詹有鑫

【摘要】 ? 文章以海航科技為例，對其形成的商譽(yù)及商譽(yù)減值問題進(jìn)行深入剖析，發(fā)現(xiàn)高額商譽(yù)有可能會透支企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值，加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且商譽(yù)減值可能會引發(fā)嚴(yán)重的利潤虧損。為了更好地防范商譽(yù)泡沫和商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，合理準(zhǔn)確地評估企業(yè)價(jià)值或改變商譽(yù)的計(jì)量方式、規(guī)定商譽(yù)的攤銷方式是關(guān)鍵所在。文章對商譽(yù)的會計(jì)確認(rèn)及初始計(jì)量進(jìn)行了闡述，并結(jié)合海航科技的高額商譽(yù)問題進(jìn)行論述。最后對如何科學(xué)合理地開展并購重組業(yè)務(wù)活動(dòng)、準(zhǔn)確評估被并購企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行了相應(yīng)的探討，并對提升并購效益、減少商譽(yù)堆積、防范并購風(fēng)險(xiǎn)提出若干治理對策。

【關(guān)鍵詞】 ? 高額商譽(yù);商譽(yù)暴雷;風(fēng)險(xiǎn);企業(yè)價(jià)值;海航科技

【中圖分類號】 ? F275 ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 ? A ? 【文章編號】 ? 1002-5812（2020）09-0076-03

“無并購不商譽(yù)”，商譽(yù)一般體現(xiàn)在企業(yè)間的并購重組過程中。企業(yè)間的良性并購活動(dòng)，不僅能夠較好地促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，還可以助力企業(yè)提升核心競爭力。更為關(guān)鍵的是，良性并購可以在一定程度上合理配置社會資源，使有限的資源發(fā)揮最大的作用。然而，在企業(yè)溢價(jià)并購過程中所形成的商譽(yù)，如果出現(xiàn)估值不合理、商譽(yù)價(jià)值偏高等問題，將給企業(yè)埋下巨大的商譽(yù)減值隱患，不僅不利于企業(yè)的健康發(fā)展，還有可能增加投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)及債權(quán)人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一、案例背景

2010—2018年，我國上市公司披露的商譽(yù)和商譽(yù)減值逐年攀升，其中商譽(yù)年復(fù)合增長率為33.22%，商譽(yù)減值年復(fù)合增長率為72.07%;商譽(yù)總額2018年較2010年增長了13.22倍，商譽(yù)減值總額2018年較2010年增長了132.21倍，商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例由2010年的0.76%增長至2018年的3.20%，占凈利潤的比例由5.18%增長至34.09%，如果剔除沒有商譽(yù)的上市公司和金融業(yè)上市公司，商譽(yù)占凈資產(chǎn)和凈利潤的比例約為上述同期數(shù)據(jù)的3倍。2018年上市公司頻頻暴雷的響聲還沒有結(jié)束，2019年底的商譽(yù)“掃雷”又拉開了序幕。自從商譽(yù)這個(gè)名詞進(jìn)入投資者的視野，因商譽(yù)高估而傳出的暴雷在市場上“回聲不斷”。自2013年A股市場出現(xiàn)并購重組浪潮，過高的資產(chǎn)評估價(jià)值和盲目的業(yè)績對賭推動(dòng)了高溢價(jià)與高業(yè)績補(bǔ)償承諾，導(dǎo)致上市公司商譽(yù)總額不斷積累攀升;并購重組業(yè)績不及預(yù)期，商譽(yù)減值或潛在商譽(yù)減值亦水漲船高，市場風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。

目前A股市場上已知的存在商譽(yù)的2 136家上市公司中，商譽(yù)總額已高達(dá)1.38萬億元，其中中石油的商譽(yù)金額最大，達(dá)到422.73億元。很多并購企業(yè)都存在高估商譽(yù)的問題，巨額的商譽(yù)猶如高懸在并購企業(yè)頭上的一把達(dá)摩克利斯之劍，使得并購企業(yè)不得不面臨計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的風(fēng)險(xiǎn)，從而直接影響其當(dāng)期的盈利水平。如果商譽(yù)進(jìn)一步減值，將會影響并購企業(yè)未來的利潤水平。海航科技在2018年年報(bào)中披露的商譽(yù)高達(dá)153.49億元，潛在的高額商譽(yù)減值準(zhǔn)備必定會對其利潤造成沖擊。據(jù)媒體報(bào)道，2019年該公司已有3名董事、4名高管離職，主要原因是上交所于5月末向其下發(fā)了問詢函，其中就涉及到利潤大幅下降、商譽(yù)減值準(zhǔn)備等問題，高額的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)是該公司董事及高管離職的關(guān)鍵。

