吳梓境，張 波

(北京大學(xué) 政府管理學(xué)院，北京 100871)

一、引 言

以習(xí)近平新時(shí)代中國(guó)特色社會(huì)主義思想中“堅(jiān)持以人民為中心”和“堅(jiān)持在發(fā)展中保障和改善民生”的基本方略為指導(dǎo)，中國(guó)精準(zhǔn)扶貧工程以前所未有的力度推進(jìn)前行，取得了令人矚目的成就。中國(guó)貧困發(fā)生率由原來的10.2%下降到如今不足3.2%，*李克強(qiáng)：《2018年國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告》2018年3月5日。貧困地區(qū)面貌明顯改善。然而，當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)的貧困比例普遍高于全國(guó)均值，依然大量存在著經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)薄弱、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)失衡、要素流動(dòng)梗阻等問題，因此在當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)的脫貧攻堅(jiān)依然任務(wù)艱巨。

大多數(shù)少數(shù)民族地區(qū)內(nèi)的貧困高發(fā)區(qū)主要集中于邊遠(yuǎn)地區(qū)或連片山區(qū)，盡管這些地區(qū)要素結(jié)構(gòu)單一、基礎(chǔ)相對(duì)落后，但是由于自然和歷史因素，使得這些區(qū)域反而在發(fā)展特殊農(nóng)產(chǎn)品、農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)或旅游資源方面具有天然比較優(yōu)勢(shì)。這些少數(shù)民族貧困地區(qū)的特殊要素稟賦如果能夠與區(qū)域之外的要素資源形成聯(lián)動(dòng)，往往潛藏著巨大的發(fā)展前景與增長(zhǎng)動(dòng)能。因此當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)扶貧策略就是將區(qū)域“特色資源”與域外相關(guān)產(chǎn)業(yè)的“龍頭企業(yè)”相結(jié)合，形成經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和就業(yè)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)外生性扶貧與內(nèi)生性致富融合的“產(chǎn)業(yè)扶貧”模式。*覃建雄，張培，陳興：《旅游產(chǎn)業(yè)扶貧開發(fā)模式與保障機(jī)制研究——以秦巴山區(qū)為例》，《西南民族大學(xué)學(xué)報(bào)(人文社會(huì)科學(xué)版)》2013年第7期。

在“特色資源+龍頭企業(yè)”的產(chǎn)業(yè)扶貧機(jī)制下，在特色資源的孵化、培育與開發(fā)過程中形成對(duì)于資金投入的金融需求，同時(shí)也在與龍頭企業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合中形成對(duì)于投資重組的資本需求，因此當(dāng)前金融工具應(yīng)該有效參與產(chǎn)業(yè)扶貧之中，金融與產(chǎn)業(yè)所共同形成的“特色資源+金融工具+龍頭企業(yè)”的金融扶貧模式應(yīng)該是當(dāng)前打贏脫貧攻堅(jiān)戰(zhàn)役的重大創(chuàng)新與關(guān)鍵舉措之一。

