廖歆欣 劉運(yùn)國(guó) 藍(lán)海林

【摘要】在監(jiān)管政策引導(dǎo)和市場(chǎng)化推動(dòng)的雙重作用下，證券公司的子公司發(fā)展迅猛，無論是子公司數(shù)量還是業(yè)務(wù)規(guī)模都明顯增長(zhǎng)，既推動(dòng)了證券公司集團(tuán)化的步伐，也對(duì)證券公司的集團(tuán)化管控提出了新的挑戰(zhàn)。本文以海通證券和廣發(fā)證券為例，探討了兩類不同初始來源子公司所適用的集團(tuán)化管控模式，以及這兩類管控模式在集團(tuán)治理和風(fēng)險(xiǎn)管理兩個(gè)方面所可能呈現(xiàn)出的差異，并以此展開對(duì)這兩類集團(tuán)管控模式的比較分析，為其他同類證券公司實(shí)施集團(tuán)化管控提供啟示和借鑒。

一、引言

近年來，在監(jiān)管政策引導(dǎo)和市場(chǎng)化推動(dòng)的雙重作用下，證券公司的子公司發(fā)展迅猛，無論是子公司數(shù)量還是業(yè)務(wù)規(guī)模都明顯增長(zhǎng)。根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010年～2016年證券公司子公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)292.11%和409.00%，增幅均高于母公司;子公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)在集團(tuán)中的占比亦分別從2010年的13.01%和5.59%提升至2016年的26.67%和16.91%，總體呈上升趨勢(shì)。

證券公司子公司的高速發(fā)展，也對(duì)證券公司的集團(tuán)化管控提出了新挑戰(zhàn)。對(duì)子公司如何“管”與“放”，成了證券公司集團(tuán)化管控工作的難點(diǎn)。

本文以海通證券和廣發(fā)證券為例，探討了兩類不同初始來源子公司所適用的集團(tuán)化管控模式，以及這兩類集團(tuán)化管控模式——“資本控制型”法人治理管控模式和“垂直管理型”類部門化管控模式——的適用場(chǎng)景及兩者在集團(tuán)治理和風(fēng)險(xiǎn)管理這兩個(gè)方面所可能呈現(xiàn)出的差異，并以此展開對(duì)兩類集團(tuán)化管控模式的比較與分析。本文的研究結(jié)論對(duì)同類證券公司實(shí)施集團(tuán)化管控的實(shí)踐具有參考其他意義。

二、理論框架與文獻(xiàn)綜述

（一）X-效率理論

由于資源的稀缺性（Scarcity），追求資源的使用效率成為絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)組織（或營(yíng)利性組織）的重要目標(biāo)。除了傳統(tǒng)的技術(shù)效率（Technical Efficiency，TE）和配置效率（Allocative Efficiency，AE），組織中還存在與以上兩者無關(guān)、僅隨內(nèi)部成員努力程度增加和管理水平提高而產(chǎn)生的“非資源配置效率”（Leibenstein，1966），亦稱“X-效率”（Leibenstein，1974;R S Frantz，2013）。這也是提高企業(yè)效率的關(guān)鍵因素之一（Leibenstein，1974）。

在金融機(jī)構(gòu)中，與規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的效率相比，X-效率尤為重要。Berge等（1993）和Berger and Humphrey（1997）針對(duì)銀行業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，前兩者僅占總成本的5%，而反映管理能力的X-效率所導(dǎo)致的效率損失卻在總成本中占比高達(dá)20%。Carbó 等（2002）在對(duì)歐洲儲(chǔ)蓄銀行的研究中發(fā)現(xiàn)了同樣的情況。

（二）企業(yè)集團(tuán)與集團(tuán)管控

企業(yè)集團(tuán)（Business Group）指被同一主體控制的一組公司（Leff，1978），有時(shí)成員企業(yè)之間也存在交叉持股的關(guān)系（Wolfenzon，1999）。在外部市場(chǎng)不完備（Coase，1937）的條件下，集團(tuán)成員之間形成的內(nèi)部市場(chǎng)可以替代缺失的外部市場(chǎng)（Leff，1978;Khanna and Palepu，2000）實(shí)現(xiàn)以下目的。（1）通過相互擔(dān)保和支持，緩解外部信用約束（Khanna and Yafeh，2007;潘紅波和余明桂，2010）。（2）統(tǒng)一調(diào)配資金，發(fā)揮“活錢效應(yīng)”（Smarter-money Effect）（Myers and Majluf，1984;Stein，1997）。（3）降低內(nèi)部交易成本，促進(jìn)商業(yè)往來（Collis and Montgomery，1997;Khanna and Rivkin，2001）。（4）形成橫向多元化或縱向一體化，提高集團(tuán)競(jìng)爭(zhēng)力（Cestone and Fumagalli，2005）。

