李 宇

（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 法學(xué)院，湖北 武漢430073）

一、引言

21 世紀(jì)是資本與技術(shù)互相成就的世紀(jì)，融資方、投資方都可以在資本與技術(shù)的良性互動中獲得收益。如何在投資方和融資方之間實(shí)現(xiàn)利益風(fēng)險(xiǎn)分配的帕累托最優(yōu)，就成為投融資市場亟待解決的問題。為了滿足商業(yè)實(shí)踐中的客觀需要，對賭協(xié)議成為投融資雙方實(shí)現(xiàn)利益、平衡風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)重要風(fēng)控設(shè)計(jì)。對賭協(xié)議，也稱估值調(diào)整協(xié)議，作為商務(wù)實(shí)踐創(chuàng)設(shè)的一種新型的定價(jià)機(jī)制，旨在消解投融資雙方對企業(yè)估值或者業(yè)績預(yù)期上的分歧，最為常見的表現(xiàn)形式是在股權(quán)性融資合同中約定現(xiàn)金補(bǔ)償、股權(quán)回購條款以保證雙方預(yù)期利益風(fēng)險(xiǎn)的均衡，使雙方不因過度顧忌預(yù)期的不準(zhǔn)確性而喪失締約機(jī)會，使交易可能性最大化，進(jìn)而在總體上增加社會福利。

我國司法審判機(jī)構(gòu)關(guān)于對賭協(xié)議中現(xiàn)金補(bǔ)償以及股權(quán)回購條款的效力認(rèn)定，經(jīng)過了因違反合同法、公司法強(qiáng)制性規(guī)定而判定對賭條款無效，到第九次《全國法院民商事審判工作會議紀(jì)要》（以下簡稱《九民紀(jì)要》）第五條，要求各級法院應(yīng)把握對賭協(xié)議效力的認(rèn)定和對賭協(xié)議能否實(shí)際履行相區(qū)分的處理規(guī)則。市場在資源配置中起決定性作用的背景下，對賭協(xié)議作為一種新型金融創(chuàng)新工具，在直接融資領(lǐng)域，尤其是在中小型、成長型企業(yè)投融資活動中具有重要作用。承認(rèn)以意思自治為基礎(chǔ)的對賭協(xié)議的效力，契合了“注重保護(hù)當(dāng)事人的締約機(jī)會公平、形式公平、強(qiáng)調(diào)意思自治、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的商事審判理念[1]。

《九民紀(jì)要》雖第一次就對賭協(xié)議效力及其履行作了指導(dǎo)性的規(guī)定，但對于能否實(shí)際履行的處理規(guī)則，仍只是以有無突破資本維持原則為判斷標(biāo)準(zhǔn)，這難以切實(shí)保護(hù)目標(biāo)公司及其債權(quán)人的長期發(fā)展利益，且難以幫助法院做好裁判說理工作，很難使當(dāng)事人信服裁判結(jié)果。本文擬在分析國內(nèi)外關(guān)于對賭協(xié)議的處理規(guī)則的基礎(chǔ)上，厘清商主體意思自治與公司法管制的關(guān)系，探索更加合理有效的對賭協(xié)議可履行性判斷標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)合同法進(jìn)路下合同有效支撐起的意思自治與合同履行階段公司法進(jìn)路下法律管制的共存[2]。

