王新舒

摘 要：由于經(jīng)濟(jì)全球化，我國(guó)企業(yè)的并購重組市場(chǎng)日益活躍，一方面為了減少時(shí)間成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用，擴(kuò)大市場(chǎng)份額，另一方面整合企業(yè)的內(nèi)部?jī)r(jià)值，用以提高市場(chǎng)地位，作為支持我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要方式之一，交易數(shù)量逐漸增加和規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)也面臨著更為復(fù)雜苛刻的風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境，為維護(hù)雙方利益，減少溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，期望企業(yè)提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，交易雙方選擇簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議，以此補(bǔ)償未達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，該協(xié)議的應(yīng)用越來越廣泛，通過設(shè)置賠付金融獲得預(yù)期目標(biāo)。本文以信雅達(dá)并購上?？平承畔⑦^程為案例，闡述了并購重組的具體過程、業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議的觸發(fā)機(jī)制和賠付方式，同時(shí)介紹了簽訂業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議前后給上市公司的風(fēng)險(xiǎn)分析，并就如何解決提供了簡(jiǎn)單建議。

關(guān)鍵詞：并購重組? 業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾? 并購風(fēng)險(xiǎn)

1 業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)母拍罴捌淅碚?/p>

業(yè)績(jī)補(bǔ)償是一種承諾，用來預(yù)測(cè)盈利的補(bǔ)償，也是并購雙方的一種契約工具，作為擬購買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或估值的交易對(duì)價(jià)的參考依據(jù)，收購方與被收購方就相關(guān)資產(chǎn)未來實(shí)際的業(yè)績(jī)水平不足預(yù)測(cè)水平時(shí)簽訂的可補(bǔ)償協(xié)議，不僅使并購方的交易得到安全保障，而且激勵(lì)被收購方財(cái)務(wù)指標(biāo)的完成。如果被收購方為上市公司帶來的年度利潤(rùn)未達(dá)到承諾數(shù)額，空缺部分的資產(chǎn)額則由被收購方補(bǔ)齊。業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾由西方資本市場(chǎng)引入，但2008年證監(jiān)會(huì)才正式明文規(guī)定，使用時(shí)面臨著巨大風(fēng)險(xiǎn)：特有的理論、觸發(fā)機(jī)制、賠付機(jī)制可能使資產(chǎn)整合無法順利進(jìn)行，被收購方無法補(bǔ)齊余款，拖延并購過程，最終使并購走向失敗。

1.1 信息不對(duì)稱理論

最早是由美國(guó)喬治·阿克洛夫及其他兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究的，并且喬治·阿克洛夫首次提出了“市場(chǎng)信息”這一概念，每個(gè)個(gè)體對(duì)信息的掌握能力不同產(chǎn)生了差異性，掌握信息較多的公司且了解能力較高往往占據(jù)主導(dǎo)地位。企業(yè)并購中，信息常常不對(duì)稱，交易雙方掌握標(biāo)的公司信息的能力不同：被收購方占有利地位，掌握信息能力相對(duì)較強(qiáng)，如公司的真實(shí)資產(chǎn)及盈利狀況等;上市公司掌握信息能力較弱，識(shí)別標(biāo)的資產(chǎn)信息較為困難，于是在時(shí)間成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用上花費(fèi)更多，交易定價(jià)存在不公允現(xiàn)象、上市公司的大小股東同樣存在信息不對(duì)稱的問題、大股東的公司股份較多、了解本公司的經(jīng)營(yíng)狀況、投資規(guī)劃、投資決策;中小股東需要承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)、獲得信息途徑較少，往往是風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者，所以上市公司受信息不對(duì)稱的影響更大。

1.2 信息傳遞理論

該理論最早由兩位美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪利亞尼和米勒提出，處于信息優(yōu)勢(shì)的一方通過多種途徑向另一方發(fā)送信號(hào)，如融資信號(hào)、利潤(rùn)信號(hào)、股利信號(hào)，使劣勢(shì)的一方從中獲取相關(guān)收益，促進(jìn)并購順利進(jìn)行。被收購方根據(jù)上市公司提供的收購金額，收購股份等信息來預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)補(bǔ)償方式，被收購方愿意向上市公司作出承諾，經(jīng)營(yíng)狀況越好的未上市公司，越希望通過該方式被收購，所以上市公司可以合理地利用業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾作為信號(hào)的傳遞，保障雙方并購交易的順利完成。

