的過程中必須進行系統(tǒng)設計和安排，特別是在組織實施的過程中更要不斷優(yōu)化價值評估模式。這就需要私募股權(quán)投資機構(gòu)要堅持問題導向，著眼于解決企業(yè)價值評估方面存在的問題和矛盾，積極探索更加科學的價值評估模式，使價值評估發(fā)揮全方位作用。重點要在以下三個方面努力。

一是創(chuàng)新企業(yè)價值評估現(xiàn)代理念。理念具有重要的先導性作用。私募股權(quán)投資機構(gòu)要想使企業(yè)價值評估更具有成效，最重要的就是要不斷創(chuàng)新價值評估理念。這就要求私募股權(quán)投資機構(gòu)在開展企業(yè)價值評估的過程中，一定要不斷創(chuàng)新理念，特別是要堅持理論與實踐相結(jié)合的原則，從實務的角度，對自身開展企業(yè)價值評估的情況進行深入的研究和分析，努力形成具有中國特色、自身特色的企業(yè)價值評估體系。例如：在開展企業(yè)價值評估的過程中，可以組建專門的企業(yè)價值評估團隊，對各個評估領域、評估業(yè)務、評估環(huán)節(jié)作出系統(tǒng)的設計和安排，并且由專業(yè)人員進行評估，在此基礎上對評估數(shù)據(jù)進行有效整合，形成更具有多元化、系統(tǒng)化的企業(yè)價值評估報告。例如：在開展價值評估方面要更加高度重視評估結(jié)果的敏感性，作出更多的假設，并進行深入的分析和論證，努力使企業(yè)價值評估的科學性更強。也可以運用“對賭協(xié)議”開展企業(yè)價值評估，利于防范風險，同時也有利于強化合作的靈活性。

二是強化企業(yè)價值評估信息支撐。解決“信息不對稱”是確保企業(yè)價值評估取得更好成效的重要保障之外，私募股權(quán)投資機構(gòu)一定要更加高度重視各類信息對企業(yè)價值評估的強力支撐作用，采取多元化措施，在收集、分析、處理目標企業(yè)相關信息方面取得突破。要大力加強對目標企業(yè)的信息收集，拓展信息收集領域，既要對企業(yè)自身的信息進行有效的收集，同時也要用好政府平臺、目標企業(yè)的相關市場主體，通過市場化的方式收集企業(yè)的經(jīng)營信息、交易信息以及其他方面的信息。要大力加強信息分析工作，特別是要在利用科技信息化方面實現(xiàn)重大突出，例如：私募股權(quán)投資機構(gòu)可以充分利用現(xiàn)代信息技術，構(gòu)建具有信息化、網(wǎng)絡化、智能化的目標企業(yè)信息大數(shù)據(jù)分析平臺，并作出有效的決策輔助支撐。除了要在收集和分析信息方面取得突破之外，還要更加高度重視信息的處理和運用，對于已經(jīng)形成的目標企業(yè)價值評估報告，企業(yè)自身要進行深入的研究，更為重要的則是要借助“專家管理委員會”的作用，使目標企業(yè)價值評估報告得到有效的論證，之后再作出決策。

三是改進企業(yè)價值評估方式方法?？茖W的方法，事半功倍。反之，則會事倍功半，甚至出現(xiàn)重大失誤。因而，私募股權(quán)投資機構(gòu)在開展企業(yè)價值評估方面，一定要不斷改進和完善評估方式方法。要堅持“精準評估”的原則，改變過去的粗放式、隨意式評估模式，使企業(yè)價值評估更加準確。例如：企業(yè)可以選擇合適的評估方法，特別是對于未來存在不確定性投資機會或者存在不確定的經(jīng)營環(huán)境變化的情況下，評估假設可信度將會受到嚴重考驗。私募股權(quán)投資機構(gòu)還要更加高度重視對各種因素的充分考慮，比如對政策因素、制度因素、地域因素、市場因素等多方面因素的綜合考慮，可以作為企業(yè)價值評估的基礎，對于強化企業(yè)價值評估，作出合理價值決策都具有很好的支撐性。對目標企業(yè)進行價值評估，可以說是一項具有很強挑戰(zhàn)性的工作，任何一家私募股權(quán)投資機構(gòu)都不可以完全準確評估，只有不斷提高評估的準確性，因而要對自身的方法進行及時反思，構(gòu)建一套具有系統(tǒng)性的評估模式，使企業(yè)價值評估始終走在創(chuàng)新道路上。

綜上所述，私募股權(quán)投資的快速發(fā)展，不僅豐富了我國多層次資本市場，而且在解決企業(yè)融資問題方面發(fā)揮了積極作用，更對我國實體經(jīng)濟的發(fā)展具有重要支撐性。對于私募股權(quán)投資機構(gòu)來說，如何選準目標企業(yè)至關重要，企業(yè)價值評估是其重要的策略。盡管絕大多數(shù)私募股權(quán)投資對企業(yè)價值評估給予了高度重視，而且也基本上能夠做好企業(yè)價值評估工作，但仍然存在一些不足之處，導致私募股權(quán)投資出現(xiàn)了方向性失誤，甚至導致失敗。這就要求私募股權(quán)投資機構(gòu)在未來開展投資的過程中，要將企業(yè)價值評估作為重要的基礎，加強企業(yè)價值評估的研究，堅持理論與實踐相結(jié)合，在具體實務過程中構(gòu)建完整的價值評估體系，特點要在創(chuàng)新企業(yè)價值評估現(xiàn)代理念、強化企業(yè)價值評估信息支撐、改進企業(yè)價值評估方式方法等方面下努力，推動企業(yè)價值評估步入科學、健康、持續(xù)發(fā)展軌道。