艾博

(1.西北政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院，陜西 西安 710063；2.深圳證券交易所法律事務(wù)部，廣東 深圳 518038)

一、引言

上市公司是公眾公司，不同于其他普通公司，其治理運(yùn)作不僅是公司的內(nèi)部問題，更涉及廣大投資者權(quán)益等公眾利益。近年來，部分上市公司因治理失效、管控失靈、運(yùn)作失序等引發(fā)資金占用、違規(guī)擔(dān)保、財(cái)務(wù)造假、操縱并購等嚴(yán)重問題，凸顯上市公司治理不科學(xué)、不平衡的情況仍然存在，反映出控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員等“關(guān)鍵少數(shù)”法定職責(zé)落實(shí)不到位、上市公司決策管理不科學(xué)、責(zé)任追究機(jī)制不完善等深層次問題。1加強(qiáng)對上市公司的治理監(jiān)管，通過監(jiān)管介入來解決上市公司治理問題，進(jìn)而更好地保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益，已勢在必行。

2020年10月5日，國務(wù)院出臺《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》2，強(qiáng)化公司治理和內(nèi)部控制的底線要求，加強(qiáng)對上市公司治理的監(jiān)管。12月10日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展上市公司治理專項(xiàng)行動的公告》3，開展上市公司治理專項(xiàng)行動推動提高上市公司治理水平。證監(jiān)會為此還提出上市公司監(jiān)管實(shí)施信息披露與公司治理監(jiān)管“雙輪驅(qū)動”，標(biāo)志著我國上市公司治理正在步入新階段。4監(jiān)管部門已經(jīng)意識到上市公司治理問題的重要性，但監(jiān)管究竟如何介入上市公司治理，仍是擺在理論界和實(shí)務(wù)界面前亟待解決的重大課題。

二、我國上市公司治理的本土問題與信息披露規(guī)制的失靈

我國目前面臨的上市公司治理問題與傳統(tǒng)問題不同，實(shí)踐中信息披露的規(guī)制方式也有可能失去其應(yīng)有作用。為解決因上市公司治理失序而引發(fā)的問題，需要監(jiān)管予以介入。

(一)我國上市公司治理的本土問題

傳統(tǒng)的上市公司治理問題主要表現(xiàn)為股權(quán)分散模式下的代理成本，即公司所有權(quán)與管理權(quán)“兩權(quán)分離”而引發(fā)的控制權(quán)之爭。公司所有者與公司管理層的控制權(quán)爭奪是引發(fā)公司內(nèi)部激烈沖突的主要緣由，也是傳統(tǒng)上困擾公司治理的主要問題。與傳統(tǒng)上市公司治理問題不同，我國雖然也存在“兩權(quán)分離”的代理成本問題，但在股權(quán)高度集中的情形下，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)無法徹底分離，經(jīng)營者實(shí)際上仍受命于或受制于控股股東或?qū)嶋H控制人。5控股股東與少數(shù)股東之間存在著事實(shí)上的不平等，控股股東對公司事務(wù)有著決定支配權(quán)，少數(shù)股東往往為控制股東所征服。6公司內(nèi)部處于支配地位的控股股東或?qū)嶋H控制人通過對董事會的控制而使自身利益最大化，將大股東利益與公司利益捆綁在一起，減少了代理成本，但資本多數(shù)決使得中小股東或其他利益相關(guān)者實(shí)質(zhì)上難以有效參與公司治理。因此，與大多數(shù)發(fā)達(dá)國家的公司治理問題主要源于“所有權(quán)和控制權(quán)分離”不同，我國的公司治理問題主要由控股股東濫權(quán)所引發(fā)。7近年來，上市公司治理中的矛盾主要是控股股東或?qū)嶋H控制人控制權(quán)的濫用和大股東之間控制權(quán)的爭奪。

1.控股股東或?qū)嶋H控制人控制權(quán)的濫用

實(shí)踐中，股東大會、董事會、監(jiān)事會“三會”運(yùn)作的失效更加導(dǎo)致控股股東對公司形成“絕對掌控”。公司治理中的最高權(quán)力名義上歸屬于股東大會，實(shí)際上卻屬于控股股東。在股權(quán)控制的情況下，控股股東擁有的表決權(quán)足以選舉產(chǎn)生公司的多數(shù)董事甚至全部董事。董事會根本不可能獨(dú)立，它不過是控股股東的附庸，多數(shù)董事都是控股股東的代言人或者代理人。監(jiān)事會的產(chǎn)生途徑和機(jī)制與董事會完全相同。受制于控股股東的監(jiān)事會監(jiān)督經(jīng)理等業(yè)務(wù)管理機(jī)構(gòu)尚有可能，但要求其對控股股東的行為實(shí)施監(jiān)督，則近乎空想。8