集團(tuán)管控指通過對(duì)企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部各成員單位之間責(zé)權(quán)利關(guān)系進(jìn)行一系列關(guān)于準(zhǔn)租金討價(jià)還價(jià)的制度安排，來協(xié)調(diào)集團(tuán)中各企業(yè)間的關(guān)系，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)內(nèi)各成員企業(yè)目標(biāo)取向的一致性、行為的協(xié)同性，從而有效發(fā)揮企業(yè)集團(tuán)的系統(tǒng)功能（馬勝，2013），保證公司戰(zhàn)略目標(biāo)和使命在整個(gè)集團(tuán)中順利實(shí)現(xiàn)（孟化，2011）。集團(tuán)管控的最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)集團(tuán)戰(zhàn)略（付春滿，2008），通過提高集團(tuán)公司對(duì)下屬企業(yè)的管控力，增強(qiáng)下屬企業(yè)的執(zhí)行力，以保證企業(yè)之間的戰(zhàn)略協(xié)同，提升集團(tuán)的核心競(jìng)爭(zhēng)力（崔松，2014）。

現(xiàn)有文獻(xiàn)把集團(tuán)管控一般劃分為三種模式：戰(zhàn)略管控、財(cái)務(wù)管控和運(yùn)營(yíng)管控。戰(zhàn)略管控是指集團(tuán)總部主要負(fù)責(zé)公司的戰(zhàn)略規(guī)劃、重要人事安排和財(cái)務(wù)、品牌等關(guān)鍵事項(xiàng)，日常經(jīng)營(yíng)實(shí)務(wù)放權(quán)給下屬單位負(fù)責(zé)。財(cái)務(wù)管控是指集團(tuán)總部主要從財(cái)務(wù)目標(biāo)達(dá)成上管控下屬單位。運(yùn)營(yíng)管控是指集團(tuán)總部通過其職能部門垂直對(duì)下屬企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)或風(fēng)險(xiǎn)情況進(jìn)行管理。雖然現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)大型企業(yè)集團(tuán)的管控進(jìn)行一些研究和探討，但對(duì)證券公司集團(tuán)管控的研究還比較欠缺。

（三）證券公司集團(tuán)管控內(nèi)容與管控方法

集團(tuán)管控包括集團(tuán)治理、管控模式、總部定位、組織架構(gòu)、核心流程、財(cái)務(wù)管控、資金管控、人力資源管控、風(fēng)險(xiǎn)管控、內(nèi)部控制管控等方面的內(nèi)容（王吉鵬，2012;崔松，2014;孫連才，2014）。對(duì)證券公司集團(tuán)而言，主要集中在集團(tuán)治理和風(fēng)險(xiǎn)管理兩個(gè)方面。其中，產(chǎn)權(quán)關(guān)系構(gòu)成集團(tuán)內(nèi)各成員單位之間的連結(jié)，是集團(tuán)存在的基礎(chǔ)，而治理是管控工作的第一步，也是行業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)問題之一。風(fēng)險(xiǎn)管理是證券行業(yè)高度關(guān)注的問題，是行業(yè)當(dāng)前的重點(diǎn)工作之一。

1.集團(tuán)治理

如圖1所示，集團(tuán)治理是在單個(gè)公司治理基礎(chǔ)之上形成的，旨在協(xié)調(diào)集團(tuán)下屬企業(yè)之間的關(guān)系并規(guī)范企業(yè)集團(tuán)所有者、董事會(huì)、經(jīng)營(yíng)者、員工及其他利益相關(guān)者彼此間權(quán)責(zé)利關(guān)系的制度安排（馬勝，2013;孫連才，2014）。

集團(tuán)治理主要通過母公司向子公司委派董事和專業(yè)業(yè)務(wù)人士來實(shí)現(xiàn)（陳志軍，2014），能有效提高公司治理質(zhì)量（曾詩韻等，2017）。其治理作用主要通過以下幾個(gè)途徑來實(shí)現(xiàn)。

（1）在信息傳遞方面，委派人員可以更好地了解公司的經(jīng)營(yíng)政策與運(yùn)營(yíng)管理方面的信息，向控股股東提供更有價(jià)值的信息（郭強(qiáng)和蔣東生，2003）。