二、正本清源：樹立對賭協(xié)議效力與可履行性相區(qū)分理念

近年來，關(guān)于對賭協(xié)議效力、履行、解除的糾紛日漸增多，各級法院受理了大量的有關(guān)現(xiàn)金補(bǔ)償、股權(quán)回購等糾紛案件。但由于對賭協(xié)議在我國尚屬于新生事物，存在規(guī)范缺位的問題，致使判決結(jié)果迥異，裁判文書所援引的法律條文也大相徑庭，有的適用合同法無效的相關(guān)規(guī)定，有的引用公司法中資本維持原則來否認(rèn)對賭協(xié)議的效力，其根源在于統(tǒng)一的裁判標(biāo)準(zhǔn)缺位①雖然在2019年9月11日最高人民法院通過的《九民紀(jì)要》中，對于“對賭協(xié)議”的效力及履行作了相關(guān)建議性規(guī)定，但鑒于此文件的效力層級、規(guī)則自身的不完備等原因，恐怕難以扭轉(zhuǎn)長期司法審判實(shí)踐中關(guān)于“對賭協(xié)議”的扭曲認(rèn)識。。由于對賭協(xié)議本質(zhì)上是借助合同自治精神，在融資協(xié)議中約定現(xiàn)金補(bǔ)償、股權(quán)回購等條款，這使得其在一定意義上挑戰(zhàn)了傳統(tǒng)的融資風(fēng)險(xiǎn)分配格局以及公司制度中的資本維持原則，因此對賭協(xié)議自然地落入了合同法與公司法共同規(guī)制的法網(wǎng)之中，這一點(diǎn)無論是理論界還是實(shí)務(wù)界都已經(jīng)基本達(dá)成了共識。但是對于如何利用分屬于契約法的合同法和組織法的公司法的規(guī)制作用，使對賭協(xié)議中的契約自由和公司法的管制實(shí)現(xiàn)共存，理論與司法實(shí)踐中均探討不多[2]，甚至出現(xiàn)了將對賭協(xié)議糾紛集中理解成合同條款效力問題，并以違背公司法強(qiáng)制性規(guī)范作為其論述理由的扭曲現(xiàn)象。

此種局面與法院早些時(shí)候關(guān)于對賭協(xié)議的過于謹(jǐn)慎的效力認(rèn)定有直接關(guān)系，這一點(diǎn)在蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司增資糾紛案（以下簡稱“海富案”）的各級法院審判結(jié)果中可見一斑。一審法院以協(xié)議違反《公司法》第二十條“公司濫用法人獨(dú)立地位”為由認(rèn)定對賭協(xié)議無效，二審法院甚至將對賭協(xié)議定性為借貸關(guān)系，最高人民法院再審“海富案”時(shí)，也只是依《公司法》第六十條，部分承認(rèn)了對賭協(xié)議中投資方與目標(biāo)公司股東間對賭條款的效力，仍堅(jiān)持依據(jù)《公司法》第二十條、《中外合資企業(yè)法》第八條“損害公司及公司債權(quán)人利益”判定與公司對賭部分無效②參見最高人民法院（2012）民提字第11號民事判決書。。此案的判決結(jié)果，不論是商主體還是法官皆存在“允許與股東對賭，禁止與公司對賭”這樣一種異化的對賭理念。批評者惋惜于司法守舊，未予合同自治和金融創(chuàng)新以足夠的重視[3]。

此外，“海富案”判決似乎混淆了合同效力與合同履行障礙的關(guān)系，錯(cuò)誤地將實(shí)際履行對賭協(xié)議可能與公司法資本維持原則相抵觸的結(jié)果作為認(rèn)定合同無效的事由。將對合同效力判斷與合同履行可能性作兩次評價(jià)的理論基礎(chǔ)是民法的區(qū)分原則[4]，即以權(quán)利變動為目的的基礎(chǔ)債權(quán)合同與作為合同履行法律效果的權(quán)利變動本身是兩個(gè)相互獨(dú)立的法律事實(shí)[5]，合同效力和合同履行并不是同一層次的問題[6]。采取區(qū)分原則意味著對合同履行價(jià)值的判斷獨(dú)立于合同效力的判斷和評價(jià)，合同履行所遭遇的法律上的障礙不應(yīng)影響合同的效力狀態(tài)[2]，即在合同無法定無效事由情況下，不得以實(shí)際履行對賭協(xié)議會與公司法的禁止股東抽逃出資、違反利潤分配等強(qiáng)制性規(guī)定沖突為由認(rèn)定對賭協(xié)議本身無效。在對賭協(xié)議效力判斷問題上堅(jiān)持效力與可履行性相區(qū)分的處理規(guī)則，既可避免法院在合同無法定無效事由的情形下，以執(zhí)行對賭協(xié)議將可能有損公司債權(quán)人利益為由直接否定對賭協(xié)議自身效力的情況發(fā)生；又可在關(guān)于對賭協(xié)議是否具有可履行性，以及實(shí)際執(zhí)行對賭協(xié)議是否會對目標(biāo)公司長期發(fā)展利益以及公司債權(quán)人利益保護(hù)產(chǎn)生不利影響的判斷上，要求法院盡到更充分的說理義務(wù)，讓訴訟雙方乃至社會都能自愿接受裁判結(jié)果，提高司法機(jī)關(guān)公信力。

