【摘 要】 文章以評(píng)估某水泥企業(yè)價(jià)值為案例，從定性與定量兩個(gè)視角出發(fā)，探討現(xiàn)金流量、相對(duì)價(jià)值兩種方法在假設(shè)基礎(chǔ)、參數(shù)計(jì)算及適用條件等諸多方面存在的區(qū)別，以供同行參考。

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)價(jià)值評(píng)估 現(xiàn)金流量法 相對(duì)價(jià)值法

整體分析，國內(nèi)水泥企業(yè)分布較為分散，自國家相關(guān)部門強(qiáng)化對(duì)本產(chǎn)業(yè)的扶持力度以后，分散的水泥企業(yè)被整合與完善，宗旨在于倡導(dǎo)企業(yè)間聯(lián)合重組，促進(jìn)企業(yè)集中度與資源利用效率同步提升過程。企業(yè)價(jià)值評(píng)估階段把企業(yè)看成是一個(gè)綜合體，解讀影響企業(yè)盈利能力的各種因素，立足于企業(yè)所處的宏觀市場(chǎng)環(huán)境，整體測(cè)評(píng)企業(yè)的公允市場(chǎng)價(jià)值。

1、基本概念分析

1.1現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。提出該價(jià)值評(píng)估方法的初衷是確定被收購企業(yè)持有的價(jià)值，在評(píng)估過程中會(huì)測(cè)算出增長率、債務(wù)成本以及折現(xiàn)率等諸多參數(shù)，但自由現(xiàn)金流量是需重點(diǎn)測(cè)算的參數(shù)。該方法的提出者拉巴波特主觀上認(rèn)為，企業(yè)在生產(chǎn)運(yùn)營活動(dòng)中獲取的，在能符合企業(yè)自體業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展必需資金后，能夠提供給債權(quán)人和股東自由支配的現(xiàn)金流量。

1.2相對(duì)價(jià)值估價(jià)法。在業(yè)內(nèi)，該方法還被稱之為乘數(shù)估值法，即于經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)條件高度成熟的條件下，杰克有可比性企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)去預(yù)估目標(biāo)企業(yè)持有的價(jià)值。結(jié)合所選用基準(zhǔn)的差異性，可以將其細(xì)化為如下三種方法[1]：一是市盈率法（P/E），PE指標(biāo)大小和股利支付率以及增長率之間存在正相關(guān)性，和股權(quán)成本有反比關(guān)系，存在相似可比性企業(yè)是該法應(yīng)用的基礎(chǔ)，且市場(chǎng)對(duì)可比性企業(yè)的估價(jià)較為合理，故而便能評(píng)估目標(biāo)企業(yè)持有的市場(chǎng)價(jià)值;二是市凈率法（P/B），伴隨股利支付率以及增長率增長，P/B上升，而當(dāng)股權(quán)成本跌落時(shí)，P/B有降低趨勢(shì)，該法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，也需有可比性企業(yè)的參與;三是市銷率法（P/S），和前兩種方法相比，在目標(biāo)企業(yè)可能的利潤為負(fù)數(shù)或資不抵債是，P/S的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)是不會(huì)為負(fù)值，提示被操控的難度較高。

2、企業(yè)概況

A水泥企業(yè)在運(yùn)營階段始終創(chuàng)新升級(jí)水泥制造技術(shù)，從早期幾年持續(xù)虧損轉(zhuǎn)為盈利，循序漸進(jìn)，壯大發(fā)展為國內(nèi)水泥業(yè)內(nèi)著名品牌。2013～2014年間企業(yè)非流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)額有不斷增加趨勢(shì)，提示企業(yè)固定資產(chǎn)投資擴(kuò)展，3年間均盈利，預(yù)示著生產(chǎn)規(guī)模拓展促進(jìn)了較高經(jīng)濟(jì)效益的產(chǎn)出過程。3年內(nèi)流動(dòng)資產(chǎn)均小于流動(dòng)負(fù)債，營運(yùn)資本<0，提示企業(yè)資金周轉(zhuǎn)過程中肩負(fù)著較沉重壓力。解讀本企業(yè)3年間的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)后，認(rèn)為將應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)調(diào)控在可承受區(qū)間，有益于減輕企業(yè)資金周轉(zhuǎn)負(fù)擔(dān)[2]。

3、自由現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)

3.1估算可預(yù)測(cè)期與增長率。擬定把5年設(shè)為一個(gè)預(yù)測(cè)周期，即N=5。分析到后續(xù)期增長率的走勢(shì)，結(jié)合水泥行業(yè)周期性運(yùn)作特征，很可能伴隨市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)大起大落，故而設(shè)定后續(xù)期間營銷收入的增長率稍低于宏觀經(jīng)濟(jì)的增長速度，設(shè)定g=4.0%。