（2）在利益協(xié)調(diào)方面，委派人員可以更好地幫助控股股東完成目標(biāo)與利益訴求（郭強(qiáng)和蔣東生，2003）。

（3）在監(jiān)督效果方面，委派人員能夠有效地監(jiān)督高管的行為，防止控股股東利益被高管侵占，保護(hù)控股股東的利益（陳勝藍(lán)和呂丹，2014）。

2.風(fēng)險(xiǎn)管理

針對(duì)證券公司集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)所面臨的各類基礎(chǔ)性風(fēng)險(xiǎn)和子公司快速發(fā)展所暴露出來的安全隱患，《證券公司全面風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)范》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)范》）等相關(guān)法規(guī)要求，“證券公司應(yīng)當(dāng)建立健全與公司自身發(fā)展戰(zhàn)略相適應(yīng)的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系，并對(duì)其進(jìn)行定期評(píng)估，同時(shí)根據(jù)評(píng)估結(jié)果及時(shí)改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理工作”。

同時(shí)，針對(duì)證券公司集團(tuán)下屬的各類子公司，《規(guī)范》要求“證券公司應(yīng)將所有子公司以及比照子公司管理的各類孫公司納入全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系”“對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)管理工作實(shí)行垂直管理，要求并確保子公司在整體風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)管理制度框架下，建立自身的風(fēng)險(xiǎn)管理組織架構(gòu)、制度流程、信息技術(shù)系統(tǒng)和風(fēng)控指標(biāo)體系，保障全面風(fēng)險(xiǎn)管理的一致性和有效性”，從而“實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理全覆蓋”。

證券公司集團(tuán)全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè)框架如圖2所示。

三、研究背景與案例選擇

在過去數(shù)年的發(fā)展過程中，海通證券和廣發(fā)證券的集團(tuán)化戰(zhàn)略分別在不同方向上取得了較好的成績(jī)?；诖耍疚倪x擇這兩家證券公司作為案例，嘗試探討兩者的集團(tuán)化管控模式及其在各自的集團(tuán)化發(fā)展過程中所發(fā)揮的不同作用。

（一）海通證券

海通證券子公司的業(yè)績(jī)?cè)谌讨蟹€(wěn)居前列，集團(tuán)化雛形初現(xiàn)，具體而言：

1.Wind相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2016年海通證券子公司的營(yíng)業(yè)收入在集團(tuán)收入中的占比達(dá)56.73%，成為前十大券商中首家和唯一的子公司收入貢獻(xiàn)超過母公司的證券公司。

2.2017年海通證券子公司的營(yíng)業(yè)收入占比進(jìn)一步提升至63.15%，成為前十大券商中首家和唯一的連續(xù)兩年子公司收入貢獻(xiàn)超過母公司的證券公司。

3.2016年和2017年海通證券子公司歸屬母公司凈利潤(rùn)在集團(tuán)凈利潤(rùn)中的占比亦分別以36%和37%的占比連續(xù)兩年穩(wěn)居行業(yè)第一，成為前十大券商中首家和唯一的連續(xù)兩年子公司凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)超過三分之一的證券公司。

（二）廣發(fā)證券

廣發(fā)證券子公司的業(yè)績(jī)?cè)谶^去8年的發(fā)展過程中增長(zhǎng)顯著，集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)可期，具體而言：

1.子公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，廣發(fā)證券子公司營(yíng)業(yè)收入從2010年的0.31億元增長(zhǎng)至2017年的79.22億元，增長(zhǎng)256倍。

子公司凈利潤(rùn)從2010年的-6.89億元增長(zhǎng)至2017年的30.18億元，與2011年（由于2010年凈利潤(rùn)為負(fù)，故選擇2011年進(jìn)行比較）相比增長(zhǎng)31倍。

2.子公司營(yíng)業(yè)收入占比和凈利潤(rùn)占比增長(zhǎng)顯著

廣發(fā)證券子公司營(yíng)業(yè)收入在集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入中的占比從2010年的0.30%提升至2017年的36.72%，提升超過36個(gè)百分點(diǎn)。