三、現(xiàn)狀的反思：對賭協(xié)議可履行性分析的缺位

受“海富案”判決的影響，許多地方法院因循最高人民法院關(guān)于對賭協(xié)議的說理思路，作出允許與股東對賭，禁止與公司對賭的判決③參見山東省高級人民法院（2013）魯商初字第18號民事判決書、北京市海淀區(qū)人民法院（2014）海民初字第10675號民事判決書、北京市第一中級人民法院（2014）一中民（商）終字第9359號民事裁定書、杭州市中級人民法院（2015）浙杭商終字第1276號民事判決書、廣東省高級人民法院（2018）粵民終1310號民事判決書。。這一動向引起了學(xué)界、實(shí)務(wù)界的重視，關(guān)于對賭協(xié)議的性質(zhì)、效力的爭論不曾中斷，各級法院關(guān)于對賭協(xié)議的效力、可履行性認(rèn)識上的態(tài)度、依據(jù)、標(biāo)準(zhǔn)迥然不同（詳見表1）。

首先，通過分析這27份將與融資公司及其股東簽訂的對賭協(xié)議效力列為核心焦點(diǎn)的裁判文書，有25份確認(rèn)了與股東對賭部分的協(xié)議效力，占比達(dá)92.6%，僅新疆烏魯木齊市中級人民法院（2016）新01民初258號民事判決書和宜賓市翠屏區(qū)人民法院（2018）川1502民初4190號民事判決書，以對賭協(xié)議會使投資方取得脫離公司業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)的固定收益為由，否定了對賭協(xié)議的效力。

表1 對賭協(xié)議典型案例的效力判斷與可履行性分析

在這27 份裁判文書中涉及到與公司對賭的有8 份，僅占對賭協(xié)議總數(shù)的29.6%，廣東省高級人民法院（2018）粵民終1310號民事判決書、北京市第一中級人民法院（2014）一中民（商）終字第9359號民事裁定書、山東省高級人民法院(2013)魯商初字第18號民事判決書、杭州市中級人民法院（2015）浙杭商終字第1276號民事判決書、深圳市中級人民法院（2014）深中法商終字第2571號民事裁定書、最高人民法院（2012）民提字第11號民事判決書、四川自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)人民法院（2019）川0193民初3228號民事判決書、江蘇省高級人民法院（2019）蘇民再62號民事判決書，共8份裁判文書涉及到與公司對賭條款的爭議。且這8份中只有四川自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)人民法院（2019）川0193民初3228號民事判決書、江蘇省高級人民法院（2019）蘇民再62號民事判決書確認(rèn)了與公司對賭部分的協(xié)議效力，僅占與公司對賭協(xié)議總數(shù)的25%，可見“海富案”對我國對賭協(xié)議審判實(shí)踐影響之深遠(yuǎn)，部分抑制了對賭協(xié)議緩解實(shí)體企業(yè)尤其是科技創(chuàng)新企業(yè)融資難作用的發(fā)揮，違背了向?qū)嶓w企業(yè)投資的相關(guān)精神。這一點(diǎn)在《九民紀(jì)要》關(guān)于對賭協(xié)議的效力及履行部分也有論述，并且紀(jì)要也明確了不應(yīng)以對賭協(xié)議存在股權(quán)回購或者金錢補(bǔ)償約定為由，否認(rèn)與公司對賭的協(xié)議效力。