當(dāng)前中國(guó)學(xué)者對(duì)于金融扶貧的理論分析主要集中于案例解讀和成效評(píng)價(jià)，對(duì)于金融扶貧創(chuàng)新模式的研究相對(duì)較少，而對(duì)于少數(shù)民族地區(qū)的金融扶貧創(chuàng)新的理論研究更是較為匱乏。通過對(duì)國(guó)家扶貧改革試點(diǎn)地區(qū)的成效進(jìn)行案例研究后，學(xué)者們普遍提出金融扶貧的核心和關(guān)鍵點(diǎn)在于金融創(chuàng)新，*胡東生：《精準(zhǔn)扶貧戰(zhàn)略與金融創(chuàng)新支持模式探究———以福建省三明市國(guó)家扶貧改革試驗(yàn)區(qū)為例》，《福建金融》2015年第10期。而產(chǎn)業(yè)扶貧過程中的金融創(chuàng)新則首先要優(yōu)化當(dāng)前貧困區(qū)域金融服務(wù)體系，需要扶貧信息的對(duì)稱性保障，基于此提出政策制定過程中應(yīng)當(dāng)重視扶貧工作站的建立和扶貧信息的完備性、準(zhǔn)確性。*王信：《健全機(jī)制細(xì)化措施力爭(zhēng)江西金融精準(zhǔn)扶貧工作取得新突破》，《金融與經(jīng)濟(jì)》2016年第9期。除此之外，決定當(dāng)前中國(guó)產(chǎn)業(yè)扶貧成效的另一項(xiàng)重要環(huán)節(jié)就是扶貧融資模式的創(chuàng)新，不能僅僅選擇以信貸為主的外源融資模式，而應(yīng)該拓寬資本市場(chǎng)等直接融資的多元融資渠道。*徐翔，劉爾思：《產(chǎn)業(yè)扶貧融資模式創(chuàng)新研究》，《經(jīng)濟(jì)縱橫》2011年第7期。但是在對(duì)當(dāng)前貧困地區(qū)金融精準(zhǔn)扶貧成效的評(píng)價(jià)中發(fā)現(xiàn)，傳統(tǒng)信貸模式依然是最主要采用的模式，而且該模式下會(huì)使得金融扶貧存在著針對(duì)性不足等“撒胡椒面”的現(xiàn)象。*顏明杰，彭迪云：《農(nóng)村金融精準(zhǔn)扶貧成效的評(píng)價(jià)——基于江西農(nóng)戶的調(diào)查》，《江西社會(huì)科學(xué)》2018年第5期。與此同時(shí)，針對(duì)少數(shù)民族地區(qū)的金融扶貧實(shí)施效果進(jìn)行檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，由于少數(shù)民族地區(qū)金融服務(wù)基礎(chǔ)薄弱，導(dǎo)致信貸資金在少數(shù)民族地區(qū)產(chǎn)業(yè)扶貧中效果甚微。*康勇：《金融精準(zhǔn)扶貧在我國(guó)少數(shù)民族區(qū)域的實(shí)施效果研究》，《貴州民族研究》2018年第6期。通過對(duì)國(guó)外成功產(chǎn)業(yè)扶貧經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，鏈接資本與產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)融結(jié)合制度和金融保障體系是取得產(chǎn)業(yè)扶貧成功的關(guān)鍵，*陳成文，陳建平，陶紀(jì)坤：《產(chǎn)業(yè)扶貧：國(guó)外經(jīng)驗(yàn)及其政策啟示》，《經(jīng)濟(jì)地理》2018年第1期。因此需要基于當(dāng)前中國(guó)金融扶貧的現(xiàn)狀以及少數(shù)民族地區(qū)金融扶貧中的問題，提出建設(shè)性的金融扶貧創(chuàng)新工具，這對(duì)于中國(guó)進(jìn)一步推動(dòng)脫貧攻堅(jiān)與金融扶貧創(chuàng)新具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。

二、少數(shù)民族地區(qū)金融扶貧的現(xiàn)狀與問題

金融扶貧的根本任務(wù)在于將“特色資源”與“龍頭企業(yè)”有效銜接后帶來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與就業(yè)增加，形成內(nèi)生造富能力。因此只有產(chǎn)融有效結(jié)合，才能真正實(shí)現(xiàn)“金融助力產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)增長(zhǎng)、增長(zhǎng)促進(jìn)就業(yè)”的局面。但是當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)的金融扶貧存在以下問題，影響了金融扶貧效果，難以形成對(duì)于產(chǎn)業(yè)引擎的真正助推器。

1.金融扶貧脫離產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，形成供需錯(cuò)配。金融扶貧應(yīng)該根據(jù)少數(shù)民族地區(qū)特殊資源稟賦與產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)條件制定產(chǎn)融結(jié)合規(guī)劃，形成“金融+產(chǎn)業(yè)”的模式。但是在少數(shù)民族地區(qū)脫貧攻堅(jiān)中，很多金融機(jī)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)規(guī)劃相互脫節(jié)、各自為陣，經(jīng)常使得資金投放在額度和時(shí)機(jī)等精準(zhǔn)性方面以及在產(chǎn)業(yè)模塊和運(yùn)作模式等集中性方面不夠科學(xué)、略顯不足。*張維康：《設(shè)立產(chǎn)業(yè)扶貧引導(dǎo)基金助推精準(zhǔn)扶貧》，《銀行家》2016年第6期。這樣就會(huì)使得金融工具供給與產(chǎn)業(yè)資金需求之間對(duì)接失準(zhǔn)，金融扶貧的最終效果難以體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)發(fā)展和就業(yè)形成方面。這種現(xiàn)象一方面加重了政府主導(dǎo)金融扶貧的監(jiān)管難度；另一方面也導(dǎo)致了金融扶貧的供需錯(cuò)配等結(jié)構(gòu)性矛盾。

2.信貸資金為主，難以滿足金融扶貧個(gè)性化需求。信貸資金存在著“久期確定性”與“強(qiáng)增信性”兩種屬性，而這種兩種特性對(duì)于精準(zhǔn)扶貧而言存在著一定程度的錯(cuò)配。在資金期限方面，信貸資金通常呈現(xiàn)一種短期化和確定性特征，但是在“龍頭企業(yè)+特色資源”的模式中，龍頭企業(yè)開發(fā)特色資源的期限有時(shí)并非確定性，因此使用確定久期資金配置給非確定性資產(chǎn)，會(huì)使得市場(chǎng)化的龍頭企業(yè)在貧困地區(qū)開發(fā)特色資源的動(dòng)力減弱，從而形成對(duì)產(chǎn)業(yè)扶貧的阻礙。在增信措施方面，由于農(nóng)村地區(qū)的信用體系尚未有效建立，因此信貸為核心的間接融資通常會(huì)需要抵押和擔(dān)保等強(qiáng)增信措施，但是貧困地區(qū)產(chǎn)業(yè)本身缺乏能夠讓信貸機(jī)構(gòu)有效接受的信用工具，這就使得信貸資金真正實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)扶貧的效果減弱。在扶貧實(shí)踐中，由于資金期限短、增信措施強(qiáng)等特征，導(dǎo)致了金融機(jī)構(gòu)在將信貸資金投放至扶貧地區(qū)的龍頭產(chǎn)業(yè)時(shí)，有效資金量整體偏低，并且在執(zhí)行時(shí)為了避免信貸扶貧的損失而形成較為嚴(yán)苛的風(fēng)控審核，最終導(dǎo)致金融扶貧形成了一種“門檻高、夠不著”和“資金少、不頂事”的形象。

