李 茜,祖 璇

(安徽師范大學(xué) 皖江學(xué)院,安徽 蕪湖 241008)

一、引言

自1998年我國實施住房改革以來,房產(chǎn)行業(yè)得到了快速發(fā)展。房產(chǎn)投資的高額回報吸引了越來越多的普通居民、企業(yè)將資本投向房產(chǎn)市場,這進(jìn)一步刺激了房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。2018年7月10日,財富中文網(wǎng)公布的2018年中國500強排行榜中有55家房地產(chǎn)企業(yè)上榜,數(shù)量居各行業(yè)首位。雖然房產(chǎn)投資對企業(yè)存在正向(抵押擔(dān)保效應(yīng))、負(fù)向(成本效應(yīng))兩種方向相反的影響,但“房價上漲對企業(yè)創(chuàng)新投入存在抑制作用”這一結(jié)論得到了眾多學(xué)者與大量研究結(jié)果的支持。

王文春和榮昭(2014)發(fā)現(xiàn)地區(qū)房價上漲對當(dāng)?shù)毓I(yè)企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)傾向有抑制作用,并且在規(guī)模較大的企業(yè)中更加嚴(yán)重[1]。張杰、楊連星和新夫(2016)發(fā)現(xiàn)由于企業(yè)投資受到房產(chǎn)泡沫的吸引導(dǎo)致金融資源錯配,對長期投資形成“擠占效應(yīng)”[2]。劉愿、連玉君和鄭姣姣(2017)認(rèn)為房價上漲吸引企業(yè)進(jìn)行房產(chǎn)投資[3],但對國有、民營企業(yè)創(chuàng)新能力的影響并不一致。熊凌云(2019)同樣發(fā)現(xiàn)房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新存在抑制作用,且這種作用在一線城市和非國有企業(yè)中表現(xiàn)更加明顯[4]。王芳和姚玲珍(2018)研究發(fā)現(xiàn)[5],高房價對私營企業(yè)投資規(guī)模存在抑制作用,其中對再生產(chǎn)與研發(fā)投入的消極影響最大。一般認(rèn)為,資本投入是企業(yè)創(chuàng)新的必要基礎(chǔ)條件,創(chuàng)新有高度的資源依賴性,若企業(yè)將有限資本過度投入房產(chǎn)市場,會降低企業(yè)對創(chuàng)新研發(fā)的投入,從而對企業(yè)創(chuàng)新能力形成擠占[6]。

2010年開始,我國政府加大對房地產(chǎn)市場的調(diào)控,相繼出臺了《關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》(“國十一條”)、《關(guān)于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》(“國十四條”)等房產(chǎn)調(diào)控文件。同年,國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員將企業(yè)基礎(chǔ)創(chuàng)新能力納入管理者任期經(jīng)營業(yè)績考核指標(biāo)體系中。2010年3月,國資委要求78戶不以房地產(chǎn)為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)的中央企業(yè)退出房產(chǎn)市場。而2014年中國企業(yè)家成長與發(fā)展專題調(diào)查報告(下文簡稱為報告)顯示[7],我國企業(yè)創(chuàng)新意識進(jìn)步明顯,投入持續(xù)增加,創(chuàng)新環(huán)境逐步好轉(zhuǎn)。政策導(dǎo)向、投資環(huán)境變化是否會改變企業(yè)對房地產(chǎn)投資的偏好?房產(chǎn)對創(chuàng)新的“擠出效應(yīng)”是否在新形勢下表現(xiàn)出不同的趨勢?

為回答以上問題,本文選取2010-2018年滬深兩市上市公司為研究對象,對房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新投入是否存在“擠出效應(yīng)”?“擠出效應(yīng)”是否具備時變性等問題進(jìn)行了討論。研究發(fā)現(xiàn):第一,房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新存在“擠出效應(yīng)”,且這種效應(yīng)在規(guī)模較大的企業(yè)中表現(xiàn)更加顯著;第二,“擠出效應(yīng)”具備時變性,2014年之后房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響得到了改善。