其次，部分法院以對賭協(xié)議違反公司法第七十四條、一百四十二條股份回購的強(qiáng)制性規(guī)定為由，而主張對賭協(xié)議無效，似有適用法律錯(cuò)誤之虞①參見山東省高級人民法院（2013）魯商初字第18號山東瀚霖生物技術(shù)有限公司、曹務(wù)波與公司有關(guān)的糾紛一審民事判決書，下文簡稱“瀚霖案”。?！逗贤ā返谖迨l第五款所指的“強(qiáng)制性規(guī)定”，根據(jù)《合同法解釋（二）》第十四條的規(guī)定，應(yīng)當(dāng)是效力性強(qiáng)制性規(guī)定，而非管理性強(qiáng)制性規(guī)定。據(jù)此，學(xué)界通說認(rèn)為《公司法》第七十四條并非效力性強(qiáng)制性規(guī)定，有限責(zé)任公司與投資方簽訂股權(quán)回購條款，不應(yīng)當(dāng)依《合同法》第五十二條認(rèn)定為無效。但也有學(xué)者認(rèn)為，有限責(zé)任公司除法定情形之外，應(yīng)該準(zhǔn)用股份有限公司禁止回購的規(guī)定[7]。考慮到《公司法》第一百四十二條所處位置以及有限責(zé)任公司與股份有限公司人合性、資合性的不同，本著體系解釋的立場，法院不應(yīng)對有限公司準(zhǔn)用股份公司禁止回購的規(guī)定[8]。

再次，雖然在涉及到與公司對賭的糾紛中，有2份裁判文書確認(rèn)了對賭協(xié)議的效力，但遺憾的是在裁判文書中，對于對賭協(xié)議是否具有可履行性以及履行是否會與公司法強(qiáng)制性規(guī)定相抵觸的論述較少，似有將對賭協(xié)議的可履行性與對賭協(xié)議效力一并處理的傾向，沒有樹立起合同效力與合同履行相區(qū)分的意識，未盡充分說理義務(wù)，難以起到良好的指示作用。這從側(cè)面也反映了我國審判實(shí)踐中缺乏對在不違反公司法強(qiáng)制性規(guī)定的情形下，準(zhǔn)予對賭協(xié)議實(shí)際履行的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。

四、標(biāo)準(zhǔn)再塑：從資本維持到合法可用資金標(biāo)準(zhǔn)下可履行性分析

企業(yè)融資能力、融資效率是衡量企業(yè)發(fā)展的重要指標(biāo)之一。在外在資源環(huán)境不變的情況下，如何通過內(nèi)生創(chuàng)新要素提高融資效率，是一個(gè)亟待解決的問題[9]，近些年在中小企業(yè)融資過程中對賭協(xié)議得到越來越多的運(yùn)用。雖然最高院為加強(qiáng)人民法院民商事審判工作，在《九民紀(jì)要》中就對賭協(xié)議實(shí)際履行問題，規(guī)定了從審查公司是否完成減資程序以及其財(cái)務(wù)狀況的標(biāo)準(zhǔn)，認(rèn)定對賭協(xié)議能否實(shí)際履行的處理規(guī)則，但這一規(guī)則難說完善，尤其在《九民紀(jì)要》將目標(biāo)公司對于投資方的現(xiàn)金補(bǔ)償以及股權(quán)回購義務(wù)認(rèn)定為持續(xù)性義務(wù)時(shí)，僅以目標(biāo)公司有無利潤或者是否完成減資作為認(rèn)定對賭協(xié)議的可履行性的唯一標(biāo)準(zhǔn)，不利于實(shí)體企業(yè)尤其是中小企業(yè)與高科技企業(yè)的發(fā)展以及對公司債權(quán)人的利益保護(hù)。例如，對于科技創(chuàng)新型企業(yè)，其運(yùn)作需要大量周轉(zhuǎn)資金，如果僅以靜態(tài)的利潤或者減資標(biāo)準(zhǔn)來衡量對賭協(xié)議的可履行性，很大可能會得出具有履行能力的結(jié)論，可是一旦法院執(zhí)行走了科創(chuàng)企業(yè)的常備資金，科創(chuàng)企業(yè)很有可能因?yàn)橘Y金鏈周轉(zhuǎn)不靈，喪失技術(shù)開發(fā)或推廣的先機(jī)，進(jìn)而損害公司長遠(yuǎn)發(fā)展以及公司債權(quán)人的利益。如果允許企業(yè)的權(quán)力機(jī)構(gòu)基于自身合理的商業(yè)判斷給出一份合法可靠的執(zhí)行方案，既維護(hù)投資者的投資收益，又不過度損害公司及其債權(quán)人的利益，不失為一種妥帖的選擇。