實(shí)踐中，控股股東或?qū)嶋H控制人濫用控制權(quán)損害公司利益、中小股東利益的現(xiàn)象突出。最為典型的行為包括：操縱公司進(jìn)行財(cái)務(wù)造假，在公司收購中為了維護(hù)自身控制權(quán)而實(shí)施不公平的反收購措施，通過資金占用、違規(guī)擔(dān)保等方式“掏空”上市公司等，如輔仁藥業(yè)案9、天翔環(huán)境案。10上述違法行為主要源于上市公司治理失序，控股股東、實(shí)際控制人的控制權(quán)缺乏有效監(jiān)督，為資金占用、違規(guī)擔(dān)保等行為提供了可乘之機(jī)。上市公司治理需要為防范控股股東、實(shí)際控制人權(quán)利濫用提供可行的法律途徑，對股東權(quán)利、公司自治予以必要的約束和管控。

2.大股東之間控制權(quán)的爭奪

我國上市治理失序的另一個(gè)表現(xiàn)為勢均力敵的大股東之間的控制權(quán)爭奪，為奪取上市公司控制權(quán)或者阻礙控制權(quán)變更而致上市公司治理失效。上市公司的收購與反收購本來是資本市場正常的資本運(yùn)作行為，但我國實(shí)踐中上市公司大股東之間為爭奪上市公司控制權(quán)，不惜違反法律規(guī)定，僭越上市公司治理機(jī)制，損害公司或者其他股東利益。如上海新梅案11，兩大股東為爭奪上市公司控制權(quán)而違反法律規(guī)定。

在大股東雙方股權(quán)爭奪之中，收購雙方形成“雙頭董事會”，致使上市公司治理內(nèi)耗，公司無法形成內(nèi)部決議導(dǎo)致治理陷入僵局，如九龍山案。12實(shí)踐中，大股東為自身利益采取多種方式不合理限制股東提名權(quán)、提案權(quán)、股東大會召集權(quán)等股東權(quán)利。13鑒于現(xiàn)行《公司法》未對大股東之間控制權(quán)爭奪造成的治理失序提供監(jiān)管法律依據(jù)，證監(jiān)會不得不以信息披露違規(guī)實(shí)施行政處罰，但該等處罰并未針對其治理違規(guī)，也未真正挽救公司的治理失序。

(二)信息披露規(guī)制的失靈

長期以來，證券監(jiān)管部門對上市公司監(jiān)管主要以信息披露規(guī)制為主，并建立了以《證券法》《上市公司信息披露管理辦法》以及交易所自律規(guī)則為基礎(chǔ)的制度體系。面對一般的上市公司治理問題，證券監(jiān)管部門尚可采取信息披露的規(guī)制方式，但針對我國上市公司治理的本土問題，信息披露規(guī)制則不能完全發(fā)揮其應(yīng)有作用。

首先，通過信息披露規(guī)制公司治理的前提為上市公司治理本身是有效的，一旦控制權(quán)濫用或者爭奪而導(dǎo)致上市公司治理失序、“三會”運(yùn)作失靈，信息披露將失去應(yīng)有的價(jià)值，監(jiān)管部門通過信息披露規(guī)制上市公司治理的意愿必然落空。即便采用“遵守或者解釋規(guī)則”14的治理監(jiān)管模式，亦難起到作用。監(jiān)管實(shí)踐中，上市公司大股東之間爭奪控制權(quán)引發(fā)信息披露“羅生門”情況屢見不鮮，如順利辦控制權(quán)之爭15；甚或違規(guī)奪取公司對外信息披露的權(quán)利，如皖通科技控制權(quán)之爭。16

其次，信息披露規(guī)制是一種相對標(biāo)準(zhǔn)化的監(jiān)管手段，《證券法》規(guī)定了需要披露的重大事項(xiàng)，監(jiān)管部門據(jù)此明確定量的披露安排以及具體要求。但公司治理沒有完全統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管部門無法針對上市公司治理提供一套標(biāo)準(zhǔn)化的治理范式來要求所有上市公司遵照執(zhí)行。當(dāng)沒有統(tǒng)一的公司治理標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，信息披露就無法反映公司治理情況及存在的問題，監(jiān)管部門也就沒有明確的監(jiān)管依據(jù)。

最后，以信息披露規(guī)制方式對上市公司治理問題進(jìn)行處罰并未實(shí)際解決上市公司治理問題。如前所述，監(jiān)管實(shí)踐中對于控股股東、實(shí)際控制人資金占用等濫用控制權(quán)行為通過信息披露違法予以處罰，既沒有實(shí)際解決上市公司資金占用問題，也沒有解決控股股東、實(shí)際控制人控制權(quán)濫用問題。針對我國的本土問題，監(jiān)管需要直接介入，進(jìn)而對上市公司及其控股股東、實(shí)際控制人提出切實(shí)可行的整改要求，并采取相應(yīng)監(jiān)管手段。信息披露規(guī)制無法實(shí)現(xiàn)這一效果。

三、監(jiān)管介入的法治困境與突破

面對我國上市公司治理亂象，在“法無授權(quán)不可為”的原則下，監(jiān)管無法介入是上市公司治理監(jiān)管的主要法治困境?！豆痉ā泛汀蹲C券法》是資本市場的基礎(chǔ)性法律，對于上市公司而言，《證券法》主要是對上市公司信息披露行為予以規(guī)范，而《公司法》是構(gòu)建公司治理結(jié)構(gòu)和運(yùn)行機(jī)制的法律規(guī)范17，主要解決所有權(quán)與管理權(quán)相分離的代理成本問題。因此，需要明確監(jiān)管介入上市公司治理的法律依據(jù)，并加強(qiáng)對控股股東、實(shí)際控制人控制權(quán)的管控，但現(xiàn)行立法對此并未予以明確規(guī)定，亟待修改完善。