3.扶貧資金使用效率較低。一方面，精準(zhǔn)扶貧的資金預(yù)算管理中，政府資金往往通過貼息、補(bǔ)助、獎(jiǎng)勵(lì)等形式激勵(lì)企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)參與，但是一般這種資金單向流動(dòng)，難以形成產(chǎn)業(yè)內(nèi)生式循環(huán)，引導(dǎo)或撬動(dòng)社會(huì)資金體量較小，難以形成扶貧資金的杠桿放大效應(yīng)。另一方面，金融扶貧本質(zhì)上應(yīng)該通過市場(chǎng)化的治理機(jī)制形成產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)力，但是由于政府資金的干預(yù)性作用，使得資金投放和使用過程中要經(jīng)歷較為繁瑣的審批程序，使得金融性資金在流轉(zhuǎn)過程中存在較大摩擦成本，進(jìn)一步降低資金使用效率。與此同時(shí)，在實(shí)踐中這種政府干預(yù)主導(dǎo)下的金融扶貧在審批過程往往重視報(bào)送材料而輕實(shí)地盡調(diào)，這種信息不對(duì)稱容易引發(fā)資金使用過程中的道德風(fēng)險(xiǎn)和尋租行為發(fā)生，這可能會(huì)引發(fā)公眾對(duì)于金融扶貧的負(fù)面認(rèn)識(shí)，進(jìn)一步降低社會(huì)資本參與金融扶貧的動(dòng)力與意愿。*王蕾：《基于金融支持視域下的少數(shù)民族地區(qū)精準(zhǔn)扶貧研究》，《貴州民族研究》2017年第1期。

4.資金到位時(shí)滯效應(yīng)，對(duì)扶貧效果產(chǎn)生負(fù)面影響。這種資金到位時(shí)滯一方面表現(xiàn)在投資審批制度；另一方面體現(xiàn)在金融服務(wù)體系的缺失。在投資審批制度方面，少數(shù)民族地區(qū)的金融扶貧通常采用后期審批而非前期供給。類似于BOT模式，資金供給承諾往往會(huì)在立項(xiàng)時(shí)做出，但是通常在扶貧項(xiàng)目完成驗(yàn)收后進(jìn)行資金兌現(xiàn)。然而這種資金到位的時(shí)滯效應(yīng)，會(huì)使得資金需求和供給之間存在著錯(cuò)位現(xiàn)象，這種現(xiàn)象一方面會(huì)弱化社會(huì)資本參與脫貧攻堅(jiān)的意愿；另一方面也會(huì)由于資金不足在一定程度上影響扶貧項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)程，進(jìn)而影響扶貧效果。在金融服務(wù)體系方面，當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)的金融服務(wù)弱，信貸資金有效到達(dá)度低。盡管當(dāng)前政策方面放寬了信貸扶貧的審核門檻，但是大量少數(shù)民族貧困地區(qū)銀行網(wǎng)點(diǎn)缺乏、互聯(lián)網(wǎng)普及率極低，同時(shí)風(fēng)控和信用體系尚未下沉深入至農(nóng)村一線層面，導(dǎo)致貧困農(nóng)戶想貸款而無門路。*趙永平，朱雋，郁靜嫻，龐革平：《產(chǎn)業(yè)扶貧“卡脖子”難題咋解》，《人民日?qǐng)?bào)》2018年10月14日。金融服務(wù)體系的不發(fā)達(dá)會(huì)使得金融機(jī)構(gòu)難以有效掌握貧困地區(qū)的真正金融需求，貧困地區(qū)的企業(yè)與農(nóng)戶也較難真正知曉金融扶貧的新形式和新動(dòng)態(tài)，其實(shí)這也是造成實(shí)踐中難以量身定制個(gè)性化金融扶貧方案和實(shí)施金融扶貧創(chuàng)新的重要原因之一。