（一）公司法視角下：對賭協(xié)議可履行性標(biāo)準(zhǔn)的重塑

由于在融資市場中，對賭協(xié)議的投資方相較于融資公司通常居于優(yōu)勢地位，融資公司為了獲取投資方的資金，往往會在對賭協(xié)議中給予投資方極大優(yōu)惠以消除投資方對投資風(fēng)險(xiǎn)的顧慮，這在某種程度上使投資方可憑借對賭協(xié)議而在投融資市場立于不敗之地。而我國司法實(shí)踐中法院又多以公司的賬面資產(chǎn)或者剩余利潤等靜態(tài)參數(shù)衡量公司的實(shí)際履行能力，很少對公司的實(shí)際經(jīng)營狀況、長期運(yùn)營目標(biāo)以及日常管理模式等加以考量，難以反映公司真實(shí)的資本充實(shí)狀況，極有可能因在短時(shí)間內(nèi)全面履行對賭協(xié)議導(dǎo)致融資企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)問題。根據(jù)《九民紀(jì)要》第五條，依據(jù)《公司法》第三十五條、一百四十二條、一百六十六條審查對賭協(xié)議能否實(shí)際履行的規(guī)定仍然難以解決上述實(shí)踐中的問題，有必要引進(jìn)域外“商業(yè)判斷規(guī)則”以及“合法可用資金”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，即在特定條件下免除公司管理人員的責(zé)任，令其在盡到善意注意義務(wù)的前提下，基于所獲得的市場信息和專業(yè)的管理知識，通過合法的公司決策程序，作出有關(guān)公司現(xiàn)階段可供實(shí)際履行對賭協(xié)議的資金數(shù)量的方案并交由法院參考執(zhí)行，以此保證對賭協(xié)議的履行既能保護(hù)投資方利益，又不至于損害公司的長期發(fā)展利益以及公司的債權(quán)人利益，實(shí)現(xiàn)社會整體利益的最大化。這樣在靜態(tài)的資本維持原則的基礎(chǔ)上，加上動態(tài)的基于商業(yè)判斷所作出的公司決議，更能保護(hù)目標(biāo)公司乃至公司債權(quán)人的利益。由于此舉本質(zhì)上是對投資方基于對賭協(xié)議中所享受的部分權(quán)益予以限制①如果投資方的投資收益與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不成正比時(shí)，在與法律更為看重的公司債權(quán)人、中小股東乃至公司長遠(yuǎn)利益的考量中，就對賭協(xié)議予以一定程度的變通執(zhí)行是具有合理性的。，以換取對公司長遠(yuǎn)利益以及公司債權(quán)人、中小股東利益的保護(hù)，所以法律也應(yīng)當(dāng)賦予投資方對該項(xiàng)涉及對其股份進(jìn)行回購或金錢補(bǔ)償決議的審核權(quán)，只有當(dāng)該項(xiàng)決議的真實(shí)性得到投資方的認(rèn)可后，股份回購或現(xiàn)金補(bǔ)償計(jì)劃方能執(zhí)行。

如果投資方能夠證明公司提供的可供履行的合法可利用資金的決議存在欺詐或者故意損害投資方利益并且提出新的履行方案的情況下，法院應(yīng)當(dāng)對公司權(quán)力機(jī)構(gòu)提供的履行計(jì)劃不予采納，轉(zhuǎn)而選擇更佳的履行方式。如此安排，可以使法院避免過多地介入到其不熟悉的財(cái)務(wù)處理問題中，將此類問題交給專業(yè)的市場主體，在一定條件下也可以借用會計(jì)、審計(jì)、律師事務(wù)所等市場中介機(jī)構(gòu)的力量，更好地確定某一時(shí)間段下對賭協(xié)議中義務(wù)的履行比例。

（二）裁判思路的轉(zhuǎn)變：從作為財(cái)產(chǎn)的公司到公司組織中的財(cái)產(chǎn)