凈利潤(rùn)占比從2010年的-16.41%提升至2017年的33.22%，提升約40個(gè)百分點(diǎn)。

3.子公司營(yíng)業(yè)收入占比和凈利潤(rùn)占比排名提升顯著

如表1所示，2010年廣發(fā)證券的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均在證券公司中排第2位，子公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均在行業(yè)中排第10位;2017年公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別在行業(yè)中排第4位和第5位，子公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)則分別在行業(yè)中排第3位和第2位，較2010年分別提升了7位和8位，子公司實(shí)力大幅提升，行業(yè)地位亦在逐漸向母公司靠攏。

四、案例研究與理論分析

海通證券和廣發(fā)證券的子公司在獲取方式和組成結(jié)構(gòu)上均存在較大差異。兩者在企業(yè)文化、資源稟賦與內(nèi)在機(jī)制等方面的同源性與異源性差異，使得兩者在選擇集團(tuán)化管控模式的思路上呈現(xiàn)出不同的風(fēng)格。

（一）海通證券的集團(tuán)化管控情況

1.海通證券股份有限公司集團(tuán)情況簡(jiǎn)介

如圖3所示，海通證券集團(tuán)旗下目前共有9家一級(jí)子公司，子公司旗下亦設(shè)有不同數(shù)量的孫公司和重孫公司（未全部列示），業(yè)務(wù)領(lǐng)域覆蓋直投業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、融資租賃業(yè)務(wù)和海外業(yè)務(wù)。

其中，一級(jí)子公司海通國(guó)際控股有限公司（簡(jiǎn)稱“海通國(guó)際控股”）的下屬二級(jí)子公司海通國(guó)際證券集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“海通國(guó)際”，代碼：00665.HK）為香港聯(lián)交所上市公司，一級(jí)子公司海通期貨股份有限公司（簡(jiǎn)稱“海通期貨”，代碼：872595.OC）為新三板掛牌公司，同時(shí)擬分拆海通國(guó)際控股下屬三級(jí)子公司海通恒信國(guó)際租賃股份有限公司（簡(jiǎn)稱“海通恒信”）于香港聯(lián)交所主板上市。

2.海通證券重要子公司分析

（1）重要子公司范圍界定

海通證券子公司數(shù)量眾多，業(yè)務(wù)領(lǐng)域覆蓋面廣 ，股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜。然而，集團(tuán)對(duì)子公司的管控重點(diǎn)聚焦于在各方面具有重要地位的子公司。重要子公司主要通過收入貢獻(xiàn)和集團(tuán)戰(zhàn)略兩個(gè)視角來進(jìn)行判斷。

收入貢獻(xiàn)視角。在2017年海通證券的收入結(jié)構(gòu)中，集團(tuán)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入282.22億元，其中母公司實(shí)現(xiàn)收入104億元，子公司實(shí)現(xiàn)收入178.22億元，約占集團(tuán)收入的63%。

在子公司中，一級(jí)子公司海通國(guó)際控股實(shí)現(xiàn)收入145.99億港元（折合人民幣約126.78億元），對(duì)集團(tuán)收入貢獻(xiàn)率高達(dá)44.92%。其中其二級(jí)子公司海通國(guó)際實(shí)現(xiàn)收入75.73億港元（折合人民幣約65.76億元），約占集團(tuán)收入貢獻(xiàn)的23.30%;一級(jí)子公司海通期貨實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入51.71億元，約占集團(tuán)收入貢獻(xiàn)的18.32%;海通國(guó)際和海通期貨收入加總約占集團(tuán)收入貢獻(xiàn)的41%。（見圖4）

此外，在一級(jí)子公司海通國(guó)際控股中，海通國(guó)際收入占比52%，超過其余子公司海通銀行、海通恒信和海通開元國(guó)際投資的收入總和。（見圖5）

可見，聯(lián)交所上市公司海通國(guó)際和新三板掛牌公司海通期貨貢獻(xiàn)了海通證券子公司絕大部分的收入，是海通證券集團(tuán)不可或缺的重要組成部分，亦是海通證券集團(tuán)化戰(zhàn)略中不可忽略的主體，應(yīng)該成為集團(tuán)對(duì)子公司管控的重要構(gòu)成主體。

集團(tuán)戰(zhàn)略視角。在2017年海通證券的收入構(gòu)成中，海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入48.73億元，占集團(tuán)收入的17%。國(guó)際化戰(zhàn)略多年來亦是海通證券的三大重要戰(zhàn)略之一。經(jīng)過多年的國(guó)際化并購、整合與業(yè)務(wù)布局，公司已經(jīng)建立了業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的國(guó)際業(yè)務(wù)平臺(tái)，獲得了亞太地區(qū)先發(fā)優(yōu)勢(shì)以及歐美地區(qū)前瞻性的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，初步完成了在全球14個(gè)國(guó)家和地區(qū)的業(yè)務(wù)布局，率先成為領(lǐng)先券商中國(guó)際化步伐走得較快的公司。