三、產(chǎn)業(yè)基金參與金融扶貧的機(jī)理與意義

產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金是指由政府財(cái)政單獨(dú)出資或與社會(huì)資本共同出資設(shè)立，采用股權(quán)投資等市場(chǎng)化方式，引導(dǎo)社會(huì)各類資本投資經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，支持相關(guān)產(chǎn)業(yè)和領(lǐng)域發(fā)展的資金。產(chǎn)業(yè)基金通常首先通過股權(quán)、債權(quán)或擔(dān)保等多元化方式，投資具有增長(zhǎng)潛力并符合特色資源的企業(yè)，并通過孵化與運(yùn)作使其價(jià)值增長(zhǎng)進(jìn)而達(dá)到退出條件后，再通過產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)并購重組的方式實(shí)現(xiàn)引導(dǎo)基金的退出。

產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金能夠有效彌補(bǔ)當(dāng)前少數(shù)民族地區(qū)在金融扶貧過程中的現(xiàn)存問題。其中由于產(chǎn)業(yè)基金的引導(dǎo)投資屬性，一方面可以形成杠桿效應(yīng)提高資金使用效率；另一方面也可以引入外部產(chǎn)業(yè)投資者提高產(chǎn)融結(jié)合能力。與此同時(shí)，產(chǎn)業(yè)基金通常采用前置審批形式，并可以采用股權(quán)、債權(quán)、擔(dān)保等多種投資形式，既能夠極大提升資金到位時(shí)效，也能夠滿足少數(shù)民族地區(qū)的個(gè)性化金融需求。因此，研究構(gòu)建少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金，對(duì)于當(dāng)前金融扶貧與產(chǎn)業(yè)扶貧創(chuàng)新具有重大的理論與現(xiàn)實(shí)意義。

少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金可以利用資金結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)與專業(yè)化基金管理，具有杠桿性、靈活性和穩(wěn)健性等特征。

首先，扶貧引導(dǎo)基金可以通過基金結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)具有“杠桿性”特征。在基金結(jié)構(gòu)方面，扶貧引導(dǎo)基金業(yè)可以采用“母基金”(Fund of Funds簡(jiǎn)稱“FOF”)的模式，在自身層面實(shí)現(xiàn)一輪資金撬動(dòng)的同時(shí)，也作為子基金的投資者之一，又形成子基金層面的新一輪資金撬動(dòng)。因此少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金采用FOF結(jié)構(gòu)能夠?qū)崿F(xiàn)“以小博大”，撬動(dòng)更多資金，放大投資的杠桿效應(yīng)。

其次，扶貧引導(dǎo)基金通過多元投資模式具有“靈活性”特征。引導(dǎo)基金通常采用組合型投資策略，對(duì)少數(shù)民族地區(qū)進(jìn)行股權(quán)、債權(quán)、融資擔(dān)保等多種形式投資，還可以對(duì)天使期、創(chuàng)投期和成熟期的企業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行多元投資，既能夠同時(shí)投資一種產(chǎn)業(yè)的多個(gè)環(huán)節(jié)，也能夠同時(shí)投資于多種不同產(chǎn)業(yè)。扶貧引導(dǎo)基金的多元性投資，使得其整體投資模式顯得更加靈活與多樣。

再次，扶貧引導(dǎo)基金也通過組合投資和雙重分散風(fēng)險(xiǎn)而具有“穩(wěn)健性”特征。少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金采用FOF形式后，子基金投資于多個(gè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)了第一重風(fēng)險(xiǎn)分散，而母基金投資于多個(gè)子基金又實(shí)現(xiàn)了第二重風(fēng)險(xiǎn)分散，因此母基金在風(fēng)險(xiǎn)分散方面具有乘數(shù)效應(yīng)。

少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的杠桿性、靈活性與穩(wěn)健性特征，恰好符合金融扶貧基本要求。首先在金融扶貧中，財(cái)政資金需要引導(dǎo)更多社會(huì)各類資金投資于少數(shù)民族貧困地區(qū)的特殊資源與龍頭產(chǎn)業(yè)，形成對(duì)于扶貧攻堅(jiān)的資金合力，而引導(dǎo)基金的杠桿性特征可以放大這種引導(dǎo)效應(yīng)，增強(qiáng)合力效應(yīng)；其次，少數(shù)民族貧困地區(qū)的產(chǎn)業(yè)特色與企業(yè)階段差異巨大，單一投資形式很難有效匹配貧困地區(qū)的金融需求，而引導(dǎo)基金的靈活性特征也恰好能夠根據(jù)貧困區(qū)域的個(gè)性化金融需求進(jìn)行靈活匹配；第三，金融扶貧需要最終實(shí)現(xiàn)少數(shù)民族貧困地區(qū)的內(nèi)生造富能力，而這個(gè)過程相對(duì)較為漫長(zhǎng)，而由于引導(dǎo)基金的穩(wěn)健性特征能夠更好的吸引銀行、保險(xiǎn)、養(yǎng)老基金等長(zhǎng)期資本的投入。

