杜鵬

信邦制藥（002390.SZ）是一家以醫(yī)療服務(wù)為核心主業(yè)的上市公司，自2020年以來股價最大漲幅184%，總市值逼近170億元，但其大漲背后面臨的挑戰(zhàn)不容忽視，包括資金緊張、商譽(yù)過高、高增長持續(xù)性等問題。

目前，信邦制藥15.12億元定增已經(jīng)獲得證監(jiān)會核準(zhǔn)。如果此次定增能夠?qū)嵤?，安吉、安懷略有望成為上市公司的新實際控制人。安懷略入主上市公司之后，能否克服上述挑戰(zhàn)，值得關(guān)注。

資金緊張

2021年一季度末，公司短期借款34.77億元，而貨幣資金只有18.17億元;總資產(chǎn)96.58億元，6月15日收盤總市值173億元，體量規(guī)模不算小。然而，公司賬面上基本沒有長期有息債務(wù)，有息負(fù)債幾乎全部由短期借款構(gòu)成。

信邦制藥每年都有不小的資本開支，2018-2020年購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別為2.64億元、2.08億元、1.38億元，2016-2020年累計金額14.77億元。上述支出均屬于長期性的資本行為，難道不需要長期借款支持嗎？一旦銀根突然緊縮或者企業(yè)經(jīng)營情況不佳，銀行不貸款，而已有短期貸款又面臨到期，企業(yè)立即就會陷入困境。

對此，信邦制藥相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受《證券市場周刊》記者采訪時稱，公司銀行融資主要為短期借款，主要原因為公司業(yè)務(wù)規(guī)模所匹配的流動資金借款額度充足，同時資金成本較低，近5年短期借款凈增加5.91億元，因此公司銀行借款全部用于營運(yùn)資金所需;公司于2017年發(fā)行了3億元的公司債，有效調(diào)整了公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)，并于2020年到期時足額回購及付息;公司近5年經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為14.13億元，能夠支撐公司以自有資金投入醫(yī)院建設(shè)等長期資本開支，不存在短貸長投的情況。

對于負(fù)債結(jié)構(gòu)，信邦制藥給出的解釋具有一定合理性，但其目前的資金狀況并不樂觀，本次定增能否順利實施至關(guān)重要。2020年9月，信邦制藥公告稱，公司擬非公開發(fā)行股票募集資金總額15.12億元，將全部用于補(bǔ)充流動資金及償還銀行貸款。本次非公開發(fā)行的對象為金域?qū)崢I(yè)，金域?qū)崢I(yè)為公司董事長安懷略及其一致行動人安吉控制的企業(yè)。

本次發(fā)行后，金域?qū)崢I(yè)將成為公司控股股東，安吉、安懷略將取代朱吉滿、白莉惠成為公司的實際控制人。

目前，定增事項已經(jīng)獲得證監(jiān)會通過。信邦制藥5月25日發(fā)布的公告顯示，安懷略及其一致行動人安吉共持有上市公司股份1.48億股，其中7253萬股已經(jīng)被質(zhì)押，占比49.09%。由此可以看出，安懷略資金也并不是非常寬裕。

安懷略及安吉能否掏出來15.12億元真金白銀完成本次定增，以及入主上市公司之后能否徹底解決資金問題值得關(guān)注。

商譽(yù)爭議

2020年年末，信邦制藥商譽(yù)有6.06億元，金額最大的是貴州科開醫(yī)藥有限公司（下稱“科開醫(yī)藥”），商譽(yù)有5.97億元。2013年11月28日，信邦制藥發(fā)布公告稱，公司擬購買安懷略等人所持科開醫(yī)藥98.25%股權(quán)，交易價格9.97億元，同時募集配套資金3.1億元。

科開醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)為醫(yī)藥流通和醫(yī)療服務(wù)，主要從事醫(yī)藥、醫(yī)療器械批發(fā)、零售和醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)，2012年收入和凈利潤分別為13.44億元、5435萬元，2013年6月末凈資產(chǎn)2.82億元?？崎_醫(yī)藥100%股權(quán)作價10.15億元，按照上述數(shù)據(jù)計算，本次收購PE和PB分別為19倍、3.6倍，不算便宜。

交易對方承諾，科開醫(yī)藥2014年至2016年凈利潤不低于8657萬元、9489萬元和9862萬元。根據(jù)年報披露，科開醫(yī)藥2014-2016年的營業(yè)收入分別為12.22億元、12.68億元、12.54億元，凈利潤分別為9262萬元、5274萬元、4119萬元。前后對比可以發(fā)現(xiàn)，科開醫(yī)藥2014-2016年營業(yè)收入要少于2012年，2015和2016年凈利潤均沒有達(dá)到承諾值。

科開醫(yī)藥2018-2020年收入分別為15.35億元、20.08億元、17.12億元，凈利潤分別為2383萬元、7458萬元、4378萬元?？梢钥闯觯崎_醫(yī)藥收入波動較大，最近3年凈利潤要少于2014年水平。

綜合多年經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，科開醫(yī)藥經(jīng)營業(yè)績似乎沒有達(dá)到收購預(yù)期。但是奇怪的是，信邦制藥并未對其計提任何的商譽(yù)減值準(zhǔn)備，這樣做是否合理呢？

對此，上述負(fù)責(zé)人稱，科開醫(yī)藥業(yè)績承諾是合并口徑，包括科開醫(yī)藥、美杏林、科開大藥房、腫瘤醫(yī)院、安順醫(yī)院，2018年及以后年度業(yè)績預(yù)測為9864萬元，2019年實際完成業(yè)績1.61億元，2020年業(yè)績受疫情影響有所下降，實際完成9945萬元，均大于業(yè)績預(yù)測;因此，科開醫(yī)藥目前無商譽(yù)減值風(fēng)險。

《證券市場周刊》記者查詢啟信寶發(fā)現(xiàn)，科開醫(yī)藥旗下確實有多家子公司，對外投資企業(yè)數(shù)量總計有16家之多，包括貴州美杏林商貿(mào)有限公司、貴醫(yī)安順醫(yī)院有限責(zé)任公司、貴州省腫瘤醫(yī)院有限公司（下稱“腫瘤醫(yī)院”）、貴州科開大藥房連鎖有限公司，持股比例分別為100%、90%、77.91%、100%。

對于科開醫(yī)藥上述旗下子公司，信邦制藥2019-2020年年報僅披露了腫瘤醫(yī)院的經(jīng)營數(shù)據(jù)，科開醫(yī)藥合并報表業(yè)績是否真的達(dá)到了業(yè)績預(yù)測，從公開數(shù)據(jù)尚無法給出明確判斷。

A股上市公司大多數(shù)均會披露主要控股子公司經(jīng)營狀況，大多披露的是主要子公司合并口徑經(jīng)營數(shù)據(jù)，為什么信邦制藥選擇母公司口徑披露主要子公司經(jīng)營數(shù)據(jù)呢？

科開醫(yī)藥2018年及以后年度業(yè)績預(yù)測為9864萬元，僅比交易方給出的2016年承諾值多出來幾萬元，預(yù)測值含金量并不高。

復(fù)制難題

2021年一季度，信邦制藥實現(xiàn)營業(yè)收入14.6億元，同比增長17.21%;凈利潤7218萬元，同比增長654.54%。公司4月15日發(fā)布的業(yè)績預(yù)告稱，受新型冠狀病毒肺炎等因素影響，公司2020年第一季度經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)虧損，隨著國內(nèi)新型冠狀肺炎病毒疫情得到有效控制，公司2021年第一季度的各項業(yè)務(wù)恢復(fù)正常。