二、商譽(yù)的會計(jì)初始確認(rèn)和后續(xù)計(jì)量

對于商譽(yù)，目前還沒有一個(gè)確切的定義，理論界將其定義為能夠給企業(yè)帶來額外利潤的那部分資產(chǎn)——這是會計(jì)初始確認(rèn)的過程。然而，既然是資產(chǎn)就需要進(jìn)行確認(rèn)和計(jì)量，商譽(yù)也一樣。商譽(yù)的會計(jì)初始計(jì)量一般是指企業(yè)的價(jià)值大于其賬面凈資產(chǎn)公允價(jià)值的部分。商譽(yù)在企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營過程中一般難以確認(rèn)及計(jì)量，其產(chǎn)生主要是在企業(yè)合并的過程中。我國《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第20號——企業(yè)合并》規(guī)定，并購方合并成本大于合并過程中取得的被并購企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值的差異，認(rèn)定為商譽(yù)。商譽(yù)由于其具有看不見、摸不著的虛擬性，所以被視為無形資產(chǎn)來核算。

商譽(yù)是通過公式計(jì)算出來的一種無形資產(chǎn)，具有經(jīng)濟(jì)意義上的議價(jià)能力，財(cái)務(wù)意義上的控制權(quán)溢價(jià)，是對未來價(jià)值的預(yù)期。總結(jié)來說，商譽(yù)是不完全純凈的，有一定的虛估成分。商譽(yù)的后續(xù)計(jì)量主要是通過直接沖銷法、永久保留法、系統(tǒng)沖銷法及減值測試法來進(jìn)行。我國企業(yè)對商譽(yù)的后續(xù)計(jì)量采用的是趨同于國際會計(jì)準(zhǔn)則的做法，即每年年底進(jìn)行減值測試，以確認(rèn)相應(yīng)的資產(chǎn)減值損失并計(jì)入當(dāng)期損益。

三、海航科技高額商譽(yù)問題及風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）海航科技高額商譽(yù)的形成

從海航科技2018年度披露的財(cái)報(bào)可知，其商譽(yù)已高達(dá)153.49億元，而其同期的股票市值僅有78.57億元，商譽(yù)金額已接近其市值的2倍，境況不容樂觀。近年來，上市公司的商譽(yù)是一個(gè)較為敏感的話題，許多公司為了達(dá)到一定的目的會采取相應(yīng)的方法來做大商譽(yù)的價(jià)值。從海航科技商譽(yù)的來源看，主要來自于英邁國際。2016年海航科技旗下子公司天海投資以60.09億美元的價(jià)格收購了英邁科技，英邁國際是美股500強(qiáng)企業(yè)，也是國際上最大的IT產(chǎn)品分銷商之一。IT產(chǎn)品分銷商是連接IT產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)和IT產(chǎn)品零售企業(yè)的橋梁。有了IT產(chǎn)品分銷商，生產(chǎn)企業(yè)可以更專注于對IT產(chǎn)品的質(zhì)量、性能、科技水平等方面進(jìn)行研發(fā)，零售終端則可以專注于產(chǎn)品的銷售，各自從事自己最擅長的領(lǐng)域，從而大幅提高效率。而且IT產(chǎn)品分銷商可以借助強(qiáng)大的資金實(shí)力和資金匹配能力向零售商賒款，一方面緩解了下游企業(yè)的資金壓力，另一方面可以形成穩(wěn)定的類固定收益回報(bào)。英邁國際2014年的財(cái)報(bào)顯示其收入為465億美元，超過第二名Tech Data當(dāng)年收入的68%?？陀^地說，收購英邁國際，海航科技可以憑借其引入英邁云服務(wù)，幫助我國企業(yè)實(shí)現(xiàn)走出去的美好愿景。2018年英邁國際實(shí)現(xiàn)收入504.37億美元，同比增長8.06%，凈利潤3.52億美元，同比增長77.02%。