在海通證券的國(guó)際化布局中，海通國(guó)際是公司國(guó)際化戰(zhàn)略的重要組成部分。經(jīng)過近十年的整合與擴(kuò)張，海通國(guó)際已經(jīng)成長(zhǎng)為香港中資券商的龍頭企業(yè)，在香港的市場(chǎng)地位進(jìn)一步鞏固，品牌影響力進(jìn)一步提升。

（2）重要子公司初始來源

從以上分析可知，海通國(guó)際和海通期貨是集團(tuán)收入結(jié)構(gòu)和集團(tuán)戰(zhàn)略的重要組成部分，構(gòu)成了集團(tuán)對(duì)子公司管控的重要主體。在獲取方式上，以上對(duì)公司具有重要戰(zhàn)略意義和重大影響的子公司均是通過非同一控制下企業(yè)合并的方式獲得。其中，海通國(guó)際由海通證券在2009年通過海通國(guó)際控股收購香港本地領(lǐng)先的大福證券集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“大福證券”）62.43%股權(quán)的方式獲得。海通期貨由海通證券在2007年通過購買海通期貨的前身海富期貨63.67%股權(quán)的方式獲得。海通恒信金融集團(tuán)（海通恒信的母公司）由海通證券在2014年通過海通國(guó)際控股收購恒信金融集團(tuán)100%股權(quán)的方式獲得。

除此之外，海通證券也存在數(shù)量較多的子公司是通過該種方式取得的。

3.海通證券的集團(tuán)化管控模式分析

在獲取方式上，對(duì)海通證券具有重大戰(zhàn)略意義及其他相當(dāng)數(shù)量的子公司均是通過非同一控制下企業(yè)合并的方式取得的。這些公司在取得之前均為獨(dú)立的法人主體，已經(jīng)形成較為完善的法人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部組織架構(gòu)，也具有獨(dú)立的制度體系，在企業(yè)文化、業(yè)務(wù)模式與管理機(jī)制等方面均與母公司海通證券存在較大差異，各方面的運(yùn)行機(jī)制均存在較大的慣性，在各方面均與母公司存在異源性，母公司在獲得其控制權(quán)后需進(jìn)行較大程度和較長(zhǎng)時(shí)期的磨合。

因此，在長(zhǎng)時(shí)期的整合過程中，母公司對(duì)這類子公司的管控更傾向于保持其獲取初期的慣性和獨(dú)立性，更可能通過“資本控制型”的法人治理管控模式對(duì)其進(jìn)行管控。具體體現(xiàn)在：

（1）子公司高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)

如表2所示，除了海通國(guó)際的行政總裁林涌、全球市場(chǎng)業(yè)務(wù)主管孫彤、財(cái)務(wù)總監(jiān)張信軍以及海通期貨的總經(jīng)理吳紅松外，其余高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)成員基本上來自集團(tuán)外部的外聘人員，較少來自集團(tuán)委派，使得子公司的經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)保持了較高的獨(dú)立性，有利于子公司從集團(tuán)外部吸引符合公司業(yè)務(wù)特征與需求的優(yōu)秀人才，保障人才團(tuán)隊(duì)的多元化，提升子公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)力和經(jīng)營(yíng)活力。

（2）風(fēng)險(xiǎn)控制與合規(guī)管理

秉承“穩(wěn)健乃至保守”的合規(guī)與風(fēng)險(xiǎn)管理理念，在《證券公司全面風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)范》等監(jiān)管要求和相關(guān)內(nèi)部制度的指引下，海通證券建立了覆蓋全公司的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)管理的全覆蓋、可監(jiān)測(cè)、能計(jì)量、有分析和能應(yīng)對(duì)，有效地管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。

在集團(tuán)以《證券公司全面風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)范》等監(jiān)管要求為藍(lán)本的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系下，海通證券兩個(gè)下屬的上市和掛牌子公司——海通國(guó)際證券和海通期貨——具有相對(duì)獨(dú)立和完善的合規(guī)與風(fēng)控體系。