(一)明確監(jiān)管介入上市公司治理的法律依據(jù)

現(xiàn)行《公司法》并未賦予證監(jiān)會對上市公司治理的監(jiān)管權(quán)限，在“法律責(zé)任”一章中也沒有相應(yīng)罰則，導(dǎo)致證監(jiān)會介入上市公司治理缺少上位法依據(jù)。面對上市公司的治理失序，證監(jiān)會無法采取行政處罰等手段對治理違規(guī)實(shí)施有效監(jiān)管。

為排除前述障礙，首先需在《公司法》中明確證監(jiān)會對上市公司治理的監(jiān)管權(quán)限，上市公司違反治理要求時(shí)證監(jiān)會有權(quán)實(shí)施監(jiān)管，嚴(yán)重違反時(shí)應(yīng)當(dāng)予以行政處罰。目前，全國人大常委會已經(jīng)明確將《公司法》修改列入立法計(jì)劃18，未來修法中應(yīng)當(dāng)考慮在《公司法》中增加監(jiān)管介入上市公司治理的法律依據(jù)。

另一個(gè)需要突破的就是制定《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》。19這部行政法規(guī)的制定工作已經(jīng)歷時(shí)多年，在注冊制改革、提高上市公司質(zhì)量的大背景下應(yīng)該盡快出臺。《公司法》作為基礎(chǔ)性法律不會就上市公司治理具體監(jiān)管問題予以規(guī)范，而《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》作為行政法規(guī)則應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注上市公司治理監(jiān)管的具體問題，特別是要明確監(jiān)管的基本原則、監(jiān)管程序和主要監(jiān)管措施，并為此預(yù)留充分的法律空間。

(二)加強(qiáng)對控股股東、實(shí)際控制人等的監(jiān)管

針對我國上市公司治理的本土問題，還需在法律層面加強(qiáng)對控股股東、實(shí)際控制人的監(jiān)管。控股股東、實(shí)際控制人目前尚未進(jìn)入《公司法》等法律法規(guī)的視野，因此，有必要明確監(jiān)管要求，約束其在上市公司治理中的不當(dāng)行為。此外，針對控制權(quán)之爭，《公司法》還需明確公司章程的自治范圍，防止隨意修改公司章程，超越《公司法》規(guī)定實(shí)施不公平的反收購措施。有鑒于此，《公司法》修改宜對控股股東、實(shí)際控制人施加信義義務(wù)20，明確其職責(zé)界限和法律責(zé)任，以遏制其濫用權(quán)利的行為。同時(shí)，《公司法》中還應(yīng)明確規(guī)定不得通過公司章程、股東大會或者董事會決議剝奪或者限制股東法定權(quán)利。

四、監(jiān)管介入上市公司治理的路徑探索

突破監(jiān)管介入上市公司治理的法治困境后，下一項(xiàng)難題則是監(jiān)管究竟如何介入，路徑如何選擇，機(jī)制如何建立，進(jìn)而達(dá)到提高上市公司質(zhì)量的預(yù)期效果。

(一)監(jiān)管介入上市公司治理的模式選擇：基于上市公司治理的特殊性

上市公司不同于一般公司。普通的公司治理屬于私法領(lǐng)域規(guī)范的內(nèi)容，通常情況下公法本不應(yīng)有所冒犯；但上市公司影響公眾利益，需要公法介入以克服私法自治的缺陷，避免公司自治失靈導(dǎo)致公眾利益受損。然而，良好的公司治理是“因公司而異”的，介入過度與介入不足均會產(chǎn)生問題，僅憑政府的命令和強(qiáng)制無法塑造美好的上市公司治理圖景。21從公司角度而言，公司治理與特定上市公司的本身情景密切相關(guān)，很難確立一種普適性的公司治理最佳實(shí)踐清單。22即便是看似良善的公司治理手段，如果不分情境地適用于所有上市公司，也可能造成既不能提高上市公司質(zhì)量，又增加合規(guī)成本的不效率后果。23此外，利用強(qiáng)制性手段對公司治理進(jìn)行過嚴(yán)管制可能會抑制資本市場的創(chuàng)新活力，導(dǎo)致上市公司為迎合監(jiān)管要求而喪失公司治理的彈性。此外，政府在監(jiān)管中起主導(dǎo)作用也會導(dǎo)致監(jiān)管成本過高等問題。24

基于此，上市公司治理監(jiān)管應(yīng)當(dāng)是由各種規(guī)則和具有規(guī)范效果的市場力量相互作用的結(jié)果25，監(jiān)管者既不應(yīng)對上市公司治理采取消極的不干預(yù)政策，也不應(yīng)“一刀切”地進(jìn)行強(qiáng)制性管制，而是應(yīng)保持上市公司治理的必要彈性，有針對性地實(shí)施監(jiān)管，在政府管制和公司自治之間實(shí)現(xiàn)適當(dāng)平衡。

