進入21世紀以來，互聯(lián)網(wǎng)的作用從原來的信息傳遞正不斷向價值傳遞演變。2008年一個化名為“中本聰”的人發(fā)表了一篇論文，詳細地描述了比特幣的模式，隨后比特幣不斷發(fā)展。2017年比特幣大漲，引得無數(shù)投資者對其青睞，同時也推動了區(qū)塊鏈技術的不斷發(fā)展。自2016年12月區(qū)塊鏈作為戰(zhàn)略性前沿技術被寫入我國《“十三五”國家信息化規(guī)劃》以來［1］，各地政府紛紛出臺政策鼓勵推動區(qū)塊鏈技術，引發(fā)區(qū)塊鏈投資火熱進行，ICO融資模式正是基于區(qū)塊鏈技術應運而生。

ICO融資模式具有融資速度快、融資過程簡單、打破地域界限等特點，但同時也暴露出了很多問題：極易引發(fā)投機行為、存在洗錢的風險以及有技術壁壘等。對于ICO融資模式，中國目前采取的是“一刀切”的態(tài)度，直接將ICO融資作為非法集資處理。

ICO融資模式從2013年有了雛形發(fā)展至今，仍然受到很多投資者的追捧，說明市場對其仍存在需求。這種融資方式是否應該存續(xù)下去，是需要時間來檢驗的。怎樣才能使得ICO融資變成一種安全、有效、便捷、快速的融資方式就成了值得我們思考的問題。

一、ICO融資模式含義、融資過程及發(fā)展現(xiàn)狀

（一）ICO的含義

ICO起初是“Initial Coin Offering”的縮寫，翻譯為：首次貨幣發(fā)行。這一概念是仿照股票市場上首次公開發(fā)行股票Initial Public Offerings（IPO）的概念。ICO融資模式主要是基于依靠區(qū)塊鏈技術創(chuàng)業(yè)的企業(yè)采取的一種融資模式，與IPO不同，它不是將公司股權作為標的物發(fā)行，而是將區(qū)塊鏈項目產(chǎn)生的加密代幣作為發(fā)行的標的物。后來隨著私人發(fā)行貨幣引發(fā)諸多爭議以及“coin”是貨幣還是代幣這樣一系列敏感的問題，ICO就逐漸演變?yōu)椤癐nitial Crypto-Taken Offering”，即首次加密代幣發(fā)行融資。

（二）ICO模式的融資過程

采用ICO融資模式的公司一般是那些基于區(qū)塊鏈技術的高科技企業(yè)，該類企業(yè)自身掌握區(qū)塊鏈技術即“加密分布式記賬技術”。區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期，項目創(chuàng)始人想要籌集資金以保證項目的后續(xù)發(fā)展即可采用ICO融資。ICO模式的融資過程如圖1所示，ICO項目發(fā)起人會在平臺公布貨幣源代碼并發(fā)布白皮書，吸引投資人組建社區(qū)，發(fā)放代幣份額（相當于證券），ICO項目發(fā)起人開放礦區(qū)并上市交易，向加密代幣持有人募集比特幣、以太坊、萊特幣等加密代幣。此時，加密代幣持有者轉(zhuǎn)換為代幣份額持有人，成為項目對應證券的投資人。之后，ICO發(fā)起人將ICO項目在二級市場上市，ICO代幣份額持有人入市交易，向其他投資人轉(zhuǎn)讓ICO代幣份額（投資權益證明，也即證券），ICO代幣份額持有人退出ICO項目，獲得比特幣、以太坊、萊特幣等虛擬資產(chǎn)，將資產(chǎn)提取到指定的加密代幣錢包持幣。最后，比特幣、以太坊、萊特幣等虛擬資產(chǎn)持有者，通過虛擬幣二級流通市場，根據(jù)當日的牌價把持有的比特幣、以太坊、萊特幣等加密代幣兌換為法幣退出。