①海通國(guó)際證券全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系

作為海通證券在香港開展全面金融業(yè)務(wù)并為集團(tuán)總營(yíng)業(yè)收入貢獻(xiàn)了42.21%的子公司（2017年數(shù)據(jù)），海通國(guó)際繼承了海通證券“穩(wěn)健乃至保守”的合規(guī)與風(fēng)險(xiǎn)管理理念，視風(fēng)險(xiǎn)管理為企業(yè)發(fā)展的基石，以“全面、實(shí)時(shí)、可計(jì)量及具前瞻性”的風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)為前提，著眼全局，針對(duì)公司及每一條業(yè)務(wù)線，建構(gòu)全面的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，落實(shí)健全的風(fēng)險(xiǎn)管理措施。

海通國(guó)際現(xiàn)已搭建了一套遵循市場(chǎng)發(fā)展規(guī)則同時(shí)又面向世界的管理機(jī)制，并且擁有穩(wěn)健及符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，2017年首次獲得穆迪Baa2長(zhǎng)期發(fā)行人評(píng)級(jí)（投資級(jí)別）和Prime-2的短期發(fā)行人評(píng)級(jí)，同時(shí)獲得標(biāo)準(zhǔn)普爾BBB長(zhǎng)期信用評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)展望穩(wěn)定。海通國(guó)際由此成為首家獲得穆迪給予獨(dú)立評(píng)級(jí)的中資券商在港子公司。

具體而言，如圖6所示，海通國(guó)際的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系包括了風(fēng)險(xiǎn)管理文化和風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)建設(shè)兩大方面。兩者相互呼應(yīng)、相輔相成——風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制的設(shè)定是風(fēng)險(xiǎn)管理文化的體現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)管理文化則是有效實(shí)施機(jī)制的保證。

第一，風(fēng)險(xiǎn)管理文化。

海通國(guó)際的風(fēng)險(xiǎn)管理文化以風(fēng)險(xiǎn)管理三項(xiàng)基本原則為核心，作為有效風(fēng)險(xiǎn)管理的保證。三項(xiàng)基本原則包括：獨(dú)立性原則、業(yè)務(wù)和風(fēng)控部門在獨(dú)立基礎(chǔ)上的平等合作原則、謹(jǐn)慎原則。

第二，風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)建設(shè)。

海通國(guó)際的風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)建設(shè)與風(fēng)險(xiǎn)管理文化相呼應(yīng)，是集團(tuán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)的基礎(chǔ)。風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制是其主要構(gòu)成部分，包括風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)和方針以及風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制兩方面內(nèi)容。其中，風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制包括清晰的架構(gòu)和職能分工、明確的權(quán)責(zé)設(shè)定，以及完整的規(guī)章制度和實(shí)施細(xì)則，具體體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)管理三級(jí)組織體系和風(fēng)險(xiǎn)控制三道防線兩個(gè)方面。

②海通期貨立體化的合規(guī)、風(fēng)控、稽核體系

作為海通證券在新三板掛牌的全資子公司，海通期貨同樣繼承了其“穩(wěn)健乃至保守”的合規(guī)與風(fēng)險(xiǎn)管理理念，通過建立集團(tuán)架構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)控制管理模型，實(shí)現(xiàn)總部對(duì)全業(yè)務(wù)模塊的垂直風(fēng)控管理和立體化的合規(guī)、風(fēng)控、稽核體系，并在2017年的分類監(jiān)管中被評(píng)級(jí)為A類AA級(jí)，為業(yè)內(nèi)的最高級(jí)別。該體系的主要內(nèi)容包括規(guī)則制度體系、組織架構(gòu)和管理模式三方面內(nèi)容。

（二）廣發(fā)證券的集團(tuán)化管控情況

1.廣發(fā)證券股份有限公司集團(tuán)情況簡(jiǎn)介

目前，廣發(fā)證券集團(tuán)旗下目前共有11家一級(jí)子公司，其中廣發(fā)期貨、廣發(fā)信德、廣發(fā)資管、廣發(fā)控股（香港）、廣發(fā)乾和、廣發(fā)基金等6家子公司為集團(tuán)控股子公司，子公司旗下亦設(shè)有不同數(shù)量的孫公司和重孫公司（未全部列示）。各子公司的業(yè)務(wù)領(lǐng)域遍及券商資產(chǎn)管理、公募基金管理、私募股權(quán)管理、期貨業(yè)務(wù)、另類投資、全方位跨境證券金融、融資租賃以及PPP投融資等領(lǐng)域。（見圖7）