2 信雅達(dá)案例業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾分析

2.1 業(yè)績(jī)承諾期間的補(bǔ)償

未達(dá)到盈利預(yù)測(cè)協(xié)議的約定，上市公司應(yīng)在當(dāng)年年報(bào)披露后的10日內(nèi)，書面通知承諾相關(guān)補(bǔ)償事宜，優(yōu)先以標(biāo)的公司持有的股份進(jìn)行補(bǔ)償，剩余部分用現(xiàn)金補(bǔ)償，有現(xiàn)金分紅的也應(yīng)該進(jìn)行償還。

2.2 業(yè)績(jī)承諾期結(jié)束后的補(bǔ)償及減值測(cè)試

標(biāo)的公司履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾時(shí)，先用上市公司尚未支付的現(xiàn)金對(duì)價(jià)沖抵，如果達(dá)到預(yù)測(cè)的盈利情況則賠付結(jié)束;如果沒有達(dá)到預(yù)測(cè)的利潤(rùn)，標(biāo)的公司則將未出售的股份用于補(bǔ)償，達(dá)到預(yù)測(cè)的盈利數(shù)值則賠付結(jié)束;如果未達(dá)到，則用未分配利潤(rùn)補(bǔ)充業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾，如圖1所示。

3 簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議的影響

一方面，合同簽約率與前期相比大幅下跌，數(shù)量和金額也持續(xù)下降，小程序等公眾平臺(tái)的興起對(duì)其產(chǎn)生極大沖擊，上?？平车男庐a(chǎn)品量和價(jià)格均下降。另一方面，上?？平承畔⒖萍加邢薰镜臓I(yíng)業(yè)毛利率持續(xù)下降，而營(yíng)業(yè)成本較高，2017年的客戶簽約率較之前兩年相比流失程度很大，無法完成業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)，企業(yè)成本沒有得到控制。標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償未實(shí)現(xiàn)，外部市場(chǎng)的反應(yīng)也因此受到很大影響。業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾存在著某些潛在風(fēng)險(xiǎn)，如業(yè)績(jī)承諾無法實(shí)現(xiàn)，標(biāo)的公司面臨違約風(fēng)險(xiǎn);核心技術(shù)可能被泄露和技術(shù)研發(fā)團(tuán)隊(duì)可能流失;上市公司應(yīng)收賬款余額較大，可能存在單獨(dú)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備的應(yīng)收賬款，抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力下降;上市公司持續(xù)虧損，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)成本較高的風(fēng)險(xiǎn)。

4 簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議對(duì)信雅達(dá)并購前后的風(fēng)險(xiǎn)分析

4.1 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

（1）業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾目標(biāo)較為單一

在企業(yè)并購與資產(chǎn)重組時(shí)，很看重標(biāo)的公司開發(fā)領(lǐng)域的創(chuàng)新能力和完善的技術(shù)研發(fā)體系，像是互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)品更新速度很快，生命周期較短，處于推陳出新的階段，簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議，會(huì)忽視并購后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，較為困難地判斷金融市場(chǎng)動(dòng)態(tài)和發(fā)展規(guī)模，這不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)持續(xù)性和市場(chǎng)推廣性。

（2）只關(guān)注短期業(yè)績(jī)

業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議的期限大概在3年，如果3年格外關(guān)注，過高的高估值可能使并購方無法完成，透支未來的盈利能力，損害上市公司的利益，極有可能影響公司的穩(wěn)定發(fā)展。而本案例中，信雅達(dá)過度關(guān)注其短期利潤(rùn)指標(biāo)，忽視了業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議的正向激勵(lì)管理層的作用;占據(jù)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融首席地位的上?？平彻?，沒有充分利用研發(fā)產(chǎn)品技術(shù)、公司地位所帶來的客戶資源。

4.2 整合風(fēng)險(xiǎn)

標(biāo)的公司應(yīng)核算凈利潤(rùn)，與承諾業(yè)績(jī)相比，在一定程度上需要保持獨(dú)立性，不能迅速融入上市公司的組織框架，造成整合滯后的問題，復(fù)雜的計(jì)算方法會(huì)增加并購后期的時(shí)間成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用。雙方可以互相借鑒經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)資源，占據(jù)金融市場(chǎng)，提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力，影響并購后期的企業(yè)協(xié)同發(fā)展。

本案例中，上?？平秤袑I(yè)的核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)和獨(dú)立的管理人員，憑借該優(yōu)勢(shì)掌握了行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)客戶資源，有著良好的合作關(guān)系，因此上市公司對(duì)其日常管理和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的干預(yù)直接影響著并購效果。信雅達(dá)應(yīng)該和標(biāo)的公司人員及時(shí)溝通探討，借助上?？平逞邪l(fā)技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)來提高上市公司的產(chǎn)品銷售能力和研發(fā)能力，適應(yīng)上市公司的發(fā)展規(guī)模和公司文化。