相較于已有研究結(jié)果,本文的可能存在貢獻(xiàn)有以下幾點:一是,本文樣本區(qū)間為2010-2018年非金融類上市公司,是對已有研究結(jié)論時間線上的補充;二是,本文研究發(fā)現(xiàn),房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的影響具有時變性特征,2014年前后 “擠出效應(yīng)”水平發(fā)生變化,這為其他學(xué)者進(jìn)一步研究政策對企業(yè)創(chuàng)新的影響提供研究基礎(chǔ)。最后,本文研究結(jié)果提示房價在經(jīng)歷了近20上漲后,企業(yè)對房產(chǎn)投資的意愿發(fā)生變化,警示房地產(chǎn)投資風(fēng)險可能出現(xiàn)新變化。

二、研究假設(shè)與研究設(shè)計

(一)研究假設(shè)

資本是創(chuàng)新的基礎(chǔ),創(chuàng)新投入對企業(yè)創(chuàng)新能力有正向影響。近年來房產(chǎn)價格上漲,為房企帶來較高的投資回報,加之創(chuàng)新投入風(fēng)險高、回報周期長,管理者為在短期內(nèi)獲得更高的利潤,降低對新產(chǎn)品開發(fā)的意愿,傾向于高利潤的投資項目。企業(yè)將有限資源投向房產(chǎn)市場,同樣需要資金的研發(fā)創(chuàng)新活動受限,房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新形成“擠占效應(yīng)”。

其次,房地產(chǎn)行業(yè)的飛速發(fā)展,通過改變社會投資環(huán)境,也會對企業(yè)創(chuàng)新形成“擠占效益”。林嵩(2012)研究發(fā)現(xiàn),房產(chǎn)價格上漲[8],吸引社會人群將更多的資本用于購買住房,從而降低了消費者在其他方面的消費能力。降低的居民消費需求抑制了行業(yè)發(fā)展動力,產(chǎn)品創(chuàng)新需求降低。加之較高的創(chuàng)新成本,使得管理者在進(jìn)行創(chuàng)新投入決策時需要面臨更高投資風(fēng)險。此外,飛速上漲的房價同樣吸引其他行業(yè)投資轉(zhuǎn)向房產(chǎn)市場,使得行業(yè)間的資源配置不平衡,產(chǎn)業(yè)發(fā)展的外部環(huán)境變差[9]。依據(jù)以上分析,提出假設(shè)1-1。

H1-1: 企業(yè)房地產(chǎn)投資對創(chuàng)新投入存在“擠出效應(yīng)”,阻礙了企業(yè)創(chuàng)新活動。

作為典型的資本密集型行業(yè),房產(chǎn)投資需要企業(yè)大量資金投入,而銀行貸款與企業(yè)自籌資金是房產(chǎn)投資的主要組成部分。規(guī)模較大的企業(yè)不僅資本實力遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于小規(guī)模企業(yè),并且其融資能力也好于中小企業(yè)。因此,規(guī)模較大企業(yè)比小企業(yè)更容易進(jìn)行房產(chǎn)投資。此外,由于產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險較高,且需要大量、穩(wěn)定的高水平專業(yè)知識人員，創(chuàng)新對資源的依賴決定了中小規(guī)模企業(yè)不僅在金融環(huán)境上弱于大規(guī)模企業(yè),并且在創(chuàng)新投入、創(chuàng)新規(guī)模上遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于大企業(yè)。同時,王文春和榮昭(2014)研究發(fā)現(xiàn)[1]:房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用在規(guī)模較小的工業(yè)企業(yè)中程度較低。依據(jù)以上分析,提出假設(shè)1-2。

H1-2:房地產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠出效應(yīng)”在規(guī)模較大的企業(yè)中更加顯著。

近年來,隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整不斷升級,我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展驅(qū)動力也從傳統(tǒng)要素逐步轉(zhuǎn)向企業(yè)創(chuàng)新,經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入“新常態(tài)”。2014年“中國企業(yè)經(jīng)營者問卷跟蹤調(diào)查”結(jié)果顯示，企業(yè)研發(fā)投入占銷售收入比例持續(xù)增長,企業(yè)家越來越重視新產(chǎn)品的自主研發(fā)[6]。其中,企業(yè)創(chuàng)新投入主要以自有資本投入為主,創(chuàng)新投入較多的企業(yè),經(jīng)營績效水平較好。2010 年修訂的《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》將企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力作為央企負(fù)責(zé)人業(yè)績考核的重要指標(biāo)之一。為獲得更好的經(jīng)營業(yè)績,央企高管的創(chuàng)新投資意愿得到進(jìn)一步提升。因此,當(dāng)投資決策傾向新產(chǎn)品研發(fā)時,在一定程度上會降低房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠出效應(yīng)”。依據(jù)以上分析,提出假設(shè)2。