四、少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式

少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金，是一種投資于少數(shù)民族貧困地區(qū)特色資源相關(guān)產(chǎn)業(yè)的集合投資制度，通過“募投管退”的基金閉環(huán)將“特色資源”與“龍頭企業(yè)”有效鏈接，實(shí)現(xiàn)對(duì)于少數(shù)民族貧困地區(qū)的外生扶貧與內(nèi)生造富。因此根據(jù)產(chǎn)業(yè)基金參與金融扶貧的機(jī)理，以下將從“融資與標(biāo)的”“投資模式”“治理結(jié)構(gòu)”“退出路徑”四個(gè)方面闡述少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式。

(一)融資與標(biāo)的

少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的資金來源應(yīng)該以財(cái)政性扶貧資金為輔，而以產(chǎn)業(yè)資本為主。由于扶貧引導(dǎo)基金的本質(zhì)目標(biāo)在于提升貧困地區(qū)的內(nèi)生造富能力，因此引導(dǎo)基金在為貧困地區(qū)引入資本的同時(shí)，也應(yīng)該為其帶來產(chǎn)業(yè)資源，真正實(shí)現(xiàn)為少數(shù)民族地區(qū)的“融資+融智”。引導(dǎo)基金所帶來的產(chǎn)業(yè)資本就是兼具資金和資源雙重屬性的資本，在滿足貧困地區(qū)資金需求的同時(shí)，也能夠?yàn)閹头銎髽I(yè)帶來先進(jìn)的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)與造富模式，真正實(shí)現(xiàn)金融扶貧的“產(chǎn)融結(jié)合”。

引導(dǎo)基金中的產(chǎn)業(yè)資本主要為與少數(shù)民族地區(qū)特色資源相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈條中的大型企業(yè)或上市公司，其參與基金運(yùn)作過程中能夠以其產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)實(shí)現(xiàn)扶貧資源開發(fā)、促進(jìn)幫扶企業(yè)迅速成長(zhǎng)。當(dāng)少數(shù)民族地區(qū)幫扶企業(yè)成長(zhǎng)成熟后，作為引導(dǎo)基金參與主體的大型企業(yè)或上市公司，也能夠作為優(yōu)質(zhì)幫扶企業(yè)并購重組過程中的優(yōu)先收購方。這種模式讓產(chǎn)業(yè)資本通過基金投資和并購重組實(shí)現(xiàn)雙重收益，進(jìn)一步增強(qiáng)龍頭企業(yè)參與金融扶貧的意愿。

在扶貧引導(dǎo)基金的標(biāo)的選擇方面，通常需要符合區(qū)域要素稟賦和發(fā)展戰(zhàn)略的特定產(chǎn)業(yè)，表現(xiàn)為充分利用少數(shù)民族地區(qū)特殊資源、能夠形成就業(yè)帶動(dòng)和區(qū)域收入整體增加的“龍頭企業(yè)”及其合資企業(yè)。這些投資標(biāo)的需要符合以下特征：*任學(xué)文，鄧光琴，傅家誠：《扶持龍頭產(chǎn)業(yè)扶貧》，《當(dāng)代農(nóng)村財(cái)經(jīng)》2003年第4期。

1.具有發(fā)展前景與增長(zhǎng)動(dòng)力。所謂“發(fā)展前景”是指引導(dǎo)基金所投企業(yè)正處于上升期產(chǎn)業(yè)鏈條之中，具有相對(duì)廣泛的市場(chǎng)空間；而所謂“增長(zhǎng)動(dòng)力”則更多來自于區(qū)域的要素稟賦優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)業(yè)發(fā)展與區(qū)域特性相適應(yīng)。因此引導(dǎo)基金所投標(biāo)的既應(yīng)該具有外生拉動(dòng)，也應(yīng)該具備內(nèi)生驅(qū)動(dòng)。

2.企業(yè)發(fā)展處于生命周期的早期階段。引導(dǎo)基金通過驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷來實(shí)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)完善但較為落后的少數(shù)民族地區(qū)而言，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來自于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)重新組合后要素流動(dòng)至效率更高的部門，這種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重組構(gòu)成了一種“創(chuàng)造性破壞”*Schumpeter, Joseph A.: The Theory of Economic Development, Cambridge MA: Harvard University Press,1939.，體現(xiàn)為一種新興型產(chǎn)業(yè)或發(fā)展期企業(yè)；對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不完善、要素匱乏的少數(shù)民族貧困地區(qū)而言，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要來自于對(duì)特殊資源的開發(fā)利用和域外產(chǎn)業(yè)的聯(lián)動(dòng)，這個(gè)過程之中的企業(yè)通常尚未達(dá)到成熟，依然處于早期階段。因此無論區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是完善而落后，還是弱小而貧乏，都需要新興企業(yè)成長(zhǎng)過程對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力。