4.3 溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)評(píng)估可以分為三種方法：市場(chǎng)法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法估值忽視了企業(yè)的人力資源和研發(fā)技術(shù)等表外資源，無法對(duì)企業(yè)的無形資產(chǎn)評(píng)估，本案例沒有選擇資產(chǎn)基礎(chǔ)法得到的評(píng)估結(jié)果。收益法可以客觀全面地評(píng)估企業(yè)的全部資產(chǎn)，因此本案列采用收益法。在這里可以總結(jié)出收益法進(jìn)行評(píng)估時(shí)，可以反映交易雙方對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)未來收益的穩(wěn)定預(yù)期，同時(shí)高的估值溢價(jià)也會(huì)面臨高風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生估值泡沫的問題。

5 業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)措施

5.1 并購標(biāo)的嚴(yán)格選擇

上司公司在并購重組時(shí)，選擇并購標(biāo)的尤為重要，可以說，并購是否成功關(guān)鍵在于并購標(biāo)的是否被嚴(yán)格選擇。重組前，調(diào)查標(biāo)的公司的經(jīng)營(yíng)狀況及真實(shí)財(cái)產(chǎn)情況，并預(yù)測(cè)未來發(fā)展能力，減少商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)帶來的估值不能把業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議當(dāng)成保障。即使股東收益短期內(nèi)提高，但不等于可以完成未來業(yè)績(jī)目標(biāo)，補(bǔ)償存在失敗的可能，會(huì)影響上市公司的聲譽(yù)和業(yè)績(jī)。

5.2 加強(qiáng)核心管理團(tuán)隊(duì)的專業(yè)能力

并購重組過程中，往往會(huì)聘請(qǐng)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)計(jì)算未來資產(chǎn)和盈利能力有著相當(dāng)高的要求，這樣可以掌握有利證據(jù)，減少因不對(duì)稱信息而帶來的并購風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行管理和監(jiān)控，關(guān)注被收購方資產(chǎn)和利潤(rùn)等指標(biāo)的同時(shí)要對(duì)核心人員的流失、經(jīng)營(yíng)不確定、競(jìng)爭(zhēng)力劇烈等進(jìn)行約定，談判時(shí)控制交易溢價(jià)的發(fā)生，針對(duì)中介機(jī)構(gòu)的評(píng)估減少不對(duì)稱信息帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

5.3 合理制定并購方案

并購前，并購方根據(jù)收購方式、收購金額、股權(quán)或現(xiàn)金轉(zhuǎn)移等制定詳細(xì)的安排計(jì)劃，通過對(duì)業(yè)績(jī)補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制可以降低交易風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)變化動(dòng)態(tài)及時(shí)調(diào)整計(jì)劃安排可以減少損失。并購方可以聘請(qǐng)專業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和中介機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)數(shù)值，精確地評(píng)估和定位，增加了交易的安全性和透明度，更能符合客戶的要求和市場(chǎng)的需求，保護(hù)雙方利益。

并購中，通過加強(qiáng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理，能使業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)那爸泻箅A段深刻把握信息能力將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。建立嚴(yán)格的獎(jiǎng)勵(lì)制度，加大對(duì)組織框架的監(jiān)管，權(quán)責(zé)統(tǒng)一，對(duì)并購過程中每個(gè)階段進(jìn)行跟蹤和監(jiān)控，以免出現(xiàn)危機(jī)時(shí)沒有應(yīng)對(duì)措施。

并購后，仍需分析內(nèi)外部的營(yíng)業(yè)環(huán)境和未來發(fā)展規(guī)模、公司的優(yōu)劣勢(shì)，及時(shí)調(diào)整企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃，更加科學(xué)化，進(jìn)行信息和人員方面的整合，重新組建核心小組，互相借鑒吸收業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾的經(jīng)驗(yàn)，總結(jié)此前失敗的教訓(xùn)，為后續(xù)經(jīng)營(yíng)做好準(zhǔn)備基礎(chǔ)。

6 結(jié)語

本文通過分析信雅達(dá)并購上?？平车倪^程，得出上市公司在并購重組時(shí)，簽訂業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議可以保障雙方利益的同時(shí)減少其帶來的風(fēng)險(xiǎn)問題，激勵(lì)管理層，完善組織框架體系，保護(hù)上市公司的交易安全。只有精確識(shí)別業(yè)績(jī)補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)性能，才能有效保證財(cái)務(wù)安全，注重上市公司長(zhǎng)期發(fā)展，通過合理制定并購方案，從并購的前、中、后的三個(gè)階段進(jìn)行合理安排，有危機(jī)管理意識(shí)，調(diào)整其方案計(jì)劃，以此來控制業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)所帶來的問題。

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