李明娟 馮曦 田國(guó)雙

(東北林業(yè)大學(xué)，哈爾濱，150040)

環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展，要求企業(yè)在創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)效益最大化的同時(shí)，不得以破壞自然生態(tài)價(jià)值為代價(jià)。對(duì)于農(nóng)、林、牧、漁業(yè)及其衍生的相關(guān)行業(yè)，企業(yè)價(jià)值的創(chuàng)造很大程度上來(lái)源于對(duì)自然環(huán)境的開(kāi)發(fā)，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展報(bào)告將更加受到利益相關(guān)者和政府監(jiān)管的關(guān)注。因此，探索農(nóng)、林、牧、漁業(yè)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，不但利于保護(hù)生態(tài)環(huán)境，而且更有益于企業(yè)價(jià)值的持續(xù)提升。

環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展報(bào)告是上市公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告中的一項(xiàng)內(nèi)容，并且環(huán)境信息披露是企業(yè)接受政府對(duì)環(huán)境信息公開(kāi)政策管理的有效工具[1]；從提高信息透明度和企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的良好形象看，上市公司公開(kāi)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息，利于企業(yè)價(jià)值的提升[2-8]。國(guó)有資本持股，直接影響企業(yè)的環(huán)境相關(guān)信息透明度與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系[9]；國(guó)有資本持股比例會(huì)影響到企業(yè)價(jià)值，適當(dāng)?shù)膰?guó)有資本持股能夠影響企業(yè)的社會(huì)責(zé)任報(bào)告信息透明度，并對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響[10-13]。

目前關(guān)于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展報(bào)告與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的研究，較多集中于理論層面，缺乏模型和數(shù)據(jù)的支撐[14]；相似的實(shí)證研究，較多從環(huán)境信息披露和企業(yè)社會(huì)責(zé)任的角度分析對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響[15-16]。本研究在借鑒已有研究成果的基礎(chǔ)上，以2009—2019年滬深A(yù)股農(nóng)林等相關(guān)行業(yè)上市公司48家公司為研究對(duì)象，采用上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告及國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)，應(yīng)用內(nèi)容分析法檢驗(yàn)企業(yè)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度，應(yīng)用最小二乘(OLS)回歸方法評(píng)價(jià)其與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，探索環(huán)境保護(hù)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的協(xié)作關(guān)系；旨在為利益相關(guān)者通過(guò)參考可持續(xù)發(fā)展信息透明度判斷上市公司企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)狀和未來(lái)發(fā)展，促使上市公司重視環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展報(bào)告的質(zhì)量。

1 研究方法

1.1 樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

以2009—2019年滬深A(yù)股農(nóng)林等相關(guān)行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，數(shù)據(jù)主要來(lái)源于上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告及國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)。根據(jù)證監(jiān)會(huì)2012版行業(yè)分類，本研究選用農(nóng)業(yè)、林業(yè)、畜牧業(yè)、漁業(yè)、服務(wù)業(yè)(農(nóng)、林、牧、漁的服務(wù)業(yè))、制造業(yè)(木材加工及木、竹、藤、棕、草的制品業(yè))等6個(gè)行業(yè)，在剔除連續(xù)兩年虧損被進(jìn)行特別處理的境內(nèi)上市公司數(shù)據(jù)后，以剩余的48家公司為研究對(duì)象，剔除觀測(cè)值缺失樣本，最后得到有效統(tǒng)計(jì)樣本428個(gè)(見(jiàn)表1)。

應(yīng)用統(tǒng)計(jì)軟件Stata13進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，使用最小二乘回歸方法進(jìn)行評(píng)價(jià)與分析。

表1 樣本公司在各行業(yè)的分布

1.2 評(píng)價(jià)指標(biāo)遴選與模型構(gòu)建

Demsetz et al.[17]最早利用托賓Q值評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值，后期這一評(píng)價(jià)方式在我國(guó)也得到了較為廣泛的應(yīng)用。托賓Q值考慮了企業(yè)現(xiàn)狀和未來(lái)發(fā)展情況，因此，本研究選用托賓Q值評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值。

《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指南》規(guī)定了企業(yè)可以從經(jīng)濟(jì)、環(huán)境、社會(huì)3個(gè)層次進(jìn)行評(píng)價(jià)和報(bào)告，為企業(yè)編制可持續(xù)發(fā)展報(bào)告提供了依據(jù)。本研究以文本分析法評(píng)價(jià)企業(yè)的環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))，公開(kāi)報(bào)告則T(i,e)=1，否則T(i,e)=0。