3.具有較強(qiáng)的正外部性。產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金與其他私募股權(quán)投資基金的最大區(qū)別就在于政策性引導(dǎo)功能，所投資的產(chǎn)業(yè)通常具有一定的前瞻性和戰(zhàn)略性、或者具有較大的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)性及就業(yè)帶動(dòng)性、或者具有一定的公益屬性，總之體現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)投資具有較強(qiáng)的正外部性。在金融扶貧過程中，引導(dǎo)基金的產(chǎn)業(yè)投資目標(biāo)在于創(chuàng)造少數(shù)民族貧困地區(qū)的內(nèi)生造富能力，因此要求被投產(chǎn)業(yè)能夠帶動(dòng)區(qū)域內(nèi)其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展并拉動(dòng)就業(yè)增加。

(二)投資模式

為滿足少數(shù)民族貧困地區(qū)個(gè)性化金融需求，扶貧引導(dǎo)基金的投資模式可以根據(jù)少數(shù)民族地區(qū)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)階段及標(biāo)的企業(yè)特性差異，選擇股權(quán)、債權(quán)、擔(dān)保等多種形式。

1.股權(quán)投資。一般情況下，產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金對(duì)標(biāo)的企業(yè)的主要投資形式為股權(quán)投資，這種投資可以為參股形式，也可以為控股形式，在一些特殊情況下也存在并購(Buy-Out)形式。產(chǎn)業(yè)基金對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資后，能夠增加了標(biāo)的企業(yè)權(quán)益類資金、改善了股東結(jié)構(gòu)，在增長(zhǎng)了資金實(shí)力的同時(shí)也優(yōu)化了資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和公司治理水平，進(jìn)一步提升企業(yè)發(fā)展能力。盡管股權(quán)投資是產(chǎn)業(yè)基金的主要投資形式，但是股權(quán)投資通常需要增長(zhǎng)性較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)才能夠獲得股權(quán)溢價(jià)回報(bào)，而少數(shù)民族貧困地區(qū)的某些產(chǎn)業(yè)投資具有基礎(chǔ)建設(shè)的屬性，并不具有較高的預(yù)期復(fù)合增長(zhǎng)率，因此對(duì)于這類項(xiàng)目的股權(quán)投資往往并非追求股權(quán)溢價(jià)而是項(xiàng)目盈利的分紅收益。但是分紅退出就要求標(biāo)的企業(yè)產(chǎn)生正向利潤(rùn)，可基礎(chǔ)建設(shè)型項(xiàng)目往往由于前期投入資金過多而形成較大的折舊攤銷，這就使得企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期內(nèi)盡管擁有較大的正向現(xiàn)金流，但是卻無法在短期內(nèi)形成正利潤(rùn)，導(dǎo)致基金退出期較長(zhǎng)，從而抑制基金初始的投資動(dòng)機(jī)。

2.債權(quán)投資。對(duì)于具有基礎(chǔ)建設(shè)屬性的項(xiàng)目而言，債權(quán)投資更加能夠滿足標(biāo)的公司的資金需求。相比較權(quán)益類資金，債權(quán)資金成本相對(duì)較低、收益分配具有確定性、對(duì)項(xiàng)目公司無盈利要求，這些特征都符合現(xiàn)金流穩(wěn)定的基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目投資的金融需求。但是金融扶貧的核心模式要求金融工具助力產(chǎn)業(yè)發(fā)展，而非單純的基建投資，因此大量少數(shù)民族貧困地區(qū)的投資標(biāo)的往往既有產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特性也有基建開發(fā)的屬性，那么這種單純的債權(quán)資金將無法滿足產(chǎn)業(yè)發(fā)展的不確定要求，而且債權(quán)資金的固定收益也往往難以滿足對(duì)產(chǎn)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)性回報(bào)。在扶貧引導(dǎo)基金的投資實(shí)踐中，往往將股權(quán)投資與債權(quán)投資相結(jié)合，采用“股+債”的投資形式。

3.融資擔(dān)保。為提高資金使用效率，扶貧引導(dǎo)基金也可以為其他資金(例如銀行信貸資金)提供增信，形成對(duì)少數(shù)民族扶貧地區(qū)內(nèi)標(biāo)的企業(yè)的融資擔(dān)保。這種模式放大了資金的杠桿效應(yīng)，既能夠有效引導(dǎo)社會(huì)資本投資于特色資源重點(diǎn)領(lǐng)域，又能夠?yàn)樯贁?shù)民族地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)增信進(jìn)而提升融資能力；既能夠提升扶貧引導(dǎo)基金的資金使用效用，也能夠在收益分配上更多讓利于社會(huì)資本。因此這種融資擔(dān)保形式無論在資金端還是資產(chǎn)端，都能夠形成有效的引導(dǎo)作用。與此同時(shí)，在金融扶貧過程中，貧困農(nóng)戶的普惠融資往往以小規(guī)模短久期信貸資金為主，而由于貧困地區(qū)金融服務(wù)體系較弱導(dǎo)致風(fēng)控識(shí)別難度較大。通過扶貧引導(dǎo)基金的融資擔(dān)保模式，則可以有效提升金融機(jī)構(gòu)對(duì)貧困農(nóng)戶的資金投放意愿，增強(qiáng)金融扶貧效果。

