張俊鳴

從大塊吃肉到味同嚼蠟，“無(wú)腦打新”給投資者帶來(lái)的收益不斷走低，新股上市之后破發(fā)的時(shí)間越來(lái)越短，本周就有新股在上市首日盤(pán)中破發(fā)，且隨后幾天均在發(fā)行價(jià)之下“潛水”，申購(gòu)新股已經(jīng)進(jìn)入微利甚至存在虧損風(fēng)險(xiǎn)的階段。而在此之前，多只科創(chuàng)板新股已經(jīng)出現(xiàn)破發(fā)，其中不乏傳統(tǒng)意義上的小盤(pán)股、小市值股，新股破發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)并非大盤(pán)股的專(zhuān)利。筆者認(rèn)為，“無(wú)腦打新”就能躺著賺錢(qián)的時(shí)代即將終結(jié)，未來(lái)打新也將成為一門(mén)技術(shù)活，對(duì)市場(chǎng)整體格局的影響將逐步展開(kāi)。

“無(wú)腦打新”岌岌可危，筆者一則以喜、一則以憂。喜的是由炒新帶來(lái)的“輸入型”泡沫減少，對(duì)市場(chǎng)分流資金的壓力有所降低，更加注重基本面的理性投資因素抬頭;憂的則是新股表現(xiàn)趨弱，側(cè)面印證了市場(chǎng)活躍資金的減少，愿意參與“炒新”的力量衰減，不利于市場(chǎng)走高。此前，在2011-2012年，A股在市場(chǎng)化定價(jià)發(fā)行機(jī)制下大面積破發(fā)，其中2011年初上市的華銳風(fēng)電（現(xiàn)名“ST銳電”）上市之后沒(méi)有一秒鐘價(jià)格站上發(fā)行價(jià)，目前正進(jìn)行“一元面值保衛(wèi)戰(zhàn)”，面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。這輪破發(fā)潮持續(xù)到2012年9月，此后一度暫停IPO直到2014年初，而此后牛市才逐漸抬頭。

如果未來(lái)出現(xiàn)新股在上市首日就破發(fā)，或者基本收平扣除交易成本出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性破發(fā)，那么將意味著“無(wú)腦打新賺錢(qián)”的時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。一旦出現(xiàn)這一現(xiàn)象，將會(huì)對(duì)A股生態(tài)帶來(lái)劇變，筆者認(rèn)為三大影響可能來(lái)襲。

影響一：上市不久被大幅炒高的次新股面臨回落壓力。

炒新的關(guān)鍵在于“新”字，一“新”遮百丑，無(wú)論是財(cái)務(wù)爆雷還是大小非減持的概率都很低甚至沒(méi)有，有利于炒家發(fā)揮;但隨著時(shí)間的推移，新股也會(huì)慢慢變舊，有利于炒作的因素在不斷減弱，而如果比原來(lái)炒作過(guò)的次新股還要新的新股沒(méi)有被炒作，那么這些被大幅炒高、出現(xiàn)估值泡沫的次新股就面臨巨大的價(jià)值回歸引力，投機(jī)、投資價(jià)值降低帶來(lái)的“雙殺”效應(yīng)，對(duì)參與其中的投資者將帶來(lái)比較大的殺傷力。

影響二：部分原先為打新配售而持有二級(jí)市場(chǎng)股票的資金，可能會(huì)出現(xiàn)局部性的松動(dòng)。

在目前申購(gòu)新股按照市值配售抽簽、“貨到付款”的模式下，持股的投資者可以將打新作為免費(fèi)彩票看待，也可以選擇在二級(jí)市場(chǎng)上買(mǎi)入波動(dòng)較小的股票作為配售市值。未來(lái)如果打新的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利消失，這部分為了打新而持股的資金可能會(huì)選擇短期賣(mài)出，特別是在股價(jià)走勢(shì)沒(méi)有明確向上的情況下。這就容易給市場(chǎng)帶來(lái)拋壓，造成所謂的“撕票效應(yīng)”。在本周MSCI年內(nèi)最后一波擴(kuò)大A股納入因子完成之后，未來(lái)類(lèi)似增加國(guó)際指數(shù)體系中A股配置比重的動(dòng)作，還存在實(shí)施時(shí)間不確定的因素，一些傳統(tǒng)上被認(rèn)為股息率較高、但股價(jià)長(zhǎng)線漲幅不小的品種，在外資被動(dòng)配置買(mǎi)盤(pán)暫告一段落，再疊加“撕票效應(yīng)”的情況下，不排除面臨階段性賣(mài)壓而補(bǔ)跌的可能。此外，六大戰(zhàn)略配售基金也可能因?yàn)榇蛐率找娼档停霈F(xiàn)折價(jià)率擴(kuò)大、壓低價(jià)格的可能。