(二)監(jiān)管介入上市公司治理的理論基礎(chǔ)：回應(yīng)性監(jiān)管理論

如果說內(nèi)部自治與外部強(qiáng)制性管制是兩種主要的監(jiān)管路徑，那么，以社會性監(jiān)管興起為背景，強(qiáng)調(diào)監(jiān)管社會適應(yīng)性的回應(yīng)性監(jiān)管理論則是內(nèi)外融合的“第三條道路”，其能夠充分發(fā)揮公權(quán)力管制和自治的優(yōu)勢，已經(jīng)成為監(jiān)管領(lǐng)域的趨勢共識和代表性標(biāo)簽26，可作為上市公司治理監(jiān)管的理論選擇。

20世紀(jì)六七十年代西方國家社會性監(jiān)管大幅增加，但同時(shí)也出現(xiàn)了政府監(jiān)管過度的現(xiàn)象。27在此背景下，政府監(jiān)管和非政府干預(yù)手段相結(jié)合的回應(yīng)性監(jiān)管模式應(yīng)運(yùn)而生。監(jiān)管回應(yīng)性的內(nèi)涵就是根據(jù)監(jiān)管對象的具體情況選擇有針對性的、恰當(dāng)?shù)谋O(jiān)管策略或手段，綜合使用政府和非政府監(jiān)管手段建立與監(jiān)管對象的緊密關(guān)系，塑造監(jiān)管對象的主體意識，達(dá)到最佳監(jiān)管效果。本文從回應(yīng)性監(jiān)管理論的精髓出發(fā)，分析其為什么可成為監(jiān)管介入上市公司治理的理論基礎(chǔ)。

第一，回應(yīng)性監(jiān)管理論首先強(qiáng)調(diào)“回應(yīng)”，其內(nèi)涵是對監(jiān)管對象實(shí)現(xiàn)差別對待，選擇有針對性的策略和手段?！昂玫闹卫硎且蚬径惖摹?，回應(yīng)性監(jiān)管理論對監(jiān)管對象個(gè)體的關(guān)注實(shí)質(zhì)上契合了上市公司治理的復(fù)雜性，與公司治理具體情境的彈性相吻合。針對不同上市公司治理實(shí)際情況，實(shí)施分類監(jiān)管或采取差異化監(jiān)管手段，由此證成了監(jiān)管介入上市公司治理路徑的可行性。

第二，回應(yīng)性監(jiān)管理論以“塑造”為價(jià)值內(nèi)核，旨在塑造主體意識和能力，除了發(fā)揮監(jiān)管主體作用外，更加重視激發(fā)監(jiān)管對象自我監(jiān)管的主體意識，使其積極主動履行相應(yīng)責(zé)任。上市公司治理專項(xiàng)行動中，證監(jiān)會明確指出要強(qiáng)化上市公司治理的內(nèi)生動力28，與回應(yīng)性監(jiān)管理論的內(nèi)涵極為契合。上市公司治理的第一責(zé)任方應(yīng)當(dāng)是上市公司自身，只有上市公司最了解適合自己的治理機(jī)制和模式。在明確治理底線要求的基礎(chǔ)上，再給予必要的外部監(jiān)管介入，引導(dǎo)上市公司不斷完善治理結(jié)構(gòu)，提升治理的內(nèi)生動力。

第三，回應(yīng)性監(jiān)管理論以“協(xié)同”為手段，重視協(xié)商對話，協(xié)調(diào)不同的監(jiān)管策略，建立不同監(jiān)管主體間的合作關(guān)系?；貞?yīng)性監(jiān)管理論并不是反對強(qiáng)制性監(jiān)管，而是注重發(fā)揮不同監(jiān)管主體以及監(jiān)管策略的作用，以達(dá)到相應(yīng)的監(jiān)管目標(biāo)。對于上市公司治理，證監(jiān)會可以采取多層次的監(jiān)管手段，與證券交易所的自律監(jiān)管職能協(xié)同發(fā)揮作用，形成監(jiān)管合力。

第四，回應(yīng)性監(jiān)管理論以“關(guān)系性”為基石，強(qiáng)調(diào)監(jiān)管者與被監(jiān)管者的緊密互動?；貞?yīng)性需要建立與監(jiān)管對象的緊密互動關(guān)系，而這種關(guān)系通過混合發(fā)揮政府和非政府監(jiān)管力量的作用而生成。29監(jiān)管介入時(shí)，不但可以動用公權(quán)力強(qiáng)制干預(yù)，還可以通過平行調(diào)動政府之外的監(jiān)管主體，減緩監(jiān)管關(guān)系之間的對立，充分發(fā)揮各自稟賦，使監(jiān)管對象能夠積極主動履行責(zé)任進(jìn)行自治。結(jié)合上市公司治理，強(qiáng)調(diào)關(guān)系性有利于重塑監(jiān)管者與上市公司的關(guān)系，通過互動發(fā)現(xiàn)公司治理癥結(jié)所在，以更低成本、更準(zhǔn)確信息優(yōu)化上市公司治理。

