李紅

摘 要：股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新活動之間是否存在相關(guān)關(guān)系，會促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動還是會抑制企業(yè)創(chuàng)新活動，學(xué)術(shù)界對比的研究結(jié)果并不一致。本文首先簡要回顧股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ);然后對股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理;其次，討論股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新活動關(guān)系研究結(jié)果不一致的可能原因;最后，指出未來可能的研究方向。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵;企業(yè)創(chuàng)新;原因

0 引言

十九大報(bào)告中指出，我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，原有的經(jīng)濟(jì)增長模式局限性越來越突出。為適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境變化、適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顟B(tài)，我國要轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，加快創(chuàng)新型國家的建設(shè)，依靠技術(shù)創(chuàng)新推動經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展。對于企業(yè)而言，創(chuàng)新在企業(yè)市場開拓和提高產(chǎn)品質(zhì)量等方面發(fā)揮重要作用，是提升其自身競爭力，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要保障（蘇屹，2018）。盡管創(chuàng)新能夠促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，但各企業(yè)創(chuàng)新投入與產(chǎn)出水平差異較大，這不僅是由于政策法規(guī)、企業(yè)特征和資金水平等因素的差異所致，還可能受到創(chuàng)新行為的決策者——管理層等人員行為特征的影響。雖然創(chuàng)新能夠提升企業(yè)經(jīng)濟(jì)績效，但創(chuàng)新具有風(fēng)險大、帶來未來經(jīng)濟(jì)效益不確定的特點(diǎn)，基于“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)，高管傾向于追求自身利益最大化，厭惡承擔(dān)風(fēng)險，因此管理層會存在創(chuàng)新動力不足的現(xiàn)象。為提高創(chuàng)新能力，企業(yè)制定高管薪酬激勵措施，股權(quán)激勵作為薪酬激勵機(jī)制的一部分能否促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新引起了專家學(xué)者的廣泛關(guān)注。本文主要對股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新行為影響的文獻(xiàn)予以綜述，首先闡述股權(quán)激勵影響企業(yè)創(chuàng)新的理論基礎(chǔ);然后對股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新作用機(jī)理文獻(xiàn)加以評述;其次討論股權(quán)激勵影響企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)活動效果不同的可能原因;最后探討股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系研究可能的未來發(fā)展方向。

1 股權(quán)激勵影響企業(yè)創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)

學(xué)者們關(guān)于高管股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新的影響研究，主要基于利益趨同理論和管理層防御理論。

1.1 利益趨同理論

現(xiàn)代企業(yè)制度下企業(yè)所有權(quán)與管理權(quán)分離，公司股東掌握所有權(quán)，但不直接參與企業(yè)經(jīng)營管理，而是委托管理人員代替其管理。股東追求企業(yè)長期利益，注重企業(yè)價值提升，因而支持能夠促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的創(chuàng)新活動。研發(fā)投入是創(chuàng)新的重要途經(jīng)，但研發(fā)周期長、投入大，短期內(nèi)回報(bào)少，使研發(fā)風(fēng)險加大，管理者為規(guī)避風(fēng)險傾向于選擇放棄或降低研發(fā)。同時，管理者追求提升個人利益而非企業(yè)利益，大量的研發(fā)支出短期內(nèi)會使得企業(yè)業(yè)績下降，不利于管理者個人業(yè)績考核，導(dǎo)致管理者缺乏創(chuàng)新研發(fā)的動力，形成短視行為。實(shí)施高管股權(quán)激勵，賦予其對企業(yè)剩余權(quán)益的追索權(quán)，實(shí)現(xiàn)管理者個人與企業(yè)整體利益的統(tǒng)一，一方面會使管理者重視企業(yè)未來股價的變化，重視提升企業(yè)競爭力（譚洪濤等，2016），緩解短視行為，另一方面將增強(qiáng)其風(fēng)險承擔(dān)能力（朱德勝，2019）。因此利益趨同理論認(rèn)為加強(qiáng)對高管的股權(quán)激勵將對創(chuàng)新投入產(chǎn)生積極影響。

1.2 管理層防御理論

管理層防御理論與利益趨同理論觀點(diǎn)相反。股權(quán)激勵一方面會導(dǎo)致高管持股比例增加、權(quán)力增大，形成規(guī)避大股東監(jiān)管的力量，還可能利用權(quán)力尋求自身利益（雷鵬等，2016），主要表現(xiàn)在進(jìn)行在職消費(fèi)等方面。如果管理層獲得權(quán)力主導(dǎo)或者股權(quán)激勵動機(jī)為收買管理層，管理層會削弱創(chuàng)新產(chǎn)品投入以謀取福利（楊慧輝，2018）。另一方面，與企業(yè)其他投資者相比，高管不能通過多元化的投資，有效地分散投資風(fēng)險，一旦研發(fā)失敗，高管將承擔(dān)由此帶來的價值損失。因此，管理者會選擇減少研發(fā)支出，規(guī)避風(fēng)險（沈麗萍，2016;程翠鳳，2018）。

2 股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新的影響

學(xué)者們對股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新的影響進(jìn)行了多角度研究，研究結(jié)果主要表現(xiàn)為股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新存在線性關(guān)系、股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新存在非線性關(guān)系、股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新無顯著關(guān)系。