影響三：A股的定價(jià)體系將進(jìn)一步和國(guó)際接軌，尤其是大盤(pán)股。

如果存量的二級(jí)市場(chǎng)股票作為打新套利的配售市值功能弱化，甚至消失，那么增加A股溢價(jià)的因素將減少一個(gè);此外，只要堅(jiān)持市場(chǎng)化、注冊(cè)制的改革方向，那么新股的稀缺性將持續(xù)下降，市場(chǎng)資金將會(huì)更加集中在流動(dòng)性和基本面俱佳的大盤(pán)股之上，而外資參與程度的加深、以及陸港通、滬倫通等境內(nèi)外股市互聯(lián)互通機(jī)制，將逐漸打通A股和國(guó)際市場(chǎng)的“水位”，炒作難度較高的大盤(pán)股將首先實(shí)現(xiàn)和國(guó)際市場(chǎng)估值的接軌。對(duì)于A股相對(duì)H股溢價(jià)率較高，尤其是在100%以上的大盤(pán)股、次新股，都需要注意其中可能的投資風(fēng)險(xiǎn)。

這三大影響看似偏空成分居多，但筆者認(rèn)為是“短空長(zhǎng)多”，在導(dǎo)致A股出現(xiàn)泡沫的因素減少之后，實(shí)質(zhì)上有利于投資者的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，股指走出慢牛、長(zhǎng)牛的可能性也隨之增加。在短期回避部分品種殺跌、補(bǔ)跌的風(fēng)險(xiǎn)之余，投資者也可適當(dāng)關(guān)注部分品種的投資機(jī)會(huì)，比如H股ETF，在未來(lái)AH股溢價(jià)率整體可望走低的過(guò)程中，相對(duì)A股存在超額收益的可能，加上目前H股整體估值較低，動(dòng)態(tài)市盈率在10倍以下，本身也具有相當(dāng)程度的投資價(jià)值;而一些價(jià)格和H股基本接軌的A股，以及充分調(diào)整、估值較低、上市3年左右的遠(yuǎn)程次新股，都存在一定程度的關(guān)注價(jià)值，筆者重點(diǎn)觀察的品種有：三角輪胎、亞泰國(guó)際、世名科技、鷺燕醫(yī)藥、南方傳媒、富祥股份等。

對(duì)打新的投資者來(lái)說(shuō)，未來(lái)需要更多關(guān)注新股的估值和基本面，特別是和已上市同行業(yè)公司的對(duì)比。特別是大盤(pán)新股，更需要謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)，以免破發(fā)導(dǎo)致“中簽如中槍”式的損失。筆者建議，面對(duì)估值明顯高出同行業(yè)平均水平的新股，投資者可秉持“三不碰”的原則：大盤(pán)不碰，特別是總股本在50億以上的品種;高價(jià)不碰，發(fā)行價(jià)在50元以上的品種;中簽率高不碰，特別是中簽率在1%以上且頂格申購(gòu)必中的新股，即使不破發(fā)也油水有限，投資者中簽也可考慮審慎使用棄購(gòu)權(quán)“用腳投票”，但在兩次放棄繳款之后應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎申購(gòu)，不要因棄權(quán)過(guò)多而喪失半年內(nèi)打新的資格。

而對(duì)于管理層來(lái)說(shuō)，新股破發(fā)固然是市場(chǎng)自然選擇的結(jié)果，但在目前需要擴(kuò)大股權(quán)融資比例的大背景下，給予新股整體適當(dāng)?shù)馁嶅X(qián)效應(yīng)，也有利于這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，筆者建議增加發(fā)行價(jià)的利益捆綁機(jī)制，除了目前科創(chuàng)板實(shí)行的保薦機(jī)構(gòu)跟投制度外，其他市場(chǎng)特別是下一步注冊(cè)制改革重點(diǎn)的創(chuàng)業(yè)板，不妨試行回購(gòu)保證機(jī)制，比如上市半年之內(nèi)連續(xù)20個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)低于發(fā)行價(jià)，則上市公司在募集資金總額的50%內(nèi)，在二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)股票，直至資金用完或收盤(pán)價(jià)恢復(fù)到發(fā)行價(jià)上方。如此一來(lái)，可讓上市公司減少高價(jià)圈錢(qián)的概率，也有利于新股上市之后表現(xiàn)的穩(wěn)定。