國(guó)有資本持股，本研究采用公司的國(guó)有股比例(Ps)進(jìn)行評(píng)價(jià)。國(guó)有股比例一定程度上反映了企業(yè)與政府的關(guān)聯(lián)程度[18]，國(guó)有股占比越高，則國(guó)家公共政策對(duì)企業(yè)的干預(yù)程度越強(qiáng)。

借鑒文獻(xiàn)[4]、[7]等對(duì)企業(yè)價(jià)值、環(huán)境信息披露、國(guó)有資本持股之間相關(guān)性的研究成果，考慮公司規(guī)模、盈利能力、成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、股東收益、董監(jiān)事持股比例、兩職合一等因素對(duì)這一關(guān)系的影響，另外限定行業(yè)和年份。

采用式(1)評(píng)價(jià)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，采用式(2)評(píng)價(jià)國(guó)有資本持股對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值二者之間關(guān)系的影響。

Qi=β0+β1T(i,e)i+β2Sc,i+β3Pr,i+β4Og,i+β5Is,i+

β6P(h,d)i+β7Ut,i+∑In+∑t+εi；

(1)

Qi=β0+β1T(i,e)i+β2Ps,i+β3T(i,e)i×Ps,i+β4Sc,i+β5Pr,i+

β6Og,i+β7Is,i+β8P(h,d)i+β9Ut,i+∑In+∑t+εi。

(2)

式中：i為具體公司；β0～β9為回歸系數(shù)；εi為隨機(jī)變量；∑In代表全部行業(yè)；∑t代表全部年份；其余符號(hào)見(jiàn)表2。

表2 評(píng)價(jià)指標(biāo)定義

2 結(jié)果與分析

2.1 各評(píng)價(jià)指標(biāo)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)概況

本研究有效統(tǒng)計(jì)樣本428個(gè)，由48家樣本公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)統(tǒng)計(jì)結(jié)果分析可見(jiàn)：①企業(yè)價(jià)值(Q)的平均數(shù)大于中位數(shù)，最大值和最小值相差較大，表明我國(guó)農(nóng)林等相關(guān)行業(yè)的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值普遍較高，且整體差異化較大。②環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))的有效統(tǒng)計(jì)樣本428個(gè)，其中公開(kāi)報(bào)告的樣本數(shù)為86個(gè)。環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度的平均數(shù)為0.201，表明我國(guó)農(nóng)林等相關(guān)行業(yè)，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展的信息透明度仍然較低。③國(guó)有資本持股比例(Ps)的平均數(shù)為0.034，表明國(guó)有持股比例對(duì)我國(guó)農(nóng)林等相關(guān)行業(yè)上市公司的干預(yù)程度較高。

表3 各評(píng)價(jià)指標(biāo)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果

2.2 各評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

運(yùn)用公式(1)、(2)對(duì)樣本企業(yè)進(jìn)行最小二乘法回歸分析。為保證實(shí)證結(jié)果的可靠性，減少極端值對(duì)結(jié)果產(chǎn)生的影響，本研究對(duì)企業(yè)價(jià)值、環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度以及全部影響因素進(jìn)行了上下各1%的縮尾處理。

2.2.1環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

公司規(guī)模(Sc)、盈利能力(Pr)、成長(zhǎng)機(jī)會(huì)(Og)、股東收益(Is)、董監(jiān)事持股比例(P(h,d))、兩職合一(Ut)等因素會(huì)影響上市公司的企業(yè)價(jià)值，因此，本研究采用多元回歸模型評(píng)價(jià)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響(見(jiàn)表4)。由表4可見(jiàn)，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))和企業(yè)價(jià)值(Q)之間的回歸系數(shù)為0.630，呈顯著正相關(guān)(P<0.01)，說(shuō)明增強(qiáng)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度能有效提升企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。

為降低環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))和企業(yè)價(jià)值(Q)之間的相互作用，本研究進(jìn)一步將環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))做了滯后一期處理后進(jìn)行回歸[19-20]。由表4可見(jiàn)，滯后一期的環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e)t-1)對(duì)企業(yè)價(jià)值(Q)的正向影響依然存在，回歸系數(shù)為0.540，呈顯著正相關(guān)(P<0.01)。