圖1 ICO模式的融資過程

（三）ICO融資模式的發(fā)展現(xiàn)狀

ICO融資模式自2013年誕生以來經(jīng)過了六年的發(fā)展，起初是為了區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)籌集資金并為投資者獲利而產(chǎn)生。在其不斷發(fā)展之中也產(chǎn)生了很好的效果。例如當前最熱門之一的以太坊項目。以太坊是一個去中心化應用的開發(fā)平臺，其將區(qū)塊鏈和智能合約結(jié)合，也就是說以太坊項目建立了一個不依賴于中心信用的平臺并且允許在沒有第三方的前提下進行可信交易，這些交易可追蹤但不可逆轉(zhuǎn)。2014年7月，以太坊基金會通過ICO的形式籌集了大約31000個比特幣，市值在當時高達約1800萬美元，其籌集的資金數(shù)額成為至今也無人打破的首次籌資的紀錄，所募集的比特幣用于以太坊生態(tài)系統(tǒng)的建設。以太坊項目無疑是一個成功的案例，它吸引了更多投資者和項目開發(fā)團隊投入其中，但是在利益的驅(qū)動下ICO融資也滋生了不少騙局。例如，太空鏈項目。在白皮書的描述中，這是一家致力于利用航天技術與太空資源優(yōu)勢，將區(qū)塊鏈分布式核心理念擴展至太空領域的項目。作為一個集采集、計算、應用、存儲為一體的太空區(qū)塊鏈平臺，太空鏈在白皮書中設想把衛(wèi)星作為區(qū)塊鏈運算節(jié)點，在衛(wèi)星上直接完成數(shù)據(jù)處理，并用量子通信等加密方法實現(xiàn)安全的太空數(shù)據(jù)存儲。由于其大肆宣傳航天技術、衛(wèi)星并結(jié)合區(qū)塊鏈技術，吸引了眾多投資者的目光，該項目在一天之內(nèi)就募集到15.6萬個以太幣，折合人民幣約10億元。但最終因為白皮書內(nèi)容涉嫌抄襲，虛構項目成員及多次刪改顧問專家而被包括投資者和被侵權方九天微星舉報，最后項目終止，投資者的權益也受到侵害。

因此，ICO融資模式在發(fā)展過程中有積極的一面，它為區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供一種新的融資方式，同時它也存在一定的弊端——存在ICO項目造假的現(xiàn)象。

二、對ICO融資模式的評價

ICO融資模式自產(chǎn)生至今，對它既有正面的評價，也產(chǎn)生過一些負面的影響。ICO融資模式確實為一些基于區(qū)塊鏈技術的高科技企業(yè)提供了一種全新的融資方式，使得區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)在初創(chuàng)期能夠獲得生存發(fā)展的源動力，同時為一些追求高風險高收益的投資者帶來高額的收益。但ICO融資模式并不是一種完美的融資方式，人們對其評價也是褒貶不一。

（一）ICO融資模式的積極面

1.比IPO融資速度快

IPO，即“Initial Public Offerings”首次公開募股。首次公開發(fā)行股票需要經(jīng)過嚴格的流程，一家企業(yè)需要在規(guī)模、存續(xù)期、盈利能力等方面滿足上市要求，此外審核過程也是相當漫長且復雜，需要經(jīng)過受理、見面會、問核、反饋會、預先披露等環(huán)節(jié)，主板上市要求連續(xù)3年盈利。而ICO融資依靠官方網(wǎng)站或論壇進行消息發(fā)布，通過白皮書介紹自己的項目，白皮書就像一個廣告，用來告知投資者自己項目的內(nèi)容、使命和愿景、產(chǎn)生的加密代幣的安全性、區(qū)塊鏈的源代碼等一系列內(nèi)容，一起吸引更多的投資者。如果投資者對該項目感興趣就可以通過非特定平臺或者區(qū)塊鏈網(wǎng)絡進行交易，方便快捷。例如前文提到的以太坊項目，利用短短42天的時間進行ICO，共籌集31591個比特幣，折合美元約1800萬。相比之下，ICO融資的時間大大縮短，融資效率極大提高。