（二）海航科技高額商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)

最近兩年海航科技的整體利潤水平出現(xiàn)大幅下降。2018年度財(cái)報(bào)顯示，公司當(dāng)年合并利潤表實(shí)現(xiàn)的凈利潤只有6 024.30萬元。而2018年上半年英邁國際雖然實(shí)現(xiàn)收入504.37億美元，但利潤只有區(qū)區(qū)的3.52億美元。鑒于此，海航科技走上了出售資產(chǎn)的道路。2018年海航系已出售了約3 000億元的資產(chǎn)。2019年2月，公司對于各類資產(chǎn)包括核心層資產(chǎn)進(jìn)一步打包出售，對于原本作為非賣品的英邁國際，也不得不迫于債務(wù)壓力按下了出售的按鈕。然而，英邁國際的高額商譽(yù)如何處理成了一個(gè)難題。這是因?yàn)?019年初海航科技公布了利潤預(yù)減說明，但是并沒有計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備。這意味著，即使海航科技準(zhǔn)備出售英邁國際，高額的商譽(yù)也會使購買者望而卻步。另外，海航科技2016年購入英邁國際時(shí)采取的是國際銀團(tuán)貸款的方式，貸款金額達(dá)40億美元。這筆貸款使得海航科技的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)85%以上。

2018年9月19日，海航科技發(fā)布公告決定終止收購當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，主要是因?yàn)槲磁c交易對方達(dá)成一致意見以及歷時(shí)較長導(dǎo)致外部環(huán)境發(fā)生變化等。海航科技自1月啟動(dòng)重組，3月公布收購標(biāo)的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，4月11日，海航系旗下的天海投資披露重組預(yù)案，擬作價(jià)75億元，配套募資不超40.6億元。但是最終海航系和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的“聯(lián)姻”告吹，給海航科技的股價(jià)造成了不小的沖擊，與復(fù)牌前相比，A股市值縮水55.58億元。同時(shí)，海航科技在停牌8個(gè)月復(fù)牌后，公司股價(jià)創(chuàng)四年以來新低。海航科技與當(dāng)當(dāng)網(wǎng)最終沒有實(shí)現(xiàn)“聯(lián)姻”，焦點(diǎn)在于75億元的估值是否合理，是否要重走收購英邁國際的老路。從上述一系列交易事項(xiàng)來看，雖說海航科技的高額商譽(yù)目前還沒有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)，但是從其重組失敗到股價(jià)連續(xù)四個(gè)交易日跌停已可見一斑。海航科技雖未“跟風(fēng)”對其高達(dá)153.49億元的商譽(yù)計(jì)提減值準(zhǔn)備，但暴雷風(fēng)險(xiǎn)已是千鈞一發(fā)，這也意味著，若出售英邁國際或者尋求合作失敗，海航科技的業(yè)績將因商譽(yù)減值而面臨巨額虧損，即使未來成功出售英邁國際，海航科技也將成為沒有業(yè)績支撐的空殼。

海航科技2019年度的業(yè)績預(yù)增公告仍未對商譽(yù)計(jì)提減值，預(yù)計(jì)歸屬于公司股東的扣非凈利潤為-7 500萬元至-4 500萬元，與上期歸母扣非凈利潤2 071.90萬元相比，減少了461.99%至319.19%。海航科技經(jīng)營業(yè)績不斷下滑，負(fù)債水平居高不下，如此商譽(yù)高企、債務(wù)壓頂、融資成本居高不下難說不會成為壓倒駱駝的最后一根稻草。

本文根據(jù)WIND資訊數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，截至2018年度，有13家A股上市公司的商譽(yù)規(guī)模超過100億元，海航科技位于第6位，在信息技術(shù)行業(yè)中高居第1位;商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例超過80%的有34家，其中海航科技153.49億元的商譽(yù)規(guī)模相當(dāng)于凈資產(chǎn)的85.74%，排在第29位，在信息技術(shù)行業(yè)中排在第13位;其商譽(yù)規(guī)模是凈利潤的254.79倍，在A股上市公司中排在第2位，在信息技術(shù)行業(yè)中高居第1位。截至2019年三季度，海航科技累計(jì)商譽(yù)已達(dá)157.92億元，占凈資產(chǎn)的比例為85.27%，高額的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)將為其未來業(yè)績埋下一顆不定時(shí)炸彈。