綜上，對于上市公司治理而言，完全依靠內(nèi)部自治與外部強(qiáng)制性管制并非最優(yōu)監(jiān)管路徑，應(yīng)考慮綜合發(fā)揮前述兩種路徑的優(yōu)勢，基于回應(yīng)性監(jiān)管理論構(gòu)建自治與管制相互融合的監(jiān)管介入模式。

(三)監(jiān)管介入上市公司治理需要解決的主要問題

1.上市公司治理行政監(jiān)管措施體系的構(gòu)建問題

從規(guī)范現(xiàn)狀看，證監(jiān)會已經(jīng)對上市公司治理提出了相應(yīng)的規(guī)范要求(如表1所示)，實(shí)踐中也會對公司治理違規(guī)行為采取相應(yīng)監(jiān)管手段。但目前對上市公司治理的監(jiān)管手段比較零散，尚需構(gòu)建一套清晰、完善的監(jiān)管措施體系。

表1 上市公司治理的主要監(jiān)管制度

隨著資本市場法治建設(shè)的發(fā)展，《證券法》《證券期貨市場監(jiān)督管理措施實(shí)施辦法(試行)》等法律規(guī)范不斷完善，行政處罰、行政監(jiān)管措施等監(jiān)管工具已較為豐富(如表2所示)。但既有措施主要是對上市公司信息披露以及證券公司等機(jī)構(gòu)監(jiān)管的規(guī)制手段，尚缺乏適用于上市公司治理的專門監(jiān)管措施。

表2 我國證券期貨市場主要監(jiān)管措施

2.上市公司治理監(jiān)管的科學(xué)化和精細(xì)化問題

與信息披露不同，上市公司治理問題更加復(fù)雜，很多問題并無絕對的是非之分?；诖?，對上市公司治理的介入更要體現(xiàn)監(jiān)管藝術(shù)。目前我國上市公司治理的科學(xué)化、精細(xì)化的監(jiān)管水平還有待提高，主要表現(xiàn)為：(1)監(jiān)管層次較為單一。監(jiān)管介入并非是要對公司治理違規(guī)予以處罰，而是要采取適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管手段督促公司履行治理責(zé)任，激勵其完善內(nèi)部治理；當(dāng)上市公司治理陷入失序或嚴(yán)重侵犯投資者利益時(shí)，行政處罰等嚴(yán)厲監(jiān)管措施才予以介入。建立監(jiān)管層次不但符合手段和目的相匹配的比例原則，且有利于塑造上市公司自治能力。另外，還可以充分發(fā)揮交易所在治理監(jiān)管中的重要作用，建立更為豐富的監(jiān)管層次。(2)監(jiān)管過程有待明確。治理監(jiān)管措施的多層次必然要求實(shí)施過程性監(jiān)管，強(qiáng)調(diào)與上市公司的監(jiān)管互動，需要實(shí)施從輕到重的監(jiān)管過程，這種過程也更加體現(xiàn)了對上市公司治理內(nèi)生機(jī)制的構(gòu)建與完善。(3)未適用分類的監(jiān)管方法。上市公司的監(jiān)管資源總體有限，特別是在注冊制改革持續(xù)推進(jìn)、上市公司擴(kuò)容的背景下，實(shí)施過程性的治理監(jiān)管必然導(dǎo)致監(jiān)管壓力增加，因而在監(jiān)管方法上宜選擇分類監(jiān)管。分類監(jiān)管體現(xiàn)了差別性待遇，對于治理運(yùn)作規(guī)范的公司給予正面激勵，將監(jiān)管注意力優(yōu)先投射到風(fēng)險(xiǎn)較高的領(lǐng)域，既保證必要的監(jiān)管效果，又防止對公司治理施加過度的監(jiān)管負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)“精準(zhǔn)、適度”的動態(tài)科學(xué)監(jiān)管。

五、監(jiān)管介入上市公司治理機(jī)制的建立

結(jié)合我國實(shí)際，建議以《上市公司治理準(zhǔn)則》為基礎(chǔ)，制定部門規(guī)章《上市公司治理監(jiān)督管理辦法》，以明確上市公司治理監(jiān)管措施體系，注重監(jiān)管互動，“因材施教”實(shí)施分類監(jiān)管。