2.比股票融資過程簡單

當前公司中最常用的籌資方式是發(fā)行普通股。發(fā)行普通股融資的過程需要依托會計師事務所、證券交易所、資產(chǎn)評估機構和律師事務所等多方中介機構，才能上市融資。ICO融資模式的過程十分簡單，只需要區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)將自己的ICO融資項目白皮書發(fā)布在公司網(wǎng)站、論壇或第三方交易平臺上，就會吸引到對區(qū)塊鏈技術狂熱的投資者。當然也需要宣傳，這樣能夠進一步擴大區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資規(guī)模。

3.資金流動效率更高

國家互聯(lián)網(wǎng)金融風險分析技術平臺的數(shù)據(jù)顯示，截至2017年7月18日，上線并完成的ICO項目共65個。這些ICO項目，上線后幾小時，甚至幾分鐘就融入上千萬元的資金。而ICO項目所籌集到的資金，就能立刻投入到項目的前期籌備和啟動開發(fā)之中，使得項目有足夠的資金得以運行。

4.與股權投資相比標的物更具靈活性

股權投資通常是長期（至少在一年以上）持有一個公司的股票或長期地投資一個公司，以期能夠控制被投資單位、或?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響、或為了與被投資單位建立密切關系，以達到分散經(jīng)營風險的目的。投資者通過股權投資最終獲得的是一家公司的股權。而在ICO模式下，投資者對一個項目投資最終獲得的是加密代幣，這種加密代幣可以直接通過市場兌換成法幣，也可以在市場上直接交易，以加密代幣直接兌換成其他種類的加密代幣，因此具有較高的靈活性。

5.刺激金融創(chuàng)新

區(qū)塊鏈技術嚴格意義上說是一種互聯(lián)網(wǎng)技術，而ICO融資模式正是將互聯(lián)網(wǎng)技術與金融相融合，它將IPO模式進行簡化，并融合進區(qū)塊鏈技術，為區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)這種高技術高風險企業(yè)找到一條簡單快捷的融資之路。同時也為金融創(chuàng)新提供了一種新思路和新方法，當前又衍生出一種IEO的融資模式，這也是一種基于區(qū)塊鏈技術的一種融資模式，通過這種融資模式融資的項目必須經(jīng)過交易平臺的審核，交易平臺能夠過濾掉一些劣質(zhì)項目，所以在一定程度上降低了投資的風險，也進一步刺激了金融創(chuàng)新。

（二）ICO融資模式的消極面

1.缺乏監(jiān)管，容易引起市場失控

國務院辦公廳《關于當前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》中提到要深化金融改革，加強風險管理，切實維護金融安全穩(wěn)定，完善金融監(jiān)管體系。其中強調(diào)要努力防范各種金融風險。隨著“互聯(lián)網(wǎng)+”的推動，網(wǎng)絡空間創(chuàng)業(yè)成為新潮，ICO還只是新生事物，國內(nèi)尚未針對此類融資方式做出法律界定，監(jiān)管尚處空白［2］。ICO項目相比于普通項目來說，運行較為“隱秘”，首先在發(fā)行人方面，基于區(qū)塊鏈技術項目的發(fā)行人未知，生成加密代幣后，進入二級市場流通的過程也是以匿名的方式進行的，一旦ICO項目出現(xiàn)問題，對于發(fā)行人和交易者都是難以追蹤的。由此可見，對于ICO項目的難追蹤性促使了其瘋狂發(fā)展。

2.易誘發(fā)投機行為

對于多數(shù)ICO融資的參與者來說，都是區(qū)塊鏈技術的愛好者，他們實際上對于區(qū)塊鏈了解不多，但是抱有“一夜暴富”的投機心理，這種心理往往會使得他們追求高風險高報酬。但是由于目前世界上還沒有一套成熟的監(jiān)管體系，大家都是在“摸著石頭過河”，又恰恰存在一些掌握人們急切求富心理的ICO融資，這將使得投資的風險變得更大。