四、對策與啟示

（一）注重并購重組研究分析，杜絕無效并購

近年來，上市公司在并購重組后陸續(xù)暴露出各種各樣的問題，值得警醒。并購重組標(biāo)的頻現(xiàn)“黑天鵝”，上市公司并購重組屢次出現(xiàn)“后遺癥”，不僅使得上市公司寄希望于通過開展并購重組快速提升經(jīng)營業(yè)績的夢想化為泡影，而且使得上市公司陷入并購風(fēng)險(xiǎn)，拖累了原有的主業(yè)。海航科技并購重組后業(yè)績不斷下滑，債務(wù)壓頂，商譽(yù)高企，與并購的美好愿景背道而馳。

企業(yè)間的并購整合雖然具有化腐朽為神奇的魔力，但是盲目跟風(fēng)式的并購重組以及缺乏合理審慎的投資研究分析，亦會成為上市公司的“催命符”，尤其是在跨行業(yè)、跨境并購重組中，更增加了許多的不確定風(fēng)險(xiǎn)，必須做好慎重評估，警惕陷入危機(jī)，從本質(zhì)上杜絕無效并購。上市公司在開展并購重組前務(wù)必要有清醒的認(rèn)知，需要不斷警醒與反問：（1）管理層對公司所處的經(jīng)營行業(yè)、上下游情況、未來發(fā)展前景是否有足夠的清醒認(rèn)知？（2）上市公司是否審慎評估了自身能力，包括管理能力、人才儲備、資金實(shí)力，基礎(chǔ)設(shè)施水平能否跟得上公司發(fā)展？（3）并購重組不是為了炒作、跟風(fēng)，而是經(jīng)過深思熟慮做出的決策。并購重組重“量”，更要重“質(zhì)”，要使主業(yè)更出彩，使上市公司從并購重組中獲得整合協(xié)同能力、使組織更有效率。上市公司需要深刻思考擬開展并購重組的原因與目的是什么。（4）上市公司對擬開展并購重組的標(biāo)的企業(yè)所處的經(jīng)營環(huán)境、未來發(fā)展方向、經(jīng)營能力等各方面是否調(diào)研清楚？標(biāo)的企業(yè)能否與自身業(yè)務(wù)產(chǎn)生很好的協(xié)同作用，是否會出現(xiàn)并購重組后遺癥與陷阱？上市公司是否已對未來的潛在風(fēng)險(xiǎn)做好了應(yīng)對措施？（5）上市公司開展并購重組活動(dòng)如火如荼，并購方歷經(jīng)數(shù)月調(diào)研與交易談判，簽署了投資協(xié)議，正式完成對標(biāo)的企業(yè)的并購，然而艱難的挑戰(zhàn)才剛剛拉開序幕，管理層應(yīng)如何完成并購整合才能獲取產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)？

（二）合理評估資產(chǎn)價(jià)值，多種評估方式相結(jié)合，減少高額商譽(yù)的影響

企業(yè)間的并購重組，不可避免地會涉及到交易對價(jià)的問題，關(guān)鍵在于對被并購企業(yè)進(jìn)行科學(xué)合理的估值，減少并購時(shí)產(chǎn)生的商譽(yù)，從而避免商譽(yù)高估帶來的商譽(yù)減值問題。估值的方法包括非上市公司估值方法（如收益法、成本法以及市場法）和上市公司估值方法（如相對估值法和絕對估值法）。從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，收益法和絕對估值法雖然對數(shù)據(jù)信息的要求較多、對數(shù)據(jù)質(zhì)量的要求較高，但提高了估值的科學(xué)性和準(zhǔn)確率，適用于對被并購企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評估。