目前，廣發(fā)證券尚未有子公司分拆上市。

2.廣發(fā)證券重要子公司分析

在2017年廣發(fā)證券的收入結(jié)構(gòu)中，集團(tuán)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入215.76億元，其中母公司實(shí)現(xiàn)收入136.54億元，子公司實(shí)現(xiàn)收入79.22億元，占集團(tuán)收入的37%。

子公司中，各主要一級(jí)子公司對(duì)集團(tuán)收入貢獻(xiàn)介于1%～9%之間，除廣發(fā)乾和占比較低外，其余各主要子公司的收入貢獻(xiàn)占比較為均衡。（見圖8、圖9）

在獲取方式上，除持股比例25%的易方達(dá)基金外，廣發(fā)證券的其余5家一級(jí)子公司廣發(fā)期貨、廣發(fā)信德、廣發(fā)資管、廣發(fā)乾和及廣發(fā)控股（香港）均為集團(tuán)全資控股，廣發(fā)基金為集團(tuán)51.13%控股，其獲取方式均是通過設(shè)立或投資的方式取得;除此之外，廣發(fā)證券其余大部分二級(jí)和三級(jí)子公司也是通過該種方式取得。僅有4家二級(jí)子公司是通過非同一控制下企業(yè)合并的方式取得。

3.廣發(fā)證券的集團(tuán)化管控模式分析

廣發(fā)證券上述子公司大部分是由母公司哺育而成，業(yè)務(wù)上往往脫胎于母公司，成立初期往往倚靠母公司的輸血與扶持，人事上更多來自母公司，管理上更可能沿襲母公司既有的企業(yè)文化和管理風(fēng)格，制度建設(shè)和系統(tǒng)建設(shè)上也更可能直接采用或借鑒母公司的制度體系和運(yùn)行系統(tǒng)，在較多方面均與母公司具有同源性，在成立后較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)也均與母公司保持較為緊密的聯(lián)系。

因此，母公司對(duì)這類子公司的管控也更傾向于保持其成立初期形成的管理慣性，更可能通過“垂直管理型”的類部門化管控模式對(duì)其進(jìn)行管控。

（1）子公司高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)

廣發(fā)證券各主要子公司的高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)成員大部分來自集團(tuán)委派，并曾在集團(tuán)相應(yīng)崗位擔(dān)任職務(wù)。一方面符合廣發(fā)證券子公司脫胎于母公司、在企業(yè)文化與業(yè)務(wù)風(fēng)格等方面與母公司具有較高同源性的特征，能夠較好地保障集團(tuán)意志直接在經(jīng)營(yíng)管理層面得到有效執(zhí)行;另一方面，子公司經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)之間的同源性也有利于降低子公司與母公司、子公司與子公司之間的溝通與磨合成本，提升協(xié)同效率。

（2）風(fēng)險(xiǎn)控制與合規(guī)管理

根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管規(guī)定，結(jié)合公司內(nèi)部相關(guān)規(guī)章制度，廣發(fā)證券建立了全面風(fēng)險(xiǎn)管理的四支柱體系框架，圍繞“風(fēng)險(xiǎn)全覆蓋、風(fēng)險(xiǎn)可監(jiān)測(cè)、風(fēng)險(xiǎn)可計(jì)量、風(fēng)險(xiǎn)有分析、風(fēng)險(xiǎn)能應(yīng)對(duì)”的風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)，通過對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)四大基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)，以及政策性風(fēng)險(xiǎn)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)管理和信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)等其他各類風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理，確保了公司在風(fēng)險(xiǎn)可測(cè)、可知、可控、可承受的范圍內(nèi)持續(xù)、穩(wěn)健地經(jīng)營(yíng)。

針對(duì)下屬子公司各分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理，廣發(fā)證券在公司的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系框架下，根據(jù)《規(guī)范》的要求，對(duì)集團(tuán)下屬子公司及各分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)采用集團(tuán)化管理的思路，對(duì)集團(tuán)下屬子公司的風(fēng)險(xiǎn)控制和合規(guī)工作實(shí)行嚴(yán)格的垂直管理，實(shí)現(xiàn)了集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)管理全覆蓋。

（3）垂直管理的程度分析

如圖10所示，廣發(fā)證券的風(fēng)險(xiǎn)垂直管理體系覆蓋了子公司、總部部門和分支機(jī)構(gòu)等范圍，子公司的風(fēng)險(xiǎn)管理工作與集團(tuán)下總部各部門及分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理工作相比具有較高的匹配度。從子公司與總部直屬部門及分支機(jī)構(gòu)的具體對(duì)比來看，廣發(fā)證券對(duì)下屬子公司的風(fēng)險(xiǎn)管控參照公司對(duì)總部直屬部門和分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理模式，實(shí)現(xiàn)了較高程度的垂直化管理和集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)管理的全覆蓋，具體體現(xiàn)在：