無論是“海富案”還是“瀚霖案”抑或是《九民紀(jì)要》，都曾援引《公司法》第二十條“股東不得濫用法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任損害公司債權(quán)人利益”，第三十五條“股東不得抽逃出資”，第三十七條“減資程序”，第一百四十二條“股份回購”，第一百六十六條“公司利潤分配”等規(guī)定作為衡量對賭協(xié)議能否實(shí)際履行的判斷標(biāo)準(zhǔn)。這些規(guī)則的共性在于都是以股東行為為中心，通過規(guī)范股東行為達(dá)到治理公司的目的，其本質(zhì)是將公司看作股東的財(cái)產(chǎn)。按照這個(gè)邏輯，公司將可能淪為股東的私產(chǎn)成為股東所有權(quán)的表現(xiàn)形式，是股東對外融資的一種手段，裁判文書若在這種語境下討論資本維持原則的適用，其本質(zhì)是對公司法人地位的否認(rèn)，所得出的結(jié)論難以保護(hù)公司自身所特有的利益，也難以讓當(dāng)事人信服。

但如果我們將公司看作是具有獨(dú)立身份的法人組織，法人的本質(zhì)在于社團(tuán)性，而社團(tuán)意志的特點(diǎn)在于程序，是由公司治理所確認(rèn)的決策過程[10]。此時(shí)股東的出資才是公司這一組織的財(cái)產(chǎn)，公司的權(quán)力機(jī)構(gòu)依據(jù)公司的財(cái)務(wù)狀況，能在依據(jù)合理商業(yè)判斷的前提下拿出多少合法可用資金，來履行協(xié)議所約定或法院所認(rèn)定的持續(xù)性現(xiàn)金補(bǔ)償或股份回購義務(wù)就成為了對賭協(xié)議如何履行的關(guān)鍵，在這一過程中發(fā)達(dá)國家的市場中介服務(wù)機(jī)構(gòu)一般發(fā)揮著重要作用。

隨著改革開放的深入，以及《會計(jì)法》《律師法》等法律法規(guī)的相繼出臺，我國會計(jì)、審計(jì)、律師事務(wù)所等市場中介服務(wù)的能力相較于改革開放初已有了巨大的提升，已經(jīng)能夠勝任為公司權(quán)力機(jī)構(gòu)乃至法院提供合理、可靠的決策與裁判依據(jù)，在對公司財(cái)務(wù)狀況即日后正常經(jīng)營需要的判斷問題上，市場中介機(jī)構(gòu)往往能比主要承擔(dān)各類案件審理工作的法院要更加專業(yè)與細(xì)致。在資本市場發(fā)達(dá)的國家，公司行為依賴于市場中介的信息和服務(wù)，市場中介的專業(yè)性保證了公司決策的理性與善意[11]。

（三）重塑可履行性標(biāo)準(zhǔn)的意義：實(shí)現(xiàn)各方利益的再平衡

在對賭協(xié)議效力判斷問題上，秉持區(qū)分對賭協(xié)議效力和可履行性的處理規(guī)則，是對投資方利益的一種平衡保護(hù)。即在對賭協(xié)議效力判斷問題上，雖然既要以合同法的視角也要以公司法的視角審視對賭協(xié)議的合法性[12]，但也應(yīng)認(rèn)識到履行對賭協(xié)議回購公司股份或者承擔(dān)金錢補(bǔ)償義務(wù)并不當(dāng)然違反公司法效力性強(qiáng)制性規(guī)定，不應(yīng)將對賭協(xié)議是否可以履行的判斷問題與對賭協(xié)議的效力判斷相掛鉤。無論是公司以稅后利潤進(jìn)行回購或是經(jīng)法定程序向公司債權(quán)人增加提供擔(dān)保以換取公司債權(quán)人的同意抑或是經(jīng)法定程序完成減資程序等都不會損害公司債權(quán)人的利益。