H2:房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新水平的影響具有時變性，2014年之前房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新有顯著的負(fù)向影響,2014年之后這種影響并不顯著。

(二)研究設(shè)計

與大多數(shù)研究文獻(xiàn)類似(熊凌云,2019等),模型選擇與創(chuàng)新相關(guān)的變量為因變量,與房產(chǎn)投資相關(guān)的變量為自變量,并控制能描述公司特征的相關(guān)變量。本文采用企業(yè)研發(fā)投入金額占總資產(chǎn)的比例作為企業(yè)研發(fā)投入(RD)的代理變量,采用企業(yè)在一年內(nèi)發(fā)布的投資性房地產(chǎn)凈額對數(shù)值的均值為企業(yè)房產(chǎn)投資水平(buildinvest)的度量,建立回歸方程:

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(1)

RDi,t為第i個企業(yè)在第t期的研發(fā)投入水平,buildinvesti,t為第i個企業(yè)在第t期的房產(chǎn)投資水平。企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增長率(main)、流動資產(chǎn)比率(flua)、企業(yè)規(guī)模(size=總資產(chǎn)對數(shù))、凈資產(chǎn)收益率(ROE)為模型控制變量?！苰eart為年度效應(yīng),εi,t為殘差項。

為檢驗假設(shè)1-2,在式(1)中引入交乘項,建立回歸模型(2)。若公司規(guī)模超過一年內(nèi)樣本均值,company取1,否則取0。交乘項系數(shù)β2反應(yīng)不同規(guī)模企業(yè)“擠占效應(yīng)”水平是否相同:若回歸系數(shù)β2不顯著,則房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠占效應(yīng)”與企業(yè)規(guī)模無關(guān);若β2<0,市值較大企業(yè)“擠占效應(yīng)”水平更高;反之,則為小市值企業(yè)“擠占效應(yīng)”水平更高。

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+β2buildinvest×companyi,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(2)

為驗證假設(shè)2,在式(1)中引入年份乘項,建立回歸模型(3)。若樣本時間在2014年之后,event取1,否則取0。同樣,若回歸系數(shù)β2不顯著,則“擠占效應(yīng)”不具備時變性;若β2>0,“擠占效應(yīng)”隨時間改善;反之,則隨時間加劇。

RDi,t=α0+β1buildinvesti,t+β2buildinvest×eventi,t+γcontroli,t+∑yeart+εi,t.

(3)

三、樣本描述與實證檢驗

(一)統(tǒng)計性描述

1.樣本選擇

本文選取2010年至2018年滬深兩市上市公司數(shù)據(jù)為研究對象,數(shù)據(jù)來源CSMAR數(shù)據(jù)庫,研究刪除了金融行業(yè)樣本以及在年報中無房產(chǎn)投資凈額的公司樣本,最終獲得4 117個觀察值。此外,為減少異常觀測值對回歸結(jié)果的影響,本文對所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%水平下的Winsorize雙邊縮尾處理。連續(xù)變量的統(tǒng)計性描述結(jié)果、以及相關(guān)系數(shù)矩陣分別匯報在表1、表2中。

由表1可以看出,公司創(chuàng)新投入占企業(yè)中資產(chǎn)比重(RD)均值為1.88%,但最小比例僅為0.001%,最大比例高達(dá)8.81%,說明不同企業(yè)對待創(chuàng)新能力的態(tài)度差異較大。由表2可以看出,buildinvest與RD相關(guān)系數(shù)為負(fù),在一定程度上驗證了本文假設(shè):房產(chǎn)投資越多,創(chuàng)新投入越少。變量size與buildinvest相關(guān)系數(shù)為正(0.4956),說明企業(yè)規(guī)模越大,進(jìn)行房產(chǎn)投資越容易。