(一)建立以證監(jiān)會行政監(jiān)管、證券交易所自律監(jiān)管為基礎(chǔ)的多層次治理監(jiān)管措施體系

證監(jiān)會的行政監(jiān)管需涵蓋警示、柔性、嚴(yán)厲和處罰四種類型的監(jiān)管措施，形成梯度式監(jiān)管架構(gòu)。由此，可以引導(dǎo)、激勵上市公司在法律的強(qiáng)制性要求下選擇更佳的公司治理實(shí)踐。從我國證券市場現(xiàn)有監(jiān)管措施出發(fā)，可以適當(dāng)拓寬適用主體范圍至上市公司及其相關(guān)人員，具體如表3所示：(1)監(jiān)管談話、出具警示函可以歸類為警示性質(zhì)的監(jiān)管措施，主要用于提示上市公司存在治理風(fēng)險(xiǎn)；(2)責(zé)令公開說明、責(zé)令定期報(bào)告等可以歸類為柔性監(jiān)管措施，主要就治理存在的問題公開對外披露和解釋，或就有關(guān)治理問題定期向監(jiān)管部門報(bào)告，該類措施沒有對實(shí)體性權(quán)利義務(wù)作出處理；(3)責(zé)令改正、責(zé)令更換董監(jiān)高等可以歸類為嚴(yán)厲監(jiān)管措施，對治理問題及時(shí)進(jìn)行改正，對有關(guān)責(zé)任人員予以處理，對有關(guān)業(yè)務(wù)暫停辦理，該類措施具有較強(qiáng)的強(qiáng)制性，屬于預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)、糾正違法行為的及時(shí)矯正措施；(4)行政處罰(含市場禁入30)則具有較強(qiáng)的直接懲戒性，是作為威懾的后盾。多層次的治理措施體系有利于上市公司提高自治能力，將治理問題整改與治理水平提升有機(jī)結(jié)合起來，從而不斷激發(fā)其完善治理的內(nèi)生動力，形成規(guī)范治理的長效機(jī)制。

表3 上市公司治理行政監(jiān)管措施體系

回應(yīng)性監(jiān)管理論非常重視非政府主體的監(jiān)管作用，將監(jiān)管權(quán)力在不同主體間合理分配，使多元主體都有能力發(fā)揮作用，增強(qiáng)監(jiān)管的質(zhì)效。證券交易所掌握上市公司治理表現(xiàn)的海量數(shù)據(jù)，直接面對上市公司，在與上市公司互動方面具有無可比擬的優(yōu)勢。實(shí)踐中交易所通過問詢函等多種措施與上市公司進(jìn)行監(jiān)管互動，還可以對上市公司治理問題直接采取監(jiān)管手段。如表4所示，交易所依據(jù)《股票上市規(guī)則》等自律規(guī)則建立了相應(yīng)的監(jiān)管梯度：即自律管理措施、紀(jì)律處分以及終止上市。31在多層次治理監(jiān)管體系下，證券交易所可以進(jìn)一步發(fā)揮其在治理監(jiān)管中的重要作用。

表4 上市公司治理自律監(jiān)管措施體系

(二)注重發(fā)揮上市公司內(nèi)生動力的過程性監(jiān)管

證監(jiān)會帶著“溫和的大炮”與上市公司對話，力圖優(yōu)先采用警示性和柔性監(jiān)管措施，及時(shí)糾正上市公司的違法行為、防范治理失效風(fēng)險(xiǎn)、督促上市公司改善公司治理。如果上市公司拒不改正或者整改不合格，證監(jiān)會就可以直接采取較為嚴(yán)厲的監(jiān)管措施、行政處罰等對上市公司及其相關(guān)主體實(shí)施懲戒。

以上市公司資金占用違規(guī)為例，為了更好地督促其完善內(nèi)部治理機(jī)制，實(shí)施監(jiān)管過程如下：首先，對于資金占用確不知情的上市公司優(yōu)先采用監(jiān)管談話、責(zé)令公開說明等監(jiān)管措施，了解其有關(guān)資金占用情況，要求其公開說明有關(guān)資金占用事實(shí)。其次，證監(jiān)會查清有關(guān)情況后，采取責(zé)令改正等監(jiān)管措施，督促上市公司啟動追責(zé)程序、限期清償占用資金。在監(jiān)管談話、責(zé)令改正過程中，具有守法意愿的上市公司為了防范未來資金占用行為的再次發(fā)生從而導(dǎo)致被采取更為嚴(yán)厲的監(jiān)管措施，將會主動完善其公司內(nèi)部治理。最后，如果上市公司未在限期內(nèi)完成整改，或者屢次發(fā)生資金占用行為，則提高措施的嚴(yán)厲程度，采取行政處罰、市場禁入等措施。對于控股股東等資金占用方，則應(yīng)基于其主觀惡意以及在上市公司自查過程中的配合程度，采取不同的監(jiān)管手段。

同樣，證券交易所也可以實(shí)施自律監(jiān)管措施、紀(jì)律處分直至終止上市的過程性監(jiān)管，與證監(jiān)會的行政監(jiān)管相互配合，共同對上市公司治理問題實(shí)施監(jiān)管。

資料來源：參考《深圳證券交易所自律監(jiān)管措施和紀(jì)律處分實(shí)施辦法》等自律規(guī)則整理，滬深交易所的監(jiān)管措施基本類似。

(三)建立正面激勵與反面重點(diǎn)關(guān)注相結(jié)合的分類監(jiān)管機(jī)制

《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》明確指出，上市公司分類監(jiān)管是提升監(jiān)管效能的重要方式。證券監(jiān)管部門可以基于上市公司“三會”運(yùn)作情況以及資金占用、違規(guī)擔(dān)保等治理運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)，綜合考慮公司所處行業(yè)特性、日常監(jiān)管情況等確定上市公司治理風(fēng)險(xiǎn)分類等級。之后，再根據(jù)上市公司治理水平的分類結(jié)果對不同類別的上市公司實(shí)施區(qū)別對待的監(jiān)管政策。