(三)治理結(jié)構(gòu)

少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的治理結(jié)構(gòu)在基金組織模式與收益分配模式兩方面均存在其特殊性。

在基金組織模式方面，扶貧引導(dǎo)基金可以選擇使用“母基金”的結(jié)構(gòu)形式。所謂“母基金”又稱為“基金中的基金”，是一種將資金組合管理并分散投資于其他基金的集合投資制度，也暨母基金并不直接投資于標(biāo)的企業(yè)股權(quán)，而是通過投資其他股權(quán)基金而間接投資的一種形式。相對(duì)“母基金”的概念，其所直接投資的基金通常被稱為“子基金”，因此母基金常見的運(yùn)作模式可以簡(jiǎn)單概括為：母基金投資于子基金，而子基金投資于標(biāo)的公司或資產(chǎn)。這種FOF結(jié)構(gòu)能夠利用雙層杠桿特性撬動(dòng)更多的社會(huì)資本與專業(yè)力量，以多元化模式投資于少數(shù)民族貧困地區(qū)的特色資源與龍頭產(chǎn)業(yè)，為貧困地區(qū)“融資融智”，最終實(shí)現(xiàn)貧困地區(qū)的“脫貧造富”。

在收益分配模式方面，扶貧引導(dǎo)基金存在著平層基金與分層基金兩種形式。以有限合伙型母基金為例，所謂平層基金是指全部有限合伙人(LP)均為同進(jìn)同退、同股同權(quán)的關(guān)系，而所謂分層基金則是將LP劃分為優(yōu)先、劣后等級(jí)別，并形成差異化的分配模式。在分層基金中，通常優(yōu)先級(jí)LP由于其收益分配的優(yōu)先屬性而風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，因此優(yōu)先級(jí)LP也通常獲取相對(duì)較低的固定收益；劣后級(jí)LP由于其收益分配的次級(jí)屬性而承擔(dān)了較高的風(fēng)險(xiǎn)，但是也由于剩余分配屬性而實(shí)現(xiàn)較高收益水平；在實(shí)踐過程中，劣后級(jí)LP與優(yōu)先級(jí)LP之間往往也會(huì)增加一層中間級(jí)LP，這種夾層投資進(jìn)一步降低了優(yōu)先級(jí)LP的風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)一步提升了劣后級(jí)LP的收益率。由于分層基金以上特性，使得基金不但更加適合多種不同投資偏好的資金，也更進(jìn)一步增強(qiáng)了劣后級(jí)資金的杠桿效應(yīng)。分層基金的杠桿效應(yīng)能夠在金融扶貧過程中引導(dǎo)更多社會(huì)資本進(jìn)入少數(shù)民族地區(qū)的扶貧產(chǎn)業(yè)，并且分層基金的杠桿效應(yīng)也會(huì)提升產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)率，形成對(duì)其投資于少數(shù)民族貧困地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

(四)退出路徑

在產(chǎn)業(yè)基金的股權(quán)、債權(quán)和融資擔(dān)保三種投資形式之中，債權(quán)投資的退出方式僅為還本付息，并且債權(quán)投資并非引導(dǎo)基金的核心模式；融資擔(dān)保并未是真正意義的投資行為而僅為一種金融服務(wù)，因此其并非通過基金退出獲利而是獲得金融服務(wù)費(fèi)用的回報(bào)。因此只有作為產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主流模式的股權(quán)投資才需要通過退出方式實(shí)現(xiàn)盈利。一般情況下，股權(quán)投資基金的退出路徑包含清算、分紅、回購、上市、并購與轉(zhuǎn)讓，但是其中清算與回購?fù)ǔ１憩F(xiàn)為所投項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)失敗，少數(shù)民族貧困地區(qū)的產(chǎn)業(yè)薄弱也使得分紅無法成為短期內(nèi)主流盈利形式，因此清算、分紅與回購都并非扶貧引導(dǎo)基金的主要退出路徑。產(chǎn)業(yè)扶貧以實(shí)現(xiàn)少數(shù)民族貧困地區(qū)內(nèi)生造富能力為最終目標(biāo)，這就需要引導(dǎo)基金所投標(biāo)的持續(xù)性的做大做強(qiáng)，因此IPO或并購重組應(yīng)該成為引導(dǎo)基金的主流退出路徑。