3.2預(yù)測(cè)稅后凈營業(yè)利潤。我們先預(yù)測(cè)營業(yè)收入，在后續(xù)較長的一段時(shí)間內(nèi)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)水泥物料的需求量將會(huì)維持在較高層次上，這就預(yù)示著其營業(yè)收入整體上能維持相對(duì)穩(wěn)定性。預(yù)測(cè)營業(yè)成本時(shí)，既往數(shù)據(jù)表明其整體約為73.3%，但在2013、2015兩個(gè)年度見營業(yè)比重偏大，依次是80.39%、78.95%，可能是電力與煤炭價(jià)格上漲、固定資產(chǎn)投入量減少共同作用的結(jié)果。

剔除最大、小值法測(cè)算營業(yè)成本與營銷收入額度所占比例，基于此計(jì)算出可預(yù)測(cè)期的營業(yè)成本，成本占銷比為77.65%。

對(duì)既往數(shù)年間管理、營銷費(fèi)用整體分析后，發(fā)現(xiàn)不同年份中其在營業(yè)收入內(nèi)所占比例差異較大，故而擬定選用均值作為可預(yù)測(cè)期的比例，管理、營銷費(fèi)在營業(yè)收入內(nèi)所占比一次為3.85%、4.0%。

3.3資本支出。為迎合A企業(yè)現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)運(yùn)營的需要，需提拿出部分作為資本支出扣除。分析本企業(yè)歷年見運(yùn)作模式后，我們發(fā)現(xiàn)其早期經(jīng)營性長期資產(chǎn)投入力度較大，后期趨于穩(wěn)定，故而擬定僅選擇后期偏穩(wěn)定時(shí)期的年增長率均值作為經(jīng)營性長期資產(chǎn)的投資額度，對(duì)應(yīng)的增長率為4.24%。

3.4營運(yùn)資本增量。營運(yùn)資本又被稱之為營運(yùn)資金，若企業(yè)營運(yùn)資本>且偏大時(shí)，預(yù)示著企業(yè)持有較強(qiáng)的資金周轉(zhuǎn)能力，反之則偏弱。最后，測(cè)算出經(jīng)營性流動(dòng)資產(chǎn)在營業(yè)收入中所占比率為36.20%。

3.6測(cè)算企業(yè)的整體價(jià)值。對(duì)A企業(yè)歷史財(cái)務(wù)報(bào)表整體分析后，通常便能夠較順利的測(cè)得企業(yè)的整體價(jià)值，其是可預(yù)測(cè)期與后續(xù)期企業(yè)價(jià)值的總和，測(cè)算得A企業(yè)整體價(jià)值為1067882.24萬元。

4、相對(duì)價(jià)值法用于評(píng)估企業(yè)的價(jià)值

本文擬定選用P/B測(cè)評(píng)、估算A企業(yè)價(jià)值，步驟可作出如下闡釋[2]：首先，選擇可比性企業(yè)，通常而言目標(biāo)企業(yè)與可比性企業(yè)隸屬于同一行業(yè)，在加工生產(chǎn)、營銷等方面存在一定相似度。其次，測(cè)算可比性企業(yè)的P/B乘數(shù)。P/B為股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比率，在尋覓到可比性企業(yè)有關(guān)數(shù)據(jù)后，為解除股價(jià)變動(dòng)形成的影響，使用估價(jià)時(shí)年初與年末的加權(quán)均數(shù)表示股價(jià)值。最后，有針對(duì)性的調(diào)整目標(biāo)企業(yè)和可比性企業(yè)的差異因素。比如，針對(duì)交易活動(dòng)差異因素，若確定特殊因素干擾可比性企業(yè)股價(jià)時(shí)，則需對(duì)該企業(yè)股價(jià)作出適度修正處理，使其處于正常價(jià)格區(qū)間內(nèi)。

通過查閱A企業(yè)歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)報(bào)表后，發(fā)現(xiàn)估價(jià)時(shí)間點(diǎn)發(fā)行于外界的普通股股數(shù)是61336.43萬股，各股持有的凈資產(chǎn)是2.05，最后測(cè)求出本企業(yè)整體價(jià)值是988866.65萬元。

5、結(jié)論

相對(duì)價(jià)值法克選擇的方法主要有三種。筆者在綜合分析目標(biāo)企業(yè)內(nèi)外界因素后，擬定瞎用市凈率法評(píng)估A企業(yè)價(jià)值，其能夠較清晰的呈現(xiàn)出企業(yè)價(jià)值波動(dòng)情況，測(cè)評(píng)發(fā)現(xiàn)，固定資產(chǎn)在企業(yè)總資產(chǎn)中所占比例較高，且能較快捷的獲得諸多可比性企業(yè)凈資產(chǎn)賬面主要數(shù)據(jù)信息，理解難度不大，這表明凈率法也適用于評(píng)估A企業(yè)的整體企業(yè)價(jià)值。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 盧瑞卿，劉菡，陳芳琪.企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表分析及其價(jià)值評(píng)估——以格力電器為例[J].現(xiàn)代營銷（經(jīng)營版），201，149（09）：214-216.

[2] 張歡.我國上市物流企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值評(píng)估分析[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2019，22（15）：117-120.

作者簡(jiǎn)介：楊杉，女，2000年6月生，四川綿陽人，本科，研究方向：會(huì)計(jì)