股權(quán)激勵會正向影響企業(yè)創(chuàng)新活動。宋迪等（2018）選用2006-2015年間采用股權(quán)激勵的A股上市公司進(jìn)行研究，研究表明股權(quán)激勵合約中業(yè)績目標(biāo)設(shè)置對企業(yè)創(chuàng)新活動具有明顯的促進(jìn)作用。田軒等（2018）研究表明，股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新投入、產(chǎn)出產(chǎn)生積極作用。趙息等（2019）對204家上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究表明股權(quán)激勵能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。朱德勝（2019）得出股權(quán)激勵對創(chuàng)新投入和產(chǎn)出均具有積極作用的結(jié)論。舒文燕等（2018）以制造業(yè)上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新活動具有促進(jìn)作用，而且股權(quán)激勵對創(chuàng)新行為的影響存在差異，其中限制性股票與企業(yè)創(chuàng)新活動具有正向相關(guān)關(guān)系。唐清泉等（2009）選用453家上市公司，研究發(fā)現(xiàn)采用管理者持股激勵，能夠促使管理者加強(qiáng)研發(fā)支出。楊慧輝等（2018）研究表明，高管股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新活動的激勵作用存在限制條件，即控股股東要發(fā)揮積極的監(jiān)督作用。

股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響表現(xiàn)出雙重性。舒文燕（2018）發(fā)現(xiàn)股票期權(quán)類股權(quán)激勵措施與企業(yè)創(chuàng)新活動表現(xiàn)出倒U型關(guān)系。周菲等（2019）以高新技術(shù)企業(yè)為樣本，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵在一定范圍內(nèi)的增加會提高企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平，超過該范圍后會導(dǎo)致創(chuàng)新減少。程翠鳳（2018）以制造業(yè)上市公司為樣本，得出相似結(jié)論。劉婷婷等（2018）從公司治理的角度研究兩者間的關(guān)系，研究表明高管股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新的影響存在一個閾值，在閾值前該激勵發(fā)揮促進(jìn)作用，閾值之后存在消極作用。朱德勝（2016）和徐寧等（2013）研究表明，高管股權(quán)激勵存在利益趨同和管理者防御兩種效應(yīng)，企業(yè)對高管股權(quán)的激勵應(yīng)該維持在一定的水平上。陳修德（2015）選取2004-2012年工業(yè)上市公司進(jìn)行檢驗(yàn)，得出高管持股比例與研發(fā)效率呈倒U型關(guān)系。

股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新活動無顯著關(guān)系。徐長生（2018）選用2010-2012年間首次實(shí)行股權(quán)激勵的公司為樣本，通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵的系數(shù)無顯著性，進(jìn)一步地將樣本分組，得到類似結(jié)論。陳昆玉（2010）對典型的37家單位進(jìn)行研究，研究表明高管股權(quán)激勵不會對企業(yè)創(chuàng)新活動產(chǎn)生重要影響。

3 股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新作用差異的原因探討

當(dāng)前學(xué)者關(guān)于股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新的影響研究存在不同的結(jié)論，可能受選取樣本行業(yè)特征、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、市場化程度、股權(quán)激勵契約內(nèi)容設(shè)置和企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制等方面影響。

行業(yè)特征影響。各行業(yè)對創(chuàng)新的需求存在差異，與其他行業(yè)相比，高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績受創(chuàng)新活動影響大（周菲，2019），提升企業(yè)創(chuàng)新績效的愿望更強(qiáng)烈，成為實(shí)施股權(quán)激勵的主力軍（徐寧，2013）。與其他類型企業(yè)相比，高技術(shù)企業(yè)股權(quán)激勵促進(jìn)創(chuàng)新的效果更明顯（唐清泉，2009）。

產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響。一方面國家對國有企業(yè)高管的持股比例做了嚴(yán)格規(guī)定。這限制了國有企業(yè)股權(quán)激勵的效果（田軒，2018）。另一方面，國企高管一般具有雙重身份，傾向于追求政治目標(biāo)和短期經(jīng)濟(jì)效益，因而股權(quán)激勵對創(chuàng)新投資的作用會較小。

市場化程度的影響。市場化的發(fā)展越完善，金融市場越發(fā)達(dá)（樊綱，2011）。一方面，企業(yè)通過關(guān)系獲得收益的概率降低，市場的透明度提升，企業(yè)需要通過創(chuàng)新提升市場競爭力。另一方面，高市場化程度能夠緩解環(huán)境不確定性，增強(qiáng)企業(yè)對未來市場的信心，股權(quán)激勵能夠發(fā)揮激勵作用（朱德勝，2019）。

股權(quán)激勵契約特征的影響。股權(quán)激勵契約中業(yè)績目標(biāo)的設(shè)置越嚴(yán)謹(jǐn)，對管理者的壓力越大，管理者越有動力通過研發(fā)獲得經(jīng)濟(jì)績效，實(shí)現(xiàn)業(yè)績目標(biāo)（宋迪，2018）。股權(quán)激勵的形式不一樣，對高管的激勵作用也存在差異，激勵方案的強(qiáng)度和有效期等都會對股權(quán)激勵的作用產(chǎn)生影響（李丹蒙，2017）。而且，高管股權(quán)激勵的內(nèi)部持股差異也會影響激勵的成效（張興亮，2018）。

內(nèi)部治理機(jī)制的影響。企業(yè)股權(quán)集中度（劉婷婷，2018;朱德勝，2016;楊慧輝，2018）、兩職兼任（王玉霞，2018）等內(nèi)部治理機(jī)制均會對股權(quán)激勵與創(chuàng)新研發(fā)間的關(guān)系產(chǎn)生影響。

4 未來展望

首先，我國的市場環(huán)境有別于西方國家，中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)下，股權(quán)激勵如何發(fā)揮作用，需要進(jìn)一步研究;其次，我國國企混合所有制改革的實(shí)行是否會對股權(quán)激勵與創(chuàng)新活動的關(guān)系產(chǎn)生影響，值得研究;最后，以往的研究主要圍繞高管這一主體，而股權(quán)激勵的人員除了高管之外，還包括核心員工，特別是直接參與研發(fā)的員工，未來可以分析核心員工的股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新投資的作用。

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