無論通過IPO登陸資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)證券化，還是通過被大型企業(yè)并購重組實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)實(shí)力增強(qiáng)，最終都會(huì)帶來當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)配套產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)率的提升，實(shí)現(xiàn)真正的內(nèi)生造富能力。但由于少數(shù)民族地區(qū)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)即使在獲得引導(dǎo)基金投資后能夠達(dá)到IPO標(biāo)準(zhǔn)的依然缺少，因此真正利于當(dāng)?shù)仄髽I(yè)發(fā)展的退出路徑應(yīng)該是大型企業(yè)或上市公司的并購重組。被兼并重組后，少數(shù)民族貧困地區(qū)的企業(yè)會(huì)依托大型企業(yè)或上市公司的融資優(yōu)勢(shì)與資本運(yùn)作平臺(tái)，進(jìn)一步拉動(dòng)少數(shù)民族地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、增強(qiáng)地區(qū)造富能力，讓當(dāng)?shù)仄髽I(yè)通過資本運(yùn)作過程真正意義上成為當(dāng)?shù)氐摹褒堫^企業(yè)”。

五、設(shè)立扶貧引導(dǎo)基金的政策建議

基于少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式與機(jī)理，針對(duì)基金的設(shè)立與優(yōu)化提出如下政策建議。

1.降低稅負(fù)成本，增強(qiáng)基金主體活力。對(duì)于少數(shù)民族貧困地區(qū)的股權(quán)投資存在一定的風(fēng)險(xiǎn)性，因此需要在降低基金成本的同時(shí)提升基金各參與主體的收益。這就需要降低基金整體稅負(fù)壓力，也同時(shí)對(duì)投資于扶貧引導(dǎo)基金的主體提供適當(dāng)稅收優(yōu)惠或返還，或者可以使用投資于扶貧引導(dǎo)基金的資金作為稅收抵扣，進(jìn)一步吸引社會(huì)資本投資于少數(shù)民族貧困地區(qū)。

2.構(gòu)建嚴(yán)格的基金監(jiān)督體系與評(píng)價(jià)機(jī)制。少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金在投資模式、退出路徑、基金結(jié)構(gòu)等方面均與普通股權(quán)投資基金存在一定差異，因此應(yīng)該制定更加有針對(duì)性的資金監(jiān)管體系和績(jī)效評(píng)價(jià)機(jī)制。在資金監(jiān)管方面，可以委托外部第三方機(jī)構(gòu)不定期對(duì)引導(dǎo)基金進(jìn)行全面公正的審計(jì)、核算和評(píng)估；在評(píng)價(jià)機(jī)制方面，不能僅以基金收益為唯一評(píng)價(jià)指標(biāo)，而應(yīng)該構(gòu)建外部性、公益性、收益性、引導(dǎo)性等多指標(biāo)加權(quán)的績(jī)效考評(píng)體系。與此同時(shí)，還應(yīng)該將非收益性基金考核指標(biāo)與員工待遇形成有效關(guān)聯(lián)，提高投資與運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)效能。

3.對(duì)扶貧引導(dǎo)基金實(shí)行差異化備案政策，允許適當(dāng)增加杠桿比。由于少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金通常采用“母基金”模式和“結(jié)構(gòu)化分層”資金，這樣會(huì)形成較高的杠桿比。當(dāng)前中國(guó)證監(jiān)會(huì)及基金業(yè)協(xié)會(huì)的基金備案要求中明確，結(jié)構(gòu)化基金不得投資于結(jié)構(gòu)化基金，并且對(duì)于劣后與優(yōu)先的穿透杠桿比有限制性規(guī)定，但是為了增強(qiáng)金融扶貧的效果，則需要放寬對(duì)少數(shù)民族地區(qū)扶貧引導(dǎo)基金備案要求以及資金分層結(jié)構(gòu)的限制，采用“一事一議”的原則，盡量靈活滿足少數(shù)民族地區(qū)對(duì)于引導(dǎo)基金的個(gè)性化金融需求。

4.市場(chǎng)化運(yùn)作，增強(qiáng)政府資金“引導(dǎo)性”的同時(shí)降低政府的“干預(yù)性”。扶貧引導(dǎo)基金要正確處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，充分利用市場(chǎng)化產(chǎn)業(yè)資本的“資金+資源”優(yōu)勢(shì)，這樣才能真正增強(qiáng)少數(shù)民族地區(qū)內(nèi)生造富能力。政府管理在扶貧引導(dǎo)基金中要做到“不缺位”和“不越位”，其中“不缺位”體現(xiàn)在政府資金的引導(dǎo)性方面，既能夠有效引導(dǎo)社會(huì)資本、提供基金服務(wù)和政策扶持，也能夠?qū)ν顿Y方向精準(zhǔn)把控，使其不脫離精準(zhǔn)扶貧的發(fā)展邏輯；其中“不越位”體現(xiàn)在去行政化干預(yù)方面，遵循市場(chǎng)邏輯分配資金與篩選投資標(biāo)的，達(dá)到經(jīng)濟(jì)效益的可持續(xù)性。因此，扶貧引導(dǎo)基金應(yīng)該充分運(yùn)用法人治理結(jié)構(gòu)，處理好委托代理關(guān)系，讓市場(chǎng)化資源配置在金融扶貧中不僅起到“基礎(chǔ)性作用”，也起到“決定性作用”。