3.易引發(fā)洗錢的風險

洗錢，是一種將非法所得合法化的行為。由于ICO項目的隱蔽性使得其極易發(fā)生洗錢行為，ICO項目的洗錢過程通常是不法分子將自己的非法所得通過平臺轉(zhuǎn)換成代幣的交易，利用ICO項目的隱蔽性將“黑錢”合法化，再將加密代幣轉(zhuǎn)換成法定貨幣，從而實現(xiàn)洗錢過程。行為人通過ICO平臺洗錢是因為他們能夠通過平臺來隱蔽自己的不法行為，在本來就缺乏監(jiān)管的基礎上使違法行為更加難以追根溯源，因此ICO項目極易引發(fā)洗錢風險。

4.技術門檻高

ICO融資模式主要利用區(qū)塊鏈技術，我國工信部指導發(fā)布的《中國區(qū)塊鏈技術和應用發(fā)展白皮書2016》對區(qū)塊鏈做出如下解釋：“狹義來講，區(qū)塊鏈是一種按照時間順序?qū)?shù)據(jù)區(qū)塊以順序相連的方式組合成的一種鏈式數(shù)據(jù)結(jié)構，并以密碼學方式保證的不可篡改和不可偽造的分布式賬本。廣義來講，區(qū)塊鏈技術是利用塊鏈式數(shù)據(jù)結(jié)構來驗證與存儲數(shù)據(jù)、利用分布式節(jié)點共識算法來生成和更新數(shù)據(jù)、利用密碼學的方式保證數(shù)據(jù)傳輸和訪問的安全、利用自動化腳本代碼組成的智能合約來編程和操作數(shù)據(jù)的一種全新的分布式基礎架構與計算范式?！保?］所以ICO融資要求技術人員掌握P2P網(wǎng)絡技術、非對稱加密算法、數(shù)據(jù)庫技術以及數(shù)字貨幣知識等內(nèi)容，專業(yè)性較強，技術門檻高。

5.項目估值不確定

ICO融資項目通過項目白皮書發(fā)布到公共平臺上，通過對項目介紹、項目需求、項目團隊的加密代幣持有量等內(nèi)容介紹來吸引對項目感興趣的投資者。對于項目的實際價值無法用傳統(tǒng)的估值方法進行測定，所以項目中可能會存在大量“泡沫”，也就是項目價值的不確定性。對于一些較為盲目的投機者來說，會大大增加自身的風險。

三、對ICO融資模式的發(fā)展建議

目前中國對于ICO融資模式采取的是“一刀切”模式，其目的是阻止ICO融資模式野蠻生長。但是對于ICO融資模式，一味地阻止并不是解決問題的方法，嚴令禁止只可以暫時起到冷凍的作用。本文認為ICO融資模式未來會向著加強監(jiān)管使其在可控的范圍內(nèi)有序地融資方向發(fā)展，并且能夠在ICO融資模式基礎上衍生出更多形式的融資模式。鑒于此，針對ICO融資模式的發(fā)展提出以下建議。

（一）完善相關法律法規(guī)

使ICO融資過程時刻在法律法規(guī)的監(jiān)控下，盡可能減少金融騙局以便肅清ICO融資市場，以達到投資者和創(chuàng)業(yè)者共贏的局面。1.加強創(chuàng)業(yè)團隊的準入監(jiān)管。除了要對創(chuàng)業(yè)團隊進行信用評級之外，還需要創(chuàng)業(yè)團隊對其公布的創(chuàng)業(yè)項目進行詳細的信息披露，以向投資人揭示其項目的風險。例如，可以披露項目的風險評級、項目的融資計劃和退出機制以及項目失敗后的補救和賠償措施。2.嚴厲打擊ICO融資項目騙局。對于發(fā)現(xiàn)的ICO融資項目騙局給予嚴厲的懲罰措施，罰款、取消其融資資格并加以公示，降低不法分子犯罪的可能性。