此外,表2顯示所有連續(xù)變量相關(guān)系數(shù)均不超過0.5,回歸模型中選擇的變量不存在嚴(yán)重共線性問題。

(二)實證分析

為檢驗假設(shè)1-1、假設(shè)1-2分別采用全樣本,小市值公司樣本、大市值公司樣本對模型(1)進(jìn)行回歸,所得結(jié)果列示在表3欄(1)-(4)中。由欄(1)可知,房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新有負(fù)面影響。企業(yè)資本是有限資源,盡可能獲得高回報是每一個管理者在進(jìn)行投資決策時需要考慮的問題。為追求利潤,企業(yè)將有限資本投向房產(chǎn)市場,從而影響企業(yè)對創(chuàng)新的投入,形成“擠占效應(yīng)”。結(jié)果支持假設(shè)1-1。

由欄(2)、欄(3)可以看出,這種擠占效應(yīng)在大市值公司中更加顯著,而在小市值企業(yè)中房產(chǎn)投資對創(chuàng)新投入幾乎沒有影響。這是由于:一方面自籌資金是我國房產(chǎn)投資的主要資金來源之一,投資房地產(chǎn)需要大量資本為基礎(chǔ),因此大市值企業(yè)更容易進(jìn)入房產(chǎn)市場;另一方面,是由于創(chuàng)新投資與其他投資項目不同,具有風(fēng)險高、回報周期長的特征,并且創(chuàng)新同樣需要大量的資本支持,而對于小市值公司而言,項目投資更注重短期收益,使得小市值原本對創(chuàng)新的投入水平就比較低。

表1 連續(xù)變量的統(tǒng)計性描述

表2 相關(guān)系數(shù)矩陣表

為進(jìn)一步說明“擠占效應(yīng)”在不同規(guī)模的市值公司中表現(xiàn)不同,對模型(2)進(jìn)行回歸,結(jié)果匯報在表3欄(4)中。

buildinvest×company系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù),大市值公司的“擠占效應(yīng)”水平顯著高于小市值公司。綜合欄(2)-(4),回歸結(jié)果支持假設(shè)1-2。

為檢驗假設(shè)2,本文首先分別采用2014年(含)之前樣本,以及2014年后樣本對模型(1)進(jìn)行回歸,所得結(jié)果列示在表4欄(1)、欄(2)中。由回歸結(jié)果可以看出,2014年后房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)在10%的水平下不顯著,2014年之前則在1%的水平下顯著為負(fù)。房產(chǎn)對創(chuàng)新的“擠占效應(yīng)”在2014年后減弱,“擠占效應(yīng)”具有時變性。為進(jìn)一步說明這一趨勢,采用全樣本對模型(3)進(jìn)行回歸,結(jié)果匯報在表4欄(3)中。交乘項buildinvest×event系數(shù)在10%的水平下顯著為正,說明“擠占效應(yīng)”水平在2014年后得到改善?；貧w結(jié)果支持假設(shè)2。

表3 全樣本以及規(guī)模大、小企業(yè)的房產(chǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新

四、結(jié)論

本文研究以2010年-2018年滬深兩市上市公司財報中,房產(chǎn)投資金額項目不缺失的企業(yè)為對象,研究了不同市值企業(yè)、不同年份區(qū)間的房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新投入的擠占效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)投資房地產(chǎn)對創(chuàng)新的負(fù)面影響仍然存在,房產(chǎn)對創(chuàng)新存在“擠占效應(yīng)”;不同市值企業(yè)“擠占效應(yīng)”水平不同,大市值公司擠占顯著,小市值不顯著?！皵D占效應(yīng)”具有時變性，由于政策環(huán)境變化,2014年之前“擠占效應(yīng)”明顯,房產(chǎn)投資降低了企業(yè)創(chuàng)新投入,2014年后“擠占效應(yīng)”不顯著。

研究發(fā)現(xiàn)房產(chǎn)投資對企業(yè)創(chuàng)新的“擠占效應(yīng)”在2014年后不再顯著,在一定程度上表明,企業(yè)投資房產(chǎn)意愿發(fā)生變化。這一結(jié)論提示房產(chǎn)投資者,隨著企業(yè)在房產(chǎn)投資上的變化,我國房地產(chǎn)投資風(fēng)險可能出現(xiàn)新特征。

表4 不同時間區(qū)間的房產(chǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新