在我國傳統(tǒng)的資本維持標(biāo)準(zhǔn)上，引入商業(yè)判斷規(guī)則和合法可利用資金認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，則是對前一種平衡的再平衡，符合《九民紀(jì)要》就對賭協(xié)議糾紛審判的價(jià)值理念，即對賭協(xié)議案件的裁判核心不在于交易類型的合法性判斷，而在于合同履行的可能性，后者不僅需要參考公司財(cái)務(wù)的靜態(tài)參數(shù)，還要基于公司實(shí)際經(jīng)營過程中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、市場信息、公司戰(zhàn)略等的實(shí)際變化狀況來具體分析融資公司是否真實(shí)地具有履行對賭協(xié)議的能力，因此即使對賭協(xié)議有效，也不一定能得到司法機(jī)關(guān)的支持與履行。通過可履行性的分析避免對融資企業(yè)“殺雞取卵”，使對賭協(xié)議異化成融資方收割實(shí)體企業(yè)“韭菜”的工具，與此同時(shí)《九民紀(jì)要》將融資企業(yè)對投資方的回購或金錢補(bǔ)償義務(wù)認(rèn)定為一種持續(xù)性的義務(wù)，當(dāng)融資企業(yè)有利潤或者完成減資程序后，允許投資方依據(jù)該事實(shí)另行起訴，由此保證了投資方的投資收益可以在融資企業(yè)長期存續(xù)的情形下最終得到實(shí)現(xiàn)，最大程度實(shí)現(xiàn)各方利益的再平衡。

綜上可知，我國法院應(yīng)當(dāng)重視發(fā)揮市場主體在判斷對賭協(xié)議可履行性問題上的作用，更好地利用市場中介的力量，做好實(shí)際履行對賭協(xié)議的說理工作，既防止法院將與公司對賭的協(xié)議一概認(rèn)定為無效從而扼殺金融創(chuàng)新、提高企業(yè)融資成本，又要避免輕率履行對賭協(xié)議而可能給社會利益帶來負(fù)面影響，盡最大程度維護(hù)對賭協(xié)議各方的利益，發(fā)揮對賭協(xié)議作為金融創(chuàng)新工具的融資功能。投融資雙方自身也應(yīng)遵循誠實(shí)信用原則，做好盡職調(diào)查，如實(shí)披露信息，設(shè)定合理的預(yù)期目標(biāo)，為對賭協(xié)議的順利履行掃清不必要的障礙[12]。

五、結(jié)語

正如張先中教授所言，由于缺乏對我國公司資本規(guī)制制度下，對賭協(xié)議適用性的全面分析與探討，才導(dǎo)致理論和實(shí)務(wù)上對對賭協(xié)議在我國法律環(huán)境中是否合法產(chǎn)生了諸多錯(cuò)誤認(rèn)識[13]。司法審判機(jī)構(gòu)迫切需要在審判實(shí)踐中樹立起對賭協(xié)議效力與可履行性相區(qū)分理念，避免以對賭協(xié)議存在履行障礙為由否定對賭協(xié)議效力的情況發(fā)生，防止司法權(quán)力過度干預(yù)當(dāng)事人的意思自治，進(jìn)而導(dǎo)致當(dāng)事人間利益配置的嚴(yán)重失衡，扼殺投融資市場的金融創(chuàng)新嘗試，應(yīng)當(dāng)重視和發(fā)揮好對賭協(xié)議降低投資方的代理成本、緩解融資方融資困難的積極作用[14]。如果說將協(xié)議效力與可履行性相區(qū)分的理念是關(guān)于對賭協(xié)議可履行性分析的前提，那么在堅(jiān)持資本維持標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上引入合法可用資金認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，則應(yīng)是對賭協(xié)議可履行性分析的關(guān)鍵。對于實(shí)體企業(yè)，尤其是中小企業(yè)和科創(chuàng)企業(yè)，在波譎云詭的市場競爭中僅以靜態(tài)資本維持標(biāo)準(zhǔn)來判斷實(shí)際履行對賭協(xié)議可能會對公司運(yùn)營能力乃至公司債權(quán)人利益的保護(hù)造成何種不利效果的判斷，很大概率上是不充分、不合理的。如果在資本維持標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，將法院不熟悉的財(cái)務(wù)問題、經(jīng)營問題交給公司，并讓市場中介機(jī)構(gòu)予以輔助核實(shí)，進(jìn)而得出一個(gè)理性的合乎商業(yè)判斷的履行計(jì)劃，則更有利于平衡協(xié)議各方利益，保障社會利益的最大化。最終實(shí)現(xiàn)從作為財(cái)產(chǎn)的公司到公司組織下財(cái)產(chǎn)的裁判思路轉(zhuǎn)變，真正將股東的出資看作公司這一組織名下的財(cái)產(chǎn)，而非僅以股東的行動來判斷公司的實(shí)際治理情況。