（二）加強交易平臺管控

對交易平臺進行統(tǒng)一管理，我國可以采取類似上交所和深交所的交易平臺，建立專門的交易平臺?；蛘咝Х旅绹⒓幽么蟮葒?，將ICO融資視為證券融資，直接納入現(xiàn)有證券交易所進行集中管理。對于進入平臺的項目團隊及投資者分別進行信用等級評價以及賬戶管理，防止交易失控。

（三）加強與實業(yè)融合，降低風險

金融業(yè)的發(fā)展如果脫離實體企業(yè)就容易產(chǎn)生“泡沫”，造成“瘋長”引發(fā)危機。如果ICO融資方式能夠與實體企業(yè)緊密結(jié)合，也即通過ICO融資的項目多多向?qū)嶓w企業(yè)靠攏這樣才能發(fā)展更為長遠。應鼓勵ICO項目更多地選擇實業(yè)，更多地選擇生產(chǎn)經(jīng)營類項目，這樣既能緩解ICO融資模式的生長速度，又能造福于我國的實體經(jīng)濟，同時也能降低這種融資方式的風險。

（四）轉(zhuǎn)變對ICO融資模式的觀念

ICO融資模式是“互聯(lián)網(wǎng)+”金融的具體運用，也是一種新型的區(qū)塊鏈企業(yè)的融資方式，雖然中間會存在一些企業(yè)運用這種融資方式獲得非法收益，但是它也幫助一些企業(yè)快速并且大量的籌集到資金，使得項目可以順利進行。對于ICO融資模式的兩面性應該客觀對待，只要加強監(jiān)管，這種融資方式就不是洪水猛獸，就可以拓寬企業(yè)的融資渠道，增加企業(yè)融資方式的多樣化。

（五）鼓勵ICO衍生融資模式

在ICO融資模式的基礎上能夠衍生出其他種類的融資模式來彌補ICO的不足也是未來的發(fā)展方向，如目前正在發(fā)展的IEO以及DAICO融資模式。DAICO融資模式的改進之處是，項目投資人可以根據(jù)自己的投資份額對區(qū)塊鏈項目投贊成或反對的提案，這將大大降低投資人的風險。

四、結(jié)語

ICO融資模式是基于“區(qū)塊鏈+金融”而產(chǎn)生的一種融資機制，是一種金融創(chuàng)新。它打破了傳統(tǒng)融資方式以股權或債權憑證來換取法幣的形式，而是采取以加密代幣交換加密代幣的方式，雙方拿到加密代幣后，都能夠繼續(xù)交易。值得注意的是，作為一種新型的融資方式，它的風險是極大的，人們可能會存在急于求成的心態(tài)而對某些ICO項目產(chǎn)生盲從盲信的心理，最終血本無歸。但是ICO融資模式也有很多內(nèi)在的優(yōu)點，如比傳統(tǒng)的融資方式過程簡單且速度快，而且市場也有很大的需求。目前我國對其采取冷凍的態(tài)度也是能夠理解的，一項新的事物出現(xiàn)時總會因為不確定性也就是風險而引起人們對其產(chǎn)生狂熱的態(tài)度，及時加以制止，防止更多人遭受損失無疑是一種解決問題的辦法。但從長期來看，怎樣才能讓ICO融資模式最大限度地發(fā)揮其優(yōu)勢，加強監(jiān)管是最好的解決辦法。相關機構可以在監(jiān)管的情況下授予高科技企業(yè)許可證，并通過對加密代幣賬戶持有人的強化審核，以及反洗錢法規(guī)和打擊恐怖主義融資法規(guī)，要求加密貨幣交易所負責對客戶進行篩選，監(jiān)控交易，報告可疑活動，以此加強對ICO融資模式的監(jiān)管，使得ICO融資模式得以發(fā)揮更多積極面。