一是在管理體系方面，子公司與總部直屬部門及分支機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理工作均納入集團(tuán)的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系。各機(jī)構(gòu)與集團(tuán)采用同一套風(fēng)險(xiǎn)管理文化、管理原則、制度體系和信息系統(tǒng)，在集團(tuán)的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系框架內(nèi)開展工作。

二是在組織架構(gòu)方面，母公司/總部風(fēng)險(xiǎn)管理部是子公司、總部部門和分支機(jī)構(gòu)的歸口管理部門。各機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理部門和團(tuán)隊(duì)都在母公司/總部風(fēng)險(xiǎn)管理部的指導(dǎo)下開展風(fēng)險(xiǎn)管理工作，向母公司/總部風(fēng)險(xiǎn)管理部匯報(bào)工作，并接受母公司/總部風(fēng)險(xiǎn)管理部的監(jiān)督。

三是在人員安排方面，子公司首席風(fēng)險(xiǎn)官、總部部門專職風(fēng)險(xiǎn)管理人員、分支機(jī)構(gòu)合規(guī)風(fēng)控人員均在母公司/總部首席風(fēng)險(xiǎn)官的指導(dǎo)下開展工作。其任命、工作匯報(bào)、績(jī)效考核、懲罰和解聘，均需要征得母公司/總部首席風(fēng)險(xiǎn)官同意。

（三）總結(jié)與評(píng)述

海通證券的子公司較多地通過非同一控制下企業(yè)合并的方式獲得，在各方面與母公司存在異源性。母公司對(duì)這類子公司的管控也更傾向于保持其獲取初期的慣性和獨(dú)立性，更可能通過“資本控制型”（相當(dāng)于“戰(zhàn)略管控+財(cái)務(wù)管控”模式）的法人治理管控模式進(jìn)行管控，表現(xiàn)為子公司高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)具有較高比例來自集團(tuán)外部的外聘人員，以及子公司具有相對(duì)獨(dú)立和完善的合規(guī)與風(fēng)控體系。

廣發(fā)證券的子公司較多地通過設(shè)立或投資方式獲得，在較多方面與母公司具有同源性。母公司對(duì)這類子公司的管控也更傾向于保持其成立初期形成的管理慣性，更可能通過“垂直管理型”（相當(dāng)于“運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)管控”模式）的類部門化管控模式進(jìn)行管控，表現(xiàn)為子公司高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)大部分來自集團(tuán)委派，并對(duì)集團(tuán)下屬子公司的風(fēng)險(xiǎn)控制和合規(guī)工作實(shí)行嚴(yán)格的垂直管理。

五、結(jié)論和啟示

本文以海通證券和廣發(fā)證券為例，探討了兩類不同初始來源子公司所適用的集團(tuán)化管控模式，以及這兩類集團(tuán)化管控模式——“資本控制型”法人治理管控模式和“垂直管理型”類部門化管控模式——的適用場(chǎng)景及兩者在集團(tuán)治理和風(fēng)險(xiǎn)管理這兩個(gè)方面所可能呈現(xiàn)出的差異。海通證券和廣發(fā)證券的子公司在獲取方式上存在較大差異。兩者在企業(yè)文化、資源稟賦與內(nèi)在機(jī)制等方面的同源性與異源性的差異，使得兩者在選擇集團(tuán)化管控模式的思路上呈現(xiàn)出不同的風(fēng)格。

通過本文兩個(gè)案例的研究，我們得到如下啟示。第一，如果子公司較多地通過非同一控制下企業(yè)合并的方式獲得，在各方面與母公司存在異源性，母公司對(duì)這類子公司的管控也更傾向于保持其獲取初期的慣性和獨(dú)立性。這類集團(tuán)證券公司更可能適于通過“資本控制型”的法人治理管控模式進(jìn)行管控。第二，如果子公司較多地通過設(shè)立或投資方式獲得，在較多方面與母公司具有同源性，母公司對(duì)這類子公司的管控更傾向于保持其成立初期形成的管理慣性。因此，這類集團(tuán)證券公司更可能適于通過“垂直管理型”的類部門化管控模式進(jìn)行管控。

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