目前，我國市場上一般采用的是現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF），即考慮被并購企業(yè)未來的現(xiàn)金流量，采取適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，折現(xiàn)到當(dāng)期金額作為企業(yè)價(jià)值。DCF的簡化公式為：企業(yè)價(jià)值=明確的預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+明確的預(yù)測期之后的現(xiàn)金流量現(xiàn)值，主要步驟如下：第一步，預(yù)測該項(xiàng)資產(chǎn)未來若干年（一般為5至10年）的自由現(xiàn)金流量。第二步，計(jì)算該項(xiàng)資產(chǎn)確定的預(yù)測期之后的自由現(xiàn)金流量。第三步，選取適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，將上述現(xiàn)金流量折現(xiàn)到當(dāng)期，即可確定該項(xiàng)資產(chǎn)的評估值。

DCF的兩個(gè)決定性因素分別為現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率，對于這兩個(gè)因素，在實(shí)務(wù)中難以準(zhǔn)確取得且?guī)в幸欢ǖ闹饔^性，使得DCF難以得到很好的應(yīng)用。因此，企業(yè)在開展并購重組的過程中，可以結(jié)合被并購企業(yè)的行業(yè)地位、生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、近幾年的盈利情況來合理地對相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行評估，切不可主觀臆斷，影響對被并購企業(yè)的估值。

此外，在現(xiàn)實(shí)中很難找到完美無缺的單一估值方法，上市公司可以采取以DCF為主、多種評估方式相結(jié)合的方法，多方印證參考，避免單一估值方法產(chǎn)生的偏差。同時(shí)，在實(shí)務(wù)中還可以通過高超的交易談判能力降低交易對價(jià)，或者通過交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)分次并購以減少商譽(yù)的賬面價(jià)值，即一步控股后再購買少數(shù)股東權(quán)益。

（三）探索改變商譽(yù)的計(jì)量模式

商譽(yù)的存在不是錯(cuò)誤，關(guān)鍵在于如何合理地估計(jì)其真實(shí)的價(jià)值，從而為企業(yè)未來的經(jīng)營減少不必要的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，我國證券監(jiān)管部門對于商譽(yù)有著較為嚴(yán)格的規(guī)定，要求企業(yè)定期測試商譽(yù)的賬面價(jià)值，一旦出現(xiàn)減值風(fēng)險(xiǎn)，需計(jì)提減值準(zhǔn)備。即針對商譽(yù)的后續(xù)處理，目前會計(jì)準(zhǔn)則采取的是“商譽(yù)減值測試”的方式，企業(yè)變相擁有了較大的“自由裁量權(quán)”，商譽(yù)減值淪為利潤調(diào)節(jié)的工具，影響了信息披露質(zhì)量，甚至為財(cái)務(wù)造假提供了土壤。建議會計(jì)準(zhǔn)則將商譽(yù)后續(xù)計(jì)量改為商譽(yù)攤銷與減值測試并行的模式，即商譽(yù)在一定年限內(nèi)全部攤銷，若出現(xiàn)減值跡象則需考慮減值風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行縮表處理，預(yù)防商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)一直埋伏在報(bào)表中而產(chǎn)生的巨大暴雷風(fēng)險(xiǎn)。

目前我國會計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定并購方合并成本大于應(yīng)享有被并購方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額計(jì)入商譽(yù)，而并購方合并成本小于應(yīng)享有被并購方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額計(jì)入當(dāng)期損益，在這種初始計(jì)量模式下，對合并產(chǎn)生的盈虧的計(jì)算口徑不太一致，倘若將合并盈虧全部計(jì)入當(dāng)期損益，那么商譽(yù)壓頂?shù)默F(xiàn)象也就失去了先決條件。

（四）投資者價(jià)值觀決定企業(yè)的未來

投資者應(yīng)警惕商譽(yù)規(guī)模較大的企業(yè)無法完成業(yè)績承諾以及業(yè)績對賭結(jié)束后業(yè)績大變臉的投資風(fēng)險(xiǎn)，警惕上市公司肆意跨境或跨行業(yè)、超出經(jīng)營能力開展并購重組業(yè)務(wù)產(chǎn)生的后遺癥，透支股東價(jià)值。投資者在必要時(shí)可以選擇“用腳投票”，督促上市公司聚焦主業(yè)，防范風(fēng)險(xiǎn)。市場與投資者的價(jià)值導(dǎo)向?qū)⒔∪鲜泄局卫斫Y(jié)構(gòu)將產(chǎn)生重大影響。外部的監(jiān)管與制約機(jī)制可以引導(dǎo)上市公司真正聚焦到如何實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化上來。

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