目前，證監(jiān)會對證券公司實(shí)施分類監(jiān)管32，滬深證券交易所對上市公司實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)分類33，均制定了相應(yīng)管理辦法。證監(jiān)會和證券交易所可以合作建立風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測平臺搜集日常監(jiān)管信息，按照上市公司風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重程度和受監(jiān)管關(guān)注程度確定不同的風(fēng)險(xiǎn)等級，實(shí)施差異化的監(jiān)管安排。對于治理運(yùn)作較好或者治理風(fēng)險(xiǎn)較低的上市公司，可以對其信息披露、并購重組、再融資等事項(xiàng)予以正面激勵，給予寬容的監(jiān)管優(yōu)待或者提供便捷通道，鼓勵其繼續(xù)規(guī)范運(yùn)作，不斷提升公司治理水平；針對治理運(yùn)作較差或者治理風(fēng)險(xiǎn)較高的上市公司，則應(yīng)重點(diǎn)配置監(jiān)管資源并予以重點(diǎn)關(guān)注。

六、結(jié)語

上市公司治理具有復(fù)雜性，我國上市公司治理的本土問題將導(dǎo)致信息披露監(jiān)管規(guī)制失靈，監(jiān)管有必要介入公司治理?！豆痉ā穼用嫘杳鞔_監(jiān)管介入上市公司治理的法律依據(jù)，規(guī)制上市公司控股股東、實(shí)際控制人等關(guān)鍵少數(shù)破壞公司治理的失范行為。在建構(gòu)上市公司治理機(jī)制方面，則要實(shí)施多層次的監(jiān)管策略和方法，從而保持上市公司治理的必要彈性，以回應(yīng)性監(jiān)管理論為指導(dǎo)，建構(gòu)符合我國實(shí)際需要的上市公司治理監(jiān)管機(jī)制。面對注冊制下上市公司信息披露監(jiān)管與公司治理監(jiān)管“雙輪驅(qū)動”的新時(shí)代，加強(qiáng)上市公司治理監(jiān)管能夠?yàn)樘岣呱鲜泄举|(zhì)量提供一副“對癥下藥”的精細(xì)化和科學(xué)化的監(jiān)管良方。 ■

注釋

1. 參見中國證監(jiān)會. 證監(jiān)會開展上市公司治理專項(xiàng)行動推動提高上市公司治理水平[EB/OL]. (2020-12-11)[2021-10-14]. http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/202012/t20201211_387804.html.

2. 詳見國發(fā)〔2020〕14號。

3. 詳見中國證監(jiān)會公告〔2020〕69號。

4. 參見中國證監(jiān)會. 中國證監(jiān)會召開貫徹落實(shí)《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》動員部署會[EB/OL]. (2020-11-10)[2021-10-14]. http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/202011/t20201110_386049.html.

5. 參見趙旭東. 公司治理中的控股股東及其法律規(guī)制[J]. 法學(xué)研究, 2020, (4): 92-108.

6. 參見馮果, 艾傳濤. 論控制股東的誠信義務(wù)[C]//王保樹. 投資者利益保護(hù). 北京: 社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社, 2003: 338.

7. 參見張開平. 簡論中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的特征：政府股權(quán)、行政權(quán)雙重控制下的上市公司治理[C]//甘培忠, 樓建波. 公司治理專論. 北京: 北京大學(xué)出版社, 2009: 218.

8. 參見趙旭東. 中國公司治理制度的困境與出路[J]. 現(xiàn)代法學(xué),2021, 43(2): 89-105.

9. 詳見中國證監(jiān)會行政處罰決定書(輔仁藥業(yè))〔2020〕79號。2015年至2018年，輔仁藥業(yè)大股東及其關(guān)聯(lián)方長期非經(jīng)營性占用輔仁藥業(yè)及子公司資金，期末余額分別為4.1億元、5.8億元、4.7億元和13.4億元。

10. 詳見中國證監(jiān)會行政處罰決定書(天翔環(huán)境)〔2019〕2號。2018年1月至7月，天翔環(huán)境實(shí)際控制人通過簽訂虛假采購合同、借款以及民間過橋拆借等方式，非經(jīng)營性占用天翔環(huán)境資金20.9億元。

11. 詳見中國證監(jiān)會寧波證監(jiān)局行政處罰決定書(王斌忠)〔2015〕1號。

12. 九龍山案源于股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛，上海證監(jiān)局向九龍山發(fā)出整改決定，要求九龍山采取有效監(jiān)管措施，積極推動相關(guān)股東盡快解決雙頭董事會問題。

13. 據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2019年深市上市公司中，有48家公司直接或間接剝奪股東的董事提名權(quán)；而在限制股東提名董事權(quán)方面，有127家公司提高持股比例要求、109家公司增加持股要求，30家公司限制議案提名人數(shù)、59家公司設(shè)置交錯(cuò)會董事會制度。數(shù)據(jù)來源于深交所2019年深市公司治理狀況報(bào)告。

14. 參見樓秋然. 上市公司治理的監(jiān)管模式選擇——向“遵守或者解釋”規(guī)則轉(zhuǎn)變[J]. 證券市場導(dǎo)報(bào), 2017, (1): 63-70.