2.2.2國(guó)有資本持股對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的影響

由于國(guó)有資本持股對(duì)企業(yè)價(jià)值存在一定影響，所以本研究分析國(guó)有資本持股和環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度之間的交互作用對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響(見(jiàn)表4)。

由表4可見(jiàn)，交互項(xiàng)(T(i,e)×Ps)與企業(yè)價(jià)值(Q)的回歸系數(shù)為18.625，呈顯著正相關(guān)(P<0.05)。說(shuō)明國(guó)有資本持股比例能夠?qū)Νh(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系起到促進(jìn)作用。

進(jìn)一步將環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))做了滯后一期處理后進(jìn)行回歸(見(jiàn)表4)。由表4可見(jiàn)，國(guó)有資本持股對(duì)滯后一期的環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e)t-1)和企業(yè)價(jià)值(Q)之間關(guān)系的影響不顯著。

表4 各影響因素對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的模型回歸結(jié)果

2.3 模型回歸結(jié)果檢驗(yàn)

2.3.1環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間的反向因果檢驗(yàn)

為了削弱反向因果對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的影響，本研究采用兩階段最小二乘法(2SLS)對(duì)模型(1)進(jìn)行了回歸；選取是否參照《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指南》(GRI)、是否披露社會(huì)責(zé)任制度建設(shè)及改善措施(Sy)作為與環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度相關(guān)的因素，對(duì)評(píng)價(jià)結(jié)果加以檢驗(yàn)。豪斯曼(Hausman)檢驗(yàn)結(jié)果顯示，以企業(yè)價(jià)值(Q)作為評(píng)價(jià)指標(biāo)時(shí)P值為0.021，小于0.05，說(shuō)明環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))和企業(yè)價(jià)值(Q)之間存在反向因果。經(jīng)檢驗(yàn)，是否參照《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指南》(GRI)、是否披露社會(huì)責(zé)任制度建設(shè)及改善措施(Sy)，二者均同環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))之間存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，且與其余所有影響因素均不存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系(見(jiàn)表5)。

在第一階段中，是否參照《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指南》(GRI)對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))的回歸系數(shù)為正，是否披露社會(huì)責(zé)任制度建設(shè)及改善措施(Sy)對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))的回歸系數(shù)為負(fù)，并且均存在顯著影響(P<0.01)。說(shuō)明是否參照《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指南》(GRI)、是否披露社會(huì)責(zé)任制度建設(shè)及改善措施(Sy)，同環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))之間存在相關(guān)性。

第二階段結(jié)果顯示，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度(T(i,e))對(duì)企業(yè)價(jià)值(Q)存在顯著影響(P<0.01)，說(shuō)明控制反向因果問(wèn)題后，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度依然能夠有效提升企業(yè)價(jià)值。

2.3.2環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為對(duì)樣本模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，采用替代指標(biāo)評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值，分別采用股票流通市值、總市值代替托賓Q值。回歸結(jié)果顯示，環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度T(i,e)和企業(yè)價(jià)值之間的正相關(guān)關(guān)系依然成立，國(guó)有資本持股比例對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系仍起到促進(jìn)作用(見(jiàn)表6)。

表5 環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間的反向因果兩階段回歸結(jié)果

表6 環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

3 結(jié)論與建議

環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著提升作用；國(guó)有資本持股比例對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系起到促進(jìn)作用。因此，在國(guó)有資本影響下的環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息公開(kāi)，達(dá)到環(huán)境保護(hù)和社會(huì)經(jīng)濟(jì)協(xié)同發(fā)展的成效，符合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略。

依據(jù)研究結(jié)果，提出如下建議：①當(dāng)前我國(guó)上市公司對(duì)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展的報(bào)告，無(wú)論從數(shù)量還是從質(zhì)量上看，整體信息透明度不高。鑒于環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著提升作用，上市公司應(yīng)當(dāng)重視對(duì)這一社會(huì)責(zé)任的公開(kāi)報(bào)告，不斷規(guī)范披露內(nèi)容。②以國(guó)有資本對(duì)企業(yè)投資，可以有效促進(jìn)環(huán)境與可持續(xù)發(fā)展信息透明度對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升。因此，科學(xué)引導(dǎo)國(guó)有資本投資，使得國(guó)家干預(yù)對(duì)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略有所作為。