15. 自2020年5月以來，順利辦兩大股東通過召開董事會、股東大會等方式爭奪控制權(quán)，并加之以訴訟方式撤銷董事會決議，導(dǎo)致信息披露的“羅生門”。

16. 安徽皖通科技第一大股東南方銀谷于2020年5月13日在《深圳商報(bào)》刊登臨時(shí)股東大會通知，擬自行召集股東大會，但該通知未履行信息披露正常程序，未在交易所網(wǎng)站或者證監(jiān)會規(guī)定條件的媒體上發(fā)布，故被交易所給予紀(jì)律處分。

17. 《公司法》第四章專設(shè)一節(jié)“上市公司組織機(jī)構(gòu)的特別規(guī)定”，明確股東大會特別決議、獨(dú)立董事、董事會秘書、董事會關(guān)聯(lián)董事回避表決等特殊的治理要求。

18. 《全國人大常委會2021年度立法計(jì)劃》已于2020年第十三屆全國人大常委會原則通過，2021年4月16日第十三屆全國人大常委會第91次委員長會議修改。

19. 2021年3月，證監(jiān)會印發(fā)2021年度立法計(jì)劃，已經(jīng)明確將《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》列入配合國務(wù)院有關(guān)部門的立法計(jì)劃。

20. 關(guān)于控股股東、實(shí)際控制人信義義務(wù)的研究成果較多，公司法理論上早有對控股股東信義義務(wù)的研究與爭論。近年來，關(guān)于實(shí)際控制人如何進(jìn)行法律規(guī)制的研究也開始增加，大多也是從信義義務(wù)的維度建構(gòu)規(guī)制制度。

21. 參見蔣學(xué)躍. 上市公司誠信建設(shè)的內(nèi)生機(jī)制——公司治理視野下的軟法規(guī)范[J]. 證券法苑, 2012, 7(2): 669-681.

22. 同注14。

23. 以董事獨(dú)立性為例，董事的獨(dú)立性和客觀性固然重要，但上市公司更需要在獨(dú)立董事和非獨(dú)立董事之間尋找平衡，確保董事會在專業(yè)、知識和多樣性方面的恰當(dāng)性。

24. 參見李東方. 證券監(jiān)管法律制度研究[M]. 北京: 北京大學(xué)出版社, 2002: 87.

25. 參見楊志壯. 營商環(huán)境優(yōu)化的“監(jiān)管”與“去監(jiān)管”權(quán)衡[J].政法論叢, 2020, (4): 101-113.

26. 參見鄧峰. 公司合規(guī)的源流及中國的制度局限[J]. 比較法研究, 2020, (1): 34-45.

27. 參見楊炳霖. 監(jiān)管治理體系建設(shè)理論范式與實(shí)施路徑研究——回應(yīng)性監(jiān)管理論的啟示[J]. 中國行政管理, 2014, (6): 47-54. 孫娟娟. 政府規(guī)制的興起、改革與規(guī)制性治理[J]. 汕頭大學(xué)學(xué)報(bào)(人文社會科學(xué)版), 2018, 34(4): 70-77+96. 鑒于經(jīng)濟(jì)活動中的信息不對稱和負(fù)外部性等對公共利益所造成的消極后果，政府針對壟斷而施行的經(jīng)濟(jì)性干預(yù)也被強(qiáng)化為社會性監(jiān)管，監(jiān)管范圍不斷擴(kuò)大。

28. 同注4。

29. 參見楊炳霖. 回應(yīng)性監(jiān)管理論述評：精髓與問題[J]. 中國行政管理, 2017, (4): 131-136.

30. 《證券法》第221條規(guī)定的證監(jiān)會監(jiān)管手段，證監(jiān)會也同步出臺《證券市場禁入規(guī)定》，但關(guān)于市場禁入的法律性質(zhì)一直存有爭議，本文暫且歸類為行政處罰。

31. 根據(jù)最新修訂的退市標(biāo)準(zhǔn)，交易所將上市公司治理與規(guī)范運(yùn)作情況納入上市地位考核體系，“信息披露或者規(guī)范運(yùn)作等方面存在重大缺陷”“半數(shù)以上董事無法保證年度報(bào)告或者半年度報(bào)告真實(shí)、準(zhǔn)確、完整”被納入退市指標(biāo)。若上市公司因公司治理嚴(yán)重不達(dá)標(biāo)被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示兩個(gè)月仍未改正的，上市公司股票將被終止上市。終止上市是對上市資格的剝奪，作為交易所最嚴(yán)厲的自律管理手段，與證監(jiān)會的行政處罰共同形成立體式追責(zé)體系的頂端，倒逼上市公司提升公司治理質(zhì)量。

32. 詳見《證券公司分類監(jiān)管規(guī)定》(中國證監(jiān)會公告〔2020〕42號)。

33. 詳見《深圳證券交易所上市公司風(fēng)險(xiǎn)分類管理辦法》(深證上〔2020〕785號)。